I mercati azionari europei aprono la settimana in territorio leggermente negativo, dopo che la settimana passata si era chiusa con marginali guadagni (Euro stoxx +0,8%, FTSEMIB +1,1%, sostenuto da un +3% del settore bancario)….
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Monte dei Paschi di Siena
In queste ultime settimane un tema è ritornato al centro dell’attenzione dei mercati: la risalita dei rendimenti obbligazionari. Dai minimi locali toccati alla fine di settembre i rendimenti core, bund e US treasury a 10 anni sono saliti di circa 20 punti base (pb) e quelli italiani e spagnoli di circa 20 e 25 punti base rispettivamente.
Il fenomeno di rapide risalite dei rendimenti all’interno di un trend decisamente discendente non è nuovo; a più riprese nell’ultimo anno il rendimento del bund ha sperimentato risalite che curiosamente sono state di circa 20 pb, dello stesso ordine di grandezza dell’episodio corrente.
L’interrogativo, ora come allora, è se il movimento è destinato a durare. Alcune considerazioni che aiutano a sistematizzare il movimento:
– Sotto il profilo ciclico, la nozione generale per l’economia globale è che, pur rimanendo in un ambiente di crescita moderata, i timori che si sono susseguiti nel corso dell’anno (recessione in Cina, impatto fortemente negativo della Brexit) sono percepiti ora come meno rilevanti. Questo è anche il messaggio emerso dall’ultimo meeting annuale della Banca Mondiale e del FMI. Sul fronte dei prezzi, diversi osservatori cominciano a notare che l’inflazione potrebbe risalire anche solo per un effetto statistico; negli USA l’inflazione annuale risalirebbe sopra il 2% nei prossimi mesi anche a fronte di variazioni mensili moderate (che si confrontano con le variazioni fortemente negative dello stesso periodo di un anno fa). La risalita del prezzo del petrolio nell’ultimo mese (17% per il WTI) è un tassello di questa narrativa. In Gran Bretagna l’episodio della Marmitte (un prodotto di largo consumo per cui Unilever, il produttore, ha chiesto a Tesco, una grossa catena di supermercati, un rialzo dei prezzi in conseguenza del deprezzamento della sterlina) evidenzia un punto molto semplice: una robusta svalutazione del tasso di cambio, come quella che sta sperimentando la sterlina, genera inflazione. E questo pone la Banca d’Inghilterra nella posizione di riconsiderare il grado di espansione della sua politica.
– Per quanto riguarda il mix di politica monetaria e fiscale, la nozione qui è che è molto probabile che si stia assistendo all’inizio della rotazione da (a) politiche monetarie estremamente accomodanti a un mix di (b) politiche monetarie che non introducono nessun allentamento incrementale unite a politiche fiscali quantomeno meno restrittive. All’interno di questa tendenza, la probabile vittoria della Clinton unita ad una possibile conquista di entrambi i rami del parlamento da parte dei democratici dovrebbe agevolare uno stimolo fiscale importante, che potrebbe facilitare stimoli fiscali simili in altre aree. Ora: mentre (a) esercitava inequivocabilmente una pressione al ribasso sui tassi (specialmente in un mondo in cui le politiche monetarie vengono percepite come incapaci di generare crescita e inflazione), (b) è nella migliore delle ipotesi neutro e potrebbe diventare negativo (tassi al rialzo) se questo mix viene percepito come efficace nel ravvivare il ciclo economico. Un ulteriore elemento: recentemente sono circolate alcune indiscrezioni su un possibile ritiro (“taper”) progressivo delle misure accomodanti da parte della BCE. Per quanto infondate possano essere le indiscrezioni, non vi è dubbio che il mercato in questo momento sia propenso a dar credito all’idea che l’era di un progressivo e deciso allentamento delle politiche monetarie globali è finito e che questo impatterà anche le mosse della BCE.
Il mercato ha preso nota di quanto sopra. In aggiunta al banale effetto di risalita dei rendimenti obbligazionari, altri indizi sono:
– La risalita dell’inflazione implicita nel differenziale tra titoli nominali e titoli legati all’inflazione (break-even inflation) negli USA da livelli medi attorno all’1,45% dei mesi estivi all’attuale 1,65%.
– La tendenza in atto nei flussi dei fondi obbligazionari USA a preferire fondi con durata bassa. Bank of America nota che la preferenza per i fondi obbligazionari con duration inferiore ai 4 anni rispetto a quelli con duration superiore è ai massimi degli ultimi anni.
Nulla assicura che quanto sopra non venga velocemente stravolto da un flusso di dati macro deludente e/o dalle azioni delle banche centrali e dei governi. Ma il punto rimane che dopo anni in cui il tema dominante del mercato è stato crescita bassa/inflazione zero/tassi bassi, non è strettamente necessario che uno scenario di questo tipo si materializzi per fare in modo che la risalita dei rendimenti abbia ancora un po’ di fiato. E’ sufficiente che la probabilità associata allo scenario reflattivo salga da valori vicini allo zero a valori che lo riportino nel regno degli scenari a cui è atribuita una probabilità apprezzabile.
Per quanto riguarda il calendario degli eventi più importanti della settimana:
Meeting BCE (giovedì 20) – Un report della Reuters suggerisce che la discussione verterà su modifiche tecniche al PSPP (il programma di acquisti di titoli pubblici) che verranno introdotte però al meeting di dicembre, assieme ad un prolungamento del programma oltre l’attuale scadenza (marzo 2017).
CPI USA (martedì 18) – In virtù di quanto detto sopra, il dato sui prezzi al consumo di settembre assume particolare rilevanza. Per un effetto base particolarmente forte, il consensus si attende un’accelerazione dell’inflazione all’1,5% a/a dall’1,1% di agosto. Il tasso core (depurato delle componenti più volatili) è atteso stabile al 2,3%.
Fonte: BONDWorld.it
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