Il 2016 è iniziato con la paura e si è chiuso con la speranza. Nel 2017 potrebbe accadere il contrario. ……
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Andrea De Gaetano – Senior Portfolio Manager – Olympia Wealth Management Ltd
Uno sguardo al 2016. All’inizio dello scorso anno, i mercati erano terrorizzati: spettro del rallentamento cinese, palude della ricapitalizzazione delle banche, crollo dei prezzi del petrolio, disorientamento all’annuncio del referendum su Brexit, allerta prima delle elezioni USA e del referendum italiano. Il petrolio, che per mesi ha tenuto il mondo col fiato sospeso, ha più che raddoppiato di valore fra febbraio e dicembre 2016, risalendo da 26 dollari al barile a oltre 55 dollari di settimana scorsa.
Nel 2016, i rendimenti più elevati sono arrivati dagli asset più rischiosi. La migliore Borsa al mondo per un investitore europeo è stata quella brasiliana che, grazie all’apprezzamento del real brasiliano rispetto all’euro e al recupero dei prezzi del petrolio, ha chiuso l’anno con un +84.13% (in euro). La migliore Borsa al mondo in valuta locale è stata quella del Venezuela, sull’orlo fallimento in febbraio, cresciuta del 117% in 12 mesi in bolivar venezuelani (e di un 44% in euro, comunque non male!). In febbraio 2016, i minimi del petrolio a 26 dollari al barile avevano portato il Venezuela sull’orlo del baratro. Allora, assicurarsi da un default del Venezuela con i CDS (credit default swaps) costava il 93% del nozionale, una vera follia!
Le banche europee, altro tormento per investitori e grattacapo per la governance europea, hanno messo a segno un recupero che sull’indice Eurostoxx 600 Banks sfiora il 50% dai minimi di luglio a oggi.
L’ipotesi formulata nell’outlook 2016 del recupero di petrolio e materie prime si è verificata. L’Euro ha centrato l’obiettivo in area 1.05 (senza toccare la parità col dollaro). La Federal Reserve ha temporeggiato nei rialzi dei tassi, e opportunità di guadagno sono arrivate da petroliferi e valute legate alle materie prime, come rublo russo, real brasiliano, rand sudafricano riemerse dagli inferi con recuperi tra il 20 e il 30%, oltre alle cedole, e sul recupero del settore bancario europeo. Sui mercati europei non c’è stata una tendenza univoca ma forti oscillazioni tra il 23% e il 32% dai minimi ai massimi e chiusure d’anno molto diverse da indice a indice.
Il listino italiano, maglia rosa nel 2015 grazie al Quantitative Easing di Draghi, è stato pecora nera nel 2016. Finito nel vortice della discesa di petroliferi e bancari, l’indice FTMIB è stato tra i peggiori al mondo, in calo del 9% nonostante il recupero sul finale d’anno e un ottovolante del 29% tra minimi e massimi annuali. A braccetto con l’indice cinese Shanghai Composite, zavorrato dalla svalutazione dello yuan renminbi. La Borsa peggiore in assoluto è stata quella della Nigeria, crollata del 38.54% con il naira nigeriano.
In Europa, l’indice Eurostoxx 50 ha chiuso il 2016 poco sopra la parità a +0.75%, dopo un saliscendi del 23%. L’indice FTSE100 inglese, tra i migliori nella classifica europea con un impressionante +14%, è ridimensionato a un modesto +0.99% in euro, per la svalutazione della sterlina. Germania la migliore in Europa fra i Paesi sviluppati, salita del 9.5% da gennaio a dicembre 2016.
Nel 2016, i mercati USA hanno fatto meglio di quelli europei: il Dow Jones Industrial Average + 13.54%, l’indice S&P500 + 9.80%, il Nasdaq 100 + 8.43%, al netto dei dividendi a cui va aggiunta la rivalutazione del dollaro di un 3.1% da gennaio a dicembre 2016.
Gli eventi più temuti, referendum su Brexit, vittoria di Trump, vittoria del no al referendum costituzionale italiano e aumenti di capitale sulle banche italiane sono quelli che hanno innescato le reazioni rialziste più violente e inattese. Soros, leggendario speculatore, pur chiudendo l’anno in positivo, pare abbia perso un miliardo di dollari scommettendo sul ribasso dei mercati dopo l’elezione di Trump. I mercati sono invece saliti. http://www.wsj.com/articles/billionaire-george-soros-lost-nearly-1-billion-in-weeks-after-trump-election-1484227167
Il 2017 si presenta come un anno più complesso di quello passato. Gli eccessi di pessimismo del 2016 sono stati in gran parte riassorbiti e con essi il premio al rischio: se margini di recupero potrebbero ancora esserci sugli stessi asset che nel 2016 hanno dato soddisfazione, come petroliferi e bancari, oggi le valutazioni sono certamente meno attraenti in rapporto al rischio: i mercati son diventati più cari. D’altro canto, il nuovo anno si presenta ricco di eventi geopolitici che potrebbero avere un forte impatto sui tassi d’interesse e quindi stravolgere i benchmark delle valutazioni.
All’inizio dell’anno, l’attenzione degli investitori sarà rivolta al nuovo presidente Donald Trump che prenderà le redini degli Stati Uniti il 20 gennaio. La ricetta proposta da Trump, meno tasse, più investimenti ha stuzzicato il risk appetite degli investitori, che dall’8 novembre a oggi hanno guardato solo il lato buono della medaglia: meno tasse, maggior potere d’acquisto dei consumatori, più investimenti, più lavoro. D’altro canto, posto che il Congresso avalli le proposte di Trump, cosa ancora tutta da dimostrare, la maggiore spesa pubblica e gli stimoli fiscali farebbero aumentare il deficit di bilancio, risollevando il tema della sostenibilità del debito USA. L’accelerazione dei consumi e dell’economia spinge i tassi d’interesse al rialzo. Il rialzo dei rendimenti sui Governativi americani attira capitali dall’estero, rafforzando ulteriormente il dollaro. Tassi più alti, maggiori costi di finanziamento per le aziende americane. Dollaro più forte, pressione sugli utili delle aziende esportatrici.
Sul fronte degli utili aziendali, le politiche protezionistiche di Trump potrebbero portare dei contraccolpi. Aziende come Ford e Toyota che finora hanno delocalizzato in Messico la produzione di auto per il mercato americano, Apple che fa assemblare gli iPhone da Foxconn e Pegatron in Cina, o aziende di giochi come Mattel che hanno tutta la produzione in Asia: rimpatriando negli USA la produzione per evitare i dazi annunciati da Trump, riusciranno a compensare con il risparmio fiscale i maggiori costi del personale e la riorganizzazione logistica? Il tema del protezionismo annunciato da Trump si intreccia con quello della politica estera: i rapporti tra gli USA da un lato, Cina e Russia dall’altro sono tutt’altro che distesi. Rex Tillerson, futuro responsabile della diplomazia USA, amico di Putin, non ha tuttavia esitato a condannare la debolezza della reazione europea all’intervento della Russia in Ucraina, a cui si somma il tema dei cyber attack russi durante la campagna elettore USA. Durissima la posizione USA nei confronti della Cina, sia sul fronte commerciale dove pare gli USA vogliano introdurre dazi sulle importazioni dalla Cina, sia sul fronte territoriale, dove la nuova amministrazione USA si è già dichiarata contraria all’espansionismo cinese nel Mare Cinese Meridionale. https://www.bloomberg.com/news/videos/2017-01-11/tillerson-russia-judged-u-s-crimea-response-as-weak
Il Pil della Cina che viaggia al passo del 6.7% annuo, con una crescita del credito tre volte più veloce e un’inflazione del 2.1%, riuscirebbe a mantenere questi ritmi nonostante i dazi USA? Dopo 54 mesi di discesa, i prezzi alla produzione in Cina sono saliti del 5.5% su base annua, nel mese di dicembre 2016. L’economia USA avanza al ritmo del 3.5% all’anno con un’inflazione USA all’1.7% su base annua, nel mese di novembre e si sta avvicinando alla piena occupazione, 4.7% il livello di disoccupazione. Il recupero dei prezzi del settore energetico si è tradotto in reflazione un po’ ovunque.
Nell’area Euro, i dati economici stanno sensibilmente migliorando. Balzo dell’inflazione in Germania, salita all’1.7% su base annua nel mese di dicembre. Pil tedesco all’1.9% il miglior dato dal 2009. Dati migliori dal 2011 sul settore manifatturiero e dei servizi in Europa con un’inattesa ripresa dell’inflazione nell’Eurozona ai massimi degli ultimi tre anni, +1.1% in dicembre da +0.6% da novembre. La debolezza dell’euro e il recupero delle valute emergenti, come il rublo russo, hanno ridato fiato alle aziende del lusso e dell’export europeo. Nella parte finale del 2016, sono iniziate ricoperture e riposizionamenti sul settore bancario che sorride alla prospettiva di tassi d’interesse in risalita.
Tutto positivo. D’altra parte, se i dati dovessero migliorare e l’inflazione continuare a salire, le banche centrali avrebbero meno ragioni per gli stimoli monetari. Come ha suggerito Clemens Fuest, presidente dell’IFO in Germania, se i dati sull’inflazione migliorassero anche negli altri Paesi europei, la BCE dovrebbe terminare il programma di acquisti di bond. Il quantitative easing europeo continuerà fino a fine anno, ma i mercati guardano sempre avanti e potrebbero anticiparne la fine, per poi magari ricredersi in un secondo tempo. Sentito odore di tapering (rallentamento degli stimoli monetari) l’Euro ha iniziato a rivalutarsi, risalendo da 1.0350 a 1.0650 dopo i buoni dati economici usciti in questi primi giorni dell’anno nell’Eurozona. D’altro canto, Trump, prima ancora di vincere le elezioni, si era dichiarato contrario alla politica accomodante della Federal Reserve e aveva parlato di bolla dei mercati. La Fed dopo aver alzato i tassi d’interesse in dicembre 2016, ha pronosticato altri tre rialzi nel 2017. Se così fosse, il dollaro avrebbe buoni motivi per rafforzarsi ulteriormente. Scenario molto aperto.
Quest’anno, il populismo sarà il fil rouge della politica europea. I progressi economici dell’Eurozona non sono ancora percepiti dalla stragrande maggioranza della popolazione che, come ha fatto negli USA, potrebbe sbilanciarsi verso un voto estremo, nella speranza di un cambiamento. In Olanda si terranno le elezioni politiche il 15 marzo e il Partito per la Libertà, estrema destra populista, guidato da Geert Wilders è già in testa nei sondaggi. Il 23 aprile le elezioni presidenziali in Francia. Una vittoria di Marine Le Pen, estrema destra, sembra improbabile, ma non si può escludere. Dopo le elezioni presidenziali, tra l’11 e il 18 giugno, in Francia, si terranno le elezioni legislative. In Germania, si terranno le elezioni federali in autunno. Angela Merkel, che si ricandiderà per il suo quarta mandato consecutivo, ha detto che queste saranno le elezioni più difficili dal dopoguerra. In primavera il Regno Unito invocherà formalmente l’articolo 50 del Trattato di Lisbona per staccarsi dall’Unione Europea. Si tratterà di negoziare le migliori condizioni possibili per l’uscita, ma Brexit è fuor di dubbio, ha dichiarato il primo ministro inglese Theresa May. Nessuno ha interesse a escludere l’Inghilterra dal mercato europeo, ma Bruxelles potrebbe decidere una punizione esemplare, per dissuadere altri membri europei a seguire l’esempio britannico. Impossibile prevedere: tutto potrebbe andare per il meglio, con strada spianata ai mercati per salire ancora. Oppure, scenario più improbabile ma possibile, potremmo vedere un’Europa euroscettica con Olanda e Francia in mano all’estrema destra, drammatico, Inghilterra estromessa dal mercato europeo, Germania divisa. In questo caso i mercati la prenderebbero male. Ciliegina sulla torta, le elezioni anche in Italia che prima o poi andranno fatte.
EMERGENTI
Il forte recupero di bond, azioni e valute dei Paesi emergenti è stato in parte legato alla ripresa dei prezzi dell’energia, che ha favorito i Paesi esportatori di petrolio, come Russia e Brasile, in parte a un ritmo più blando del previsto nel rialzo dei tassi d’interesse USA, in parte a mutamenti politici interni, come il cambio di governo in Brasile.
Nel 2017, l’attenzione dovrebbe spostarsi dal tema petrolifero a quello geopolitico. Il crollo del peso messicano e l’indebolimento dello yuan anticipano le politiche commerciali annunciate da Trump. In Medio Oriente, la Turchia catalizzerà l’attenzione. L’atipico riavvicinamento russo – turco (tradizionalmente su fronti opposti) sarà duraturo? I Curdi riusciranno a creare uno Stato autonomo, dopo aver indebolito l’Isis? Cosa ne sarà della Siria? Come evolverà la gestione del flusso dei migranti e la relazione fra Europa e Turchia, privata dei diritti civili da Erdogan? Non a caso la lira turca è sui minimi di tutti i tempi.
Operativamente e per concludere
Europa e Stati Uniti si trovano una situazione speculare: in Europa, il rendimento medio dei bond governativi decennali, all’1.28%, è ancora inferiore al dividend yield dell’Eurostoxx 50, al 3.60%: l’azionario è più attraente dei bond. Viceversa negli USA dove il rendimento dei Treasury decennali intorno al 2.5%, è maggiore del dividend yield dell’indice S&P500, al 2%. http://sdw.ecb.europa.eu/quickview.do?SERIES_KEY=143.FM.M.U2.EUR.4F.BB.U2_10Y.YLD
Su entrambe le sponde dell’Atlantico, il rapporto prezzo utili si aggira intorno a 21, superiore alla media storica, che sull’S&P500 è 15.8: i mercati azionari paiono sopravvalutati per quanto riguarda il rapporto prezzo/utili. Tuttavia non lo sono se, come sostiene Warren Buffet, si considerano i rendimenti dei bond che sono ancora vicini ai minimi storici.
8 riunioni con decisioni sui tassi BCE nel 2017: 19 gennaio, 9 marzo, 27 aprile, 8 giugno, 20 luglio, 7 settembre, 26 ottobre, 14 dicembre.
8 riunioni con decisioni sui tassi da parte della Federal Reserve: 1 febbraio, 15 marzo, 3 maggio, 14 giugno, 26 luglio, 20 settembre, 1 novembre, 13 dicembre.
Il passo sarà ancora scandito dalle banche centrali, ma con forse minore intensità. Se l’economia continuasse a migliorare, le banche centrali, che negli ultimi 8 anni l’han fatta da padrone, potrebbero pian piano lasciare il tavolo. A quel punto mancherà al mercato il sostegno artificiale che ha guidato questo lungo rialzo. Come è avvenuto gli scorsi anni, le opportunità saranno numerose, ma andranno sfruttate con un’attenta strategia di trading, per sfruttare la volatilità.
Chi invece, alla ricerca di un investimento più conservativo, all’inizio del 2016 avesse investito long only sull’Eurostoxx 50, alla fine dell’anno avrebbe ottenuto un rendimento poco superiore al 4%, composto per lo 0.75% dall’incremento di prezzo dell’indice e per il 3.6% dai dividendi. Ma il viaggio sarebbe stato tutt’altro che tranquillo, con un’oscillazione tra minimi e massimi di circa il 23%.
Per navigare in tale ambiente, adottiamo una strategia long su singoli titoli, individuando quelli dimenticati dal grande rialzo e ancora sottovalutati (come alcune aziende dell’export europeo, bancari e petroliferi), neutralizzando l’esposizione con short sugli indici, con il vantaggio di limitare la volatilità e fare un percorso più tranquillo.
Cauti sui bond europei, dopo i dati in ripresa sull’inflazione. Più positivi sui bond americani.
Sul cambio Euro/Dollaro la fascia di trading più probabile per l’anno è tra 1 e 1.12, ma conviene tenersi pronti a scenari estremi (0.80 o 1.25) in caso di sorprese da parte delle banche centrali, in reazione alle politiche di Trump negli USA, o all’accelerazione dell’inflazione in Europa.
Dopo il rally delle ultime settimane e un bull trend che, nato nel 2009, negli USA entra nel nono anno di vita, uno dei più lunghi della storia, con la sola correzione intermedia del 2011, i mercati sono maturi per una pausa nel movimento rialzista. Se tale pausa tardasse a venire, si aprirebbe la possibilità di un ulteriore movimento speculativo al rialzo, in stile bolla fine anni’90, alimentato in parte da ricoperture di posizioni short (come avvenuto negli ultimi anni), in parte dall’ingresso tardivo nel mercato di chi per anni è stato in disparte: sappiamo come è andata a finire nel 2000, con lo scoppio della bolla internet.
Buon anno e buoni investimenti a tutti!
Fonte: BONDWorld.it
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