Il Punto: La riunione FOMC consolida le attese di rialzo dei tassi Fed

Le indagini congiunturali mostrano un’espansione economica ancora robusta a inizio 2018………

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Ma l’espansione più matura implica anche mercati più volatili: dopo i cambi, tocca ora alle curve dei tassi.

La riunione FOMC consolida le attese di rialzo dei tassi Fed.

In Europa, malgrado l’euro forte, cresce il nervosismo per la dinamica dell’inflazione.

Il rischio politico non è più di moda: l’avvio della campagna elettorale in Italia non ha impedito
un’ulteriore chiusura del premio al rischio.

– L’economia mondiale continua a essere in buona salute in questo primo scorcio di 2018. Le indagini PMI di gennaio mostrano una marginale flessione dell’indice manifatturiero globale da 54,5 a 54,4, un livello che resta quasi una deviazione standard sopra la media storica. Un PMI simile è coerente con una crescita dell’economia mondiale in lieve accelerazione rispetto al 2017, anche se comincia timidamente a suggerire che questa fase potrebbe essere in corso di esaurimento. Le poche ombre riguardano al momento la Cina, che sembra interessata da una nuova fase di modesta decelerazione che al momento interessa i nuovi ordini domestici ed esteri.
Quasi tutti i dati economici americani, invece, sono stati molto buoni negli ultimi giorni, l’unica eccezione essendo costituita dalle vendite di auto, calate anche a gennaio. I dati europei sono stati meno brillanti (per esempio, gli indici di fiducia della Commissione Europea sono calati nei servizi), ma confermano che l’espansione è ancora robusta.

– L’espansione economica più forte e più diffusa porta con sé una maggiore volatilità dei mercati, destabilizzando le aspettative sull’inflazione e sulle prospettive dei tassi dopo un 2017 complessivamente tranquillo. I mercati valutari sono stati i primi a registrare un aumento della volatilità, ma ora anche le curve dei tassi cominciano a risentirne.

– Negli Stati Uniti, il mercato sconta ormai quasi totalmente tre rialzi dei tassi ufficiali entro fine 2018, e quasi quattro per gennaio 2019. La curva dei tassi sul dollaro si è mossa violentemente, con un balzo del rendimento decennale degli UST da 2,41% a 2,82% nell’ultimo mese. In questo caso, il movimento è dovuto più alla componente inflazione che a quella di tasso reale.
La riunione del FOMC di gennaio non è per nulla responsabile del movimento: il Comitato, che ha lasciato i tassi invariati, si aspetta che l’evoluzione delle condizioni economiche “richieda ulteriori aumenti graduali del tasso dei fed funds”, una formulazione quasi immutata rispetto alla precedente, e ignora nel suo comunicato del tutto l’andamento del dollaro e le misure fiscali approvate dal Congresso. Però il FOMC si aspetta che l’inflazione sia in rialzo quest’anno, e non fa più alcun riferimento alla dinamica calante passata. L’aspettativa di una nuova mossa a marzo era e resta solida.

– In Europa, oltre al cambio anche il rischio di un’accelerazione dell’inflazione al traino della crescita economica comincia ad agitare un po’ le acque. I dati di questa settimana hanno mostrato un aumento della misura di fondo da 1,1 a 1,2% dopo tre mesi di stabilità.
L’incremento è marginale e potrebbe essere riassorbito nei prossimi mesi. Tuttavia, avviene in un contesto di vivace espansione per l’economia reale dell’Eurozona, oltre che di rialzo dei prezzi energetici, e quindi potrebbe rendere più probabile il superamento nei prossimi mesi di quel test di sostenibilità che il presidente della BCE Draghi reputa necessario perché avvenga la svolta della politica monetaria. L’indagine congiunturale della Commissione Europea ha mostrato un aumento del tasso di utilizzo della capacità produttiva nell’industria e nei servizi verso livelli ormai vicini ai massimi storici, oltre ad aspettative di aumento dei prezzi in tutti i settori legati alla domanda interna. Anche se la forza del cambio rappresenterà un elemento di disturbo, dunque, le stime di inflazione dello staff potrebbero forse essere riviste al rialzo già a marzo.
Probabilmente ciò non inciderà più di tanto sulla procedura di normalizzazione, che rimane incentrata sulla chiusura del programma APP entro fine anno, ma potrebbe rendere più incerti i tempi del primo rialzo dei tassi ufficiali nel 2019.

– Il rischio politico potrebbe aver giocato un ruolo nella debolezza del dollaro, ma per ora non ne svolge alcuno sulle curve europee dei tassi. Nel 2017, le elezioni francesi erano state determinanti prima nel minare e poi nel sostenere la fiducia nell’euro e nei mercati dell’Eurozona. Le elezioni in Austria erano passate quasi inosservate, malgrado avessero proiettato al governo la destra euroscettica di FPÖ. Ora, l’avvicinamento alle elezioni politiche italiane del 4 marzo, teoricamente fonte di incertezza, si svolge invece in un contesto di riduzione del differenziale BTP-Bund decennale dai 160pb di inizio anno ai 123pb. Ciò malgrado la riduzione degli acquisti nell’ambito dell’APP richieda al mercato di assorbire emissioni nette positive per la prima volta dal 2014 e malgrado le proposte di allentamento della disciplina fiscale che quasi tutti i partiti politici italiani stanno facendo in campagna elettorale. Il notevole rialzo dei tassi sulla curva tedesca per ora agisce in compressione del differenziale. Forse aiutano anche la quota modesta di debito pubblico italiano all’estero (circa il 30%), la convinzione che le agende elettorali non saranno attuate e la percezione che nel breve termine nessuno degli esiti elettorali probabili potrà far allontanare di molto la dinamica di deficit e debito dal sentiero programmato. Ugualmente di aiuto è la scomparsa dell’euro dalla campagna elettorale. Però è importante che la fiducia nel percorso di risanamento dei conti pubblici non sia minata, perché questi progressi si consolidino.

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