I contenuti del programma dell’alleanza che potrebbe presto formare il nuovo governo italiano hanno suscitato qualche preoccupazione sui mercati finanziari…….
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Tuttavia, l’impatto resta relativamente contenuto: ciò dipende dalle aspettative che non sarà implementato né rapidamente né in toto.
Considerando le scadenze debitorie e le ripercussioni negative di ampia portata che l’aumento del rischio paese potrebbe avere sull’economia italiana, è nell’interesse del nuovo governo trovare un compromesso fra promesse ed equilibrio dei conti.
– In Italia, l’ultima versione della bozza di contratto di governo tra Movimento 5 Stelle e Lega, sia pure ancora incompleta (diverse parti restano al vaglio dei due leader), presenta significative novità rispetto al documento che era stato reso noto per la prima volta martedì sera da Huffington Post. Le principali novità riguardano i punti che avevano sollevato le maggiori perplessità tra gli investitori (e tra le autorità europee), ovvero: 1) la richiesta di cancellare i 250 miliardi di debito italiano acquistato nell’ambito del PSPP, convertita nella proposta di escludere i titoli di Stato di tutti i Paesi acquistati nell’ambito del programma dal calcolo del rapporto debito-PIL (peraltro, Eurostat ha già comunicato che anche questa meno ambiziosa proposta non potrà essere soddisfatta); 2) l’idea di introdurre nei trattati un percorso di uscita dall’unione monetaria; tale ipotesi, peraltro inattuabile se non attraverso decisioni comunitarie o di terzi, è tramutata nella semplice intenzione di proporre ai partner europei una modifica dell’impianto della governance economica (politica monetaria unica, Patto di Stabilità e crescita, Fiscal Compact, MES, etc.); viene anche citata esplicitamente la proposta di scorporare la spesa per investimenti pubblici dal deficit corrente in bilancio (in ogni caso, la modifica dei trattati non è nella piena disponibilità del Governo italiano).
Da notare anche che nella nuova bozza non vi è più traccia nemmeno di altre due proposte per ridurre il debito (valorizzazione del patrimonio pubblico e cessione a CDP delle quote di partecipate del Tesoro come Enel, ENAV, Poste). Al contrario, è stata ribadita l’intenzione di procedere al pagamento dei debiti della pubblica amministrazione anche mediante emissioni speciali al portatore (mini-BOT), oltre che con la compensazione dei debiti fiscali.
Vengono invece confermati gli interventi sulla previdenza (stanziamento di 5 miliardi per finanziare “quota 100” ovvero pensionamento con almeno 41 anni di anzianità contributiva), e per finanziare il reddito di cittadinanza (che costerebbe a regime 17 miliardi, con possibile ricorso parziale al Fondo Sociale Europeo, ma che verosimilmente necessiterebbe in una prima fase della propedeutica riorganizzazione dei centri per l’impiego, che costa 2 miliardi).
Nella nuova bozza vi è invece maggiore dettaglio sulla riforma dell’imposta sul reddito, per la quale sono previste due aliquote al 15% e al 20% per persone fisiche e partite IVA (con deduzione fissa di 3.000 euro sulla base del reddito familiare) e un’aliquota fissa al 15% per le società. A differenza che per la riforma delle pensioni e per l’intervento sul reddito di cittadinanza, il documento non include una stima del costo di tale misura, che potrebbe essere quantificato secondo diverse fonti nell’ordine dei 50 miliardi. Il documento, a differenza della bozza precedente, cita anche esplicitamente la volontà di disattivare l’aumento automatico dell’IVA che scatterebbe dal 1° gennaio, per un importo di 12,4 miliardi.
– Difficile quantificare l’impatto sui conti di tali misure, che dipende da dettagli non ancora noti. Una prima grossolana valutazione suggerisce che, se fossero realizzate immediatamente e in toto, ne potrebbe scaturire un impatto di almeno 80 miliardi, ovvero quasi il 4,5% del PIL, ma più facilmente oltre 100 miliardi di euro. L’Osservatorio CPI di Cottarelli, infatti, ha stimato un impatto fra 108,7 e 125,7 miliardi di euro. Il documento non dettaglia fonti di copertura, se non “il recupero di risorse derivanti dal taglio agli sprechi, la gestione del debito e un appropriato ricorso al deficit”; nel documento si parla anche di tagli ai costi della politica e alle pensioni superiori ai 5.000 euro netti mensili, da cui arriverebbero comunque risorse modeste rispetto alle necessità (sempre l’osservatorio CPI stima coperture per appena 0,5 miliardi). In pratica, il “contratto di governo”, se implementato alla lettera ovvero senza adeguate coperture, rischierebbe di innescare una dinamica insostenibile per deficit e debito.
– Le indiscrezioni sempre più dettagliate sul programma hanno prodotto questa settimana un primo allargamento dei premi per il rischio sul debito italiano da un minimo di 114 a oltre 150pb. Il livello attuale, comunque, non è certo da panico: rappresenta soltanto un ritorno ai livelli medi di fine 2017. Ben prima della pubblicazione di questo programma, le nostre proiezioni per fine anno erano di 180pb, livello che pure stimiamo non recherebbe danni degni di nota ai conti dello Stato. Il differenziale decennale rispetto alla Spagna offre un quadro meno positivo (si è tornati ai massimi di premio per il rischio brevemente toccati nel 2017, oltre i 75pb), ma il peggioramento in questo confronto era già stato avviato lo scorso dicembre con il passaggio da 28 a 48-52pb.
Al momento, infatti, prevale tra gli investitori la convinzione che tale programma non sarà implementato né rapidamente, né in toto. Di conseguenza non è in alcun modo scontato nei prezzi di oggi il rischio di uno sforamento significativo degli obiettivi di deficit – dove per “significativo” si intende tale da compromettere la possibilità di ridurre il rapporto debito/PIL nei prossimi anni. Questo perché si confida in qualche attenzione per le ripercussioni di mercato delle scelte di politica economica, e forse anche per la fiducia nel potere mitigante degli obblighi costituzionali (in particolare dei vincoli previsti dagli artt. 81 e 97 della Costituzione) e del potere del Presidente della Repubblica in fase di promulgazione delle leggi.
Per garantire un’espansione economica sostenibile nei prossimi anni, è molto importante che tali aspettative non siano smentite. Circa il 30% dei titoli pubblici italiani (stimiamo circa 581 miliardi di euro) è ancora detenuto da investitori esteri; dopo la fine del PSPP la fiducia di questi ultimi sarà essenziale per garantire il rifinanziamento delle scadenze debitorie italiane, perché il potenziale di assorbimento delle emissioni nette da parte degli investitori domestici è attualmente limitato. Inoltre, se venisse meno la fiducia degli investitori, anche il reinvestimento delle scadenze (che quest’anno superano i 330 miliardi) non potrebbe più darsi per garantito – eccetto per la parte che è detenuta oggi dall’Eurosistema. Come l’esperienza del 2011-12 ha dimostrato, un allargamento notevole dello spread, lungi dall’essere irrilevante, avrebbe ripercussioni negative non soltanto sul bilancio dello stato, ma anche sulle condizioni del credito, sull’accesso delle imprese ai mercati dei capitali, sulla ricchezza delle famiglie italiane, e, quindi, anche sulle prospettive future di crescita del Paese.
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