Anno Domini 1517, Germania. Il domenicano Johann Tetzel gira le città tedesche per vendere indulgenze. È il più bravo, è un mago del marketing. Appena arriva sulla piazza del mercato accende un fuoco, evocativo dell’inferno. …….. Se vuoi ricevere le principali notizie pubblicate da IFAWorld iscriviti alla Nostra Newsletter settimanale gratuita.
Clicca qui per iscriverti gratuitamente
Ci mette sopra la mano e la mostra annerita al pubblico, che freme di emozione. Ha anche uno slogan in rima. Sobald das Geld im Kasten klingt / die Seele in den Himmel springt. Tintinna la moneta nella cassetta / e l’anima subito verso il Cielo svetta.
Il concilio, finito in giugno in Laterano, ha condannato simonia, avidità e corruzione ma papa Leone X ha bisogno di finanziare la costruzione della basilica di San Pietro, anche se è già esposto pesantemente con il banchiere Fugger. La vendita delle indulgenze scandalizza il monaco agostiniano Lutero. Rifacendosi all’Agostino antipelagiano, Lutero nega la salvezza attraverso le buone opere e le offerte. La grazia richiede invece la fede, ma nemmeno questa è sufficiente se non è supportata da un imperscrutabile intervento divino. Alla fine di ottobre Lutero rompe gli indugi e affigge sul portale della cattedrale di Wittemberg due fogli scritti fitti in cui espone le sue idee. Inizia la Riforma protestante.
Anno Domini 1517, Paesi Bassi. Le Diciassette Province (che diventeranno più tardi l’Olanda e il Belgio) emettono la loro prima obbligazione destinata al pubblico. Sono terre ricchissime, che fino a pochi anni prima erano state la gemma di quel fiammeggiante ducato di Borgogna raccontato da Huizinga nel bellissimo Autunno del Medioevo. Maria di Valois, unica e ultima erede di Borgogna, porta in dote i Paesi Bassi a Massimiliano d’Asburgo. I loro discendenti spagnolizzati, Carlo V e Filippo II, saranno visti come marziani dagli olandesi, che anche in odio alla Spagna si faranno con entusiasmo protestanti.
L’obbligazione olandese del 1517 viene emessa con un tasso di poco inferiore al 20 per cento. L’inflazione europea è cresciuta progressivamente negli ultimi cento anni. La produzione d’argento nelle miniere dell’Europa centrale è quintuplicata e la popolazione, dopo la peste del Trecento, è cresciuta velocemente, facendo salire la domanda di derrate agricole. I prezzi (e i tassi obbligazionari) si mantengono tra il 5 e il 15 per cento per tutto il Cinquecento anche per effetto dell’oro e dell’argento che arrivano dal Nuovo Mondo. La guerra dei Trent’Anni e la peste del Seicento spopoleranno di nuovo l’Europa e porranno termine a due secoli d’inflazione.
I decennali olandesi si mantengono tra il 3 e il 6 per cento dalla metà del Seicento fino agli anni Settanta del Novecento, quando toccano di nuovo il 10 per cento. Oggi rendono l’1.88 e sono ai minimi della loro storia. Il bull market obbligazionario olandese sta per compiere mezzo millennio.
Il grafico dei decennali olandesi è contenuto in uno studio di Deutsche Bank, A Journey into the Unknown, che suggeriamo a tutti di leggere con calma e attenzione. È una miniera di dati sulle performance delle varie classi di asset. A differenza di molte (pur pregevoli) pubblicazioni analoghe che silimitano al Novecento, cerca di spingersi indietro nel tempo il più possibile, anche se non arriva ai Sumeri come la classica A History of Interest Rates di Homer.
L’Olanda è il paese per il quale si dispone della più lunga serie storica praticamente completa. Per i decennali inglesi si può risalire solo fino al 1690 e per quelli americani si deve partire dal 1790. La storia, in ogni caso, è sempre la stessa. Dai tempi della Rivoluzione Gloriosa inglese o da quelli di George Washington alla Casa Bianca i tassi obbligazionari non sono mai stati così bassi, mentre le dimensioni del bilancio delle banche centrali rispetto al Pil non sono mai state così grandi.
Le conclusioni dello studio di Deutsche Bank non sono molto incoraggianti. Dopo avere accumulato trilionate di debito negli ultimi 40 anni, o si ristruttura tutto e si riparte o si attraversa una lunga stagione di repressione finanziaria in cui si accetta, come obbligazionisti, di ricevere tassi inferiori all’inflazione. Siamo, come si vede, su una linea di pensiero ormai consolidata, quella di Rogoff e Reinhart. Per salvarsi, conclude lo studio di Deutsche Bank, bisognerà cercare di accumulare beni reali (azioni, immobili, materie prime) approfittando di qualsiasi fase di debolezza.
Fino ad oggi la repressione finanziaria è sembrata piacevole agli obbligazionisti. I rendimenti decrescenti sono stati più che compensati dai guadagni in conto capitale. Questi guadagni, per esserci, richiedono però che ci si esponga a obbligazioni a duration elevata. Chi sta su scadenze brevi o brevissime su governativi di qualità è ormai da tempo incatenato a rendimenti vicini o inferiori a zero e non può aspirare a capital gain di sorta.
Esporsi a duration elevate è ovviamente rischioso, ma la nostra impressione è che il paradiso dei capital gain dell’ultimo mezzo millennio non si trasformerà da un momento all’altro in un inferno di capital loss, bensì in un lungo, forse lunghissimo purgatorio di tassi stabilmente molto bassi (tassati peraltro in misura crescente).
Le misure preannunciate per le prossime settimane da Fed e Bce accentueranno la repressione finanziaria anche se, nel breve termine, regaleranno qualche ultimo sprazzo di capital gain ai possessori di titoli lunghi. Il vero beneficio, tuttavia, andrà ai detentori di beni reali e agli obbligazionisti della periferia europea. Per i detentori di Treasuries e Bund lunghi ci saranno solo briciole, e forse nemmeno quelle.
Le borse, però, sono già salite molto e hanno sfidato dati macro che sembrano di nuovo volgere verso la stagnazione. Certo, si possono fare discorsi generali proazionario. Le borse sembrano care, ma se le paragoniamo ai bond sono estremamente a buon mercato. L’America, come scrive Roger Altman, ha banche risanate, energia piena di promesse e un immobiliare che può solo riprendersi, per cui nei prossimi anni (consolidamento fiscale a parte) godrà di venti favorevoli. L’Asia non è più anticipatrice di ciclo e anzi sembra tornata a dipendere dall’America, ma le quotazioni sono compresse e presto o tardi torneranno a risalire. L’Europa è ancora sottovalutata e se solo riuscirà a stabilizzarsi ha ancora strada da percorrere.
Se però ci si volge al ciclo, non ci sono molti motivi per rallegrarsi. L’Asia rallenta, l’Europa è a zero e l’America, su cui si erano alzate le aspettative, è tornata a deludere.
Al momento la classe d’investimento più attraente è la periferia europea, azionaria e obbligazionaria. Non bisogna essere troppo preoccupati dagli ostacoli lungo il cammino. La corte costituzionale tedesca approverà quasi certamente l’Esm. La Spagna finirà con il richiedere aiuto e la Bce entrerà in azione. Non ci sarà bisogno di rendere pubblico un target di spread. La Fed, in questi quattro anni, è riuscita a fare scendere tutta la curva dei rendimenti senza mai comunicare un target, se non sui Fed Funds. Facendo in pratica sparire la carta fino a tre anni, la Bcecostringerà gli italiani e gli spagnoli a comperarsi titoli sempre più lunghi e ne farà scendere i rendimenti.
Non bisogna nemmeno preoccuparsi dei toni sempre più acidi e stizziti degli oppositori tedeschi dell’intervento della Bce. Sono nell’angolo, almeno per adesso, e possono solo alzare la voce. Quanto alla Merkel, da sempre regina di ambiguità, l’appoggio contemporaneo a Weidman e Draghi è un espediente politico da una parte e un tenersi aperta una via di riserva dall’altra. Il consenso popolare verso la Merkel continua a salire, è arrivato al 69 per cento, ed è solo questo che conta. Più la Merkel è tranquilla, più i Btp avranno spazio per salire.
Analisi Weekly
a cura di: Kairos Partners SGR SpA.
Kairos Partners SGR SpA. Via Bigli 21, Milano.
La presente pubblicazione è distribuita da Kairos Partners SGR. Pur ponendo la massima cura nella predisposizione della presente pubblicazione e considerando affidabili i suoi contenuti, Kairos Partners SGR non si assume tuttavia alcuna responsabilità in merito all’esattezza, completezza e attualità dei dati e delle informazioni nella stessa contenuti ovvero presenti sulle pubblicazioni utilizzate ai fini della sua predisposizione. Di conseguenza Kairos Partners SGR declina ogni responsabilità per errori od omissioni.
La presente pubblicazione viene a Voi fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, non costituendo in nessun caso offerta al pubblico di prodotti finanziari ovvero promozione di servizi e/o attività di investimento nè nei confronti di persone residenti in Italia nè di persone residenti in altre giurisdizioni, a maggior ragione quando tale offerta e/o promozione non sia autorizzata in tali guirisdizioni e/o sia contra legem se rivolta alle suddette persone.
Né Kairos Partners SGR né alcuna società appartenente al Gruppo Kairos potrà essere ritenuta responsabile, in tutto o in parte, per i danni (inclusi, a titolo meramente esemplificativo, il danno per perdita o mancato guadagno, interruzione dell’attività, perdita di informazioni o altre perdite economiche di qualunque natura) derivanti dall’uso, in qualsiasi forma e per qualsiasi finalità, dei dati e delle informazioni presenti nella presente pubblicazione.
La presente pubblicazione può essere riprodotta unicamente nella sua interezza ed esclusivamente citando il nome di Kairos Partners SGR, restandone in ogni caso vietato ogni utilizzo commerciale. La presente pubblicazione è destinata all’utilizzo ed alla consultazione da parte della clientela professionale e commerciale di Kairos Partners SGR cui viene indirizzata, e, in ogni caso, non si propone di sostituire il giudizio personale dei soggetti a cui si rivolge. Kairos Partners SGR ha la facoltà di agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi elemento sopra esposto e/o di qualsiasi informazione a cui tale materiale si ispira ovvero è tratto anche prima che lo stesso venga pubblicato e messo a disposizione della sua clientela. Kairos Partners SGR può occasionalmente, a proprio insindacabile giudizio, assumere posizioni lunghe o corte con riferimento ai prodotti finanziari eventualmente menzionati nella presente pubblicazione. In nessun caso e per nessuna ragione Kairos Partners SGR sarà tenuta, nell’ambito dello svolgimento della propria attività di gestione, sia essa individuale o collettiva, ad agire conformemente, in tutto o in parte, alle opinioni riportate nella presente pubblicazione.
Iscriviti alla Newsletter di Investment World.it
