– La Bce ancora una volta non discute sui tassi e lascia inalterato il costo del denaro all’1%. Draghi conferma che l’attuale outlook è influenzato da rischi al ribasso sulla crescita, mentre l’inflazione rimane sottocontrollo e …
Fonte: Area Pianificazione Strategica, Research& IR – Monte dei Paschi di Siena
Autori Pubblicazione: Lucia Lorenzoni – Nicola Zambli
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ancorata nel medio termine, ma non tornerà al di sotto del 2% prima dell’inizio del 2013 a causa delle persistenti tensioni sui prezzi delle commodity; il credito al settore privato resta frenato. Qualsiasi exit strategy, data la debole condizione dell’economia in Area Euro risulta pertanto, secondo il presidente della Bce, prematura. Dopo la seconda operazione LTRO a 3Y, i cui effetti dovranno essere ancora adeguatamente analizzati, il necessario afflusso di liquidità al sistema appare assicurato, pertanto spetta adesso ai Governi e agli altri attori, banche comprese, andare avanti con le riforme strutturali ed il rigore sui bilanci.
– Negli USA si consolida la ripresa economica (confermato al 3% t/t annualizzato il Pil nel IV Q) anche se ad un ritmo definito dalla Fed “moderato”. I dati produttivi di febbraio confortano, il mercato immobiliare recupera, con le compravendite che iniziano a beneficiare del crollo dei prezzi degli edifici, le tensioni occupazionali cominciano, seppur lentamente, a ricomporsi e l’inflazione si mantiene stabile. Ferve inoltre il dibattito su un nuovo possibile piano di allentamento quantitativo: Bernanke si dichiara pronto ad intervenire per sostenere l’economia e soprattutto un mercato del lavoro in cui la disoccupazione si attesta comunque all’8,3%; ma la recente pubblicazione delle minute del FOMC sembra allontanare tale eventualità a meno di nuove ricadute della crescita. I prossimi mesi saranno decisivi per capire l’entità del recupero statunitense e le possibili indicazioni della Fed.
– In Area euro, la prima flessione congiunturale della crescita dal 2009 (-0,3% t/t nel IV trim. 2011) apre le porte di una mild recession, complice la frenata della locomotiva tedesca (in Germania il Pmi manifatturiero a marzo torna sotto i 50 punti) e le difficoltà dei periferici. Consumi stagnanti e disoccupazione al 10,8% contribuiscono a delineare il quadro, mentre l’inflazione decelera lentamente portandosi al 2,6% a/a a marzo. Ma il principale fattore d’incertezza rimane la crisi del debito: il nuovo piano di salvataggio di Atene ed il potenziamento ad €800Mld del complesso di firewall anti crisi non hanno rassicurato definitivamente i mercati che tornano a temere possibili effetti contagio all’interno dell’Unione e si concentrano in particolare sulla tenuta dei conti pubblici spagnoli (negativo l’esito dell’ultimo collocamento di titoli iberici). Le possibilità di ripresa economica, di cui si intravedono i segnali, dipenderanno inevitabilmente dall’efficace contenimento della crisi.
– L’Italia affronta una recessione (-0,4% a/a il Pil nel IV trimestre) che potrebbe persistere per l’intero 2012, secondo il Ministro dello Sviluppo Economico. La pesante flessione a gennaio di produzione, ordini e fatturato e la difficile situazione del mercato dell’auto, evidenziano la contrazione in atto; tuttavia gli indicatori anticipatori di marzo, in lieve recupero, lasciano ipotizzare un possibile superamento della fase recessiva più acuta a partire dal II trimestre dell’anno. Molto dipenderà dalla probabile riforma di un mercato del lavoro, dove la disoccupazione tocca nuovi record ed un giovane su tre non ha un’occupazione. Un’inflazione ancora elevata e che potrebbe continuare a mordere nei prossimi mesi in scia al trend al rialzo delle sottocomponenti relative ai trasporti e all’abitazione, oltre a consumi stagnanti contribuiscono ad alimentare l’incertezza. In un clima di acceso dibattito tra le forze politiche e di agitazione delle parti sociali, il Governo è impegnato a rilanciare la crescita e fugare le perplessità dei mercati che tornano a mostrare segnali di nervosismo: lo spread italiano si riporta infatti sopra i 350 punti.
– Come ampiamente previsto dagli analisti, il consiglio direttivo ha lasciato invariato il tasso di riferimento all’1%, senza discutere nell’odierna riunione del board, alcun intervento sul costo del denaro. In conferenza stampa, Draghi ha confermato che notevoli downside risk per la crescita prevalgono per lo scenario futuro, a causa soprattutto delle persistenti tensioni sul mercato del debito europeo e possibili nuovi rialzi dei prezzi delle commodity; l’attività economica sembra essersi stabilizzata su livelli bassi nei primi mesi dell’anno, ed una ripresa è attesa nel corso del 2012, ma ad un ritmo molto graduale. A causa del recente rialzo del prezzo del petrolio e delle imposte indirette l’inflazione è prevista rimanere al di sopra del 2% nel corso dell’anno per poi tornare in prossimità ma sotto il 2% nel 2013. Comunque in uno scenario di crescita modesta le aspettative d’inflazione nel medio termine rimangono ben ancorate e le pressioni sui prezzi limitate. L’ipotesi di tassi di riferimento fissi all’1% per l’intero 2012, risulta quindi più che plausibile. L’espansione monetaria continua ad essere moderata, nonostante segnali di recupero nei primi mesi dell’anno.
– Sollecitato sull’efficacia delle recenti operazioni LTRO a tre anni, Draghi ha sottolineato come il pieno effetto dei recenti finanziamenti straordinari condotti dalla Bce non possa ancora essere valutato, ma che comunque le operazioni hanno garantito la necessaria liquidità al sistema. Il numero uno dell’Eurotower, ha comunque precisato che tutte le misure non convenzionali sono temporanee e che adesso spetta ai Governi e agli altri attori, banche comprese, andare avanti con le riforme strutturali ed il rigore sui bilanci; in tale ottica Draghi legge il parziale insuccesso dell’ultimo collocamento di bond spagnoli, come un segnale dell’elevata attenzione dei mercati ai “fondamentali”.
– Sollecitato sulla tematica di un eventuale exit strategy, dopo le recenti pressioni della Germania che chiede alla BCE di affrontare in tempi brevi un piano di rientro dalle misure straordinarie di liquidità, Draghi ha sottolineato come ogni discussione in materia sia prematura.
– La Bank of England dovrebbe confermare il proprio piano di allentamento quantitativo a £325Mld, ed il costo del denaro al 0,5%.
Cosa scontano i mercati sulle prossime mosse di FED e BCE
– Dopo l’intervento odierno di Draghi le attese sui tassi impliciti dei contratti euribor rimangono sostanzialmente invariate rispetto ad un mese fa. Il mercato sconta tassi euribor al di sotto dell’1% nel prossimo biennio, ipotesi che dovrebbe realizzarsi semplicemente per effetto delle recenti manovre straordinarie di rifinanziamento a tre anni; data la debolezza della ripresa economica in area Euro, rialzi del costo del denaro sembrano alquanto improbabili nel breve –medio periodo.
– Poco mossa anche la curva dei tassi Libor Usa, lungo tutte le scadenze fino al 2013. Il recente consolidamento della crescita statunitense spinge tuttavia i mercati a considerare un possibile anticipo dell’inizio dell’exit strategy da parte della Fed, con la curva in rialzo a partire dal 2014, sebbene Bernanke abbia preannunciato tassi fermi almeno fino a tutto il 2014.
Usa
– In USA continuano i segnali di ripresa, con il Pil che nel 4Q è confermato al 3% t/t annualizzato, dall’1,8% del trim. precedente. La Fed appare moderatamente confident sulla tenuta dell’economia domestica, con una crescita che viene vista “moderata” ed una disoccupazione in lento ma graduale rallentamento. I dati produttivi di febbraio confermano il consolidamento con gli ordini di fabbrica e quelli di beni durevoli in progresso rispettivamente del 9% e del 17,7% a/a; anche la produzione, seppur al palo su base congiunturale, avanza del 4% a/a. La pubblicazione delle minute del FOMC stempera le aspettative di un nuovo imminente piano di allentamento quantitativo, alimentate dalle recenti dichiarazioni di Bernanke. Per la Fed “un nuovo QE sarebbe auspicabile solo in caso di ricadute della crescita o eccessivo raffreddamento dei prezzi” ma il Chairman sottolinea la possibilità di repentini interventi dell’Autorità se necessario. L’andamento contrastato dei leading indicators di marzo (Pmi Chicago, Fed Dallas in calo; Ism manifatturiero, Philadelphia Fed, Manifattura New York in rialzo) prefigura difatti ancora incertezza. Tenuta del mercato del lavoro, redditività delle banche, evoluzione possibile della crisi del debito in Europa e gestione dell’elevato indebitamento federale, rimangono fattori con cui dovrà confrontarsi la crescita. Nelle primarie repubblicane Romney sembra prevalere su Santorum nella sfida ad Obama per le presidenziali.
– Recuperano le vendite al dettaglio che a febbraio avanzano dell’1,1% m/m (+6,5% a/a); in calo la fiducia dei consumatori di marzo, mentre quella rilevata dall’Università del Michigan migliora nello stesso mese. A febbraio, balzo della spesa personale (+0,8% m/m da 0,4%), mentre risulta più modesto il progresso del reddito personale (0,2% m/m come a gennaio).
– Sul mercato immobiliare a febbraio si conferma il trend di recupero in atto: avanzano infatti le vendite di case nuove (+11,4% a/a) quelle di case esistenti (+8,8%a/a) e di case in corso (+13,9% a/a); balzano i permessi edilizi (+33,9% a/a). Il crollo dei prezzi degli immobili (a gennaio l’indice S&P/Case-Shiller Composite-20 perde il 3,78% a/a) sembra impattare positivamente sul comparto; tuttavia flette la spesa edilizia (-1,1 m/m a febbraio).
-Segnali di miglioramento anche dal mercato del lavoro, con i nuovi sussidi settimanali (359mila unità) ancora in diminuzione e il tasso di disoccupazione atteso stabile all’8,3% anche a marzo; nello stesso mese decelerano meno delle attese il numero di occupati rilevati dall’ADP. A febbraio, stabile al 2,9% a/a l’inflazione, mentre continuano a rallentare i prezzi alla produzione (3,3% a/a da 4,1%).
Area Euro
– La prima flessione congiunturale dal 2009 del Pil dell’Area Euro (-0,3% t/t nel 4Q) evidenzia la delicata situazione economica europea alla prese con una mild recession. Al livello produttivo a gennaio sia la produzione che gli ordini industriali mostrano decise flessioni (-1,2% a/a e -3,3% a/a rispettivamente). Preoccupa la frenata della Germania, evidenziata dal pesante calo degli ordini (-6,1% a febbraio), dalla caduta sotto quota 50 punti del Pmi manifatturiero domestico e dal raffreddamento dell’export tedesco, assieme alla recessione sperimentata dai paesi periferici. Contrastati i leading indicators di marzo: se da un lato i Pmi continuano a segnalare contrazione, dall’altro lo Zew e l’Ifo tedesco (saliti rispettivamente a 11 e 109,8 punti) prefigurano un possibile recupero produttivo. Ma il principale fattore di incertezza rimane la crisi del debito: il nuovo piano di salvataggio da €130Mld accordato ad Atene una volta raggiunto l’accordo di swap sul debito ellenico (l’adesione non è stata comunque totalitaria e si tratta ancora con i non aderenti) e l’intesa raggiunta al recente Ecofin sul potenziamento della rete di firewall anticrisi (Esm + EFSF + prestiti bilaterali + Efsm, il primo piano di aiuti attivato dall’UE) ad 800Mld di euro (meno dei €1000Mld caldeggiati dall’Ocse), hanno solo parzialmente alleggerito le tensioni. Preoccupa la salute dei conti pubblici spagnoli: il debito pubblico di Madrid salirà nel 2012 dal 68,5% al 79,9% del Pil ed il Governo ha recentemente annunciato una manovra restrittiva da €27Mld per raggiungere gli obiettivi di bilancio stabiliti.
Intanto Moody’s conferma ad A3 con outlook negativo il rating della Spagna, Fitch ritiene ancora effettivo il rischio di default ellenico disordinato ed alcuni operatori ipotizzano la necessità di nuovi aiuti per Grecia, Portogallo e Irlanda. I differenziali di rendimento tra i titoli decennali dei periferici ed il bund tedesco hanno così reagito, tornando nuovamente ad allargarsi sui timori di contagio. La situazione di particolare incertezza in Area euro si riflette anche sulle economie limitrofe con Fitch che rivede da stabile a negativo l’outlook dell’Inghilterra fissando al 50% la probabilità di una perdita della AAA entro 2 anni. Nessun passo avanti inoltre a livello comunitario circa l’introduzione della Tobin tax sulle transazioni finanziarie.
– A febbraio le vendite continuano ad arretrare (-2,1% a/a da -1,1%); prosegue tuttavia il lento recupero della fiducia dei consumatori (a -19,1 punti a marzo dai -20,3 precedenti).
– Inflazione in decelerazione al 2,6% a/a a marzo, con gli analisti che si attendevano un raffreddamento più marcato; l’IPCA tedesco sembra avviarsi verso il target del 2%, mentre rimangono forti tensioni sui prezzi in Italia. Rallenta a febbraio il PPI (al 3,6% a/a dal 3,8%).
– Persistenti tensioni sul mercato del lavoro, con la disoccupazione che sale al 10,8% a febbraio (dal 10,7% precedente). Sempre a febbraio cresce la massa monetaria M3 (2,8% a/a da 2,5%). In deficit la bilancia commerciale a gennaio (€7,6Mld).
Italia
– L’Italia registra nel IV trimestre del 2011 una contrazione del Pil dello 0,4% a/a dal +0,4% precedente, con contributo negativo di tutte le componenti salvo quello della domanda estera netta. La crescita si ferma così, secondo Istat, allo 0,5% nel 2011, mentre il Ministro dello Sviluppo economico Corrado Passera lancia l’allarme per una recessione che durerà per l’intero 2012. L’Agenzia Fitch stima una contrazione dell’1,6% per il Pil italiano nel 2012, mentre l’Ocse prevede una flessione dell’1,6% t/t annualizzato nel Q1 e dello 0,1% nel Q2. Confermano la tendenza in atto i dati produttivi di gennaio: si registrano pesanti cali tendenziali sia per la produzione (-5% a/a per la wda) sia per gli ordini industriali (-5,6%) che per il fatturato (-4,4%). Sempre critica la situazione del mercato dell’auto (-26,7% a marzo). Tuttavia gli indicatori anticipatori di marzo indicano un lieve recupero, lasciando ipotizzare un possibile superamento della fase recessiva più acuta: il PMI manifatturiero sale infatti a 47,9 p. (ancora lontano dalla soglia dei 50 punti) e la fiducia delle imprese avanza a 92,1 punti; in particolare le attese sulla produzione avanzano nel Centro Italia e nel Nord Est, mentre rimangono invariate nelle altre aree. Nel frattempo, mentre è in approvazione il decreto sulle semplificazioni, si discute sulla riforma del mercato del lavoro annunciata da Monti, che sembra poter riscuotere l’appoggio delle forze politiche. L’accesa discussione sull’azione di Governo ed il dibattito sociale assieme ai rinnovati timori per la crisi del debito, hanno riportato lo spread Btp10Y-Bund nuovamente sopra i 350 pb. S&P’s ricorda che l’Italia può rappresentare il maggior fattore di rischio per l’Eurozona, e desta preoccupazione un documento riservato rivelato dal Financial Times secondo cui gli obiettivi di bilancio sin qui raggiunti dal Bel Paese potrebbero non essere sufficienti, rendendo necessarie nuove manovre correttive; l’Esecutivo ha seccamente smentito ulteriori interventi.
– Ancora negative le vendite al dettaglio, che tuttavia registrano un calo più contenuto rispetto al passato (-0,8% a/a a gennaio da -3,7%); in recupero anche la fiducia dei consumatori a marzo (a 96,8 punti), ma ipotizzare un’inversione di tendenza dei consumi appare ancora azzardato.
– A marzo l’inflazione (Nic+tabacco), nella versione preliminare, si conferma stabile al 3,3% a/a; per quanto riguarda i prezzi dei carburanti la soglia psicologica dei 2 euro al litro sulla benzina verde si avvicina. In rialzo l’IPCA che sale al 3,8% a/a dal 3,4% precedente. A febbraio decelerano invece i prezzi alla produzione (3,2% a/a dal 3,5%).
– Tensioni crescenti sul mercato del lavoro: a febbraio nuovo record per la disoccupazione che sale al 9,3%, con quella giovanile al 31,9%.
L’inflazione italiana
– Si mantiene elevata l’inflazione italiana. A marzo il dato preliminare ha registrato un tendenziale in deciso aumento al 3,8% secondo l’indice IPCA armonizzato al livello europeo. Da un’analisi delle sottocomponenti emerge che le pressioni principali sui prezzi negli ultimi mesi sono giunte principalmente dalle sottocomponenti relative ai trasporti e all’abitazione che insieme pesano per il 25% del paniere. Entrambe le voci mostrano un trend al rialzo pressoché ininterrotto dal giugno 2011, con un’accelerazione più marcata nella parte finale dell’anno a seguito degli aggiustamenti conseguenti all’aumento dell’Iva. Gli aumenti dei prezzi delle benzine e delle tariffe di luce e gas si sono tradotte in incrementi medi di entrambe le sottocomponenti superiori al 7% su base tendenziale nel primo trimestre del 2012. Analizzando la serie storica, incrementi simili si erano realizzati nel 2008 quando, prima dell’arrivo della crisi
mondiale, le materie prime avevano raggiunto prezzi record, con il petrolio (WTI) che aveva forato i 140 $ al barile.
– Dato l’attuale livello del prezzo del greggio (WTI a 103 $/b) non escludiamo la possibilità di ulteriori rialzi dei prezzi dei carburanti. Le commodities, infatti, potrebbero risentire nei prossimi mesi dell’elevata liquidità messa in circolazione dalle politiche monetarie espansiva adottate sia dalla Fed e dalla Bce. L’Autorità per l’energia elettrica ed il gas ha inoltre aggiornato a partire dal mese di aprile i prezzi di energia elettrica (+5,8%) e gas (+1,8%) per le famiglie e piccole imprese. Le parole del viceministro all’Economia Grilli hanno inoltre confermato il rialzo dell’IVA al 23% da inizio ottobre.
– La corsa dei prezzi quindi potrebbe non essere finita. Sicuramente a causa di un effetto confronto particolarmente positivo, nei prossimi mesi si dovrebbe assistere ad un rallentamento dell’inflazione (a marzo tale effetto è stato parzialmente compensato dall’aumento dei prezzi delle sigarette), ma non ci attendiamo per il 2012 un’inflazione media troppo distante dal 3% annuo.
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Area Euro
– Italia. La fiducia delle imprese potrebbe aumentare ulteriormente a maggio fino a quota 86 dopo la salita a 85,5 di aprile. Prosegue dunque il trend di recupero iniziato oltre un anno fa, che ha riportato l’indice dell’ISAE ai livelli di metà 2008. Dopo una fase in cui il miglioramento del morale era trainato da scorte e attese sulla produzione, già dal mese scorso potrebbe essere iniziata una fase di miglioramento più “genuino” perché basato su un aumento degli ordini correnti; dovrebbe confermarsi il maggior dinamismo degli ordinativi dall’estero rispetto a quelli domestici.
– Germania. I dati dai Laender dovrebbero mostrare una crescita dei prezzi al consumo a maggio di 0,2% m/m. I rischi sulla previsione sono verso il basso. L’inflazione annua è vista salire all’1,3% dall’1% del mese scorso, sia secondo l’indice nazionale che secondo la misura armonizzata. Le pressioni inflazionistiche restano comunque confinate al settore energia (con qualche rischio in più derivante dall’andamento del cambio), mentre l’inflazione core rimane ampliamente sotto controllo.
– Aste – L’Italia colloca da 0.75 a 1,5 miliardi di due indicizzati all’inflazione, il BTPei 2,1% 09/2017 e il BTPei 2,55% 09/2041.
Stati Uniti
– La seconda stima del PIL del 1° trimestre dovrebbe vedere una modesta revisione verso l’alto a 3,5% t/t ann., da 3,2% t/t ann., con un contributo più elevato di consumi ed esportazioni nette.
Ieri sui mercati
L’asta di BOT semestrali ha visto l’intero ammontare collocato a un rendimento medio di 1,327%, contro lo 0,814% della precedente operazione; la domanda è stata di 1,66 volte l’offerta. Collocati anche i 2,5 miliardi di CTZ con scadenza 30.11.2012 a un rendimento di 2,051%, con domanda pari a 1,9 volte l’offerta. Anche il Portogallo ha collocato tutto il miliardo di obbligazioni con scadenza 15.10.2015, pur con rendimento in salita dal 3,498% al 3,701%; la domanda è stata di 1,8 volte l’offerta. Il calo dei rendimenti ha invece penalizzato il collocamento di BOBL 2,25% 2015, che ha visto una copertura di appena 1,1 volte con ben 1,55 miliardi trattenuti dalla Bundesbank. Sui mercati valutari l’euro ha sfiorato 1,2155, ma nelle ultime ore è rimbalzato fino a 1,23; il parziale rientro dell’avversione al rischio ha sostenuto la sterlina contro il dollaro e riportato quest’ultimo sopra quota 90 contro yen. Rimbalzo correttivo per i rendimenti su Bund e UST, ma senza sollievo per gli spread dei periferici europei.
Area Euro
La Commissione Europea ha diffuso la sua proposta per l’imposizione di un’imposta sulle banche, finalizzata alla costituzione di una rete di fondi di garanzia dedicati, per gestire la liquidazione delle aziende di credito in difficoltà senza oneri per i contribuenti.
L’asta straordinaria BCE ha visto il collocamento di fondi per 12 mld di EUR a tre mesi ad un tasso fisso dell’1,0%. L’ammontare è circa il triplo di quello allocato all’asta del 28 aprile. Il numero dei partecipanti, sempre modesto, è salito a 35 da 24.
Le vendite al dettaglio francesi sono calate dell’1,2% m/m in aprile, ben più delle previsioni. Il crollo delle vendite di auto (-9,5% m/m) e la forte contrazione della spesa per beni durevoli (-4,4% m/m) spiegano la variazione mensile negativa.
Stati Uniti
Gli ordinativi di beni durevoli sono cresciuti del 2,9% m/m grazie alla componente aereonautica. L’andamento dei beni capitali esclusi beni per la difesa e aerei registra un calo di -2,4% m/m a fronte di un balzo del 6,5% m/m (rivisto al rialzo) per il mese di marzo. La tendenza di fondo della componente più legata agli investimenti in macchinari risulta positiva.
Grazie al rush finale connesso alla scadenza degli incentivi fiscali, le vendite di nuove case sono risultate superiori alle previsioni: 504mila contro 425mila. Il prezzo mediano è in calo del 9,7% m/m.
Lacker ha segnalato di essere sempre più a disagio con la frase sul “periodo esteso” contenuta nel comunicato della Fed; anche Bullard ha sostenuto che mantenere i tassi fermi per un periodo esteso può creare il rischio di ‘bolle’.
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