Italia: eppur si muove

Nonostante il mercato del lavoro e i dati sul credito continuino ad aggravarsi, la ripresa si sta materializzando anche in Italia, sia pure con ritardo e con intensità minore rispetto agli altri principali Paesi dell’Eurozona. Il 2014 sarà un anno…

di transizione, dalla recessione verso un graduale “ritorno alla normalità”. Confermiamo la nostra previsione di una crescita del PIL di 0,5%, con qualche rischio verso l’alto derivante dalla ripresa del ciclo mondiale e dal pagamento dei debiti della PA. Dall’altra parte, il principale rischio è connesso all’eventualità di elezioni anticipate nel 2014 anziché nel 2015 come nel nostro scenario centrale, scenario che potrebbe portare a un ritorno di tensioni sul rischio-Paese a causa della forte probabilità di un altro esito inconcludente.
Il 2014 sarà un anno di transizione per l’economia italiana. Se la ripresa si materializzerà, dopo due anni in cui il PIL si è contratto cumulativamente del 4,4%, d’altro canto la sua intensità non sarà certo spettacolare, anzi non si raggiungerà nemmeno il ritmo di crescita di poco superiore all’1% visto durante la “ripresina” precedente nel biennio 2010-2011. Per raggiungere un tasso di crescita di poco superiore all’1% bisognerà con tutta probabilità attendere il biennio 2015-16. Il PIL, dopo essersi contratto dell’1,8% nel 2013, crescerà nelle nostre stime dello 0,5% quest’anno. La nostra stima è piuttosto cauta rispetto a quella dei principali previsori “ufficiali” (tra i quali il meno ottimista è l’OCSE con un +0,6%, mentre Banca d’Italia, Istat, Commissione UE e FMI sono allineati su uno 0,7%; “spicca” l’1,1% previsto dal Governo).
Nella tabella alla pagina seguente, abbiamo scomposto la variazione attesa del PIL nel 2014, confrontandola con quella degli anni 2012-2013, ipotizzando che, sulla tendenza derivante dall’andamento del ciclo nell’anno precedente, si innestino gli effetti dei fattori “fondamentali” in grado di avere appunto un impatto apprezzabile sul PIL. Come si vede, gli effetti delle politiche economiche e delle variabili finanziarie saranno molto contenuti, mentre la crescita verrà da:

1. DOMANDA MONDIALE: nel nostro scenario centrale, la crescita globale è attesa accelerare (secondo la misura di PIL mondiale adottata dal FMI) al 3,6% dal 2,9% del 2013; decisamente più accentuata sarà però l’accelerazione della domanda mondiale rivolta all’Italia (costruita come media ponderata dei tassi di crescita delle importazioni da tutti i Paesi che commerciano con l’Italia, ognuno preso con un peso pari alla quota sull’export italiano), che stimiamo al 5,2% dal 2,7% del 2013 (e dall’1,4% del 2012); ciò si spiega in particolare con la ripresa in Germania e Francia (quota sull’export italiano: rispettivamente 13% e 11%) e con l’accelerazione negli USA (quota sull’export: 7%); in base alle nostre stime, l’elasticità del PIL italiano (via export) alla crescita della domanda mondiale è di circa 0,3%, quindi ne deriva un impatto importante sul PIL 2014 (superiore al punto percentuale);
2.  PAGAMENTO DEBITI ARRETRATI PA: nelle nostre stime, il pagamento di debiti arretrati della PA per 47 miliardi (ma secondo il governo si potrebbe arrivare anche a 50 miliardi entro il 2014) ha un impatto positivo sul PIL di circa l’1,1%, di cui lo 0,2% sul 2013, lo 0,7% sul 2014 e un ulteriore 0,2% sul 2015; a fine novembre, dei 27 miliardi previsti per il 2013, le risorse erogate o in via di erogazione agli enti debitori sono state pari a 24 miliardi, dei quali risulta che oltre 16 miliardi siano stati già pagati ai creditori; sulla base dei dati rilevati dal sondaggio della Banca d’Italia in collaborazione con Il Sole 24 Ore, una quota maggioritaria delle imprese (oltre il 40%) indica quale destinazione prevalente dei fondi recuperati il pagamento di fornitori e dipendenti, e in secondo luogo il finanziamento del capitale circolante e la riduzione dell’indebitamento bancario, mentre la quota di aziende che indica di destinare direttamente i fondi a nuovi investimenti è minoritaria (pari al 4% per cento nel complesso di industria e servizi; aumenta con la dimensione di impresa sino a circa l’8% per le aziende con 500 addetti e oltre); tuttavia, riteniamo che tale percentuale sia decisamente più alta ove si calcoli la quota di imprese non in base al numero ma al fatturato; inoltre, la quota dei fondi recuperati da destinare agli investimenti è destinata a nostro avviso ad aumentare nel corso del tempo; in ogni caso, già in base al sondaggio citato, il pagamento dei debiti commerciali delle Amministrazioni pubbliche sembra essersi associato a un miglioramento delle prospettive delle imprese che li hanno ricevuti: se il 33% delle imprese si attende di procedere nei prossimi mesi verso un solido incremento dei ritmi produttivi, tale quota sale al 38% considerando solo le aziende che hanno recuperato dalle Amministrazioni pubbliche una quota significativa dei crediti arretrati;
3.  l’altro fattore dal quale ci aspettiamo un impatto positivo è una componente residuale, che attribuiamo all’effetto “premio al rischio/fiducia”; infatti, se nel 2012 l’impennata degli indici di rischio-Paese aveva causato almeno in parte il crollo del morale di famiglie e imprese, tale effetto è destinato a cambiare di segno nel corso del 2014; anzi per la verità già nel corso del 2013 si è verificato (proprio in conseguenza dell’allentamento delle tensioni finanziarie) un netto recupero per gli indici di fiducia; tale trend, e soprattutto l’impatto sull’attività economica reale, è destinato ad accentuarsi nel corso del 2014 una volta che la ripresa cominci a riguardare anche il mercato del lavoro  (da cui un impatto positivo sulla fiducia dei consumatori) e quello del credito (da cui una ulteriore spinta alla fiducia delle imprese).

Quanto agli altri fattori considerati, notiamo che:  
1.  le politiche economiche avranno scarso impatto sul ciclo: la politica monetaria sembra poter influire sul ciclo in misura molto limitata,  almeno fino a quando (probabilmente a ripresa avviata) non si sbloccherà il canale del credito; d’altro canto la politica fiscale, se per la prima volta dopo anni non procederà a una stretta, non potrà nemmeno sostenere il ciclo, visti gli scarsi margini di manovra rispetto all’obiettivo di un deficit al 3% (nelle nostre stime il
tendenziale per il 2014 già viaggia in quell’intorno);
2. quanto alle altre variabili finanziarie, il calo dei tassi a lunga, che sembra aver avuto un ruolo nell’attenuare la recessione nel corso del 2013, difficilmente potrà fornire ulteriore supporto nel 2014; anche gli  effetti del cambio appaiono piuttosto contenuti (-0,1%), ove si consideri non tanto il cross euro/dollaro quanto il tasso di cambio reale effettivo dell’Italia.

In relazione ai fattori menzionati sopra, sembrano esserci rischi verso l’alto sulla nostra previsione di crescita del PIL di appena 0,5% nel 2014. Tuttavia, esistono anche rilevanti rischi al ribasso, il principale dei quali consiste nell’eventuale ritorno di tensioni sul rischio-Paese derivanti o da un andamento peggiore delle attese sui conti pubblici (in particolare, risulta importante che il governo riesca ad avviare una riduzione del rapporto debito/PIL) o da una crisi politica, specie nel caso in cui porti a nuove elezioni che provochino un rischio di avvitamento in una condizione di scarsa governabilità.
A tal proposito, il nostro scenario centrale assume che la legislatura duri almeno per tutto il 2014, ma che si tengano elezioni anticipate nel 2015. A nostro avviso, la recente decisione della Corte Costituzionale di dichiarare incostituzionale il  premio di maggioranza (sia alla Camera che al Senato) e le liste bloccate nella attuale legge elettorale riduce il rischio politico perché obbliga di Tra i rischi gravanti sullo scenario, quello principale è il rischio politico fatto le forze politiche a trovare un accordo per un nuovo sistema di voto, altrimenti si voterebbe con un proporzionale puro – con soglia di sbarramento al 4% – e quindi le larghe intese sarebbero l’unico risultato possibile per tutti gli anni a venire (uno scenario che appare indesiderabile a quasi tutte le forze politiche); il governo sembra uscirne perciò rafforzato.

Ora, i tempi richiesti per una modifica della legge elettorale,  specie se all’interno di una più ampia riforma delle istituzioni (Senato regionale, per esempio) si misurano in parecchi mesi (come minimo), il che di per sé allontana la prospettiva di elezioni nel 2014, considerando anche che alle europee (22-25 maggio 2014) non si può per legge associare anche il voto politico e che il 1° luglio parte il semestre italiano alla presidenza della Unione Europea. Inoltre, auspicabilmente la nuova legge elettorale (e/o le riforme istituzionali collegate) potrebbero migliorare le prospettive di governabilità del Paese, il che si potrebbe tradurre in un calo del premio al rischio sui mercati finanziari.
Nel tempo a disposizione (12-18 mesi), il governo non si limiterebbe ovviamente alle riforme istituzionali, ma in materia economica dovrebbe procedere sulla difficile strada di un equilibrio precario tra, da un lato, la necessità di rispetto del criterio del 3% sul deficit (a nostro avviso a rischio anche per il 2014) e di una riduzione del livello del debito, dall’altro il tentativo di sostenere la fragile ripresa in corso attraverso misure espansive; non sembrano però esserci ampi margini in tal senso, visto che nelle nostre stime la Legge di Stabilità già ha utilizzato tutti gli spazi possibili nel rispetto del criterio del 3%.

2.  dal lato della domanda, la ripresa che sta cominciando a manifestarsi eserciterà i suoi effetti, sia pure con ritardo, anche sulla dinamica inflazionistica; in altri termini, non è sorprendente che l’inflazione sia scesa così decisamente negli ultimi mesi, visto che il PIL è cresciuto per anni al di sotto del potenziale e visto che l’economia  resta in una situazione di eccesso di offerta rispetto alla domanda (ovvero di output gap ampiamente negativo); è vero che l’ampio eccesso di offerta esistente nell’economia è destinato a persistere nei prossimi anni, tuttavia dovrebbe andare via via chiudendosi in uno scenario di sia pur lenta ripresa.

In altri termini, un rischio deflattivo si materializzerebbe solo nel caso o di forti shock dal lato dell’offerta (una decisa caduta dei prezzi delle materie prime, che non è compresa nel nostro scenario centrale sulle commodity e che comunque sarebbe positiva per l’attività reale), oppure nel caso in cui l’incipiente ripresa fosse abortita sul nascere. La nostra stima è per un’inflazione media nel 2014 all’1,3% (dall’1,2% nazionale e 1,3% armonizzato nel 2013).

Nel 2014, la spinta più decisiva al ciclo dovrebbe continuare a venire dal commercio con l’estero, anche se stimiamo che il suo contributo positivo al PIL possa ridursi (a 0,4%) dopo lo 0,7% del 2013 (e dopo un contributo medio annuo superiore al 2% nel biennio 2011-2012). Ciò avverrà in un contesto di rimbalzo per entrambi i flussi commerciali, ma più marcato per l’export (+3,4%, visto che l’indice di domanda mondiale per i prodotti italiani è atteso accelerare al 5,2% a/a nel 2014 dopo il 2,7% del 2013) che per l’import (+2,3%, stante la persistente debolezza della domanda interna).
In particolare, riteniamo che  i mercati di sbocco maggiormente premianti per le esportazioni italiane possano essere nel 2014: 1) gli altri Paesi dell’eurozona e in particolare la Germania, la cui quota sull’export italiano è vicina al 13% e che nel 2014 è attesa crescere dell’1,7%; in particolare, la Germania sarà pressoché l’unico tra i principali Paesi europei a mostrare una ripresa del settore delle costruzioni e dei consumi privati: entrambe queste componenti potrebbero risultare importanti nel trainare l’export italiano da un lato nel settore della meccanica, dall’altro dei beni di consumo; non è da escludere che si possa vedere anche un contributo apprezzabile da parte dei Paesi dell’Est Europa più legati alla locomotiva tedesca (tra questi, quello con la quota maggiore sull’export italiano è la Polonia); 2) gli Stati Uniti, il maggiore mercato di sbocco per l’export italiano dopo Germania e Francia, il cui PIL è atteso accelerare di circa un punto nel 2014 rispetto al 2013; 3) i Paesi OPEC, che nel 2013 sono risultati l’area geografica che ha maggiormente contribuito alla crescita dell’export; 4) Russia e Turchia, la cui quota di mercato sull’export italiano è notevolmente cresciuta nel corso degli ultimi anni (per la media dei primi 9 mesi dell’anno essa è stata pari a poco meno del 3% in entrambi i casi). Viceversa, riteniamo che meno decisivo sarà il contributo dai Paesi asiatici o dall’America Latina.
Stante dunque un contributo ancora positivo dagli scambi con l’estero, il 2014 dovrebbe essere l’anno della ripresa (sia pur modesta) della domanda interna, che stimiamo (al netto delle scorte) crescere di due decimi nel 2014 dopo il -2,4% del 2013 (e il -4,6% del 2012). In effetti, si può parlare di una stabilizzazione più che di una vera e propria ripresa. In particolare, stagnanti risulteranno i  consumi delle famiglie, attesi muoversi appena (di un decimo) dopo tre anni consecutivi di deciso calo. Infatti il 2014 sarà il primo anno di recupero per il reddito disponibile reale delle famiglie, dopo sei anni consecutivi di flessione (iniziata nel 2008). Tuttavia il rimbalzo, aiutato anche dalla bassa inflazione, sarà limitato ad appena due decimi (la previsione sconta un lieve aumento del tasso di risparmio). Inoltre, la dinamica del tasso di disoccupazione (atteso ancora in aumento nel 2014, al 12,5% dal 12,2% medio del 2013) non aiuta il recupero della spesa delle famiglie.
Dopo l’export, il testimone della ripresa passerà agli  investimenti, attesi crescere dello 0,7% ovvero in misura superiore al PIL. Tale cifra nasconde però una dinamica molto diversa tra investimenti in macchinari e attrezzature e mezzi di trasporto, da una parte, e investimenti in costruzioni, dall’altra. I primi saranno favoriti dal miglioramento dei margini di profitto (dovuto tra l’altro alle vendite all’estero) e dalla necessità di rinnovare il capitale dopo anni di recessione (ma frenati dal fatto che si parte in una condizione di deciso sottoutilizzo degli impianti, che limita gli investimenti a interventi di sostituzione più che di espansione della capacità produttiva); in sintesi, ci aspettiamo una crescita dell’1,6% per gli investimenti in macchinari. Viceversa, le costruzioni vedranno una stagnazione dopo ben sei anni di calo: per una ripresa del settore occorrerà aspettare il 2015.
Infine, la spesa pubblica potrebbe evitare un segno negativo come quello visto nel quadriennio 2010-2013, tuttavia ben difficilmente potrà dare un apprezzabile contributo positivo al PIL (stimiamo una spesa pubblica invariata quest’anno dopo il -0,2% del 2013); infatti il 2014, se non sarà un anno di decisa stretta fiscale, d’altro canto non sarà nemmeno un anno di politica fiscale espansiva, e in ogni caso l’equilibrio dei conti dovrà essere trovato nel segno di un contenimento della dinamica della spesa.
In sintesi, il 2014 sarà un anno di transizione, dalla recessione verso un graduale “ritorno alla normalità”, più che di vera e propria ripresa, per la quale occorrerà con ogni probabilità aspettare il biennio 2015-16. Confermiamo la nostra previsione di una crescita del PIL di 0,5%, con qualche rischio verso l’alto derivante dalla ripresa del ciclo mondiale e dal pagamento dei debiti della PA.
 
In sintesi, un anno di “transizione” più che di vera ripresa

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