PUNTI CHIAVE
– Manteniamo una view positiva sulle prospettive economiche di breve periodo. Ma qual è la nostra view sul lungo termine?…
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a cura di Pierre Olivier Beffy, Chief Economist di Exane BNP Paribas
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– Facendo ricorso ad un modello alternativo, abbiamo calcolato l’andamento della crescita mondiale nel corso della prossima decade
– I tassi a lungo termine dovrebbero restare bassi in tutto il mondo e le politiche delle banche centrali accomodanti
– Il deleveraging stimato ci porta a ritenere che i rendimenti azionari dovrebbero, nel lungo termine, essere supportati dai dividendi
Prosegue la ripresa dei mercati azionari iniziata a metà ottobre. Ciò è coerente con il miglioramento del trade-off crescita/inflazione, reso possibile soprattutto dal calo del prezzo del petrolio. In un contesto in cui si registrano segnali di miglioramento a livello globale, a volte è interessante osservare i trend di lungo termine in modo da non perdersi nel news flow e nelle view tattiche. Per questo motivo, abbiamo calcolato il calo della crescita mondiale nel prossimo decennio ed esaminato le diverse conseguenze per gli investitori.
Grazie ad un’analisi innovativa ed originale, che tiene conto degli sviluppi tecnologici, della diminuzione dell’indebitamento e delle tendenze dei prezzi dell’energia, siamo arrivati alla conclusione che l’andamento demografico e la riduzione dell’indebitamento privato incideranno negativamente sulle prospettive di crescita globali. In particolare, sebbene gli USA rimarranno il motore principale dell’economia mondiale, la loro crescita nel corso del prossimo decennio dovrebbe attestarsi attorno al 2%, un livello quindi inferiore al 3,2% registrato nel periodo precedente la crisi. Guardando il lato positivo, gli sforzi delle imprese per aumentare la produttività ed essere più innovative dovrebbero attenuare l’impatto negativo sulla crescita derivante dalla riduzione della leva finanziaria.
L’invecchiamento della popolazione, la riduzione dell’indebitamento e la maggiore produttività sono fenomeni coerenti con un calo dell’inflazione. Per questo motivo, la crescita nominale soffrirà sia per il calo della crescita in termini reali che per quello dell’inflazione. L’inflazione mondiale si attesta attualmente al 3,1% (rispetto al 4,5% pre-crisi) e potrebbe registrare un ulteriore ribasso a causa del recente calo dei prezzi delle materie prime. Alla luce di un crescita globale che nel prossimo decennio si manterrà attorno al 3,5% (rispetto al 4,5% pre-crisi), la crescita nominale globale dovrebbe scendere nei prossimi anni per attestarsi attorno al 6%, rispetto al 9% pre-crisi. Il dato peserà sulla crescita degli utili societari
Tuttavia, una crescita nominale così bassa dovrebbe essere associata a rendimenti obbligazionari globali bassi. Dall’analisi storica emerge che durante i periodi caratterizzati da un deleveraging del settore privato, i tassi a lungo termine restavano per molto tempo al di sotto del livello di crescita nominale dell’economia. Tra il 1929 ed il 1945, periodo precedente alla riduzione del debito privato in USA, lo spread fra la crescita del PIL nominale ed i tassi a lungo termine è stato circa pari a 320bp. Questo differenziale positivo ha permesso un graduale deleveraging del settore privato in quanto il reddito nominale stava crescendo più velocemente del tasso di interesse sul debito. Anche considerando solo la metà di questo differenziale, possiamo concludere che il rendimento dei T-Bond USA a 10 anni dovrebbe rimanere basso nel prossimo decennio ed, in media, attorno al 2,4%, un livello simile a quello osservato negli ultimi tre anni.
Un livello così basso dei tassi a lungo termine implica che le banche centrali resteranno accomodanti per una buona parte del prossimo decennio. In altre parole, qualsiasi tentativo di inasprire la politica monetaria si rivelerà molto doloroso per le economie dei paesi sviluppati, che, a causa del loro elevato livello di indebitamento, sono diventate molto sensibili ai costi di rifinanziamento. In Eurozona ed in Giappone, ci attendiamo quindi un’ulteriore espansione di bilancio da parte delle banche centrali. In USA, il tentativo da parte della Fed di alzare i tassi nei prossimi anni potrebbe avere un impatto negativo sull’economia, che potrebbe addirittura essere maggiore e più incisivo di quanto in genere osservato.
Infine, per quanto riguarda i mercati azionari, sebbene continuiamo a mantenere una view positiva sul breve termine ed i nostri strategist abbiano adottato un biais più ciclico, vogliamo evidenziare che storicamente, durante le fasi caratterizzate da una riduzione dell’indebitamento, i rendimenti azionari a lungo termine sono stati principalmente guidati dall’andamento dei dividendi. Per tal motivo, durante queste fasi, i titoli che pagavano dividendi costanti e di buona qualità hanno sovraperformato nel lungo termine. Infatti, con basse prospettive di crescita nominale, il sentiment del mercato è maggiormente sensibile a qualsiasi shock negativo, innescando una serie di periodi risk-on / risk-off. Con una volatilità a lungo termine che resta elevata, gli investitori potrebbero quindi preferire società che offrono dividendi regolari e con modelli di business che sono meno sensibili all’andamento del contesto globale.
Fonte: BONDWorld.it
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