BCE: tassi on hold

Aletti Gestielle SGR – Laura Cavallaro -Ufficio Studi

meeting di settembre, la dinamica dei prezzi dovrebbe rimanere moderata nell’orizzonte temporale rilevante per la politica monetaria. Gli ultimi dati economici per l’Area Euro sono in linea con le aspettative di una ripresa ad un tasso moderato nella seconda metà dell’anno. Nello stesso momento, permane molta incertezza. Quanto allo sviluppo dell’inflazione a medio termine, l’analisi monetaria conferma il permanere di pressioni inflazionistiche contenute, come suggerito dalla crescita debole della massa monetaria e del credito. Quindi vengono confermate le attese di stabilità dei prezzi nel medio termine, supportando il potere di acquisto delle famiglie nell’area euro. Le aspettative di inflazione rimangono saldamente ancorate in linea con l’obiettivo del Governing Council di mantenere i tassi di inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2% nel medio periodo.

Nel complesso la stance di politica monetaria corrente rimane accomodante. Tutte le misure di politica monetaria non standard attuate sono in linea con il mandato della BCE e, per costruzione, di natura temporanea. Il Governing Council continuerà a “monitor very closely” tutti gli sviluppi dei prossimi mesi.

Per quanto riguarda l’analisi economica, l’economia dell’area Euro è cresciuta dell’1.0% qoq nel secondo trimestre 2010, supportata principalmente dalla domanda domestica, riflettendo però in parte fattori di natura temporanea. Gli ultimi dati e le evidenze delle survey confermano le aspettative di un rallentamento in H2, sia a livello globale che dell’area euro. Nonostante questo, la ripresa nell’area euro dovrebbe proseguire. La ripresa in corso a livello globale e il suo impatto sulla domanda di esportazioni dell’area Euro insieme alla politica monetaria accomodante e alle misure adottate per restaurare il funzionamento del sistema finanziario dovrebbero dare supporto all’economia di Eurozona. La fase di ripresa, comunque, potrebbe essere frenata dal processo di aggiustamento dei bilanci nei vari settori dell’economia e dalle prospettive del mercato del lavoro. Nel complesso i rischi sull’outlook di crescita rimangono leggermente sbilanciati verso il basso, anche se in uno scenario di alta incertezza. I rischi al rialzo sono dati dalla possibilità che l’economia globale e il commercio estero possano continuare a crescere più velocemente di quanto atteso, supportando quindi le esportazioni dall’area Euro. Dall’altro lato, però, ci sono preoccupazioni legate a nuove possibili tensioni in alcuni segmenti dei mercati finanziari, incertezza riguardo le prospettive di crescita di altre economie avanzate, nuovi incrementi nei prezzi di petrolio ed altre commodities, l’intensificazione delle pressioni protezionistiche ed una correzione fuori degli squilibri globali potrebbero pesare sul downside.

Per quanto riguarda l’andamento dei prezzi, il flash estimate di settembre ha registrato 1.8% yoy, in accelerazione dall’1.6% yoy di agosto, in gran parte imputabile ad effetti base della componente energetica. Nei prossimi mesi il CPI dovrebbe mostrare ulteriore volatilità prima di registrare una moderazione nel corso del prossimo anno. Nel complesso nel 2011 la dinamica dell’inflazione dovrebbe rimanere moderata, beneficiando delle basse pressioni dei prezzi domestici. Le aspettative di inflazione nel medio-lungo periodo continuano a rimanere fermamente ancorate in linea con l’obiettivo del Consiglio direttivo di mantenere l’inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2% nel medio periodo. I rischi all’outlook di inflazione sono leggermente spostati sull’upside. In particolare, i rischi al rialzo sono connessi all’evoluzione dei prezzi delle materie prime. Inoltre, gli incrementi di imposte indirette e dei prezzi amministrati potrebbero inoltre superare le aspettative correnti, data la necessità di risanare i conti pubblici nei prossimi anni. Contemporaneamente, i rischi per gli sviluppi domestici dei prezzi sono contenuti.

Passando all’analisi monetaria, il tasso di crescita tendenziale di M3 ha accelerato all’1.1% yoy ad agosto dallo 0.2% yoy di luglio. Il tasso di crescita di prestiti al settore privato ha accelerato, come negli ultimi mesi, arrivando a 1.2% yoy. In entrambi i casi, i rialzi riflettono delle forti dinamiche mensili. Gli ultimi dati disponibili continuano a supportare lo scenario di un tasso di espansione monetaria sottostante moderato e di basse pressioni inflazionistiche nel medio termine. L’impatto negativo sulla politica monetaria della curva dei rendimenti ripida, riflesso nell’allocazione di fondi in depositi a lungo termine e Securities al di fuori di M3, sta gradualmente venendo meno. Inoltre, l’impatto del restringimento degli spread fra diversi tassi a breve sulla crescita delle componenti di M3 sta continuando a diminuire. Di conseguenza, la crescita tendenziale di M1 ha continuato a rallentare da livelli elevati ed è arrivata a 7.7% ad agosto 2010, mentre la crescita tendenziale di altri depositi a breve è diventata meno negativa. La debole crescita tendenziale dei prestiti al settore privato continua a nascondere sviluppi di compensazione, con crescita positiva nei prestiti alle famiglie e negativa nei prestiti alle società non finanziarie. E’ una tendenza normale nel business cycle il fatto che i prestiti alle società non finanziarie si riprendano in ritardo in seguito alla ripresa dell’attività. La sfida per le banche resta quindi quella di ampliare la disponibilità di credito al settore non finanziario quando la domanda accelererà. Quando necessario, le banche dovranno a tale scopo rivolgersi al mercato per rafforzare ulteriormente la propria base di capitale o approfittare pienamente del supporto governativo per la ricapitalizzazione.

In tema di politica fiscale, alcuni Paesi dovrebbero adottare alcune misure addizionali. Sono necessari piani multi-annuali credibili che rafforzino la fiducia pubblica e facciano ridurre il premio per il rischio nei tassi di interesse, supportando così una crescita sostenibile nel medio termine.

In tema di riforme strutturali, viene ricordato come queste siano essenziali per prospettive di una crescita sostenibile più elevata. Le riforme sono necessarie soprattutto nei Paesi che hanno perso competitività negli ultimi anni o che stanno soffrendo di alti deficit, di partite con l’estero o fiscali. La rimozione di rigidità nel mercato del lavoro e il rafforzamento della crescita della produttività dovrebbe supportare ulteriormente il processo di aggiustamento di queste economie.

Nel corso del Q&A, Trichet ha dichiarato che il tasso di cambio dovrebbe riflettere i fondamentali dell’economia reale e che eccessiva volatilità nei cambi ha implicazioni negative per la stabilità economica e finanziaria. Ha inoltre aggiunto che un dollaro forte è nell’interesse degli Stati Uniti. Il Presidente ha in seguito espresso che la Cina dovrebbe permettere un graduale apprezzamento dello yuan. Relativamente alle misure di politica monetaria non standard, Trichet ha fatto sapere che tali misure sono ancora necessarie e servono per restaurare il funzionamento più appropriato di trasmissione della politica monetaria.

Complessivamente, il tono della press Conference odierna è rimasto molto simile a quello del meeting di settembre. La BCE continuerà a garantire supporto al sistema bancario ed è ben lungi dal pensare ad un tightening di politica monetaria, sia in maniera convenzionale che non convenzionale, cercando di evitare ogni possibile deragliamento della ripresa. Alla luce di quanto annunciato, pare difficile attendersi un rialzo tassi a breve. Le nostre attese sono di conseguenza per il primo rialzo dei tassi ufficiali nella seconda metà del 2011.