L’ultimo tassello della strategia di stabilizzazione scaturita dall’Ecofin è l’accelerazione dei programmi di stabilità dei paesi che si sono trovati sulla linea del fuoco: Grecia Portogallo, Spagna ma anche talia……. Si tratta di una mossa necessaria, ma va subito detto che anche con le nuove misure correttive i primi tre paesi si troveranno anche nel 2011 con rilevanti deficit fiscali e con scadenze che li manterranno esposti al mutevole umore degli investitori.
La Spagna ha annunciato il 12 maggio misure correttive finalizzate a ridurre il rapporto deficit/PIL (11,2% nel 2009) di un altro 0,5% quest’anno e dell’1% nel 2011. La correzione ammonta a 15 miliardi di euro. Tra le misure è previsto un taglio al monte salari nel pubblico impiego mediante una riduzione degli stipendi nel 2010 (-5%), seguita nel 2011 da un congelamento temporaneo; a ciò si aggiungono una riduzione degli investimenti pubblici per 6 miliardi, tagli della spesa locale per 1,2 miliardi, il congelamento delle rendite previdenziali, l’abrogazione di assegni familiari, la riduzione degli aiuti internazionali; alcune misure di risparmio sulla spesa farmaceutica. Secondo il Governo il rapporto deficit/PIL dovrebbe calare a poco più del 6% il prossimo anno, contro il 7,5% proposto nel programma di stabilità. Tuttavia, la Commissione Europea si aspettava quest’anno, ma soprattutto nel 2011 saldi di bilancio peggiori rispetto a quanto stimato dal Governo spagnolo (rispettivamente -9,8% e -8,8% del PIL), per cui la manovra correttiva potrebbe giusto rendere più credibili gli obiettivi già annunciati per il 2011. Nel 2011 la Spagna avrà ancora un saldo primario negativo di almeno il 3%, anche assumendo una piena implementazione della manovra, con un debito in crescita al 72% del PIL.
Il Portogallo ha presentato la sua manovra correttiva, condivisa tra maggioranza e opposizione, il 13 maggio. Le misure includono aumenti di imposte indirette e dirette, una riduzione del monte salari nel pubblico impiego e il ritiro anticipato delle misure anti-crisi decise nel 2008. I tagli alla spesa farebbero circa il 50% della correzione. Il Governo si attende una riduzione del deficit dal 9,4% del 2009 al 7,3% quest’anno, e quindi un nuovo calo al 4,6% nel 2011, contro il 6,6% annunciato con il programma di stabilità.
In Italia si parla di anticipo e rafforzamento della manovra 2011-12, che potrebbe essere presentata già nel mese di maggio. La correzione complessiva sui saldi ammonterebbe a 25 miliardi di euro e punterebbe a ridurre il deficit al 3,9% nel 2011 e al 2,7% nel 2012. Non esistono ancora indicazioni ufficiali sui contenuti, che potrebbero interessare il rinnovo contrattuale del pubblico impiego e la spesa sanitaria. Il paese parte da una situazione privilegiata per quanto riguarda il livello del saldo primario e la dinamica della spesa legata all’invecchiamento della popolazione, ma l’elevato livello del debito rende necessario il conseguimento di un consistente avanzo primario.
Grecia: le misure di sostegno regalano tempo per attuare un’ardua correzione fiscale
L’Eurogruppo e il FMI hanno annunciato il lancio dell’atteso piano finanziario di sostegno alla Grecia, condizionato all’approvazione di nuove misure correttive che agiranno già sui conti 2010. Le risorse stanziate ammontano a 45 miliardi, di cui 30 in prestiti bilaterali erogati dai paesi dell’Eurogruppo e 15 miliardi nella forma di uno Standby Arrangement del FMI. Circa 20 miliardi sono stati subito resi disponibili per consentire alla Grecia di gestire le scadenze di pagamento di maggio, che includono il rimborso di un’obbligazione per 8,5 miliardi. Si prevede che il credito raggiunga i 110 miliardi nell’arco dei prossimi tre anni, assumendo un parziale ritorno al mercato della Repubblica Ellenica con il ritorno all’avanzo primario. Parallelamente, la Banca Centrale Europea ha limitato il rischio di crisi di liquidità delle banche greche rimuovendo la soglia minima di rating per la stanziabilità dei titoli di stato.
In base al piano concordato con Commissione Europea e FMI, la Grecia deve realizzare quest’anno una correzione tale da portare il disavanzo all’8,1% del PIL. Nel 2011 sono previste misure pari al 4% del PIL (10 miliardi di euro) per ridurre il disavanzo complessivo al 7,6%, mentre per i due anni seguenti sono state programmate correzioni del 2%. La riduzione del deficit sotto il 3% avverrebbe nel 2014. Il programma non prevede una ristrutturazione del debito pubblico. Rispetto alle stime della Commissione Europea, basate su un disavanzo del 9,3% nel 2010 e del 9,9% nel 2011, le proiezioni che accompagnano il programma ribassano la stima del PIL a -4,0% nel 2010 e al -2,6% nel 2011 (contro -3,0 e -0,5% rispettivamente). Le stime appaiono adeguatamente prudenti, almeno nel 2010: nel 1° trimestre il PIL si è contratto di -0,8% e un calo medio annuo di quattro punti implica che il calo acceleri ad almeno 1,5 punti trimestrali nella parte centrale del 2010.
Innanzi tutto, è evidente che con questi numeri le misure di sostegno garantiscono alla Grecia un massimo di due anni di autonomia finanziaria, trascorsi i quali o il programma viene integrato, o il Paese deve tornare a raccogliere sul mercato (che è l’ipotesi di base). Per trattare il problema assumiamo una crescita di lungo periodo del 2% nello scenario base, ma adattando lo scenario per i prossimi anni in base all’intensità e alla composizione della correzione fiscale. Le misure programmate implicherebbero nell’orizzonte del piano un calo della spesa pubblica dal 50% al 43% del PIL e un incremento delle entrate dal 37% al 41% del PIL6. Ipotizziamo un moltiplicatore fiscale di 1,3 per gli interventi sulla spesa e di 1,0 per quelli sulle entrate, ma per il periodo 2010-11 vengono semplicemente adottate le proiezioni allegate al programma. Il costo del debito a regime viene aggiornato assumendo spread che dipendono dallo scenario specifico. In aggiunta a tali ipotesi, si considera anche l’incremento della spesa legata all’invecchiamento stimato dalla Commissione Europea nel suo Sustainability Report 2009, assumendo per semplicità che l’incremento sia lineare. In tal modo otteniamo una stima per l’incremento del debito di circa 54 miliardi di euro. A questi vanno sommati i rimborsi dei titoli in scadenza, che ammontano a oltre 80 miliardi di euro. Il fabbisogno da coprire ipotizzando che il piano di risanamento fiscale sia implementato senza sforamenti sarebbe di oltre 130 miliardi di euro. Il problema potrebbe essere alleviato nel caso in cui i creditori privati all’interno dell’Eurozona cooperassero al piano di sostegno. Una ristrutturazione del debito, che per il momento è esclusa, potrebbe consentire di ridurre di qualche punto l’entità della manovra correttiva cumulata, ma troppo poco per rilanciare significativamente le probabilità di successo finale del programma.
Una seconda questione, molto più delicata, è ovviamente la capacità della Grecia di realizzare una correzione di tale portata, soprattutto dopo che si sarà esaurita la lista di interventi facili e a più alta resa in termini di impatto sul bilancio e che le misure di restrizione avranno iniziato a incidere sul tenore di vita della popolazione. Il Governo gode di un’ampia maggioranza parlamentare, ma si troverà a fronteggiare un’ondata di scioperi. Per il momento è stato archiviato il primo passo, quello dell’approvazione parlamentare dell’ultima manovra correttiva, e anche il secondo, l’annuncio della riforma previdenziale che sarà presto votata dal Parlamento e che serve a contenere il devastante impatto di lungo termine delle componenti di spesa legate all’invecchiamento della popolazione.
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