Il FOMC si riunisce il 19-20 giugno. Ci aspettiamo che venga annunciato un nuovo stimolo monetario, o come estensione di “Operation Twist” o come nuovo programma di acquisti QE3, forse sterilizzato……..
Il FOMC si riunisce il 19-20 giugno. Ci aspettiamo che venga annunciato un nuovo stimolo monetario, o come estensione di “Operation Twist” o come nuovo programma di acquisti QE3, forse sterilizzato. L’effetto dovrebbe essere di sostegno alle classi di attività più rischiose, ed essere amplificato nel caso in cui venissero inclusi acquisti di MBS. Un eventuale intervento monetario potrebbe contenere il rallentamento della crescita nel 2013, ma non eliminarlo. Il FOMC si riunisce il 19-20 giugno: la riunione discute le revisioni dello scenario macroeconomico e dei tassi e sarà seguita dalla conferenza stampa di Bernanke. Prevediamo che vengano annunciati nuovi interventi di stimolo monetario, giustificati da una perdita di slancio della ripresa e da un bilancio dei rischi negativo sul raggiungimento di entrambi gli obiettivi di massima occupazione e stabilità dei prezzi.
– Ci aspettiamo che il Comitato riveda verso il basso le proiezioni di crescita sia per il 2012 sia per il 2013, mentre per il tasso di disoccupazione i livelli attesi potrebbero essere poco variati rispetto alle proiezioni di aprile restare invariati. Sul fronte dell’inflazione potrebbe esserci un modesto ritocco verso il basso del deflatore headline per fine 2012. Le proiezioni di crescita, sono eccessivamente ottimistiche ormai da molti trimestri, e lo sono in particolar modo ora, lla luce del consuntivo del 1° semestre e dei rischi per il 2013.
– Prevediamo che il FOMC annunci un nuovo stimolo. Su quali basi? La giustificazione per nuovi interventi è legata 1) allo scenario macro e al (mancato) raggiungimento degli obiettivi su occupazione e prezzi, oltre che 2) all’aumento dei rischi verso il basso legati alla politica fiscale USA. Bernanke e Yellen hanno sottolineato che non bisogna dare troppo peso agli ultimi dati di mercato del lavoro, ma bisogna guardare ai trend sottostanti. La previsione di crescita che si stabilizza sui livelli attuali, e non accelera, sarebbe già un fattore determinante per un nuovo stimolo. Questo punto è rinforzato da una previsione di inflazione al di sotto dell’obiettivo del 2% nel 2013 e dall’allungamento probabile dei tempi necessari per raggiungere l’obiettivo di massima occupazione anche al di là dell’orizzonte previsivo di 3 anni. Il collegamento fra il livello del ritmo di crescita e l’aggiustamento del mercato del lavoro è cruciale. Yellen ha sottolineato che l’elevato tasso di disoccupazione è in gran parte di natura ciclica e un aggiustamento più lento sul mercato del lavoro potrebbe portare a una spirale negativa su salari e prezzi. Infine, per quanto riguarda i rischi verso il basso, si stanno addensando nubi crescenti: i) non ci sono indicazioni di soluzione dei conflitti politici interni in relazione allo scenario fiscale, con rischi crescenti di aumento significativo della restrizione fiscale nel 2013, ii) la crisi europea sta determinando un rallentamento della crescita mondiale (e quindi delle esportazioni USA, anche attraverso apprezzamento del cambio). Riteniamo che sulla base delle proiezioni di crescita, disoccupazione e inflazione la Fed abbia munizioni sufficienti per giustificare nuovi interventi il 20 giugno. Ovviamente la decisione sarà presa a maggioranza, con alcuni dissensi, ma questo non è un problema per l’autorevolezza della leadership del Comitato.
– Quale tipo di intervento? Gli strumenti disponibili sono due: 1) estensione del programma “operazione twist”(OT) o 2) apertura di un nuovo programma QE3 (sterilizzato o no). La nostra distribuzione di probabilità soggettiva è la seguente: 80% di probabilità di intervento il 20 giugno; 60%: probabilità di estensione di OT, 40%: probabilità di QE3. Il punto a favore dell’opzione 1) è che sarebbe meno controversa e rappresenterebbe una continuazione della politica attuale; il limite tuttavia è che sarebbe un’opzione ridotta in termini si dimensione e tempi. Infatti, i titoli che potrebbero essere venduti per finanziare gli acquisti sul tratto lungo della curva sono ormai ridotti a qualche centinaia di miliardi di dollari e potrebbero giustificare ancora al più un trimestre di interventi. Per l’opzione 2), punti a favore e contrari sono invertiti: può essere più difficile approvare un programma nuovo, ma QE3 sarebbe più flessibile da gestire come quantità, qualità e tempi. Infatti, potrebbero essere acquistati anche titoli MBS oltre a Treasuries, con una più efficace distribuzione degli effetti su classi di asset più rischiosi, importante in un momento di tensioni sui mercati finanziari internazionali. Inoltre, in caso di necessità di interventi dall’autunno in poi, avere QE3 già aperto potrebbe essere un grande vantaggio: ci saranno le elezioni potrebbe essere politicamente arduo aprire nuovi programmi in una fase delicata, tuttavia sarà proprio in autunno il momento di massima incertezza riguardo al futuro della politica fiscale.
– In termini di effetti sui mercati, alcune analisi condotte dalla Fed e dalla BRI mostrano che i programmi non convenzionali hanno avuto ritorni decrescenti da QE1 in poi. Le analisi empiriche mostrano anche che acquisti di titoli diversi dai Treasuries hanno un impatto più ampio sui tassi e sull’economia, giocando a favore di un eventuale QE3 con MBS. Gli effetti resterebbero significativi soprattutto sul tratto lungo della curva, ma in termini macroeconomici riteniamo che l’impatto di un nuovo intervento sia modesto e possa controbilanciare solo in parte le conseguenze di un aumento significativo della restrizione fiscale il prossimo anno. Tuttavia, il menu disponibile per le banche centrali è questo e riteniamo che la Fed continui ad agire in modo preventivo.
– Dimensione e tempi? Nel caso in cui il FOMC optasse per estensione di OT, riteniamo che potrebbe essere annunciato un intervento della durata di uno-due trimestri per circa 120 miliardi di dollari con il segnale di ulteriori interventi possibili successivamente con un QE3.
In caso di QE3 potrebbe essere annunciato un programma fino a circa 400-500 miliardi di dollari, con acquisti sul tratto lungo dei Treasuries e, in percentuale minore, di MBS, con durata fino al 1° o al 2° trimestre 2013.
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