CS: Obbligazioni Italia: L’aggressiva strategia di Fiat

Le vendite unitarie sono in crescita dell’11% in Germania, con un sostegno dalla solidità dell’economia e dal miglioramento del sentiment delle imprese. La Francia (+4%) mette a segno una performance sorprendentemente robusta per via dell’effetto anticipatore del programma nazionale di rottamazione chiusosi nel 2010. La debolezza nel Regno Unito (–9%) è più o meno in linea con le previsioni in virtù dei provvedimenti di austerity che si stanno introducendo per migliorare la posizione fiscale. I due paesi che hanno evidenziato la performance peggiore sono stati l’Italia (–19%) e la Spagna (–26%). Per l’Italia prevediamo che il lento avvio del 2011 si attenuerà e il mercato registrerà solo una leggera flessione per l’intero anno.

Riflettendo la propensione tradizionale della domanda al consumo nazionale, le vendite unitarie delle case automobilistiche tedesche sono in territorio positivo, mentre quelle francesi (Renault e PSA) hanno registrato una flessione dell’8% circa e il calo per Fiat è stato addirittura del 17%.

Tuttavia altri fattori stanno contribuendo a controbilanciare l’effetto negativo della flessione dei volumi di vendita unitari in Europa.

Come si evince dai risultati annunciati per il 1Q 2011, la gamma dei modelli e le tendenze dei prezzi sono generalmente positive. Si tratta di un motivo chiave alla base della redditività operativa, generalmente buona, registrata dal settore in Europa, nonostante la flessione delle vendite unitarie nel continente, il rialzo dei prezzi dei carburanti e alcune difficoltà legate ai prezzi delle materie prime.

Tuttavia, la dinamica della domanda e i trend delle vendite unitarie possono evidenziare una repentina inversione di tendenza. Nell’ambito della nostra analisi della solvibilità del settore automobilistico, essi di fatto risentono spesso di altre considerazioni, come la strategia dei dirigenti e la loro propensione al rischio. A nostro giudizio Fiat sta perseguendo una strategia particolarmente audace.

Oggi sono riconducibili a Fiat due società quotate sui mercati azionari (Iveco e CNH), una delle quali riunisce le attività industriali. Riteniamo che queste attività presentino prospettive promettenti. Sia i camion che le attrezzature agricole registrano un maggior consolidamento rispetto al settore automobilistico e tendono ad avere migliori margini operativi nel corso del ciclo economico.

Sul fronte delle automobili, Fiat sta sviluppando una strategia a nostro giudizio particolarmente aggressiva nell’ottica di una fusione con Chrysler. Nel settore sono stati compiuti numerosi tentativi di fusione tra gruppi automobilistici disparati, che hanno avuto uno scarso successo. Fiat presenta diversi punti deboli, fra i quali una focalizzazione su segmenti ristretti in Europa, ossia quelli delle piccole utilitarie, nei quali vi è un’eccezionale concorrenza. La diversificazione geografica è limitata e la redditività fa eccessivo affidamento alle attività in Brasile. La fusione con Chrysler si pone l’obiettivo di migliorare le dimensioni e la diversificazione per regione e prodotto, ma il rischio di esecuzione è elevato e per ottenere dei risultati apprezzabili occorre molto tempo.

Di recente Fiat ha incrementato la propria partecipazione in Chrysler, portandola al 46%, e consoliderà la società da giugno. Siamo prudenti nei confronti delle obbligazioni Fiat.

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I disordini politici nell’area MENA, la conseguente impennata
dei prezzi del petrolio e i disastri naturali in Giappone
si sono manifestati in un momento di solidità della dinamica
economica a livello globale. Gli indicatori anticipatori di
molte economie avanzate, come l’Ifo tedesco e il PMI USA,
hanno toccato, o addirittura superato, i massimi storici. La
solida dinamica indica che la ripresa globale probabilmente
non è stata seriamente compromessa, soprattutto perché
la politica monetaria rimane favorevole (v. grafico). Prevediamo,
però, un indebolimento almeno temporaneo della
crescita.
Giappone: l’impatto globale sarà probabilmente
limitato
Il terremoto e lo tsunami in Giappone hanno provocato perdite
terribili in termini di vite umane e distruzione fisica. Le
aree interessate incidevano per il 6%–7% circa sul PIL,
ma produzione industriale e commercio sono stati pesantemente
colpiti in molte altre regioni del paese e in marzo e
aprile riporteranno cali significativi. Successivamente sarà
però probabile un forte rimbalzo. La perdita delle forniture
elettriche provenienti dalle centrali di Fukushima dovrebbe
essere presto colmata grazie alle capacità inutilizzate di altre
regioni, e anche le opere di ricostruzione dovrebbero dare
una forte spinta alla crescita. La speranza è che l’impatto
ecologico di lungo corso sarà limitato alle zone immediatamente
circostanti alle centrali. Dovrebbe essere ridotto
anche l’impatto sulla crescita globale. Nel breve termine,
alcune catene di fornitura dipendenti dal Giappone saranno
interrotte; nel lungo termine, potremmo assistere a un certo
abbandono del nucleare.
Gli aumenti dei prezzi del petrolio provocano rischi
per la crescita
Le stime degli effetti sulla crescita degli aumenti del prezzo
del petrolio nell’ambito della fornitura non sono omogenee.
Non sorprende comunque che, secondo gran parte
degli studi, l’effetto negativo sulla crescita tende a essere
maggiore quanto più grande, veloce e durevole è il picco
dei prezzi del petrolio. A nostro parere, la crescita globale
potrebbe ridursi dello 0,5% circa a seguito di un aumento
del 50% del prezzo del petrolio. Ma per supportare la stabilità
sociale, le spese di alcuni governi, come quello saudita,
saranno più alte dei rispettivi maggiori ricavi derivanti dal
petrolio. Ciò dovrebbe imprimere una spinta alla crescita
globale.
Politiche di inasprimento per BCE e BoE, Fed in attesa
I rischi al rialzo per l’inflazione rimangono elevati nei ME,
e di conseguenza è probabile che prosegua la politica di
inasprimento. Gli accordi dei leader europei – per maggiori
fondi destinati alla crisi (EFSF/ESM) e minori (e perciò più
sostenibili) costi di finanziamento – dovrebbero ridurre le
limitazioni per la politica della BCE. I dati indicano un’inflazione
elevata, pertanto prevediamo un primo aumento dei
tassi in aprile. Un’inflazione ben oltre il target del 2% suggerisce
un’azione anche da parte della Bank of England,
probabilmente a maggio. Al contrario, per quest’anno la
Fed dovrebbe rimanere in attesa. Non dovrebbero esserci
interventi della BNS, a meno che non si verifichi un notevole
indebolimento del CHF.