Dentro o fuori?

Secondo quasi tutti gli studi pubblicati, l’uscita del Regno Unito dall’UE avrebbe un impatto negativo significativo sui flussi commerciali e, di riflesso, sul PIL; tuttavia, gli effetti non sono abbastanza grandi da condizionare l’opinione pubblica inglese…

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– Molte analisi sottolineano anche costi di breve termine legati all’incertezza e all’aumento della volatilità sui mercati, poiché il processo negoziale si prospetta lungo, difficile e dall’esito incerto; e perché il voto sarebbe seguito molto probabilmente da una crisi di governo. Assieme all’evidenza di un rallentamento nel 1° semestre, ciò ha avuto qualche impatto sui sondaggi, ma di breve durata.

– Le opinioni sono discordi riguardo all’effetto sull’UE. Secondo alcuni, Brexit potrebbe dare una spinta all’integrazione e, comunque, in caso di sconfitta gli euroscettici ci riproveranno ancora. Tuttavia, ben più immediato sembra il rischio che la saldatura fra il tema dell’immigrazione e il voto inglese rafforzi il populismo di destra in altri paesi. Probabile che ne scaturisca una linea più dura nei negoziati.

– Ma come voteranno gli inglesi al referendum del 23 giugno? I sondaggi continuano a mostrare una modesta prevalenza del voto pro-UE, ma il margine è tipicamente inferiore alla quota di indecisi e in riduzione.

Mancano soltanto tre settimane al referendum inglese sull’UE. Negli ultimi mesi è stata pubblicata una gran messe di analisi e documenti riguardo al processo negoziale che seguirebbe la scelta di uscita dall’UE, agli effetti economici di breve termine e di lungo termine e alle conseguenze per l’UE stessa; i mercati hanno scelto come posizionarsi; i dati economici hanno iniziato a segnalare le prime reazioni di adattamento: perciò, sembra un buon momento per fare il punto della situazione. Alla fine, daremo anche uno sguardo allo stato dei sondaggi di opinione.

Modalità e tempi di un eventuale recesso

Come spiega lo stesso governo inglese, il solo pronunciamento degli elettori non implica che il Regno Unito sia esentato dagli obblighi del Trattato. L’effetto sarebbe quello di impegnare il Governo ad avviare la procedura di recesso prevista dall’art. 50 del Trattato sull’Unione Europea. Presumibilmente questo passo avverrebbe in tempi molto stretti. Ricevuta la richiesta del governo inglese, il Consiglio Europeo dovrebbe concordare all’unanimità (ma con l’esclusione del Regno Unito) le linee guida per il negoziato. Prima che il Consiglio autorizzi l’avvio dei negoziati e nomini il negoziatore, la Commissione Europea potrebbe anche trasmettergli delle raccomandazioni. I negoziati sarebbero poi operativamente condotti dalla Commissione Europea nell’ambito delle linee guida fissate. L’accordo di recesso, una volta raggiunto, deve ottenere l’approvazione a maggioranza semplice del Parlamento Europeo e l’approvazione a maggioranza qualificata del Consiglio Europeo (sempre con esclusione del Regno Unito).

Un aspetto importante della procedura prevista dall’art. 50 è che se l’accordo non viene concluso entro due anni, il recesso avviene senza alcun accordo a gestire i rapporti con l’Unione Europea, a meno che il Consiglio Europeo non sia unanime nel decidere una proroga dei negoziati. La ghigliottina dei due anni limiterà fortemente il potere negoziale del Regno Unito.

In teoria, la relazione con l’Unione Europea potrebbe essere definita successivamente da un nuovo trattato, ma lo svantaggio di questa opzione è che tale trattato dovrebbe essere approvato e ratificato da tutti gli Stati membri, mentre l’accordo di recesso diventa effettivo a seguito di un più semplice voto a maggioranza qualificata da parte del Consiglio.

In parallelo al negoziato con l’Unione Europea, il Regno Unito dovrà anche avviare i negoziati per sottoscrivere accordi commerciali con i maggiori partner commerciali non-UE, in quanto gli accordi in essere sono stati sottoscritti con l’Unione Europea. Questo potrebbe richiedere ben più dei due anni ipotizzati per l’accordo di recesso (il governo inglese stima che potrebbero essere necessari anche più di dieci anni1) e durante il periodo di transizione i rapporti commerciali del Regno Unito con gli altri paesi sarebbero regolati dalle norme WTO.

Ipoteticamente, se in futuro le difficoltà del negoziato mutassero significativamente l’orientamento dell’opinione pubblica, il Governo potrebbe decidere di rallentare deliberatamente il processo, per evitare di precipitare una decisione che altrimenti è difficilmente reversibile. Dopo l’uscita, infatti, il rientro nell’UE implicherebbe di passare attraverso un nuovo trattato di adesione, che dovrebbe essere ratificato da tutti gli Stati membri; improbabile che in tal caso sarebbero confermate le eccezioni garantite al Regno Unito da quello esistente. Tuttavia, lo scenario di rinuncia al recesso richiederebbe una drastica inversione dei trend politici attuali: al momento, sembra probabile che il negoziato sarebbe gestito da un Governo conservatore dall’anima euro-scettica, in quanto ben difficilmente il primo ministro Cameron potrebbe rimanere in carica dopo aver attivamente sostenuto la campagna per restare nell’UE.

Le analisi sugli effetti di breve periodo

Nel periodo che va dalla decisione popolare di uscire dall’UE all’entrata in vigore dell’accordo di recesso (o alla scadenza dei due anni previsti dal Trattato), il Regno Unito rimarrà vincolato dalla legislazione comunitaria. Tutte le conseguenze del voto, perciò, devono riguardare l’adattamento degli agenti economici a una futura uscita – con la complicazione che sarà inizialmente difficile immaginare quale tipo di regime sarà concordato. La maggioranza delle analisi è basata sull’assunto che l’incertezza porterà a un aumento dei premi per il rischio di credito e a un incremento della volatilità azionaria, nonché a una riduzione dei movimenti di capitale in ingresso e degli investimenti fissi. Quest’ultimo effetto è tutt’altro che ipotetico, in quanto si prospetterebbe nel giro di qualche anno un mutamento nel livello delle barriere tariffarie e non tariffarie per le imprese che esportano nell’UE, e probabilmente una riduzione dei movimenti di capitale è già in corso per motivi precauzionali. Si ipotizzano anche fenomeni di parziale delocalizzazione verso altri Paesi UE, per aggirare gli effetti della perdita del ‘passaporto finanziario’ da parte degli intermediari basati nel Regno Unito e del rischio che i prodotti inglesi siano soggetti dopo il recesso a barriere tariffarie e non tariffarie. C’è un ampio consenso riguardo al fatto che il peggioramento dei flussi di capitale porterà a un indebolimento della sterlina sui mercati valutari – fenomeno, peraltro, che si è già manifestato nel periodo prereferendario.

La nostra ipotesi di lavoro è che il cambio con il dollaro potrebbe scendere rapidamente verso minimi di 1,35. D’altro canto, un indebolimento marcato del cambio verso livelli percepiti come sottovalutati potrebbe fungere da attrattore di flussi di capitale e sostenere l’export.

Il Tesoro britannico ha pubblicato in maggio un’analisi degli effetti di breve termine in caso di voto per l’uscita dall’UE2. L’analisi assume che una parte degli effetti a regime si manifesti già durante la fase di transizione, oltre a formulare ipotesi dell’impatto in termini di incertezza sulla politica economica (già salita su livelli ampiamente superiori alla media storica tra febbraio e aprile, v. fig. 4) e di volatilità dei mercati finanziari. Nello specifico, la simulazione ipotizza un aumento del premio al rischio sul Gilt decennale di 40pb, un deprezzamento della sterlina del 12%, un aumento dell’equity risk premium di 120pb e dei tassi attivi applicati alle imprese di 130pb; l’incertezza sale di una deviazione standard rispetto alla proiezione di base. Riguardo alla politica economica, la simulazione ipotizza tassi ufficiali invariati e nessuna misura fiscale  correttiva che compensi l’aumento del deficit dovuto agli stabilizzatori automatici. In questo scenario di shock ‘normale’, il rapporto conclude che si avrebbe una recessione, accompagnata da un aumento di inflazione e disoccupazione. Dopo due anni, il livello del PIL sarebbe inferiore a quello della proiezione di base del -3,6% in termini reali, mentre il livello dei prezzi sarebbe maggiore del 2,3%. Nello scenario di shock severo, che ipotizza un impatto su incertezza e mercati pari alla metà di quello del 2009, lo shock sul PIL è pari a -6,0% dopo due anni, mentre l’inflazione sale del 2,7% dopo un anno. La simulazione risulta anche in un esteso crollo dei prezzi immobiliari (-10% nello scenario base, -18% a seguito dello shock severo).

Considerando che per una larga fetta dell’elettorato, e per una parte minoritaria ma non troppo del mondo imprenditoriale l’uscita dalla UE costituisce uno sviluppo desiderabile, sospetto che la simulazione tenda a produrre delle stime di impatto eccessivamente negative. Per i fautori di Brexit, infatti, la vittoria alla consultazione elettorale rappresenterebbe un impulso piuttosto che un freno al clima di fiducia.

Le conseguenze di breve termine per l’Eurozona

Ipotizzando che le valutazioni pessimistiche del governo inglese siano corrette, quale sarebbe l’effetto sull’Eurozona? La combinazione rappresentata da una forte contrazione della domanda finale interna nel Regno Unito e dal deprezzamento della sterlina toglierebbe lo 0,3% al PIL dell’Eurozona nel 2017, con impatti più forti sull’Olanda (-0,5%) e sull’Irlanda (-1,3%)3. Il problema è costituito più dall’intensità della recessione inglese che dalla svalutazione della sterlina. Se il rallentamento fosse accompagnato da un deterioramento del clima di fiducia e da un aumento dell’incertezza, gli effetti transitori negativi sarebbero più ampi.

Un voto pro-UE, al contrario, sarebbe quasi certamente seguito da un rafforzamento della sterlina e da una reazione positiva dei mercati azionari locali. La politica monetaria tornerebbe a essere guidata dall’andamento dei dati economici, che probabilmente segnalerebbero una ripresa del clima di fiducia dopo la pausa indotta dall’incertezza connessa al referendum.

Tuttavia, una vittoria del “Remain” potrebbe non riuscire a dissolvere interamente l’incertezza:

infatti, la stampa inglese prospetta che il rafforzamento degli euro-scettici all’interno del Partito Conservatore potrebbe condurre a tentativi di forzare le dimissioni del primo ministro Cameron per rimpiazzarlo con una figura più radicale. In questo scenario, in futuro gli euro-scettici potrebbero cercare di riproporre nuovamente la consultazione referendaria dopo aver assunto il controllo delle leve di governo. Soltanto una vittoria molto netta del “Remain” potrebbe disinnescare questo rischio.

I mercati scommettono cautamente su Bremain…

Come si commentava prima, un elemento importante nella valutazione degli effetti di breve termine del voto è costituito dalla reazione dei mercati finanziari. Dal momento in cui il parlamento ha avviato il processo referendario, i mercati hanno iniziato a valutare il rischio e gli effetti di una possibile uscita dall’UE, sicché il rischio è in parte già incorporato. I cambi della sterlina con dollaro ed euro si sono mossi nella stessa direzione da dicembre in poi, periodo coincidente con l’approvazione dell’apparato legislativo che consentiva di indire il referendum sull’UE (EU Referendum Act). La sterlina si è progressivamente indebolita fino a segnare i minimi fra metà marzo e inizio aprile. Anche i CDS sul debito sovrano sembrano riflettere qualche effetto del referendum: la tendenza all’aumento è stata più pronunciata rispetto a quella che ha caratterizzato Germania e Francia. L’aumento del premio al rischio sul debito sovrano riflette la possibilità di un sentiero di crescita più sfavorevole e di un deterioramento della posizione fiscale. Inoltre, anche le agenzie di rating hanno prospettato un possibile impatto negativo sul merito di credito dell’uscita dall’UE, anche se ciò è soltanto uno dei fattori che possono in futuro influire sulla decisione.

Da aprile e maggio, malgrado i dati economici non brillanti e una ripresa delle attese di rialzo dei tassi negli Stati Uniti, la sterlina ha recuperato terreno. Anche i CDS hanno registrato nello stesso periodo un calo che è in sintonia con l’andamento del cambio, e che probabilmente riflette un maggiore ottimismo sull’esito della consultazione.

Ovviamente i mercati scontano un forte aumento della volatilità in coincidenza con il referendum, ma, come le quote degli scommettitori, l’andamento dei corsi finanziari non pare sconti una probabilità significativa di uscita del Regno Unito dall’UE.

Per questo motivo, la reazione dei mercati al voto potrebbe non essere simmetrica, con un aggiustamento nel caso di uscita più violento che nel caso di permanenza nell’UE. Al momento, riteniamo che nello scenario “Remain” dal livello corrente di 1,4625 la sterlina tornerebbe in prossimità di 1,50 USD e 0,75 contro euro, diventando quindi molto più sensibile al flusso di notizie sulla politica monetaria; sarebbe eventualmente il miglioramento dei dati macroeconomici e il crescere delle attese di rialzo dei tassi a spingerla più in alto. In  caso di “Leave”, invece, i nostri obiettivi sono a 1,354.

Gli effetti di lungo termine dell’uscita dall’Unione Europea

Paradossalmente, per le ipotesi che le caratterizzano, le analisi sugli effetti di breve termine tendono a produrre stime del costo di Brexit superiori a quello che potrebbe essere l’effetto a regime.

In aprile, il governo inglese aveva pubblicato un’estesa analisi anche dell’impatto di lungo termine5. Diversamente da altri tentativi di stima6, che hanno utilizzato una metodologia simile a quella impiegata dallo stesso governo inglese per la sua analisi di breve termine, l’analisi prova a quantificare l’effetto di regimi alternativi di relazione con l’Unione Europea, controllando per gli altri fattori di influenza (dinamiche demografiche, distanza, crescita del PIL ecc.). Le implicazioni per il PIL e la produttività sono ricavate in una seconda fase mediante un modello macroeconomico globale. L’orizzonte di riferimento è a 15 anni (2030) e gli scenari simulati sono tre: (a) ingresso nella EEA (European Economic Area) come la Norvegia; (b) accordo bilaterale negoziato (come Svizzera, Turchia); (c) regole WTO (senza accordo speciale con l’UE).

La tabella seguente riassume le conclusioni riguardo all’impatto dei tre scenari sul volume degli scambi commerciali con l’UE. Le stime dell’impatto sugli investimenti diretti esteri sono state ricavate nel rapporto ipotizzandone la proporzionalità rispetto agli effetti sui flussi commerciali. I numeri potrebbero apparire sorprendentemente elevati; tuttavia, la letteratura stima che i flussi commerciali fra Regno Unito ed UE siano più alti rispetto a uno scenario WTO di almeno il 60%, con alcune stime che arrivano a superare il 100%7.

La fase due dell’analisi consente al governo inglese di produrre anche delle stime di impatto sul PIL. La deviazione dallo scenario base su un orizzonte di 15 anni è valutata da un minimo di -3,4- 4,3% (scenario EEA) a un massimo di -5,4-9,5% nello scenario WTO. Tradotto in scarto di tassi annui medi di crescita, la differenza è pari a -0,2% nello scenario più favorevole e arriva a superare il -0,5% nello scenario più negativo.

Le conseguenze per l’Unione Europea

Le implicazioni di voto anti-europeo al referendum inglese sono dibattute. Da una parte, non si può escludere che il successo degli euroscettici inglesi spinga altri movimenti contrari all’UE a sfruttare il lancio mediatico per proporre iniziative analoghe in altri Paesi, più come risposta populista alla crescita dei flussi migratori che in opposizione alla legislazione comunitaria o ai trasferimenti al bilancio dell’UE. Da questo punto di vista, è più facile che l’emulazione riguardi movimenti euroscettici di destra piuttosto che di sinistra. In quasi tutti i Paesi dell’UE sono presenti partiti di destra che potrebbero cercare di emulare un eventuale successo di UKIP e Conservatori euroscettici, alcuni dei quali hanno già catturato una quota rilevante del consenso:

– alle elezioni politiche francesi del 2017 è probabile che il Front National arrivi al ballottaggio, potenzialmente come primo partito del Paese; tuttavia, il sistema elettorale francese rende difficile la conquista della maggioranza assoluta a partiti estremisti, come si è visto recentemente alle elezioni amministrative;

– in Olanda, il PVV da tempo ha riunito il tema del contrasto all’immigrazione con quello dell’uscita dall’UE. I sondaggi prospettano alle elezioni di inizio 2017 un balzo al 37%, che lo renderebbe il primo partito del Paese;

– in Italia, sia il Movimento 5 Stelle, accreditato di circa un quarto dei consensi, sia la Lega Nord, ormai il maggiore partito di destra, hanno posizioni euroscettiche. Al momento, però, le prossime elezioni politiche sono previste soltanto nel 2018, e se saranno anticipate probabilmente sarà perché il maggiore partito di Governo ritiene di poterle vincere.

Perché l’effetto traino del referendum inglese sia efficace, è necessario che le turbolenze successive al voto non siano eccessive e che i negoziati non si rivelino troppo penalizzanti. Questo rappresenterà un altro incentivo per diversi altri Stati dell’UE a non essere accondiscendenti nel negoziato con gli inglesi.

In contrasto con la tesi del ‘contagio’ politico, Paul De Grauwe8 ha sostenuto che l’uscita del Regno Unito dall’UE sarebbe positiva per l’Unione. A suo giudizio, la sconfitta al referendum non basterebbe a fermare i sostenitori della Brexit, che comunque continueranno a minare dall’interno l’UE. Su questo punto ha probabilmente ragione e, come si avvisava prima, è possibile che gli euroscettici inglesi possano ritentare la strada della consultazione popolare in futuro. Lo scenario migliore, secondo De Grauwe, è invece quello di vittoria del “Leave”, in cui il Regno Unito “deve bussare alle porte dell’UE per iniziare i negoziati di un accordo commerciale”, ma dopo aver perso la sua moneta di scambio. Alla fine, “l’UE sarà capace di imporre un trattato commerciale che non sarà molto diverso da quello che il Regno Unito ha oggi in qualità di membro”, ma con il Regno Unito ormai estromesso dai processi decisionali interni. Si potrebbe anche aggiungere che tale scenario indebolirebbe anche la posizione negoziale di altri Paesi resistenti all’integrazione europea, come Svezia, Danimarca e Polonia. La tesi di De Grauwe è attraente, ma probabilmente regge soltanto se sarà arginata la deriva populista scatenata dalla crescita dei flussi migratori, che ha tempi di evoluzione più rapidi rispetto al possibile futuro negoziato con il Regno Unito.

Ma come voteranno gli inglesi?

L’opinione pubblica è ancora profondamente divisa sul voto del 23 giugno. I numerosi sondaggi pubblicati mostrano un progressivo recupero del voto anti-europeo nel corso del 2016, con una transitoria retromarcia nella terza settimana di maggio, caratterizzata da un intensificarsi della comunicazione pro-UE, e un nuovo recupero negli ultimi giorni. Le percentuali medie sono sempre state più o meno a favore dell’UE, ma con uno scarto relativamente piccolo rispetto alla varianza dei sondaggi e alla quota di incerti.

Tre peculiarità dei sondaggi rendono la prevalenza del voto pro-UE molto fragile. Primo, i sondaggi online tendono a essere più favorevoli di quelli telefonici all’uscita dall’UE: non è assolutamente provato che i primi siano più affidabili, ma se ciò riflettesse una difficoltà delle interviste telefoniche a intercettare la base di consenso della campagna anti-UE, il divario fra i due campi sarebbe inferiore a quanto appare. Secondo, c’è il rischio che l’opinione pro-UE si traduca meno di quella anti-UE in voti effettivi: i sondaggi hanno evidenziato una prevalenza del voto anti-europeo soprattutto fra le persone più anziane e fra gli inglesi non residenti a Londra, la cui partecipazione al voto tende a essere più elevata, mentre il voto pro-UE è più solido fra i giovani, che normalmente sono meno propensi a recarsi a votare. Infine, la quota di indecisi (fra un minimo del 5% e un massimo del 18%) rimane elevata rispetto allo scarto fra “Remain” e “Leave”, che nella settimana 18-27 maggio è stato mediamente di 4 punti a favore di “Remain”.

La campagna del Governo per sottolineare i costi dell’uscita dall’UE ha toccato il culmine a maggio, con la pubblicazione di un rapporto sugli effetti economici di breve termine e una serie di interventi sui media che hanno sottolineato i presunti costi per le famiglie. Lo sforzo sembra aver pagato, ma lo spostamento delle percentuali, limitato a un paio di punti, non ha sciolto l’incertezza. Dal 27 maggio, il Governo deve astenersi da atti che possano influenzare il voto e la campagna pro-UE, quindi, potrebbe perdere un po’ di slancio. Il rischio è che la consultazione sia decisa a prescindere dai costi e benefici economici, ma sulla base di considerazioni emotive legate alla crescente avversione contro l’immigrazione: in effetti, le notizie sulla ripresa stagionale del flusso di migranti attraverso il Mediterraneo è stata seguita da un avanzata del “Leave” nei sondaggi. E, come detto, la sconfitta degli euroscettici non sancirà necessariamente l’accantonamento definitivo del progetto.

1 HM Government, The process for withdrawing from the EU, febbraio 2016. Conclusioni analoghe sono state raggiunte da altri commentatori: v. per esempio, Jean-Claude Piris, If the UK votes to leave: the seven alternatives to EU membership, Centre for European Reform, gennaio 2016.

2 HM Government, HM Treasury Analysis: the immediate economic impact of leaving the EU, Maggio 2016.

3 Simulazione effettuata mediane il Global Model di Oxford Economics.

4 A. Jamaleh, Forex G10 – GBP, Intesa Sanpaolo, 29 aprile 2016 e 13 maggio 2016.

5 HM Government, HM Treasury analysis: the long-term economic impact of EU membership and the alternatives, aprile 2016.

6 Un esempio è PwC, Leaving the EU: implications of the UK economy, marzo 2016, che aveva ottenuto un impatto al 2030 fra -1,2% (scenario EEA) e -3,5% (scenario WTO migliorato) per il PIL. Anche Oxford Economics ha adottato lo stesso approccio.

7 Alle pagg. 128-29 del rapporto del governo inglese viene fornita una serie di riferimenti bibliografici specifici.

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