Punti chiave: La competizione fra le banche centrali a rendere più dovish la loro politica monetaria non è ancora terminata; – La decisione della BCE di lasciare il rischio degli asset comprati in pancia alle banche centrali nazionali positiva per la sostenibilità del debito pubblico dei paesi periferici…
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A cura di Pierre Olivier Beffy, Chief Economist di Exane BNP Paribas
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Il QE della BCE dovrebbe avere un impatto contenuto sull’economia, ma le condizioni dei prestiti bancari sono già in miglioramento nei paesi periferici
È in corso una gara fra le banche centrali a colpi di politiche monetarie sempre più dovish. Ad eccezione della Banca Centrale del Brasile, che ha aumentato i tassi per combattere le pressioni inflazionistiche, nel corso di questa settimana diverse Banche Centrali (Canada, Egitto, Turchia, Perù, India e Danimarca) hanno tagliato i tassi per contrastare il calo del prezzo del petrolio. La reazione a catena non si è ancora conclusa in quanto anche altre Banche Centrali cercheranno di limitare l’impatto provocato dalla deflazione in altri paesi esportatori deprezzando a loro volta le proprie valute.
La decisione più aggressiva è stata presa dalla BCE, che giovedì scorso ha sorpreso gli analisti permettendo una significativa sovra-performance dei mercati azionari europei. Acquistando 60 miliardi di Euro al mese a partire da marzo 2015 fino a settembre 2016 (almeno), la portata del QE della Bce finirà per superare il trilione di Euro. Fatto ancora più importante, il programma di acquisti della BCE non ha una scadenza vincolante dato che l’istituto continuerà a comprare fino a quando non sarà evidente “un adeguamento permanente dell’andamento dell’inflazione”. In futuro saranno quindi possibili azioni ancora più aggressive e ciò conferma un forte impegno, simile a quello della BoJ, a fare “tutto il necessario” per combattere la deflazione.
Alcuni potrebbero vedere il bicchiere mezzo vuoto dato che l’80% del rischio degli asset acquistati rimarrà a carico delle banche centrali nazionali invece di esser mutualizzato in seno all’Eurozona. Teoricamente, tale scelta indica una politica monetaria frammentata e assenza di condivisione del rischio in caso di default di uno Stato appartenente all’Eurozona. Eppure, paradossalmente, questa soluzione avrà un impatto molto positivo sulla sostenibilità del debito dei paesi periferici.
Infatti, dato che il rischio associato agli asset acquistati rimarrà in pancia alle banche centrali nazionali, le entrate per i paesi che offrono un rendimento più elevato aumenteranno e di conseguenza la sostenibilità del debito pubblico dei paesi periferici migliorerà, in misura maggiore rispetto a quanto sarebbe avvenuto nel caso di condivisione del rischio. Ad esempio, se la Banca d’Italia acquistasse titoli di Stato italiani, il valore della cedola andrebbe al governo italiano. Per questo motivo, per ogni obbligazione sovrana acquistata dalla Banca d’Italia, il governo italiano emetterà debito ad un tasso di interesse praticamente pari a 0% e migliorerà quindi nettamente la sostenibilità del suo debito pubblico. Nel caso venisse invece applicato un meccanismo di condivisione del rischio, la cedola dell’obbligazione italiana verrebbe condivisa tra i membri dell’Eurozona in base alle quote di partecipazione nel capitale della BCE. In questo modo i paesi che offrono un rendimento minore, come la Germania, beneficerebbero di maggiori entrate monetarie derivanti dagli elevati rendimenti dei titoli di Stato dei paesi periferici.
Sebbene alcuni potrebbero ritenere inutile questa discussione, va ricordato che la riduzione del deficit di bilancio avvenuta nel Regno Unito tra il 2010 ed il 2013 è stata dovuta ai maggiori profitti che la BoE, in seguito all’acquisto di debito sovrano del Regno Unito, ha pagato al governo britannico. In USA, lo scorso anno la Fed ha restituito 100 miliardi di dollaro al governo degli Stati Uniti (pari a circa lo 0,6% del PIL). Riteniamo che il miglioramento dal punto di vista della sostenibilità del debito e la possibilità di lanciare una manovra di acquisto di asset concesse dell’opzione che vede il rischio degli asset acquistati rimanere in pancia alle banche centrali nazionali compensano l’impatto teoricamente negativo sul lungo termine dovuto all’assenza di condivisione del rischio.
Tutto sommato, il QE sovrano della BCE dovrebbe favorire la contrazione degli spread dei paesi periferici. Restiamo dell’idea che gli spread fra il bund Tedesco ed i titoli di Stato italiani e spagnoli dovranno registrare un ulteriore calo fino a raggiungere i 50 punti base entro l’estate. Non siamo convinti che il QE della BCE possa supportare in modo significativo la crescita dell’Eurozona e l’impatto che si avrà sull’inflazione è ancora da valutare. Tuttavia, quest’ultima mossa estende l’impatto, che si è avuto a partire dal 2012 e che è stato già di per se molto positivo, dell’OMT sui mercati sovrani e sull’economia. Il recente calo dei tassi di interesse sui prestiti bancari in Italia e in Spagna è incoraggiante e mostra come la BCE stia lentamente migliorando la trasmissione della sua politica monetaria all’economia dell’Eurozona. Per questo motivo, il QE della BCE permetterà un miglioramento ciclico dell’Eurozona ma sarebbe troppo ottimistico pensare che con questa mossa la BCE possa risolvere tutti i problemi strutturali dell’area.
Fonte: BONDWorld.it
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