GAM: È un momento di confusione per gli investitori, le coordinate dello scenario cambiano continuamente, i dati economici contrastano con le narrazioni, si fa strada la consapevolezza che le politiche monetarie resteranno restrittive un po’ più a lungo e i tassi di equilibrio saranno un po’ più alti.
A cura di Carlo Benetti, Market Specialist di GAM (Italia) SGR
“Una goccia d’acqua sale i gradini di una scala … a differenza delle altre gocce che cascano perpendicolarmente, in ottemperanza alla legge di gravità e alla fine fanno un piccolo schiocco, ben noto in tutto il mondo. Questa no: piano piano si innalza lungo la tromba delle scale …” Comincia così il racconto “Una goccia”, breve testo surreale di Dino Buzzati, una goccia d’acqua risale i gradini, sfida le leggi della fisica e per questo mette apprensione agli abitanti del palazzo.
È solo una goccia d’acqua, eppure inquieta coloro che ne avvertono il saltellio di là dall’uscio, toglie il sonno a coloro che, ai piani superiori, non sentono il suo sinistro “tic tic” e per questo si arrovellano, dove sarà, quando arriverà.
La confusione di questi mercati è la nostra goccia che sale, l’indecifrabilità dello scenario è causa di nervosismo, le parole d’ordine si avvicendano e si contraddicono, il soft landing diventa hard landing, la recessione è imminente, no, forse la si può evitare, scompare, poi riappare, però sarà più avanti nle tempo; l’inflazione scende, no non scende, perlomeno non scende abbastanza in fretta.
Nell’Eurozona l’inflazione rallenta lentamente, il valore di febbraio, su base annua, è stato 8,5%, era 8,6% il mese precedente. La sorpresa è stata però l’inflazione di base, quella al netto dei beni energetici e alimentari, che ha accelerato a 5,6% contraddicendo le attese di 5,3%. Anche l’inflazione assomiglia alla goccia di Buzzati, sale anziché scendere, inquieta, scuote la narrazione che vuole l’inflazione solo in discesa.
È una goccia che sale, e che inquieta, la persistente inversione della curva dei rendimenti negli Stati Uniti. Dagli anni Settanta ad oggi l’inversione tra le scadenze di due e dieci anni si è rivelata fino ad oggi affidabile ma di scarsa utilità per quanto riguarda il timing.
Come le famiglie felici di Tolstoj tutte le inversioni sono uguali ma, come le famiglie infelici, il tempo che trascorre tra l’inversione e la recessione è sempre diverso, si va dai quattro mesi ai due anni; l’inversione della curva non è di nessuna utilità neppure riguardo all’intensità della recessione.
Poi ci sono i consumatori americani, anche loro sembrano voltare le spalle alla narrazione prevalente. Febbraio è stato il secondo mese consecutivo in cui l’indice che ne misura la fiducia è sceso a 102,9, era a 106 in gennaio e le previsioni raccolte in un sondaggio di Bloomberg indicavano addirittura un aumento a 108,5.
Un’altra goccia che sale è il dubbio se valga la pena “combattere la Fed”. L’interventismo delle banche centrali ha ampliato il significato del vecchio adagio “don’t fight the Fed”. Quando esortò a “non contrastare la Fed”, Martin Zweig aveva in mente un concetto molto basilare, la Fed che abbassa i tassi aiuta i mercati, il contrario quando li alza.
Il protagonismo delle banche centrali ha dato un senso più complesso all’esortazione, ovvero è rischioso scommettere contro chi ha a disposizione uffici studi con fior di economisti e, soprattutto, una riserva di denaro pressoché infinita, non in cassaforte ma nelle stampatrici!
Eppure, nell’ultimo periodo la scommessa contro la Fed ha pagato premi generosi, i tassi salgono da mesi e da mesi i mercati crescono. Powell mette in guardia sulla durezza della lotta all’inflazione e i mercati non se ne danno per inteso.
Accadde anche nel 1996, quando a un convegno dell’American Enterprise Institute a Washington Alan Greenspan si poneva una domanda che sarebbe diventata iconica, qualche anno dopo il premio Nobel Robert Shiller la utilizzò per titolare un suo fortunato libro:
“Come facciamo a sapere quando l’esuberanza irrazionale avrà fatto lievitare indebitamente i prezzi, cosa che diviene soggetta a contrazioni prolungate e inaspettate, come nel caso del Giappone nel decennio scorso?”. Parole pesanti del banchiere centrale più “pesante” del mondo. Eppure, la correzione di Wall Street il giorno dopo si rivelò effimera, l’esuberanza irrazionale continuò per altri tre anni, la scommessa contro la Fed portò il Dow Jones a sfiorare il raddoppio.
Mettersi di traverso alla Fed sta tornando rischioso, i prezzi dei Fed Funds prezzano il livello del 4% a fine 2024, ma appena poche settimane fa i prezzi incorporavano l’ipotesi di tagli ai tassi già alla fine di quest’anno e proiettavano i tassi a 2,75%, la previsione era quella di un atterraggio morbidissimo dell’economia.
I condomini del racconto di Buzzati provano apprensione perché non sanno spiegare quel fenomeno curioso, fa paura quella goccia che sfida le leggi della fisica, che sfugge all’umana comprensione. Buzzati scrive anche che quella goccia “saliva le scale, positivamente”, in questo avverbio troviamo un utile indizio. Positivo deriva da “positum”, participio passato di “ponere”, porre, collocare. In origine la parola positivo non aveva connotazioni valoriali, non significava favorevole o vantaggioso.
Un fatto “positum” era solo un fatto concreto, reale, “posto”. Anche i fatti finanziari di questo periodo salgono “positivamente”, nell’accezione buzzatiana hanno materialità senza declinazioni di valore. Al contrario, le narrazioni che si rincorrono sembrano il tentativo di dare una spiegazione comprensibile a ciò che invece sfugge alla logica, di trovare e descrivere catene di relazioni causa-effetto.
Nel finale del racconto Dino Buzzati sorprende il lettore, la goccia che sale i gradini non ha alcun significato, non è una allegoria, non allude alla morte, al pericolo o all’inesorabilità del trascorrere del tempo: “Niente affatto, signori: è semplicemente una goccia, solo che viene su per le scale … non ci sono doppi sensi, trattasi ahimè proprio di una goccia d’acqua”.
La ricerca di senso non funziona sempre, dalla pandemia in qua è stato un lungo festival della fallacia narrativa che, scrive Nassim Taleb “sottolinea la nostra limitata capacità di osservare sequenze di fatti senza aggiungervi una spiegazione oppure, il che è lo stesso, senza imporre loro un collegamento logico, una freccia di relazione”.
La storia non è deterministica, tantomeno sono deterministici i mercati finanziari; le vicende “salgono positivamente”, la loro concretezza esige altrettanto realismo. Se gli abitanti del palazzo provano paura per quel fenomeno inspiegabile, nei mercati finanziari non è ammessa paura per l’incertezza che ne è condizione ontologica.
Guardiamo allora i fatti con realismo. Sugli ultimi dati di inflazione si fa più complicato il lavoro delle banche centrali, il tasso terminale della Federal Reserve è salito a 5,4%, a Francoforte c’è spazio per altri 150 punti base nei prossimi mesi, l’obiettivo è il livello 3,5%.
Anche in Europa l’inflazione si fa “appiccicosa”, resistente, i prezzi dell’energia pesano meno ma non diminuiscono i costi dei servizi. Christine Lagarde è stata chiara, “l’inflazione è un mostro che dobbiamo colpire sulla testa”, è molto probabile che da qui a due settimane la Banca Centrale Europea aumenterà i tassi di 50 punti base.
A metà mese conosceremo l’inflazione di febbraio negli Stati Uniti, i verbali dell’ultima riunione del Comitato della Fed che governa i tassi confermano la volontà dei suoi membri a proseguire con determinazione l’obiettivo di riportare l’inflazione verso il 2%, sia pure riconoscendo la possibilità di mitigare l’intensità degli interventi. Il 2022 è stato l’anno del “higher”, dei tassi più alti, il 2023 sarà l’anno del “longer”, le politiche severe dureranno più di quanto si immaginava.
Realisticamente, meglio non seguire le narrazioni ma, semmai, di rivalutare le aspettative di medio termine sul costo del capitale, di prepararsi a una politica monetaria rigorosa ancora per un po’ di tempo e a tassi di equilibrio più alti. Il realismo suggerisce cautela ma non rassegnazione. La scorsa settimana abbiamo parlato dell’Europa: i prezzi incorporano gli incrementi attesi della BCE e la possibilità di un allentamento dei tassi dall’altra parte dell’Atlantico, ne emerge il valore relativo del Vecchio Continente.
I flussi di capitali sono tornati anche verso i mercati emergenti, “i venti contrari che hanno colpito le azioni dei mercati emergenti nel 2022 si stanno rapidamente trasformando in venti di coda” scrive Tim Love di GAM Investments. Si stanno delineando alcuni driver ciclici favorevoli per le azioni dei paesi emergenti, ne parleremo nelle prossime settimane e, soprattutto, ne parleremo al Roadshow di GAM delle prossime settimane, ci vedremo a Padova, a Roma e a Milano.
Fonte: AdvisorWorld.it
Iscriviti alla Newsletter di Investment World.it
