GAM : “Le foglie morte cadono a mucchi come i ricordi e i rimpianti”.
A cura di Carlo Benetti, Market Specialist di GAM
L’autunno sfuma i colori, le foglie cadono lente, il foliage dei boschi accompagna l’anno che muore e, nei mercati finanziari, la volatilità scolora le certezze.
Eppure, la malinconia autunnale mal s’attaglia ai mercati: novembre è tradizionalmente un mese amico degli investitori, segnato nel corso del tempo da un ricorrente bias rialzista, forse per l’attesa fiduciosa del rally natalizio.
La settimana appena trascorsa è stata densa di appuntamenti e di notizie che hanno rinfrancato l’umore degli operatori.
Il primo spunto è venuto dalla vittoria di Javier Milei nelle elezioni legislative in Argentina. Il rafforzamento parlamentare del presidente è stato interpretato come un via libera al suo programma economica, i prossimi appuntamenti dell’agenda di governo saranno nelle riforme del lavoro e del fisco. I massicci acquisti subito scattati sui titoli governativi hanno spinto i prezzi verso l’alto. Il peso invece, dopo la fiammata iniziale, ha ritracciato a causa della perdurante incertezza sul futuro della politica di controllo del tasso di cambio e sulle riserve di valuta estera, diminuite per il sostegno fornito alla valuta. Gli analisti ritengono che la divisa argentina sia sopravvalutata, sostenuta dagli aiuti del Fondo Monetario e dalle recenti linee di credito fornite dagli Stati Uniti.
La settimana scorsa si sono tenute le riunioni della Federal Reserve, della Banca Centrale Europea e della Banca del Giappone, un trittico privo di sorprese, il taglio di un quarto di punto della Federal Reserve era ampiamente previsto così come l’inazione degli altri due istituti centrali.
Non è stata una sorpresa neppure il favore di Stephen Miran a un taglio più consistente. La sorpresa semmai è venuta dal registro comunicativo adottato da Powell nella conferenza stampa, il taglio previsto a dicembre è tutt’altro che nelle carte. Gravano le preoccupazioni sull’inflazione, il taglio di dicembre dipenderà principalmente dall’andamento dei prezzi dei beni sugli scaffali e dal mercato del lavoro. Il tasso di disoccupazione è salito dal 4,2% al 4,3%, ma rimane nella parte bassa della sua media storica. La probabilità che a dicembre vi sia un nuovo taglio è scesa al 61% dal 92% del giorno prima della conferenza stampa.
“Cosa fai quando guidi nella nebbia? diminuisci la velocità” ha detto Powell. La battuta era riferita al ritardo nella pubblicazione del rapporto sull’occupazione di ottobre, causato dallo “shutdown” degli uffici federali.
Nella battuta di Powell, in filigrana, si legge anche il riferimento alla cautela che cresce all’interno del Board. La presidente della Fed di Dallas Lorie Logan e la presidente della Fed di Cleveland, Beth Hammack, non hanno diritto di voto ma hanno comunque dichiarato che avrebbero preferito vedere invariati i tassi di interesse. Di opinione diversa Chris Waller, tra i candidati alla successione di Powell, favorevole a proseguire la politica dei tagli, “la nebbia può suggerirti di rallentare, ma non ti dice di accostare sul lato della strada”.
In definitiva, le divisioni all’interno del Comitato che governa i tassi sono causate dall’incertezza alimentata dalle politiche di Trump e, nel non detto, dalle avvisaglie sulla possibile subordinazione dell’istituto centrale alle indicazioni dell’Amministrazione.
Il timore dei mercati verso questa eventualità lo si riconosce nel differenziale tra i tassi a due anni e quelli a scadenza più lunga, una Fed meno indipendente renderebbe meno credibile il controllo sull’inflazione. Julian Howard di GAM Investments ha recentemente ricordato che “quando il 6 maggio 1997 venne annunciata l’indipendenza della Bank of England, il mercato dei Titoli di Stato scontò rapidamente un calo dell’inflazione negli anni successivi”.
Nessuna sorpresa neppure da Firenze.
La Banca Centrale Europea ha tenuto il suo meeting periodico nel (incantevole) capoluogo toscano e, per la terza volta di seguito, ha mantenuto i tassi fermi al 2%. Purtroppo, non ci sono state soprese neppure nella conferenza stampa di Christine Lagarde. La presidente ha ripetuto il mantra delle decisioni prese “volta per volta”, in base alla qualità dei dati economici. Dichiarazioni che rivelano la contraddizione di prendere decisioni di politica monetaria, che avranno effetti nel sistema economico solo dopo un congruo intervallo di tempo, sulla base di dati economici di congiuntura. Inoltre, decidere la politica dei tassi “volta per volta in base ai dati” è anche un’ammissione di rinuncia alla chiarezza, la politica delle mani libere attribuisce alla banca una enorme discrezionalità nell’interpretazione dei dati ma, nello stesso tempo, priva i mercati della “forward guidance”.
Per Donato Masciandaro, economista esperto di questioni monetarie, le frasi di Lagarde sono “espressioni economicamente senza senso” e quando la presidente afferma che siamo “in a good place”, si tratta di una “frase intraducibile”, scrive il professore, “come ogni espressione priva di sostanza”.
Nel nostro piccolo, pensiamo che l’economia europea non sia “in a good place”, la Francia è alle prese con serie questioni di equilibrio nelle pubbliche finanze, l’economia tedesca non è cresciuta nel terzo trimestre e continua a flirtare con la minaccia della stagnazione in attesa che, nei prossimi mesi, arrivino al sistema gli stimoli promessi dal governo.
Ciò nondimeno, in questo ultimo scorcio d’anno si avvertono segnali di ripresa, nel terzo trimestre il Pil dell’Eurozona è aumentato dello 0,2%, la crescita annualizzata è stata dello 0,9%, rispetto allo 0,5% del secondo trimestre, dati leggermente superiori alle attese. L’appuntamento con la ripresa è al 2026, quando si dovrebbero avvertire gli effetti degli aumenti di spesa del governo tedesco nella difesa e nelle infrastrutture (vedi L’Alpha e il Beta del 6 ottobre scorso “Berlino, storie di falchi e di colombe”).
Rinunciando a guidare le aspettative del mercato, Lagarde e i suoi colleghi del Board non aiutano neppure loro stessi, la “forward guidance” è diventato, dagli anni della Grande Crisi Finanziaria, uno strumento di policy efficace e poco costoso. La “forward guidance” riduce l’incertezza, rende meno enigmatica la politica monetaria, ancora le aspettative d’inflazione e rafforza la credibilità della banca centrale che comunica con chiarezza la direzione intrapresa. Ad esempio, nel 2011 e nel 2012 la Federal Reserve promise di mantenere i tassi “vicino allo zero almeno fino a metà 2015”, dichiarazioni che stemperarono il nervosismo dei mercati e sostennero gli investimenti a lungo termine.
Anche la Bank of Japan ha lasciato invariato il tasso a 0,5%, ha mantenuto la previsione che l’inflazione “core” passerà nel 2026 a 1,8%, la crescita del PIL nel 2026 e 2027 sarà rispettivamente di 0,7% e dell’1%. La variabile da seguire sarà l’andamento dello yen, la debolezza della valuta mette pressione alle importazioni e potrebbe alimentare l’inflazione. In ogni caso, pur mantenendo una stance accomodante, la Banca del Giappone si prepara all’aumento dei tassi, è una questione di “quando”, non di “se”.
Infine, due parole sull’accordo quadro tra Cina e Stati Uniti, il terzo dal Liberation Day.
La minaccia di tariffe addizionali fino al 100% a partire dal 1° novembre sui prodotti cinesi non ha fatto molta strada, sono bastate le pressioni degli agricoltori americani e la Cina che ha ricordato con ruvidezza il sostanziale monopolio delle terre rare.
Stati Uniti e Cina hanno quindi convenuto di sospendere qualsiasi misura restrittiva per un anno: la Cina revoca la sospensione sulle esportazioni dei metalli indispensabili all’industria tecnologica e ricomincerà ad acquistare soia americana, Trump abbandona l’idea di dazi al 100%, riduce parte dei dazi attuali e allenterà alcuni controlli sull’esportazione di chip avanzati.
La tregua è utile a Trump che l’anno prossimo affronterà le elezioni di metà mandato, ed è utile alla Cina che ha bisogno delle migliori condizioni per il suo export, il mercato interno non è in grado di assorbire gli eccessi produttivi e l’escalation commerciale tra le due più grandi economie del mondo avrebbe conseguenze sull’intera economia mondiale.
Le guerre commerciali sono tutt’altro che facili da vincere, soprattutto contro un concorrente che gioca allo stesso livello: chissà se Trump ha cambiato idea rispetto a quel celebre tweet del marzo 2018, la Cina reagisce e usa con scaltrezza il suo controllo sulla lavorazione di quella manciata di minerali di cui il settore tecnologico americano non può fare a meno.
Certo, è solo una pausa in un confronto destinato a durare nel tempo, una soluzione definitiva tra Stati Uniti e Cina è assai lontana, la loro competizione è totale, va dalla tecnologia alla sicurezza, dalle catene della fornitura ai monopoli di fatto sui materiali più critici. La guerra fredda tra Stati Uniti e Cina dunque continuerà e se Trump vuole scoraggiare o contenere il mercantilismo cinese, dovrà ammettere di aver bisogno di alleati e di una strategia del tutto diversa.
In definitiva, questo autunno dei mercati si presenta nei colori cangianti della volatilità, dell’attesa, delle pause. Sono in modalità “attesa” la Federal Reserve e la Banca Centrale Europea, sia pure con registri diversi e nelle differenze del ciclo economico. Nessuna delle due si impegna, entrambe rimandano al futuro le calibrazioni delle politiche, facendole dipendere da nuovi scenari a loro volta cangianti. Abbiamo ricordato sopra che anche l’accordo tra Trump e Xi è tutt’altro che risolutivo, tregua che fa guadagnare tempo e di cui i mercati approfittano. Le dinamiche del lavoro americano, i consumi e l’inflazione restano le grandezze da tenere d’occhio, l’altra grande variabile è nelle attese sugli utili delle società tecnologiche, se qualcosa dovesse andare storto, e deludere, l’effetto domino sui mercati potrebbe essere doloroso.
La storia dei mercati e la letteratura finanziaria ci dicono che la partecipazione strutturale ai mercati azionari funziona, che il lungo termine smussa i picchi e premia i capitali pazienti per cui, “don’t stop the music”, non fermare la musica.
Inoltre, tenuto conto della persistenza degli elevati livelli di incertezza, scegli con attenzione la playlist: i portafogli più efficienti sono quelli diversificati con strumenti e classi di attivo a bassa correlazione (attività in cui emerge il valore della consulenza professionale).
Le azioni americane sono spinte dall’innovazione ma sono costose, più attraenti le valutazioni dei listini europei dove, al netto delle difficoltà generali, si possono riconoscere interessanti storie settoriali. I Mercati Emergenti, lo abbiamo ricordato poche settimane fa, beneficiano della debolezza del dollaro e della tregua commerciale siglata da Cina e Stati Uniti (vedi L’Alpha e il Beta del 8 settembre 2025).
Fonte: InvestmentWorld.it
Iscriviti alla Newsletter di Investment World.it
