Il Punto : BCE: l’orizzonte della forward guidance si sta accorciando. Alcune risposte della presidente Lagarde segnalano che a marzo potrebbe forse essere decisa un’accelerazione del percorso di riduzione degli acquisti netti, se vi sarà un’evoluzione significativa dello scenario previsionale.
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– Il comunicato stampa pubblicato dalla BCE dopo la riunione di politica monetaria è immutato rispetto a dicembre, ma alcune risposte della presidente Lagarde segnalano che a marzo potrebbero essere decisi dei cambiamenti, se vi sarà un’evoluzione significativa dello scenario previsionale, e che l’orizzonte della forward guidance si è accorciato.
– Il momento più rilevante della conferenza stampa è stato durante la sessione di domande e risposte, e va contro le attese: si pensava che la BCE avrebbe ancora frenato le aspettative, nelle more di un aggiornamento dello scenario che sarebbe arrivato il 10 marzo. Alle due domande sulla possibilità che i tassi ufficiali vengano alzati nel 2022, come i mercati scontano, Lagarde ha evitato di ripetere quanto in passato aveva affermato, cioè che ciò fosse improbabile alla luce della forward guidance. Il cambiamento è stato giustificato affermando che la precedente valutazione era “condizionata” e che le “condizioni sono cambiate”. La Presidente si è limitata a ribadire i due vincoli sulla strada del rialzo dei tassi:
* il rialzo dei tassi richiede che siano soddisfatte le condizioni sull’andamento dell’inflazione prevista (che deve convergere e restare al 2%; ora è a 1,8% nel 2023-24) e sull’inflazione sottostante osservata (che deve essere coerente con la convergenza al 2% nel medio termine);
* prima del rialzo dei tassi devono essere fermati gli acquisti netti di titoli PEPP/APP (che ieri la BCE ha ribadito di voler continuare almeno fino a ottobre).
– La ritrovata reticenza di Lagarde sullo scenario dei tassi va letta in congiunzione con i ripetuti avvisi che il 10 marzo il Consiglio direttivo effettuerà un riesame approfondito delle prospettive, dal quale potrebbero forse scaturire anche modifiche al sentiero precedentemente annunciato per gli acquisti netti (possibilità a cui è stato indirettamente fatto cenno). L’accento posto sulla riunione di marzo indica che il dibattito interno si è fatto più acceso, e che l’opposizione al piano di dicembre non consente più alla Presidente di assumere impegni sullo scenario che vadano oltre l’immediato futuro. Tuttavia, è incomprensibile che il piano di uscita venga messo in dubbio senza fissare dei paletti e precisare quali aspetti saranno cruciali per definire la direzione.
– Per il momento, l’analisi economica conferma la previsione di calo dell’inflazione nel corso del 2022, sottolinea che la sorpresa al rialzo è dovuta soltanto a energia ed alimentari freschi e parla di rischi al rialzo per l’inflazione rispetto allo scenario di dicembre, “soprattutto nel breve termine”. Inoltre, viene ancora confermato che l’andamento dei salari è ancora molto moderato. Il rischio che a marzo e giugno le previsioni di medio termine sull’inflazione si muovano ancora verso il 2% non è tanto legato allo shock energetico, ma semmai al calo della disoccupazione al 7%: il rafforzamento del mercato del lavoro potrebbe spingere al rialzo le previsioni di medio termine sulla dinamica salariale e sul costo del lavoro. Più difficile è valutare se e quando sarà soddisfatta la condizione retrospettiva sull’inflazione sottostante: sappiamo che molte misure di inflazione sottostante sono salite, perché lo ha detto la BCE stessa, ma pure che la BCE dovrà valutare se l’aumento è persistente.
– Supponiamo che le proiezioni di marzo o giugno certifichino che le condizioni per il rialzo dei tassi sono vicine a essere soddisfatte: di quanto potrebbe essere anticipata la chiusura dell’APP, in modo da evitare di legarsi le mani troppo a lungo? E quando? Con la formulazione attuale dell’indirizzo, essi proseguirebbero fino a ottobre incluso, e ci aspettavamo che continuassero fino al primo trimestre 2023. Il Consiglio potrebbe decidere di ridurli a 20 miliardi mensili già nel terzo trimestre per fermare tutto dopo il 30 settembre. L’impatto di mercato sarebbe modesto: l’offerta netta da assorbire sul mercato passerebbe da -35 a +7 miliardi nel secondo semestre 2022. In questo modo, la BCE avrebbe la strada libera per alzare i tassi il 27 ottobre o il 15 dicembre. Siamo però scettici che un annuncio del genere sia fatto a marzo, appena tre mesi dopo l’annuncio del piano attuale e alla vigilia della chiusura del PEPP: più facile che, eventualmente avvenga il 9 giugno.
– I mercati scontano ora 42pb di rialzo entro il 15 dicembre, con un primo rialzo già prezzato l’8 settembre (+23pb). Ciò significa chiudere l’APP a giugno o luglio, dichiarando le condizioni per il rialzo dei tassi come realizzate il 9 giugno. Per ora continuiamo a ritenere più probabile un rialzo dei tassi nel 2023, sulla base di previsioni di riduzione dell’inflazione nel corso del 2022, con scenario di rischio più plausibile quello di primo rialzo a fine ottobre o metà dicembre.
Bank of England: dopo essere stata la prima Banca centrale del G7 ad alzare i tassi nell’era pandemica lo scorso dicembre, la BoE ha deciso un secondo rialzo da 25 punti base del tasso di riferimento. Ci aspettiamo altri tre rialzi da 25pb quest’anno.
– La BoE ha alzato i tassi, come da attese, da 0,25% a 0,50%, ma con una maggioranza stretta, di 5 membri su 9 (4 avrebbero preferito un rialzo più ampio, di 50pb). Per quanto riguarda il programma di acquisti, la Banca centrale ha annunciato l’immediata cessazione del re[1]investimento dei titoli che giungono a scadenza, indicando un programma per la vendita dei corporate bond che dovrà giungere a completamento attorno alla fine del 2023. La vendita dei titoli di Stato partirà invece solo dopo che il bank rate avrà raggiunto almeno l’1,00%. La BoE ha comunque ribadito che lo strumento chiave per l’aggiustamento di policy rimane il bank rate.
– Nel MPR aggiornato sono state riviste al ribasso le previsioni di crescita (da 5% a 3¾% quest’anno e da 1,5% a 1¼ % il prossimo) e al rialzo quelle di inflazione (da 3,5% a 5¾% per la fine di quest’anno e da 2¼% a 2,5% per la fine del prossimo), e qui si riassume il messaggio principale che la BoE intende veicolare: l’inflazione è salita e salirà più del previsto, per cui è necessario alzare i tassi e rimuovere progressivamente il QE per riportarla a target, ma la crescita sarà più debole delle attese, sia a causa dell’effetto negativo sulla domanda della più elevata inflazione sia per il venir meno delle misure di sostegno delle politiche monetaria e fiscale che erano state introdotte per fronteggiare lo shock pandemico.
– Come ha spiegato Bailey, non bisogna pertanto pensare che il ciclo di aggiustamento sarà una restrizione poderosa: “nei prossimi mesi sarà probabilmente necessaria un’ulteriore modesta restrizione monetaria”, ma “sarebbe un errore… assumere che i tassi siano ora inevitabilmente su una lunga marcia al rialzo”. Il mercato, infatti, ha ridimensionato le attese di rialzo dei tassi, togliendo approssimativamente un rialzo di 25pb da qui a metà dell’anno prossimo, assestandosi su un totale di cinque rialzi, di cui quattro quest’anno.
– A nostro avviso, la BoE potrebbe attuare altri tre rialzi di 25pb quest’anno (a maggio, agosto e novembre) e uno/due l’anno prossimo, avviando il programma di dismissione dei titoli di Stato tra la fine di quest’anno e l’inizio del prossimo. Il livello particolarmente elevato dell’inflazione attesa (5¾% a fine anno, ma passando per un picco a 7¼% in aprile) rende infatti necessaria una sequenza di rialzi “rapida” concentrata su quest’anno, visto che lo strumento del bank rate è considerato prioritario rispetto allo smantellamento del QE.
– Tuttavia, alla luce delle più recenti dinamiche dei prezzi energetici, l’incertezza dello scenario è inusualmente elevata e la BoE aggiornerà di riunione in riunione la valutazione dello scenario di inflazione, anche perché nel MPR di febbraio ha utilizzato un’assunzione piuttosto “forte” per le previsioni di crescita e inflazione, ovvero un profilo dei prezzi dell’energia in linea con i futures da qui a 6 mesi, ma costante successivamente, laddove i futures incorporano un calo dei prezzi al di là del breve periodo. L’impiego di tale assunzione certifica una scelta di tipo prudenziale da parte della BoE, volta a dare priorità, ora, al rischio inflazione (che viene infatti giudicato verso l’alto) nel trade-off con la crescita. Se però il quadro generale dovesse modificarsi, rendendo più plausibile lo scenario di successivo calo dei prezzi energetici, la BoE potrebbe alleggerire il proprio intervento (eventualmente limitandosi a due rialzi quest’anno, con avvio verso fine anno del programma di vendita dei titoli di Stato).
Fonte: BondWorld.it
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