Il Punto: Difficile situazione politica italiana

Finora la crisi politica italiana ha inciso in misura relativamente contenuta sulle quotazioni del  debito e non ha impedito uno spettacolare  decoupling di Spagna, Irlanda e Portogallo dal  mercato italiano. Sarebbe però avventato pensare che qualsiasi sviluppo sia indifferente, e che il  rischio di contagio sia del tutto superato. ……

Finora la crisi politica italiana ha inciso in misura relativamente contenuta sulle quotazioni del  debito e non ha impedito uno spettacolare  decoupling di Spagna, Irlanda e Portogallo dal  mercato italiano. Sarebbe però avventato pensare che qualsiasi sviluppo sia indifferente, e che il  rischio di contagio sia del tutto superato.

La  difficile situazione politica italiana rappresenta la maggiore minaccia potenziale per una  soluzione alla crisi del debito, surclassando i difficili negoziati sul programma di aiuti a Cipro, la  revisione del programma sulla Grecia (anche questa volta molto turbolenta) e le sfide del  ribilanciamento macroeconomico in Spagna e Portogallo. Certamente, le ripercussioni sono state  finora contenute da fattori locali e sistemici, già ricordati sul Weekly Economic Monitor  immediatamente dopo il voto: lo stadio avanzato della correzione fiscale italiana, il basso livello  delle emissioni nette previste quest’anno, la possibilità (nel caso che la domanda venga meno) di  accedere al sostegno di ESM e BCE. Ciò spiega perché fino ad oggi i mercati hanno assorbito  con variazioni relativamente contenute dei prezzi l’incertezza post-elettorale.

L’aspetto più interessante della reazione alla crisi politica italiana è l’assenza totale di fenomeni  di contagio. Sicuramente la disponibilità di meccanismi di salvaguardia ha fatto la differenza.  Tuttavia, pure in questo caso, un ruolo importante nel sostenere la fiducia degli investitori è  stato svolto da fattori locali: 

1.  in primo luogo, gli investitori sono confortati dai segnali che la strategia di correzione fiscale  della Spagna nel 2012 ha funzionato molto meglio di quanto si temesse. In effetti, il debito  spagnolo non ha minimamente risentito delle tensioni italiane: il rendimento del titolo  decennale è sceso dal 5,13% il giorno del voto italiano al 4,87% attuale. La performance del  mercato locale pare sostenuta da flussi esteri di investimento, come testimonia la continua e  ampia riduzione delle passività nette del  Banco de España nei confronti del resto  dell’Eurosistema (308 mld a fine febbraio, 25 meno che a gennaio).
2. La rinegoziazione delle promissory notes utilizzate dall’Irlanda per la ricapitalizzazione delle  banche ha ridotto il fabbisogno finanziario del Tesoro irlandese. Anche per questo il 13  marzo l’Irlanda ha collocato ben 5 miliardi di obbligazioni decennali a un rendimento di poco  superiore al 4%, ampiamente sotto i livelli pagati dall’Italia.

3. Un altro fattore che riduce il rischio di allargamento della crisi è la flessibilità della Commissione  Europea in merito agli obiettivi fiscali per il Portogallo: sembra probabile la concessione di un  anno in più, che renderebbe più credibile lo sforzo fiscale richiesto nel 2013-14 ed eliminerebbe  i rischi che il programma si incagli proprio ora che l’80% dei fondi è già stato erogato. 

Nessun problema, quindi? Sarebbe avventato affermarlo. Gli scricchiolii della domanda di titoli di  Stato emersi nelle ultime aste e l’andamento delle passività nette di Banca d’Italia verso il resto  dell’Eurosistema (che sono tornate a peggiorare in febbraio, diversamente che in Spagna)  avvisano che gli investitori sono sì più tolleranti, ma non indifferenti. Anche se molti degli scenari  ipotizzabili potrebbero alla fine risultare del tutto accettabili,  la stabilità non è assicurata  indipendentemente dalle scelte politiche sull’assetto di Governo. Ci sono soglie che non  potranno essere superate senza danni: ad esempio, la fiducia potrebbe rapidamente venire  meno se nell’ipotesi di ritorno alle urne si profilasse il successo di forze dichiaratamente contrarie  al rispetto dei Trattati europei. In tal caso, infatti, verrebbe messa in dubbio la credibilità degli  stessi meccanismi di sostegno, che si basano su uno scambio fra aiuti, da una parte, riforme  macroeconomiche e disciplina fiscale dall’altra.

E che succederebbe all’area euro se a quel punto  l’appartenenza dell’Italia venisse messa in discussione? In tale scenario, anche il rischio di  contagio ad altri Paesi tornerebbe ad essere concreto, nonostante le OMT e i progressi compiuti  nel frattempo sul fronte del risanamento fiscale.

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