La BCE ha impresso una forte spinta ai mercati europei e al cambio con l’annuncio a sorpresa di un taglio dei tassi ufficiali di 10 punti base e il lancio, dopo la riunione del 2 ottobre, di un programma di credit easing tramite acquisti di ABS….
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(incluse le cartolarizzazioni di mutui ipotecari) e obbligazioni garantite emesse dalle IFM. Draghi ha lasciato aperta la porta a un’estensione delle misure quantitative in caso di ulteriori sorprese negative sul fronte dello scenario macro.
Continuiamo a ritenere che un QE rimane un evento con probabilità inferiore al 50% e che in ogni caso non arriverebbe prima di marzo-giugno 2015, ma dopo le mosse di settembre alla BCE non restano altri spazi di manovra.
La Banca Centrale Europea ha ampiamente superato le attese di mercato, prima annunciando una limatura dei tassi ufficiali di 10pb, e poi un programma di acquisti di titoli privati più ambizioso rispetto alle anticipazioni. Il tasso sulle operazioni principali di rifinanziamento, il tasso sui depositi e quello di rifinanziamento marginale calano rispettivamente a 0,05%, -0,20% e 0,30%. Ma la novità più rilevante è stata l’annuncio che la BCE lancerà nel mese di ottobre un programma di credit easing tramite acquisti di ABS (incluse le cartolarizzazioni di mutui ipotecari) (ABSPP) e obbligazioni garantite emesse dalle IFM (CBPP3). I dettagli e la quantità saranno annunciati entro due settimane.
Draghi ha specificato che la decisione non è stata unanime, ma vi era una “comoda maggioranza” a favore di tutte misure adottate.
Per quanto riguarda i tassi ufficiali Draghi ha specificato che non sono più possibili aggiustamenti tecnici e che il limite inferiore è stato toccato a tutti gli effetti. Le banche dunque non dovrebbero posporre la richiesta di fondi nelle TLTROs di settembre e dicembre scommettendo su un ulteriore calo dei tassi. Pensiamo che la BCE abbia deciso di limare ulteriormente i tasi ufficiali per rendere ancora più attraenti per le banche le TLTROs, tanto che la mossa è stata definita ‘tecnica’.
Per quanto riguarda il tipo di ABS che la BCE acquisterà, durante la conferenza stampa Draghi ha detto che saranno inclusi titoli esistenti e di nuova emissione; inoltre, ha dichiarato che saranno inclusi anche gli RMBS, fatto che amplia considerevolmente la platea dei titoli potenzialmente acquistabili. Per quanto riguarda la dimensione del programma, Draghi ha dichiarato che la BCE cerca di orientare significativamente il bilancio verso la dimensione del 2012 (3,1 trilioni di euro rispetto al più recente 2,0 trilioni), includendo però anche le TLTROs.
Comunque, ciò indicherebbe che la scala del programma potrebbe essere nelle intenzioni di qualche centinaio di miliardi di euro, e che non c’è intenzione di sterilizzarne gli effetti sulla base monetaria. Draghi ha specificato che lo scopo delle misure annunciate è quello di rendere le condizioni al credito più accomodanti e di potenziare l’impatto delle TLTROs.
Draghi ha indicato che i programmi ABSPP e CBPP3 completano il pacchetto di misure di giugno e dovrebbero contribuire a un significativo allentamento delle condizioni al credito.
Chiaramente la motivazione per le mosse di settembre è che alla BCE stava crescendo il disagio per il declino delle prospettive di crescita e delle aspettative di inflazione. Inoltre Draghi ha aggiunto che la sorpresa dai dati di inflazione negli ultimi mesi non è venuta solo dalle componenti esogene, ma anche da altri fattori che riflettono l’effetto delle risorse inutilizzate nell’economia. Tuttavia, Draghi ha precisato che la BCE non vede deflazione ma bassa inflazione per un periodo prolungato di tempo. Come avevamo anticipato, a settembre lo staff della BCE ha rivisto al ribasso le previsioni di crescita per il 2014 e il 2015 e la stima 2014 di inflazione allo 0,6%, ma le stime di inflazione 2015 e il 2016 sono state confermate a 1,1% e 1,4%. Inoltre, la BCE è ora più ottimista sulla crescita 2016 di quanto non fosse nel mese di giugno per effetto del ribasso dei tassi a breve e più lungo termine e del deprezzamento del cambio. Si noti che la BCE ha ancora una volta limato la stima di inflazione core nel 2014. I rischi per le prospettive di crescita sono giudicati ancora al ribasso.
Che cosa attendersi per il futuro? Draghi ha dichiarato che il Consiglio Direttivo è unanimemente favorevole “a fornire ulteriore stimolo monetario” qualora la ripresa vacillasse.
Ciò mantiene sul tavolo la possibilità che sia lanciato in futuro anche un programma di acquisti di titoli di Stato, se si concretizzassero i rischi al ribasso per le prospettive di crescita, giudicati in aumento dalla BCE. D’altronde, Draghi ha precisato che un QE è stato discusso nella riunione di settembre e che mentre alcuni membri del Consiglio si sono espressi a favore di misure più ampie, altri volevano fare di meno. Pensiamo che la BCE potrebbe ricorrere ad acquisti di titoli di Stato se le misure adottate finora dovessero risultare inefficaci per sostenere la ripresa verso la fine del 2014 e l’inizio del 2015, o se i tassi reali prendessero ad aumentare nei primi mesi del 2015, quando i mercati dovrebbero iniziare a incorporare più decisamente l’inizio di un ciclo di rialzi dei tassi negli Stati Uniti. Escludiamo però un annuncio in tal senso prima della fine del 1° trimestre 2015, in quanto la BCE vorrà valutare l’impatto delle complesse misure messe in atto da giugno a oggi e in particolare delle prime due TLTROs.
Draghi ha chiarito quanto detto nell’assai dibattuto intervento a Jackson Hole. La sua interpretazione autentica è che l’inflazione può essere riportata al 2% soltanto se si torna a generare crescita, e per questo è necessario che la politica monetaria sia aiutata dalla politica fiscale e dalle riforme. Per quanto riguarda il riferimento “molto dibattuto” alla flessibilità sul fronte della politica fiscale, Draghi ha specificato che deve essere intesa come la flessibilità consentita dalle norme vigenti all’interno dell’Eurozona, ma che un po’ di coordinamento tra gli Stati membri sarebbe auspicabile. Ci sembra, quindi, che una parte del Consiglio sia più pronta a intervenire con un QE anche in assenza di un supporto politico e che basterebbe un patto per le riforme strutturali.
Per quanto riguarda i tassi ufficiali, lo scenario più plausibile è che rimangano a zero almeno fino a tutto il 2016.
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