Il Punto: La BCE rimane pronta ad agire in caso di sorprese verso il basso sulla ripresa e/o sull’inflazione

La BCE rimane pronta ad agire in caso di sorprese verso il basso sulla ripresa e/o sull’inflazione. Un taglio del refi a consentirà di legare i tassi a previsioni di inflazione di medio periodo e segnalare che la politica monetaria BCE rimarrà…

accomodante più a lungo di quella della FED e della BoE. Draghi ha aperto sull’ammissibilità legale di un QE per contrastare il rischio di deflazione, ma continuiamo a ritenere  che si tratti di una misura estrema. La corte di Karlsrhue ha rimesso il giudizio finale sulla legalità delle OMT, autorità competente a legiferare in materia, la notizia è positiva per le scelte di politica monetaria della BCE.
La BCE ha confermato la  guidance sui tassi e l’impegno a ulteriori azioni decisive in caso di necessità. Il tono della comunicazione è stato, a nostro avviso, ben più accomodante di quanto non suggerisce la reazione dei mercati. L’EURO è schizzato a 1,362 da 1,3531 a inizio conferenza stampa. I tassi a due anni Bund e Periferici sono saliti all’incirca di 8 punti base. Il taglio del refi, che il mercato si aspettava già questo giovedì,  potrebbe arrivare a marzo ma molto dipenderà dall’evolvere dello scenario di crescita. Draghi ha specificato che il Consiglio ha concluso di avere un set informativo incompleto alla riunione e di voler attendere ulteriori dati per valutare l’evolvere della crisi dei Paesi emergenti, lo stato di avanzamento della ripresa dell’area euro e se la sorpresa sull’inflazione sarà confermata. La conferenza ha introdotto più di una novità di rilevo.

1) La BCE è apertamente preoccupata del rischio di un periodo prolungato di disinflazione. Revisioni alle stime di inflazione 2014-15 a marzo non sono escluse, ma per il momento Draghi non le ha date come assai probabili;
2) la BCE rimarrà in easing mode più a lungo di Fed e BoE. Questo era ampiamente atteso, ma verrà in un certo senso formalizzato a marzo quando la BCE pubblicherà le stime di crescita e di inflazione fino al 2016 e offrirà, quindi, un elemento più delfico alla  guidance legandola a una previsione di inflazione di medio periodo. La nostra attesa è che le stime BCE per il 2016 mostreranno ancora un’inflazione significativamente al di sotto del 2% e una crescita del PIL area euro al meglio all’1,6-1,7% e quindi segnaleranno la volontà della BCE a mantenere la politica monetaria accomodante più a lungo di Fed e BoE;
3) Draghi ha aperto sull’ammissibilità legale di un QE. E’ possibile che la BCE consideri acquisti di un paniere di titoli area euro pesati in base alla quota di ogni paese nel capitale BCE in modo da segnalare che l’operazione è in un certo senso neutrale rispetto alla politica fiscale paese e mira solo a contrastare il rischio di deflazione/disinflazione prolungata. Un programma di acquisto di titoli governativi non sarebbe in conflitto con le OMT in quanto queste mirano a  contrastare i rischi di deflazione derivanti dal rischio di “ridenominazione” associato all’uscita dall’euro di uno dei paesi membri;
4) Draghi ha indicato che la principale preoccupazione rimane la dinamica del credito ed ha fatto di nuovo riferimento ad un programma di acquisto di plain vanillia ABS. Per il momento, un programma di acquisto equity è escluso. Nel complesso continuiamo a ritenere che le scelte della BCE saranno determinate dall’evolvere dello scenario di crescita dal momento che al consolidarsi della ripresa anche il rischio di disinflazione prolungata dovrebbe rientrare. Il buffer di inflazione è comunque piuttosto esiguo a 0,7% basterebbe un ulteriore apprezzamento del cambio effettivo di 2,5% per lasciare l’inflazione area euro ancora al di sotto dell’1,0% fino al 2015 inoltrato. Azioni preventive non possono dunque escludersi, ma in una fase di ripresa ciclica la BCE vorrà ragionevolmente avere maggiore evidenza che la dinamica attuale  di inflazione vicino all’1,0% possa estendersi ancor a lungo. Nelle prossime settimane sarà opportuno monitorare: i) la dinamica dei cambi; ii) l’evoluzione della crisi dei Paesi emergenti; iii) le indagini di clima; iv) le attese di mercato; v) i dati reali (prossima settimana i dati di produzione industriale di dicembre e PIL 4° trimestre 2013).
Continuiamo a ritenere che in caso di sorprese su  crescita e inflazione la sequenza di mosse, in ordine di probabilità, potrebbe essere: i) un taglio del refi a marzo di 15pb, ma non del tasso sui depositi; ii) rimozione della sterilizzazione su SMP; iii) un’altra operazione di rifinanziamento a più lungo termine; iv) introduzione di un programma di  credit easing; ma date le difficoltà di implementazione e le differenze legislative e regolamentari all’interno dell’area non è escluso che la BCE possa optare per un programma di acquisto titoli governativi in base alla quota dei paesi membri nel capitale BCE, ma continuiamo a ritenere che si tratti di una misura estrema. E’ possibile che Draghi speri con l’introduzione delle stime di medio-lungo periodo e in un certo senso con una guidance rafforzata, di tenere sotto controllo i tassi anche oltre i due anni.

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