Italia: rivediamo a 0,6% la stima della crescita media annua 2019. Peraltro, continuano a prevalere i rischi al ribasso, in quanto tale stima dipende da una pronta riaccelerazione congiunturale di cui, per il momento, non vi è traccia. …..
a cura dell’ Ufficio Studi Banca Intesa SanPaolo
– Nelle ultime settimane, specie all’indomani del dato sulla produzione industriale di novembre dell’11 gennaio scorso, si è verificata una accelerazione nel processo, già in corso da mesi, di revisione al ribasso delle stime di crescita dell’economia italiana:
le più recenti revisioni sono arrivate il 18 gennaio da Banca d’Italia e il 21 gennaio dal Fondo Monetario Internazionale: entrambi gli istituti hanno tagliato sensibilmente la stima per l’anno in corso, a 0,6% (da 1% precedente), mantenendo un’ipotesi di riaccelerazione a 0,9% nel 2020 (stabile rispetto alla precedente stima nel caso dell’FMI, in calo dall’1,2% precedente nel caso della Banca d’Italia).
La Banca centrale ha sottolineato però che i rischi per la crescita sono al ribasso, e derivano dall’eventualità di un nuovo rialzo dei rendimenti sovrani, da un più rapido deterioramento delle condizioni di finanziamento del settore privato e da un ulteriore rallentamento della propensione a investire delle imprese.
Le stime di consenso sulla crescita dell’economia italiana nel 2019, dopo aver toccato un picco a 1,2% la primavera scorsa, sono poi calate prima marginalmente, poi in misura sensibile negli ultimi due mesi, arrivando a 0,5% a gennaio (fonte: Consensus Forecasts di Consensus Economics).
– La revisione delle attese sulla crescita media annua 2019 dipende in parte dalla debolezza dell’attività economica registrata a fine 2018. Il PIL dovrebbe aver fatto segnare la seconda contrazione consecutiva su base congiunturale nell’ultimo trimestre del 2018, stimiamo di -0,1% t/t, in linea con il dato precedente.
Ancora una volta, la flessione sarebbe dovuta all’industria, in presenza di un apporto sostanzialmente nullo dai servizi. Stimiamo un contributo positivo della domanda estera, più che compensato dal calo della domanda interna.
Su base annua, l’attività economica rallenterebbe da 0,7% a 0,3%, un minimo da quasi 4 anni. Nell’insieme del 2018, il PIL dovrebbe essere cresciuto di 0,9% (dato corretto per i giorni lavorativi), da 1,6% del 2017. La crescita “acquisita” per il 2019 sarebbe pari a -0,2%.
– Per capire ciò che può accadere in prospettiva, occorre individuare i fattori che hanno pesato sinora, e valutare se si tratti di fattori transitori o destinati a permanere anche nei prossimi trimestri.
Tuttavia, riteniamo possibile che il “freno” dovuto ai fattori esogeni possa ridursi nel tempo, consentendo una ripresa dell’export (che pensiamo possa tornare a contribuire positivamente alla crescita nel 2019, a differenza di quanto avvenuto l’anno scorso).
– Sul rallentamento del PIL visto nella parte finale dello scorso anno, ha influito però anche un fattore squisitamente domestico, ovvero l’aumento del rischio-Paese legato alla vicenda della Legge di Bilancio 2019, con l’impatto che ne è derivato sugli indici di fiducia, in particolare delle imprese, e sulle condizioni finanziarie.
In tal senso, il rientro delle tensioni successivo all’accordo raggiunto dal governo con la Commissione UE potrebbe indurre nei prossimi mesi un recupero di fiducia e una riduzione dell’incertezza.
Tuttavia, una certa dose di incertezza permane, derivante sia dalla scarsa prevedibilità delle politiche economiche, che dalla spada di Damocle degli aumenti di imposta previsti dalle clausole di salvaguardia dal 2020. Tale incertezza potrebbe continuare a pesare sulle decisioni di investimento delle imprese.
– Per quanto riguarda l’impatto sulla crescita delle misure previste nella Legge di Bilancio, conferiamo la nostra idea che l’effetto netto sia sostanzialmente nullo, visto che in pratica la manovra ha finanziato in deficit il mancato aumento dell’IVA (che a nostro avviso non era incorporato nelle attese degli operatori economici e da cui deriva perciò un impatto addizionale sulla crescita sostanzialmente trascurabile) e coperto tutti gli altri interventi espansivi.
– In conclusione, il nostro scenario di base ipotizza che il PIL torni a crescere su base congiunturale nel 2019, marginalmente nel 1° trimestre (+0,1% t/t) e più sensibilmente dal 2° trimestre (+0,3% t/t, anche per via dell’implementazione delle misure di sostegno al reddito delle famiglie più povere), mantenendo tale ritmo almeno anche nel 3° trimestre.
Ne deriverebbe una crescita media annua di 0,6% (in linea con le recenti indicazioni di Banca d’Italia e Fondo Monetario Internazionale), in deciso ribasso rispetto allo 0,9% della nostra stima precedente (che risultava, sino a qualche mese fa, inferiore al consenso).
Tuttavia riteniamo, come peraltro segnalato anche da Bankitalia e FMI, che tale scenario di base sia soggetto a consistenti rischi verso il basso.
Nel caso in cui l’attività economica risultasse stagnante nei primi tre mesi e in crescita di 0,2% t/t nei restanti trimestri, ne deriverebbe una crescita media annua di solo 0,2%.
La BCE inizia a mostrare preoccupazione per il drastico e persistente peggioramento dei dati economici europei, anche alla luce dei rischi non ancora dissipati sullo scenario futuro.
Il rischio di recessione viene giudicato molto basso, e nessuna decisione concreta è stata adottata.
Tuttavia, la BCE potrebbe adeguare lo stimolo monetario al peggioramento dello scenario, se necessario, per esempio annunciando nuove operazioni di rifinanziamento a lungo termine.
Cruciale sarà se e quando la crescita economica europea tornerà a riaccelerare.
– Alla riunione di gennaio, il Consiglio Direttivo della BCE ha dedicato la discussione allo stato di salute dell’economia area euro e alla valutazione dei rischi.
All’unanimità i membri del Consiglio hanno ritenuto appropriato rivedere i rischi da bilanciati a verso il basso.
I maggior rischi derivano da un quadro globale più incerto, dal rischio di no-deal Brexit e da fattori specifici paese quali il calo (da ritenersi temporaneo) della produzione di auto in Germania.
Se il Consiglio riconosce largamente i maggiori rischi verso il basso, è egualmente concorde nel valutare assai bassi i rischi di recessione, dal momento che le condizioni finanziarie restano ampiamente accomodanti, il mercato del lavoro continua a migliorare con riflessi sul costo del lavoro e, si spera, nel medio periodo sulla dinamica dei prezzi interni.
– La revisione dei rischi è un passaggio propedeutico nella prassi BCE per eventuali aggiustamenti all’orientamento di politica monetaria.
Tuttavia, Draghi ha spiegato che il Consiglio non ha discusso le implicazioni per le mosse future di politica monetaria alla riunione di gennaio e si riserva di farlo a marzo con le previsioni aggiornate alla mano e più dati che, si spera, chiariranno se il rallentamento è persistente o meno.
– Cosa succederà? La BCE naviga a vista. Draghi ha indicato che il Consiglio è diviso sulla persistenza del rallentamento.
Il Consiglio non ha alterato per ora il grado di fiducia in un rialzo dell’inflazione core nei prossimi mesi e di riflesso non ha modificato la guidance sui tassi che sappiamo essere “ state contingent ”.
Draghi ha affermato che se la crescita dovesse stabilizzarsi al di sotto del potenziale (1,5%) la convergenza dell’inflazione core sarebbe più lenta e forse più incerta.
Ma in quel caso il Consiglio sarebbe pronto ad aggiustare il grado di stimolo monetario in senso espansivo.
– Draghi ha assicurato che la BCE non manca di munizioni e ciascuno strumento verrà attivato a secondo delle contingenze, se si verificheranno.
Tra gli interventi possibili vi sono modifiche alla guidance sui tassi e i riacquisti, le operazioni a lungo termine e l’acquisto titoli.
– Data l’incertezza che circonda lo scenario macro è opportuno ragionare per scenari. Il nostro scenario centrale è di riaccelerazione della crescita al trend dal secondo trimestre. In media 2019, la crescita si assesterebbe tra l’1,2% e l’1,4%.
In questo scenario pensiamo che la BCE aspetterebbe fino a giugno per verificare se l’inflazione core muoverà verso l’1,5%.
Se così fosse pensiamo che la BCE cercherà di disfarsi del regime di tassi negativi in due mosse una a dicembre e uno a marzo. Al più il Consiglio limiterà i rialzi nel 2020 lasciando i tassi vicino a zero.
– In caso di crescita all’1,0% che sarebbe associata ad una stabilizzazione della dinamica congiunturale a 0,2% t/t, la BCE potrebbe modificare la guidance sui tassi per rinviare il 1° rialzo a un futuro più lontano, rischiando però di trovarsi con le mani legate.
Pensiamo che la BCE potrebbe scegliere di modificare la guidance sui reinvestimenti per segnalare che riacquisterà a pieno per un periodo più esteso dopo il primo rialzo dei tassi, sostanzialmente potrebbe indicare che il bilancio resterà invariato per il futuro prevedibile.
– È probabile che a marzo per garantire un’estensione di condizioni di liquidità agevolate al sistema o parti del sistema, la BCE annunci un’altra o più operazioni di rifinanziamento a lungo termine.
Draghi ha però spiegato che la “contingency” dovrebbe essere il rischio di mancata trasmissione dello stimolo monetario e non fattori specifici paese.
La riapertura del programma APP ci sembra assai poco probabile dal momento che la “contingency” che ha fatto convergere sull’acquisto di titoli pubblici è stato il rischio deflazione, che ad oggi non è nel radar e che si spera non si ripresenti.
Nel complesso con la riunione di gennaio, la BCE si è avvicinata alla posizione attendista della Federal Reserve. Disfarsi del regime di tassi negativi potrebbe diventare difficile, in questo contesto macroeconomico.
Brexit: il parlamento britannico sta cercando di togliere al governo il controllo del processo, iniziando con il forzare una richiesta di estensione dell’art. 50. I mercati paiono scommetterci, ma non sarà affatto facile.
E un’estensione per fare poi che cosa, visto non c’è convergenza su nulla? Il governo è ancora impegnato in un velleitario tentativo di compattare la maggioranza e di far rivotare l’accordo già bocciato dal parlamento.
Alla fine, il rischio di un’uscita senza accordo, il 29 marzo o qualche mese dopo, deve essere considerato molto alto.
– Dopo la netta bocciatura dell’accordo raggiunto con l’UE, si attendeva la presentazione di un piano alternativo da parte del governo britannico in occasione della dichiarazione della premier May, il 21 gennaio.
Ebbene, il piano B non esiste. La strategia del primo ministro è quella di sondare il parlamento per verificare quali modifiche al backstop per il confine irlandese sono necessarie per convincere gli euroscettici a cambiare idea e a votare a favore dell’accordo.
A quel punto, la speranza della May è che fra i moderati e i laburisti prenda il sopravvento la paura di un’uscita senza accordo, e che ciò induca un numero sufficiente di loro a votare a favore.
Pur salvando formalmente le apparenze, non è mai stato avviato un vero dialogo con gli altri partiti per valutare opzioni alternative: tutte sono state categoricamente escluse.
– Per sfuggire al ricatto, la maggioranza trasversale del parlamento contraria a un’uscita senza accordo (ma divisa su quale alternativa sia preferibile) sta proponendo emendamenti alla mozione del governo che potrebbero obbligare a una richiesta di estensione dell’art. 50 oltre il 29 marzo.
A oggi sono stati presentati una dozzina di emendamenti di varia natura, fra i quali spiccano una richiesta di nuovo voto popolare, siglata dai Lib-Dem, e un emendamento per forzare il governo a chiedere un’estensione del periodo negoziale attraverso una procedura abbastanza tortuosa, proposto da una MP laburista, Yvette Cooper.
L’emendamento richiede un’estensione fino al 31 dicembre se il parlamento boccia l’accordo, in modo che possa essere presentata una nuova proposta di legge in materia.
– I mercati sembrano scommettere più di prima su un rinvio della scadenza del 29 marzo. La sterlina si è rafforzata sui mercati valutari di fronte ai forti segnali di resistenza del parlamento.
Tuttavia, l’estensione dell’art.50 è più complicata di quanto si immagini.
Deve essere approvata da tutti gli Stati membri, e questo appare più difficile perché un’estensione oltre la fine di giugno rischia di bloccare l’attività del Parlamento Europeo se, come oggi sembra il caso, il Regno Unito non terrà le elezioni per i suoi rappresentanti.
Infatti, se il Paese restasse membro dell’UE dopo la convocazione del parlamento europeo, prevista a inizio luglio, le deliberazioni dello stesso potrebbero essere invalide.
Inoltre, un’estensione avrebbe senso soltanto se fosse chiaro che sta maturando una radicale cambiamento nella posizione negoziale (per esempio, che si formasse una maggioranza a favore di una rinuncia del Regno Unito alle linee rosse dichiarate all’inizio del processo), o se emergesse che l’accordo comincia a godere di un sufficiente sostegno parlamentare.
– L’emendamento Cooper potrebbe obbligare il governo a formulare una richiesta di estensione, e l’emendamento è considerato a buona probabilità di approvazione.
Tuttavia, senza una convergenza significativa verso altri scenari (il modello EEA proposto dai laburisti o un nuovo referendum) l’uscita senza accordo sarebbe soltanto rinviata.
Per ora, i laburisti propongono di rinegoziare qualcosa di molto diverso, cioè un modello EEA, e non hanno garantito appoggio alla richiesta di un secondo referendum – che una parte del partito osteggia.
– D’altro canto, il passaggio dell’accordo già firmato da UE e UK richiede che si realizzi una combinazione fortunata: (1) gli Euroscettici accettano il backstop o, al contrario, il governo ottiene dall’UE (improbabili) garanzie legali che il meccanismo ha una scadenza; (2) la maggioranza che sostiene il governo vota compatta e/o abbastanza laburisti favorevoli a Brexit votano contro le indicazioni del partito a favore dell’accordo. Ricordiamo che il 15 gennaio sono mancati più di 100 voti (i no sono stati 432, contro 202 sì).
In conclusione, avendo Theresa May privilegiato l’unità del partito alla ricerca del consenso, il rischio di uscita senza accordo è molto più alto di quanto si creda, malgrado l’opposizione di gran parte dei parlamentari a tale scenario.
Fonte: BondWorld.it
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