Gli ultimi dati su produzione e ordini, assieme a una limatura al ribasso delle stime da parte di alcuni previsori, hanno destato qualche timore di ricaduta recessiva anche per l’economia italiana. Manteniamo la nostra previsione di una crescita poco sopra l’1% per il biennio 2010-11. Gli investimenti risentiranno, nel breve, della fine degli incentivi, ma i consumi potrebbero gradualmente rafforzarsi sulla scia di un miglioramento, più ravvicinato del previsto, dei dati sul mercato del lavoro…..
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La recente revisione dei dati di contabilità nazionale, oltre a confermare la buona crescita messa a segno nella prima metà dell’anno (0,4% t/t nei primi tre mesi e 0,5% t/t nel trimestre primaverile, bisogna risalire al 2006 per trovare un semestre altrettanto buono), ha implicato un significativo miglioramento del quadro per gli investimenti aziendali. Infatti, la variazione trimestrale media riportata nei due trimestri finali del 2009 e nel 1° trimestre del 2010 è risultata pari al 2,7% t/t (dal 2% t/t precedentemente stimato), cui si è aggiunto un ulteriore incremento di 3,9% t/t nel 2° trimestre (dal 4,1% t/t dei primi tre mesi dell’anno). Tali dati mostrano evidentemente l’efficacia degli incentivi introdotti con la legge cosiddetta Tremonti-ter (la detassazione al 50% degli utili reinvestiti in beni strumentali), che ha avuto il merito di accompagnare (con un timing migliore rispetto per lo meno alla precedente «edizione») la ripresa in atto del ciclo economico. Infatti, nell’anno di applicazione del provvedimento (da metà 2009 a metà 2010), gli investimenti in macchinari e attrezzature hanno registrato un tasso di crescita medio pari al 3% t/t, vicino al 3,4% t/t nei 2 anni di vita della Tremonti (1994-95) e ben superiore allo 0,4% t/t nei 18 mesi di applicazione della Tremonti-bis (da metà 2001 a fine 2002). C’è da dire naturalmente che distinguere tra il ruolo giocato dall’introduzione della legge Tremonti e l’andamento del ciclo economico non è semplice.
In ogni caso, in entrambe le precedenti «edizioni» della legge Tremonti, alla scadenza degli incentivi si verificò un deciso arretramento. Nel primo lancio della legge, in ciascuno dei 4 trimestri successivi alla scadenza, si registrò una flessione degli investimenti in macchinari e attrezzature, pari in media a -1,3% t/t. Comunque, alla fine del 1996 il livello degli investimenti (reali) rimaneva superiore del 23% rispetto a quello di tre anni prima. Gli investimenti ricominciarono a crescere nel 1997.
Nel caso meno fortunato della Tremonti-bis, anche per via del ciclo internazionale sfavorevole, gli investimenti, non solo crebbero appena nel periodo di applicazione, ma crollarono successivamente. La flessione fu limitata al trimestre immediatamente successivo, ma avvenne ad un ritmo tale (-7% t/t) da portare il livello degli investimenti nel 1° trimestre del 2003 al di sotto di quello precedente l’applicazione della legge (metà 2001).
Dunque, che si verifichi tutto in un trimestre o sia spalmato nel corso di un anno, esiste il rischio di un ripiegamento degli investimenti in macchinari e attrezzature, visto che tipicamente il provvedimento si traduce almeno in parte in un anticipo di investimenti già programmati. L’effetto netto, come per la Tremonti e diversamente che nel caso della Tremonti-bis, potrebbe essere comunque a nostro avviso positivo, ovverosia stimiamo che il livello degli investimenti si mantenga al di sopra di quello di metà 2009, anche sulla scia di un contesto internazionale che resta favorevole alla spesa in conto capitale delle imprese. Stimiamo cautamente una flessione di -0,5% t/t degli investimenti in macchinari e attrezzature nei due trimestri restanti del 2010.
In ogni caso, in entrambe le precedenti «edizioni» della legge Tremonti, alla scadenza degli incentivi si verificò un deciso arretramento. Nel primo lancio della legge, in ciascuno dei 4 trimestri successivi alla scadenza, si registrò una flessione degli investimenti in macchinari e attrezzature, pari in media a -1,3% t/t. Comunque, alla fine del 1996 il livello degli investimenti (reali) rimaneva superiore del 23% rispetto a quello di tre anni prima. Gli investimenti ricominciarono a crescere nel 1997.
Nel caso meno fortunato della Tremonti-bis, anche per via del ciclo internazionale sfavorevole, gli investimenti, non solo crebbero appena nel periodo di applicazione, ma crollarono successivamente. La flessione fu limitata al trimestre immediatamente successivo, ma avvenne ad un ritmo tale (-7% t/t) da portare il livello degli investimenti nel 1° trimestre del 2003 al di sotto di quello precedente l’applicazione della legge (metà 2001).
Dunque, che si verifichi tutto in un trimestre o sia spalmato nel corso di un anno, esiste il rischio di un ripiegamento degli investimenti in macchinari e attrezzature, visto che tipicamente il provvedimento si traduce almeno in parte in un anticipo di investimenti già programmati. L’effetto netto, come per la Tremonti e diversamente che nel caso della Tremonti-bis, potrebbe essere comunque a nostro avviso positivo, ovverosia stimiamo che il livello degli investimenti si mantenga al di sopra di quello di metà 2009, anche sulla scia di un contesto internazionale che resta favorevole alla spesa in conto capitale delle imprese. Stimiamo cautamente una flessione di -0,5% t/t degli investimenti in macchinari e attrezzature nei due trimestri restanti del 2010.
In ogni caso, al di là del rischio di un segno negativo per gli investimenti in macchinari nella parte restante dell’anno, non riteniamo che l’economia italiana sia in procinto di rientrare in recessione. Infatti, il ciclo mondiale, dopo il significativo rimbalzo dai minimi che ha caratterizzato la fase dalla primavera del 2009 alla primavera del 2010, negli ultimi mesi ha sì mostrato una minore velocità di crociera, ma a nostro avviso non è ancora nella fase terminale, visto che le politiche economiche permangono ampiamente espansive e la domanda dai Paesi emergenti non accenna a rallentare.
In questo contesto, assunto un minor vigore per gli investimenti, non escludiamo viceversa un rafforzamento dei consumi, sulla scia soprattutto di dinamiche occupazionali meno sfavorevoli. I miglioramenti sul fronte occupazionale, più ravvicinati del previsto, sono stati sicuramente la principale novità sul fronte dei più recenti dati macroeconomici italiani. Infatti, gli ultimi dati hanno sorpreso in positivo, mostrando un inatteso calo del tasso di disoccupazione sia a giugno sia a luglio. Tali dati non sono ancora pienamente convincenti, soprattutto perché il calo della disoccupazione è stato determinato da una flessione della forza-lavoro e non da un aumento degli occupati (ne consegue una discesa del tasso di occupazione e un aumento del tasso di inattività), tuttavia mostrano che il mercato del lavoro si sta quantomeno stabilizzando prima di quanto atteso.
Ha senso, dopo questi dati, mantenere uno scenario di ulteriore aumento del tasso di disoccupazione, nonostante la ripresa in atto del ciclo? Per rispondere a questa domanda abbiamo preso in esame la correlazione esistente tra PIL e disoccupazione. Tale correlazione è abbastanza scarsa considerando la variazione annuale del PIL e il livello del tasso di disoccupazione: come si vede dal grafico, le due serie appaiono scarsamente correlate per lo meno sino al 2005. Ben più marcata appare la correlazione tra le due serie, laddove si consideri non il livello della disoccupazione, ma la differenza rispetto al livello dell’anno precedente: in questo caso, la correlazione (negativa) è del 75% e il ritardo ottimale è di due trimestri.
Pertanto, sulla base del miglioramento in atto del ciclo, il mercato del lavoro potrebbe per lo meno stabilizzarsi e non deteriorarsi ulteriormente in misura significativa nei prossimi trimestri. Rivediamo, pertanto, la nostra previsione sul tasso di disoccupazione, che stimiamo all’8,5% quest’anno e all’8,4% il prossimo. D’altra parte, non vediamo nemmeno un repentino calo del tasso dei senza-lavoro, che in sostanza rimarrebbe all’incirca attorno agli attuali livelli (elevati per la media degli ultimi dieci anni) per tutto il 2011, in forza di una crescita moderata, all’incirca della stessa entità, di occupati e forza-lavoro.
Più in generale, è in atto un processo di revisione verso l’alto delle stime di consenso sul PIL 2010, sulla scia soprattutto degli ultimi dati di contabilità nazionale. Manteniamo la nostra stima di una crescita del PIL dell’1% quest’anno, in quanto da un lato la seconda metà dell’anno vedrà una crescita assai meno vigorosa rispetto alla prima metà, ma dall’altro non condividiamo la previsione avanzata di recente dall’OCSE di una contrazione nel terzo trimestre (stimiamo una crescita su base trimestrale del PIL di uno-due decimi di punto negli ultimi due trimestri dell’anno).
Dall’altra parte, gli ultimi indicatori di segno negativo su produzione e ordini all’industria, e soprattutto le evidenze di un minor vigore del ciclo mondiale stanno causando un processo di lieve limatura verso il basso delle stime di consenso sul PIL 2011. Circa l’anno prossimo, manteniamo la nostra stima di una lieve accelerazione all’1,2%. Pensiamo infatti che gli investimenti possano tornare a crescere dopo il rientro dell’effetto Tremonti-ter, e che anzi si possa assistere a una moderata ripresa (su base congiunturale, non ancora su base annua) per gli investimenti in costruzioni (il cui peso è pari a quello della somma di investimenti in macchinari e in mezzi di trasporto). Inoltre, dopo tre anni di stallo, si dovrebbe assistere a una moderata ripresa dei consumi, sulla scia di una stabilizzazione del mercato del lavoro e di un recupero del reddito disponibile.
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Più in generale, è in atto un processo di revisione verso l’alto delle stime di consenso sul PIL 2010, sulla scia soprattutto degli ultimi dati di contabilità nazionale. Manteniamo la nostra stima di una crescita del PIL dell’1% quest’anno, in quanto da un lato la seconda metà dell’anno vedrà una crescita assai meno vigorosa rispetto alla prima metà, ma dall’altro non condividiamo la previsione avanzata di recente dall’OCSE di una contrazione nel terzo trimestre (stimiamo una crescita su base trimestrale del PIL di uno-due decimi di punto negli ultimi due trimestri dell’anno).
