J.P. Morgan AM Bond Bulletin : L’ultima tornata di dazi ha monopolizzato l’attenzione degli investitori, che potrebbero aver sottovalutato l’equilibrio fiscale precario che gli Stati Uniti stanno attualmente mantenendo.
A cura del team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management
Esaminiamo le proposte fiscali e di spesa formulate dall’amministrazione Trump e i possibili effetti sui mercati.
Fondamentali
A marzo, la Federal Reserve (Fed) ha lasciato i tassi invariati al 4,25-4,50%, mentre la sintesi delle proiezioni economiche del Federal Open Market Committee (FOMC) rifletteva un calo delle aspettative. La crescita del PIL per il 2025 è stata rivista al ribasso, all’1,7% (dal 2,1%), e l’inflazione misurata dall’indice core PCE (spese per consumi personali) è stata rivista al rialzo, al 2,8% (dal 2,5%), segnalando un aumento dei rischi di stagflazione. Questa combinazione di dati economici evidenzia le difficoltà che la Fed dovrà affrontare per mantenere un delicato equilibrio economico. In prospettiva, l’attenzione sarà naturalmente focalizzata sugli effetti futuri dei dazi, tuttavia il dibattito sulle possibili politiche fiscali non dovrebbe passare in secondo piano. Al centro dell’agenda fiscale dell’amministrazione Trump c’è l’estensione del Tax Cuts and Jobs Act (TCJA) del 2017, in scadenza nel 2025. Rendere permanenti questi tagli fiscali potrebbe ridurre le entrate del governo federale di circa 4.000 dollari nei prossimi dieci anni. Il rifinanziamento di questa estensione è oggetto di un acceso dibattito. Il riferimento normativo attuale prevede che le leggi esistenti decadranno alla scadenza prevista, quindi l’estensione del TCJA verrebbe considerata una nuova legislazione con significativi costi fiscali che necessitano di compensazioni per evitare un aumento del disavanzo. Il riferimento politico attuale presuppone che le politiche in corso proseguano e che siano già state previste in bilancio, non riconoscendo quindi ulteriori costi fiscali. Tradizionalmente, si agisce sulla base dei riferimenti normati. Prorogare il TCJA sulla base del solo riferimento politico comporterebbe un maggiore stimolo fiscale perché i fondi vengono liberati per essere impiegati altrove (ad esempio, per ridurre la portata dei tagli previsti per Medicaid o eliminare l’imposta sul reddito per mance e straordinari). Fino a sette giorni fa, questa ipotesi sembrava non godere di alcun sostegno bipartisan. Tuttavia, da alcune prime indiscrezioni emerge che in Senato i Repubblicani stanno valutando più seriamente questa opzione.
Valutazioni quantitative
La scorsa settimana, gli spread dei titoli statunitensi Investment Grade si sono ampliati leggermente, mentre i rendimenti lungo l’intera curva dei Treasury sono diminuiti, spingendo il segmento a lungo termine a sovraperformare. In un clima di crescente incertezza politica, il mercato sconta che la Fed attui tre tagli dei tassi quest’anno e un taglio nel 2026. Il mix di politiche dell’amministrazione Trump non presenta le caratteristiche espansive che in molti si aspettavano e gli interventi più impegnativi dell’agenda sono stati anticipati. L’incertezza della politica economica ha inciso sensibilmente sulla fiducia dei mercati, rendendo più probabile una crescita inferiore al trend. Se le aspettative in materia di politica fiscale dovessero subire un’improvvisa e inattesa inversione a U, occorrerà rivedere la traiettoria della Fed, soprattutto per il 2026.
Fattori tecnici
Le emissioni di Treasury aumenteranno se la politica fiscale diventa netta espansiva, spingendo al rialzo i rendimenti a lungo termine. Le recenti aste di titoli decennali e trentennali hanno già mostrato segni di una domanda finale più debole. A marzo, l’offerta di credito Investment Grade ha raggiunto 190 miliardi di dollari, trainata dai settori finanziario e industriale di società a elevata capitalizzazione. Nonostante le scorte degli intermediari rimangano gestibili, gli investitori chiedono maggiori sconti per duration e titoli di qualità inferiore.
Cosa significa per gli investitori obbligazionari?
Continuiamo a privilegiare i titoli di stato statunitensi in quanto le probabilità di crescita statunitense al di sopra del trend sono sensibilmente calate, mentre sono aumentate le prospettive di crescita inferiori al trend e di contrazione congiunturale. Questo cambiamento avviene mentre l’amministrazione Trump sta implementando in via prioritaria le misure più impegnative del suo programma di governo. Le tempistiche, la sequenza e la portata di ulteriori interventi fiscali rivestono enorme importanza e vanno monitorate attentamente.
Fonte: InvestmentWorld.it
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