Sono trascorsi ormai quasi due anni da quando Mario Draghi pronunciò la fatidica frase del whatever it takes nell’estate del 2012, destinata a diventare uno dei punti di riferimento più importanti non solo nella cronaca di questi …
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anni ma probabilmente anche nei futuri capitoli di storia della politica monetaria.
Per ventidue mesi il governatore centrale più carismatico degli ultimi decenni è riuscito a dare supporto ai mercati finanziari e a tirare sempre più le redini del Board, fino ad arrivare ad approvare misure che definire straordinarie pare quasi limitativo rispetto a solo trimestri fa. Già la conferenza stampa dopo la riunione dello scorso maggio aveva creato negli operatori elevate aspettative circa le misure che sarebbero state intraprese dalla Banca Centrale dopo l’ennesima revisione al ribasso delle stime di inflazione e i recenti dati di scarsa crescita diffusi un po’ in tutta l’Eurozona. L’abbandono formale dunque della formula del never precommitted è stato solo il primo passo verso il varo di una serie di strumenti che spingono definitivamente la Bce oltre il recinto entro cui si era mossa per anni. Vediamo insieme di cosa si tratta.
La prima misura è relativa ad un nuovo calo dei tassi che porta il refi dal precedente 0,25% all’attuale 0,15%, il tasso di emergenza dallo 0,75% allo 0,4%, e il tasso di deposito delle aziende di credito presso l’istituto centrale dallo 0% al -0,10%.
Di questi il primo ed il terzo sono i più significativi: il primo perché rappresenta il tasso di riferimento del mercato monetario e di conseguenza dei prestiti agganciati ai tassi Euribor (sia che siano a 3, a 6 o a 12 mesi); il terzo perché impone alle banche un costo di mantenimento della liquidità sui propri conti presso la Bce. Lo scopo con cui il deposito scende in territorio negativo a -0,1% è quello di permettere un miglior accesso ai flussi di finanziamento sia da parte delle banche corte di liquidità (solitamente quelle dei paesi della periferia) sia da parte dei soggetti dell’economia reale (imprese e famiglie), anche se soprattutto in quest’ultimo caso i tempi potrebbero essere molto dilatati.
Un secondo ordine di interventi riguarda il mantenimento della procedura del full allotment –ovvero il soddisfacimento totale di tutte le richieste- per tutte le operazioni di rifinanziamento messe in atto dalla banca centrale fino alla fine del 2016. Questo permetterà sostanzialmente di ridurre quasi a zero il problema della liquidità con possibili impatti sul tasso Eonia che dovrebbe spingersi fino a sfiorare lo zero.
Una terza rilevante novità riguarda la fine della sterilizzazione degli acquisti di bond attraverso il Security Market Program: sino ad oggi infatti la liquidità derivante dagli acquisti dei titoli da parte della Bce ed immessa nel sistema veniva neutralizzata attraverso un pari drenaggio di liquidità dai conti a breve presso l’istituto centrale: da ora in avanti oggi questo drenaggio compensativo non verrà più effettuato e dunque la liquidità pagata per l’acquisto dei titoli rimarrà in circolazione nel sistema finanziario.
La quarta misura riguarda il confezionamento di una nuova serie di LTRO, anzi per la precisione il nome esatto è T-LTRO, ovvero Targeted Long Term Refinancing Operations che partiranno dal prossimo mese di settembre. Questa operazione permetterà alle banche di richiedere un prestito a 4 anni, al tasso fisso dello 0,25% con un limite massimo del 7% del totale dell’ammontare dei prestiti in essere verso il settore privato non finanziario, ad eccezione dei prestiti/mutui concessi per l’acquisto della casa.
Da ultimo la Bce sta intensificando il proprio lavoro preparatorio per procedere agli acquisti degli Asset Backed Securities, ovvero sulle obbligazioni che hanno come sottostante crediti nei confronti del settore non-finanziario dell’Eurozona. Per quest’ultima misura ulteriori dettagli verranno comunicati in seguito, anche dal punto di vista regolamentare.
Dunque, dopo mesi di parole, Draghi ha agito con una serie di strumenti forse anche un pochino al di sopra delle aspettative degli operatori e che i mercati finanziari sembrano avere apprezzato.
Gli obiettivi che la banca centrale si pone di raggiungere in primis sono relativi al miglioramento dell’accesso al credito per tutti gli operatori dell’eurosistema, attualmente ancora caratterizzato da un’evidente frammentazione tra bravi e cattivi, tra virtuosi e non virtuosi e un aumento delle aspettative di inflazione, attualmente ai minimi dalla nascita dell’Eurozona.
Negli ultimi mesi più volte abbiamo evidenziato che il sentiero dei prezzi stava costantemente calando e si rivelava sottotono ogniqualvolta uscissero i dati sia nei paesi periferici che in quelli core. Adesso, oltre ad essere giunti ad un CPI in area 0,5%, anche i numeri sulla crescita cominciano ad essere scarsi e questi fattori potrebbero avere congiuntamente contribuito ad un’azione decisa non più rimandabile.
Le aspettative di inflazione sono molto importanti a livello economico perché tendono a muovere la predisposizione alla spesa, e dunque all’investimento dei consumatori, delle imprese e degli operatori in generale. Queste aspettative, cui spesso lo stesso Draghi fa riferimento nella sua conferenza stampa, sono misurabili attraverso alcuni strumenti finanziari quotati. Oggi faremo riferimento ai tassi swap sull’inflazione a 5 e a 10 anni e mostreremo il loro andamento per verificare come si stanno evolvendo dopo l’intervento di giovedì 6 giugno.
Fonte: Bloomberg. Swap inflazione zona Euro a 5 anni
Fonte: Bloomberg. Swap inflazione zona Euro a 10 anni
Come visibile su entrambe le scadenze nelle ultime due settimane le aspettative di inflazione sono leggermente risalite sia sulla scadenza a 5 che a 10 anni, anche se per ora il movimento è estremamente contenuto. Allargando l’orizzonte temporale sin dalla nascita della moneta unica i livelli attuali sono tra i più bassi mai realizzati ad eccezione del periodo appena dopo il fallimento Lehman (settembre –novembre 2008) quando sui 5 anni lo swap inflazione scese a 0,7 e quello a 10 anni giunse a 1,4.
La risalita dunque o quanto meno la stabilizzazione delle aspettative di inflazione, è uno dei primari obiettivi che la Banca Centrale si pone. Tale movimento, la cui portata sarà misurabile comunque solo nel corso dei prossimi mesi, consentirebbe anche indirettamente un deprezzamento della moneta unica che fino ad ora è stata particolarmente forte grazie anche ai bassissimi numeri attuali e attesi di inflazione. Attraverso infatti la partenza di un circolo virtuoso tra aspettative di prezzi in rialzo e indebolimento della moneta unica si potrebbero creare le condizioni per poter vedere avviarsi un trend in calo della moneta unica e di conseguenza di miglioramento dei numeri dell’economia.
Per quanto riguarda dunque il possibile impatto sui mercati, riteniamo che le misure possano continuare a supportare lo scenario favorevole ad una buona performance del reddito fisso dei periferici, anche effettivamente i rendimenti di questi paesi sono già scesi moltissimo negli ultimi sei mesi. Anche il mercato azionario dei periferici potrebbe risentire positivamente delle misure implementate, soprattutto qualora le aspettative di inflazione si stabilizzassero o risollevassero fisiologicamente “senza impensierire”.
Per quanto riguarda dunque i mercati ci sembra che l’assetto delle misure possa dunque essere ancora supportivo, anche in ragione del fatto che Draghi ha palesemente lasciato la porta aperta a nuovi e successivi interventi qualora fosse necessario: il compito della Bce dunque non si è esaurito e potrebbe richiedere ulteriori misure nei prossimi mesi e anni.
Per quanto riguarda invece l’impatto sull’economia reale, questo è meno valutabile per una serie di ragioni. La prima è relativa alle condizioni che verranno associate all’erogazione dei vari T-LTRO. Le condizioni diverranno comunque effettive a partire dal settembre 2016, due anni dopo l’erogazione del primo prestito che partirà a settembre di quest’anno: di fatto per due anni la Bce erogherà in misura quasi incondizionata con l’unico vincolo iniziale legato all’ammontare complessivo che non potrà essere superiore al 7% dei prestiti in essere. Come dicevamo dunque è difficile capire quanta parte del flusso di denaro verrà trasmesso ad imprese e famiglie, e soprattutto se aumenterà la mole dei prestiti: più probabile invece che un miglioramento dell’accesso al credito da parte delle aziende di credito possa tradursi in un miglioramento delle condizioni di erogazione del credito in generale al settore reale.
Fonte: BONDWorld.it
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