LA MATTINA: Valutazione dei danni dopo il temporale della notte

Volatilità (dal latino volatus con suffisso). Sostantivo femminile. 1) Caduta veloce e pronunciata, che inizia normalmente subito dopo che si è acquistato sull’onda di un rialzo apparentemente convinto e convincente. 2) Forte rimbalzo dei mercati, generalmente immediatamente successivo al momento in cui, dopo una brusca caduta, ci si è spaventati e si è venduto……

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Alessandro Fugnoli – Kairos Partners SGR

Divergenza (dal latino moderno divergere, in uso dal XVII Sec.). Sostantivo femminile. Movimento in direzioni diverse di enti aventi in comune il punto di partenza. Trascina verso il basso il mercato che si è appena comprato e verso l’alto tutti gli altri.

Strategia (dal greco strategia, derivato da strategos). Sostantivo femminile. Scienza delle operazioni militari e, per estensione, di portafoglio. Razionalizzazione ex post di scelte fatte sull’onda di pulsioni basiche (entusiasmo, avidità, paura, panico). È generalmente di lungo termine sulla parte di portafoglio su cui si sta perdendo.

Benvenuti nella nuova fase di mercato, nervosa e nevrotica, ma ancora non in grado di produrre danni evidenti, generalizzati e irreversibili.

Nell’arco di meno di un mese siamo stati in grado di rivivere tutte le grandi paure di questi ultimi anni. La ripresa improvvisa dell’inflazione, la possibile perdita di controllo della situazione da parte delle banche centrali, la fine anticipata di un ciclo globale espansivo che credevamo di lunga durata, la crisi dell’Eurozona e il rischio di una sua disgregazione. E poi la geopolitica, le sanzioni, la deglobalizzazione accelerata che rischia di saldarsi alla stagnazione secolare e trasformarsi, in Europa, in una lunga depressione.

Il dato americano di martedì sull’inflazione, un modesto 0.1 contrapposto all’inquietante serie dei quattro mesi precedenti, è stato come il suono benedetto della sveglia che mette fine a una notte disordinata di brutti sogni e riporta a una realtà normale. L’SP 500 è sui massimi storici di un mese fa e appare di ottimo umore, che cosa si può volere di più?

Eppure, a guardar bene, nella notte agitata qualcosa deve pur essere successo. E così, mentre si prende un caffè per cercare di svegliarsi del tutto, si scopre che il temporale notturno ha mezzo allagato il salotto, mentre il vento ha buttato per aria e scompigliato quei fogli di appunti cui tenevamo tanto. E si ritrovano accartocciati in un angolo il Dax, del 7 per cento più piccolo rispetto a cinque settimane fa, e l’indice italiano, che ha perso in un attimo il 13 per cento.

Insomma, il temporale di agosto nella versione americana lascia il posto a un cielo pulito e a una luce tersa (anche se in parte ingannevole). In quella europea lascia una scia di disordine e di malessere.

In America suonano oggi strumentali e politicamente motivate le paure sull’inflazione alle porte. Con lo 0.1 di martedì l’orologio torna indietro di sei mesi, quando ci si preoccupava dei prezzi troppo bassi, non troppo alti. Bond e azioni ritrovano lo smalto e il vigore della gioventù, molto più di un mese fa, quando apparivano stanchi e pieni di dubbi.

In realtà le cose sono più complicate. Un lavoro certosino di Kris Dawsey di Goldman Sachs mostra che l’impennata dei prezzi dei mesi scorsi era circoscritta a pochi settori (in particolare le tariffe aeree) che si sono rapidamente sgonfiati in queste ultime settimane. Detto questo, nota Dawsey, è innegabile che la tendenza di fondo della generalità dei prezzi sia al rialzo, lento ma costante. Il mercato, in agosto, si è preoccupato troppo presto, ma non ha preso un abbaglio completo.

In Europa l’errore è stato probabilmente opposto. I mercati, cullati da mesi dalla narrazione di una ripresa ormai solida, hanno dato fin troppo peso a un secondo trimestre rivelatosi deludente. In realtà è probabile che il terzo trimestre, Ucraina permettendo, porti a una piccola riaccelerazione congiunturale. La Bce, dal canto suo, sarà molto attiva e si dichiarerà disposta ad arrivare al Quantitative easing verso la fine dell’anno. Per le borse europee, quindi, non è irragionevole ipotizzare un recupero nei prossimi mesi.

Dove i mercati non hanno sbagliato, nel vendere l’Europa, è nella percezione dell’insostenibilità strutturale del modello europeo. La cocciutaggine tedesca nell’esigere austerità e quella franco-italiana nell’evitare le riforme strutturali producono un risultato finale desolante. La Bce rimedia come può e deve procedere con il freno d’emergenza tirato da mani tedesche. La politica monetaria, del resto, anche la più espansiva, può guadagnare tempo e attutire i problemi strutturali, ma non può risolverli.

Svalutare l’euro è la misura d’emergenza più ovvia e più facile. Il momento è favorevole. L’euro più debole aiuta a fare risalire un’inflazione europea troppo bassa. Il dollaro più forte aiuta a frenare l’inflazione americana che, come abbiamo visto, tende comunque al rialzo. L’America non ama il dollaro forte, ma in questa fase lo può accettare meno malvolentieri del solito.

La volatilità delle ultime settimane è stata dunque esagerata, ma ci prepara a una fase più difficile, dal 2015 in avanti, in cui il rialzo dei tassi americani complicherà le cose.

La divergenza economica e borsistica tra Europa e America rientrerà parzialmente, grazie all’euro debole che aiuterà i profitti europei e penalizzerà quelli americani, ma sul piano strutturale rimarrà intatta e sarà quindi pronta a riaffiorare più avanti in qualsiasi momento di difficoltà.

La strategia, da qui alla fine dell’anno, sarà quella di adeguare i portafogli ai prossimi anni di volatilità. L’azionario andrà alleggerito con calma, approfittando dei massimi in America e aspettando per l’Europa un recupero verso fine anno. I bond andranno gradualmente concentrati sui debitori più solidi. La duration avrà la sua importanza, ma la qualità ne avrà ancora di più.

Più dollari si vorranno tenere, meglio sarà.

a cura di: Kairos Partners SGR SpA.

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