– La Bce non sorprende e mantiene invariato il costo del denaro ed il tasso sui depositi al minimo storico rispettivamente dello 0,25% e 0%, ribadendo con decisone la propria forward guidance….
I toni circa la situazione macroeconomica dell’intera area Euro sono stati cauti ed il Governatore ha ammesso l’esistenza di downside risks, con l’Eurozona che sperimenterà probabilmente «un periodo prolungato di bassa inflazione». Inoltre continua a contrarsi il credito nei confronti delle imprese non finanziarie (-3,1% a/a a novembre da -3% a/a di ottobre). La BCE si è dichiarata quindi pronta “a considerare tutti gli strumenti disponibili” e ad adottare “altre azioni decisive“ se le condizioni sul mercato monetario dovessero inasprirsi o se le prospettive dell’inflazione dovessero peggiorare.
– L’economia statunitense rafforza il proprio recupero (+4,1% t/t annualizzato per il Pil nel III trimestre) e Bernanke, nell’ultima riunione da presidente della Fed (da gennaio subentra Janet Yellen), annuncia l’avvio del soft tapering: da inizio anno gli acquisti di asset da parte dell’Autorità verranno ridotti di 10 Mld $, mentre i tassi interbancari a breve saranno mantenuti prossimi allo 0 per tutto il 2015 e forse per una parte del 2016, a riprova di una politica che rimarrà ancora estremamente accomodante nel medio periodo, nella consapevolezza che “tapering isn’t tightening”. La solidità della ripresa, infatti, rimane difficilmente quantificabile, anche se il mercato del lavoro mostra evidenti segnali di stabilizzazione, l’inflazione resta sotto controllo ed i principali contributori iniziano a rivedere al rialzo le stime sulle prospettive di crescita degli States per il prossimo biennio. Tuttavia, nonostante gli accordi di fine 2013, la gestione dell’elevato indebitamento federale tornerà ad essere discussa nei prossimi mesi, contribuendo ad alimentare incertezza.
– In Area Euro la ripresa si mantiene modesta e sottoposta a downside risks; il clima distensivo che si respira sui mercati finanziari non coinvolge ancora un’economia reale alle prese con elevata disoccupazione, rischi di deflazione, riduzione del credito e lento recupero del commercio estero; ad impattare negativamente sull’entità del recupero concorrono inoltre politiche fiscali restrittive che continueranno ad essere implementate nel corso dell’anno, possibili frizioni sociali e politiche all’interno dell’UE lungo la strada per il raggiungimento dell’Unione Bancaria, ed i timori di nuove bolle speculative. Intanto sui mercati prosegue l’ottimismo che, nel corso del 2013, ha comportato un sensibile recupero dei mercati azionari, degli high yield e delle obbligazioni dei periferici a discapito dei bond governativi di paesi meno rischiosi. Tale movimento, intensificatosi nella prima settimana del 2014, potrebbe proseguire anche se non è escluso che una minore liquidità sui mercati possa ridurre sensibilmente l’esposizione verso gli asset più rischiosi.
– Nel III trimestre del 2013 si arresta la caduta del Pil Italiano (+0% t/t) ed un ritorno all’espansione, seppur modesta, sembra ormai alla portata. Il clima di generale fiducia che investe i mercati finanziari porta il tasso Btp10Y a ridursi al di sotto del 3,9% con evidenti vantaggi per il Bel Paese in termini di minore spesa per interessi sul debito pubblico, maggiore disponibilità di risorse per investimenti, facilitazioni per l’accesso al credito di imprese e famiglie. Tuttavia la domanda domestica rimane depressa, la disoccupazione tocca nuovi record (al 12,7% a novembre) e l’inflazione continua a frenare. L’azione di Governo dovrà quindi essere implementata per sostenere una ripresa che si annuncia debole e sensibile alle misure fiscali di consolidamento.
Cosa scontano i mercati sulle prossime mosse di Fed e Bce
– In Area Euro, nell’ultimo mese la curva dei tassi impliciti sull’Euribor 3M rimane sostanzialmente invariata sulle scadenze di medio-breve periodo a riprova di una politica monetaria che rimarrà estremamente accomodante da parte della Bce, con tassi ai minimi almeno per tutto l’anno in corso.
– Dopo l’annuncio dell’avvio del tapering, la curva dei tassi Libor Usa rialza su tutte le scadenze rispetto ad un mese fa. Nonostante la Fed abbia ribadito il mantenimento di tassi ai minimi almeno fino alla fine del 2015, i mercati iniziano ad ipotizzare un’ accelerazione nell’exit strategy qualora il recupero economico statunitense continuasse agli attuali livelli.
USA e Area Euro
– Il recupero dell’economia statunitense si rafforza ed il Pil nel III trimestre avanza del 4,1% t/t annualizzato grazie alla tenuta degli investimenti residenziali e ad un nuovo accumulo di scorte. Nell’ultima riunione da Chairman della Fed, Bernanke annuncia pertanto l’avvio del tapering: da gennaio gli acquisti mensili di asset da parte dell’Autorità verranno ridotti di $10 Mld. Restano confermate le indicazioni di politica monetaria, con i tassi interbancari a breve che, nelle parole del Governatore, rimarranno prossimi allo 0 almeno per tutto il 2015, e forse per una parte del 2016; tuttavia, stante il recente miglioramento delle condizioni sul mercato del lavoro, il raggiungimento di un obiettivo di un tasso di disoccupazione al di sotto del 6,5% potrebbe non risultare più una determinante per procedere ad un rialzo dei tassi a breve. L’implementazione del piano di riduzione degli acquisti di asset, che al momento si annuncia soft, spetterà alla neo-Governatrice della Fed, Janet Yellen, nella convinzione che “tapering isn’t tightening”.
– L’inflazione al di sotto del target del 2% (all’1,2% a/a a novembre) ed il processo di consolidamento fiscale non sembrano al momento inficiare l’entità della ripresa.
– Nonostante il progresso dei leading indicators, la ripresa europea si mantiene modesta e sottoposta a rischi al ribasso: le politiche fiscali restrittive continuano ad impattare sulla crescita, il credito concesso si restringe, la disoccupazione si mantiene elevata (al 12,1% a novembre) e l’inflazione (allo 0,8% a/a dicembre) ben al di sotto del target di medio periodo.
– I miglioramenti complessivi consolidatisi sui mercati finanziari si stanno trasferendo lentamente all’economia reale, ma i rischi di bolle speculative con effetti contagio sono possibili (preoccupa l’andamento del mercato immobiliare inglese), mentre gli analisti evidenziano come gli istituti europei possano essere costretti a ridurre gli acquisti di titoli di stato a causa dell’imminente avvio dello stress test. Inoltre, nell’anno delle elezioni europee, tensioni sociali e politiche possono acuirsi: l’Europa si doterà di un’agenzia e di un fondo unico per liquidare le banche in fallimento, ma l’intesa dovrà essere approvata dal Parlamento Europeo entro fine legislatura. Determinante per il recupero economico dell’Area, il progressivo rafforzamento delle esportazioni, che tuttavia non sembrano ancora cogliere pienamente le positive dinamiche del commercio internazionale.
Un 2014 in crescita per gli high-yield europei?
– Il 2014 si è aperto con un rinnovato interesse per i titoli pubblici dei paesi periferici dell’area Euro. Nei primi giorni dell’anno calano soprattutto i tassi di interesse impliciti a scadenza sui bond decennali di Italia e Spagna, ormai scesi abbondantemente sotto la soglia psicologica del 4%. Ottima la domanda per la prima asta di titoli pubblici effettuata dall’Irlanda, dopo la sua uscita dal programma di salvataggio: a fronte di un’offerta di 3,75 Mld €, il paese ha raccolto 14 Mld di ordini, l’83% dei quali giunti dall’estero ed i rendimenti, ormai in declino dal settembre 2013, hanno raggiunto il 3,25%, rispetto al massimo dell’14% toccato a luglio 2011. Il rinnovato interesse per i bond dei periferici europei, risultato di un’allocazione di portafoglio a favore di attività più rischiose, arriva dopo un anno nero per la performance delle obbligazioni. Secondo il benchmark di Barclays, al contrario di quanto accaduto per il mercato azionario che nel 2013 è cresciuto del 32%, prendendo come riferimento l’S&P’s 500 incluso il reinvestimento delle cedole, il mercato obbligazionario ha registrato una delle peggiori performance storiche. Il 2013 si è, infatti, chiuso con un -2,1%, risultato di poco migliore del -2,92% registrato nel 1994 mostrando così il peggior terzo risultato annuale dal 1976. La ricerca di maggiori rendimenti premia anche il mercato high-yield. Sempre secondo l’indice Paneuropeo costruito da Barclays tale tipologia di bond, nel 2013, ha offerto un rendimento di quasi il 10% (9,9%) con le emissioni che hanno toccato nuovi record, superando i 140 Mld $ complessivi. La crisi finanziaria e la riduzione dell’attività di lending svolta dalle banche ha spinto le aziende a finanziarsi direttamente sui mercati. Il finanziamento delle aziende europee tramite il mercato pesa ormai per il 60% del loro funding totale, poco diverso dal 70% delle aziende statunitensi. Un maggior appetito per il rischio potrebbe continuare a caratterizzare anche il 2014, sebbene non sia da escludere che un cambio di politica monetaria o sorprese alle elezioni europee di maggio con conseguente rialzo dei rendimenti dei bond dei paesi periferici, possano far tornare gli operatori ad una maggiore cautela, innescando un nuovo fly to quality e spiazzando l’investimento in asset più remunerativi.
Italia
– L’Istat rivede al rialzo le stime sulla crescita relativa al III quarter del 2013, con il Pil, che per la prima volta dopo otto trimestri consecutivi di caduta congiunturale, non arretra pur rimanendo al palo (+0% t/t); le sottocomponenti confermano variazioni negative per i consumi e per gli investimenti fissi lordi, a riprova di una domanda interna asfittica, mentre positivo risulta il contributo delle scorte. Inoltre anche la produzione industriale (wda), pur arretrando ad ottobre per il ventiseiesimo mese consecutivo, realizza, su base tendenziale, la migliore performance dalla metà del 2011, a riprova di come il picco recessivo sia ormai alle spalle e le prospettive di un ritorno all’espansione risultino alla portata nel IV trimestre. Anche gli indicatori anticipatori di dicembre (PMI manifatturiero e fiducia delle imprese) continuano a registrare progressi.
– Lo spread Btp-Bund si è inoltre notevolmente ridotto tornando al di sotto dei 200 pb., livello che non si registrava dal luglio del 2011; il calo dei tassi di interesse dovrebbe comportare evidenti vantaggi in termini di minore spesa per interessi sul debito pubblico, con possibilità di avere a disposizione più risorse per investimenti e per alleggerire il carico fiscale e facilitare l’accesso al credito per imprese e famiglie. L’impegno del Governo, che nel frattempo ha emanato la Legge di Stabilità, risulta comunque decisivo per sostenere una ripresa che si annuncia lenta ed incerta e che sconterà ancora gli effetti di interventi fiscali restrittivi.
– Si acuiscono inoltre le tensioni sul mercato del lavoro, con la disoccupazione che a novembre tocca il record del 12,7% (dal 12,5% precedente), con quella giovanile al nuovo massimo del 41,6%. Continua inoltre la frenata dell’inflazione con il Cpi (Nic + Tabacco) che a dicembre si mantiene, per il secondo mese consecutivo, allo 0,7% su base tendenziale.
Fonte: MPS
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