Come previsto la Bce conferma il tasso di riferimento al minimo dello 0,75%, non discutendo su eventuali riduzioni del costo del denaro. Secondo l’Eurotower i rischi inflattivi sono bilanciati, nonostante un’inflazione attesa al di sopra del 2% nel 2012, ma la crescita rimarrà debole…….
Fonte: Area Pianificazione Strategica, Research& IR – Monte dei Paschi di Siena
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nel breve periodo ed il recupero avverrà in maniera molto graduale in un contesto di elevata incertezza e con tensioni ancora presenti sui mercati finanziari di alcuni paesi; pertanto l’outlook continua ad essere verso il downside. Tuttavia la Bce è pronta alla potenziale attivazione delle Outright Monetary Transations (OMT) e questo risulta un efficace backstop per evitare il materializzarsi di scenari potenzialmente distruttivi e pericolosi per il perseguimento dell’obiettivo di stabilità dei prezzi; spetta ai governi nazionali, che devono continuare nel processo di riforme e consolidamento fiscale intrapreso, avanzare la richiesta di attivazione; ma essenziale risulta, nelle parole di Draghi, il requisito della condizionalità, ovvero la presenza di un programma prestabilito con il paese richiedente che consenta di ridurne l’azzardo morale, incentivi i governi a perseguire politiche economiche corrette e protegga l’indipendenza della Bce.
La ripresa USA si mostra più incerta dopo la revisione al ribasso del Pil nel II trimestre (all’1,3% t/t annualizzato) ed anche i leading indicators di settembre segnalano volatilità, con il Pmi di Chicago che indica addirittura contrazione. Resta debole la produzione, sopra all’8% la disoccupazione e difficile la gestione del debito federale in vista della scadenza di fine anno, in cui si dovrà decidere se rinnovare benefit fiscali e spese straordinarie introdotti dalle precedenti Amministrazioni. Bernanke annuncia così un nuovo piano di allentamento quantitativo con cui la Fed si impegna ad acquistare potenzialmente €40Mld di titoli immobiliari (Mbs) al mese confermando il proseguimento, almeno fino a fine 2012, dell’Operation Twist ed il mantenimento di tassi di interesse praticamente a zero fino a tutto il 2015. Ferve tuttavia il dibattito circa l’impatto dell’operato dell’Autorità sulla crescita e sull’andamento dei prezzi (l’inflazione ad agosto balza all’1,7% a/a). Note positive arrivano dall’immobiliare dove prosegue la fase di consolidamento, mentre i consumi privati mostrano segnali di recupero. Si avvicinano le elezioni presidenziali di novembre.
La zona Euro si avvia in recessione, ma i recenti dati macro provenienti da Francia e Germania sembrano scongiurare una flessione della crescita troppo marcata. Inoltre i principali indicatori anticipatori dell’Area (Zew, Ifo, Pmi) iniziano a recuperare terreno a riprova di una possibile uscita dalla fase recessiva acuta, in tempi brevi. Rimangono tuttavia asfittici i consumi, debole la produzione ed elevate le tensioni sui prezzi (al 2,7% a/a l’inflazione stimata a settembre) e sul mercato del lavoro (la disoccupazione sale all’11,4%). Il main driver resta la crisi del debito con Grecia e soprattutto Spagna sotto la lente dei mercati. La possibilità di attivare Outright Monetary Transactions (OMT) ha ridotto le tensioni sui rendimenti dei titoli di Stato dei Paesi in difficoltà. Gli investitori attendono però una richiesta di bailout con attivazione delle OMT da parte di Madrid, ma la tempistica rimane incerta stante la titubanza della Germania a votare un salvataggio iberico ed il possibile downgrade a junk dei titoli spagnoli da parte di Moody’s. Lo stress test sul sistema bancario spagnolo ha in parte ridimensionato le necessità di capitale degli istituti iberici. Si dilatano intanto i tempi per l’assunzione della supervisione bancaria da parte della Bce. Le recenti manovre di austerità varate da Francia, Grecia e Spagna hanno inoltre contribuito ad acuire le tensioni sociali nei rispettivi paesi.
In Italia la recessione morde (il Pil nel II trim. è ribassato a -2,6% a/a) con il Ministero dell’Economia e delle Finanze che ipotizza una contrazione della crescita del 2,4% nel 2012 e segno lievemente negativo per il 2013 (-0,2%). A luglio, la produzione flette per l’11° mese consecutivo e calano fatturato ed ordinativi, ma il trend negativo appare in rallentamento ed i leading indicators di settembre mostrare deboli segnali di risveglio; permangono invece le difficoltà del comparto automobilistico, il calo dei consumi, l’elevata disoccupazione (che il Tesoro stima all’11,4% nel 2013) e le tensioni sui prezzi (al 3,2% a/a il Cpi di settembre). Monti si dice convinto che “la ripresa è alla portata” ed allontana l’ipotesi di una richiesta di salvataggio, ma le previsioni di alcuni analisti (BofA e Citigroup) segnalano contrazione “robusta” nel 2013. L’annuncio del possibile piano di bond-buying della Bce, ha allentato le tensioni sui rendimenti dei bond italiani con lo spread Btp-Bund che oscilla intorno i 365 p.b.
Il governo italiano oltre a perseguire l’obiettivo di consolidamento dei conti pubblici (l’aggiornamento del DEF prevede un rapporto Deficit/Pil al 2,6% nel 2012 e all’1,6% nel 2013) è impegnato a rilanciare la crescita. Secondo Morgan Stanley, le recenti riforme strutturali finalizzate all’incremento della concorrenza e all’eliminazione delle inefficienze sui mercati produttivi (esclusa la riforma del mercato del lavoro) potrebbero consentire al Pil italiano di crescere del 2,4% da adesso fino al 2020, con un incremento medio annuo di 0,3 p.p. Il FMI ha tuttavia calcolato che attraverso interventi complessivi sulla produttività e sull’occupazione, sulla tassazione indiretta e sugli investimenti, il Pil potrebbe addirittura salire del 20% nel lungo periodo, evidenziando i vantaggi dell’implementazione di un sistema simultaneo e organico di riforme rispetto agli effetti di singoli interventi.
Nessuna sorpresa dalla riunione della Bce: il Consiglio direttivo non discute su eventuali riduzioni del costo del denaro, lasciandolo inalterato al minimo storico dello 0,75%. Secondo l’Eurotower i rischi inflattivi sono bilanciati, con un’inflazione attesa al di sopra del 2% nel 2012 e sotto tale livello nel 2013. Ma la crescita rimarrà debole nel breve periodo ed il recupero avverrà in maniera molto graduale in un contesto di elevata incertezza e con tensioni ancora presenti sui mercati finanziari di alcuni paesi; pertanto l’outlook continua ad essere verso il downside, con un terzo trimestre che nelle stime dell’Autorità continuerà ad essere probabilmente negativo. In un tale contesto l’espansione monetaria rimane contenuta.
Riferendosi alle Outright Monetary Transations (OMT), Draghi ha precisato che l’Autorità è pronta ad attivarle e che queste risultano un efficace backstop per evitare il materializzarsi di scenari potenzialmente distruttivi e pericolosi per il perseguimento dell’obiettivo della stabilità dei prezzi all’interno dell’Area. Affinché tali operazioni siano condotte, tutti i prerequisiti richiesti dovranno essere rispettati da parte dei governi cui spetta la richiesta di attivazione. Il rispetto della condizionalità ad un programma prestabilito con il paese richiedente, inoltre, riduce l’azzardo morale, incentiva i governi a perseguire politiche economiche corrette e protegge l’indipendenza della Bce.
Draghi ha pertanto richiamato ancora una volta i governi nazionali a proseguire sulla strada delle riforme ed ha sottolineato l’importanza della presenza di un sistema bancario solido. In particolare citando Spagna e Portogallo il Chairman ha evidenziato come tali Paesi stiano facendo enormi passi avanti: “Proprio ieri –dice Draghi- Lisbona ha emesso il suo primo bond quinquennale, e questo deve essere interpretato come un segnale positivo sebbene il Portogallo ancora non sia rientrato a finanziarsi nel mercato internazionale”.
Il presidente dell’Eurotower ha inoltre precisato che non accetterà un allungamento delle scadenze del debito ellenico in mano alla Bce, in quanto una tale eventualità equivarrebbe ad un finanziamento monetario diretto. Draghi si è inoltre detto preoccupato per il forte incremento della disoccupazione giovanile in Area Euro.
La BoE lascia invariato il costo del denaro (al minimo storico dello 0,5%) ed inalterato a £375Mld, il proprio programma di acquisto di titoli di Stato.
Cosa scontano i mercati sulle prossime mosse di Fed e Bce
In area Euro, nell’ultimo mese, la curva dei tassi impliciti sull’Euribor 3M è rimasta sostanzialmente invariata sul medio breve termine scontando tassi inferiori allo 0,5% nel prossimo biennio, a conferma di attese per una politica monetaria espansiva. In leggero ribasso la curva sul lungo periodo rispetto al mese scorso. Dopo le parole odierne di Draghi i tassi impliciti sull’Euribor 3M sono minimamente saliti.
Poco mossa la curva dei tassi Libor Usa sulle scadenze a breve, tuttavia l’annuncio del nuovo QE e del mantenimento dei tassi ai minimi almeno fino a tutto il 2015 hanno implicato un ribasso della curva sulle scadenze a lunga.
Usa
La ripresa statunitense segna uno stop nel II trimestre dell’anno, con il Pil che viene rivisto al ribasso all’1,3% t/t annualizzato dall’1,7% della seconda lettura. Ad agosto inoltre la produzione decelera decisamente (al 2,8% a/a dal 4,3%), si riduce il grado di utilizzo degli impianti (al 78,2%) e flettono gli ordini (-2,5% a/a). Anche i principali leading indicators di settembre segnalano forte incertezza: Philadelphia Fed e Manifattura di New York si mantengono negativi; il Pmi Chicago torna inaspettatamente a segnalare contrazione, mentre risale sopra la soglia dei 50 punti l’Ism manifatturiero. In un tale contesto di incertezza, Bernanke annuncia un nuovo piano di allentamento quantitativo con cui la Fed si impegna ad acquistare potenzialmente €40Mld di titoli immobiliari (Mbs: Mortgage-Backed Securities) al mese e conferma il proseguimento, almeno fino alla fine dell’anno dell’Operation Twist ed il mantenimento dei tassi di interesse praticamente a zero fino a tutto il 2015. Secondo il Chairman tali interventi espansivi produrranno una riduzione del deficit e del debito pubblico, attraverso il sostegno della crescita nel lungo termine e l’incremento del gettito fiscale. Ma ferve il dibattito sull’impatto dell’operato dell’Autorità sulla crescita e sull’andamento dei prezzi (l’ex capo della Fed, Volcker, famoso per le “battaglie” anti-inflazione non ritiene ad esempio che il nuovo QE avrà effetti significativi su alcunché). Inoltre si avvicina il voto di novembre per le presidenziali e non c’è accordo in Congresso su come affrontare il “fiscal cliff” (scadono a fine 2012 i benefit fiscali e le spese straordinarie decisi dalle precedenti Amministrazioni).
Per il secondo mese consecutivo le vendite al dettaglio avanzano (+0,9% m/m ad agosto) e sale inoltre a settembre sia la fiducia dei consumatori, sia quella rilevata dall’Università del Michigan (rispettivamente a 70,3 e 78,3 punti). Ad agosto la spesa personale sale dello 0,5% m/m, mentre modesto è l’incremento del reddito personale (+0,1% m/m). Ad agosto balza sia il Cpi (all’1,7% a/a dall’1,4%), sia i prezzi alla produzione (al 2% a/a dallo 0,5%).
Prosegue la fase di consolidamento del mercato immobiliare, anche se il mese di agosto non si è mostrato brillante: a fronte di un incremento delle vendite di case nuove (+27,7% a/a), hanno rallentato le vendite di case esistenti e quelle di case in corso (entrambe tornate sotto al +10% a/a) ed i permessi edilizi concessi sono passati a 803.000 da 811.000. I prezzi delle case rilevati dall’indice S&P/CS continuano tuttavia a salire (+1,2% a/a a luglio).
Sul mercato del lavoro la disoccupazione è attesa in lieve salita a settembre (consensus all’8,2%), anche se nello stesso mese la rilevazione ADP mostra un calo dei nuovi posti di lavoro inferiore al previsto; le richieste settimanali di sussidi di disoccupazione sono salite, ma meno del temuto.
Area Euro
La zona Euro si avvia in recessione, complici le difficoltà dei periferici e la frenata di economie core come Francia e Germania; ma i recenti dati produttivi e sul commercio estero provenienti dalla Germania sembrano scongiurare una flessione della crescita europea troppo marcata (a luglio l’export recupera inaspettatamente e la produzione arretra meno del previsto); in Francia il Pil nel II trimestre avanza dello 0,3% a/a come da attese. Anche la produzione dell’Area arretra meno del temuto a luglio (-2,4% a/a), archiviando pur sempre l’8° mese consecutivo di calo e l’indice Zew di settembre recupera terreno (a -3,8 punti); in rialzo anche il Pmi manifatturiero (a 46,1p. a settembre) a riprova di un possibile superamento della fase recessiva più acuta. Ma il main driver rimane la crisi del debito: l’annuncio di Draghi della possibile attivazione delle Outright Monetary Transactions (OMT) ha ridotto le tensioni sui rendimenti dei titoli di Stato dei Paesi in difficoltà, con conseguente riduzione degli spread. Il rendimento sul 10Y della Spagna, principale osservato speciale, è tornato sotto il 6%. I mercati speculano su un’imminente richiesta di bailout di Madrid con attivazione delle OMT; l’esecutivo spagnolo ha varato una manovra finanziaria da €40 Mld di tagli alla spesa, con l’obiettivo di ridurre il deficit nel biennio, in modo da soddisfare le richieste dell’UE e porsi nella condizione di ricevere aiuti. Anche lo stress test condotto sul sistema bancario iberico ha evidenziato necessità di ricapitalizzazioni inferiori al previsto (Madrid attingerà per €40Mld dalla linea di credito potenziale da €100Mld accordata dall’UE a fronte di un “buco” di €59,3Mld evidenziato dal test). Ma sulla Spagna pesa il possibile downgrade da parte di Moody’s che porterebbe i bond iberici al livello “junk” e la riluttanza della Germania a votazioni parlamentari sui singoli salvataggi; la Merkel preferirebbe presentare al proprio Parlamento un pacchetto complessivo sui salvataggi di Grecia, Cipro ed eventualmente Spagna con conseguente slittamento delle tempistiche. Intanto si acuiscono le tensioni sociali in Spagna, Francia e Grecia, dopo l’approvazione delle nuove misure di austerity. In particolare l’Esecutivo Samaras si è accordato su una manovra da oltre €13Mld che verrà sottoposta alla Troika e dalla quale dipenderà il versamento di una nuova tranche di aiuti ad Atene. Continuano le discussioni sulla supervisione bancaria della Bce: è improbabile che l’istituto assuma questo ruolo dal 1 gennaio.
Asfittici i consumi, con le vendite al dettaglio ancora in forte calo ad agosto (-1,3% a/a). La fiducia dei consumatori tocca i minimi da oltre tre anni (a -25,9 punti a settembre).
Ancora in rialzo l’inflazione a settembre (al 2,7% a/a il dato stimato dal 2,6%) complici le tensioni sui prezzi dei prodotti energetici; in forte ascesa al 2,7% a/a il PPI di agosto.
La disoccupazione ad agosto tocca il massimo dell’11,4% e la massa monetaria M3 passa al 2,9% a/a dal 3,6%, mentre a luglio sale il surplus nella bilancia commerciale (a €15,6Mld).
Italia
Italia in profonda recessione con il Pil che nel II trimestre dell’anno viene ribassato al -2,6% a/a dal -2,5% preliminare. La Nota di aggiornamento al Documento di Economia e Finanza reso noto dal M.E.F. ipotizza una contrazione della crescita del 2,4% per l’anno in corso e segno lievemente negativo per il 2013 (-0,2%); anche nei prossimi due trimestri si assisterà quindi ad una profonda flessione del Pil, con un conseguente effetto di trascinamento del calo all’anno successivo. Monti, si dice convinto che “la ripresa è alla portata” e le tensioni sui rendimenti dei titoli di Stato italiani, dopo l’annuncio del possibile piano di bond-buying da parte di Draghi, si sono notevolmente ricomposte (lo spread Btp-Bund oscilla intorno ai 365 p.b.), tuttavia le previsioni di alcuni contributori (BofA e Citigroup) segnalano una contrazione “robusta” anche per il 2013. Dal punto di vista produttivo, a luglio, la produzione industriale flette per l’undicesimo mese consecutivo (-7,3% a/a per la wda), anche se meno del previsto; nello stesso mese calano fatturato ed ordinativi (rispettivamente -5,3% a/a e -4,9% a/a), ma il trend negativo appare in rallentamento. In profonda difficoltà il settore auto, con le nuove immatricolazioni che si avviano a concludere l’anno con una flessione media vicina al 20% (-25,7% a/a il dato di settembre). I leading indicators tuttavia, pur continuando a segnalare contrazione in un contesto di elevata incertezza, non lasciano ipotizzare ulteriore “grave” deterioramento: a settembre infatti il Pmi manifatturiero e quello servizi recuperano più del previsto (a 45,7 punti e 44,5 rispettivamente) e sale leggermente anche la fiducia delle imprese manifatturiere (a 88,3 p. dagli 87,3 precedenti), anche se l’indice composito (manifatturiero, costruzioni, commercio al dettaglio, servizi di mercato) tocca i minimi dal 2009.
Non accenna ad arrestarsi il calo dei consumi: le vendite al dettaglio arretrano pesantemente a luglio (-3,2% a/a vs. un consensus fissato al -0,8%) e la fiducia dei consumatori a settembre si mantiene poco distante dai minimi storici (a 86,2 punti da 86,1 di agosto).
A settembre, l’inflazione preliminare (Nic+tabacco), contrariamente alle attese di calo, si mantiene al 3,2% a/a, con l’aumento mensile dei prezzi dei beni energetici non regolamentati che bilancia la flessione congiunturale dei prezzi dei servizi; il balzo dell’IPCA (+2,1% m/m) risente essenzialmente del venir meno dei saldi stagionali. In salita anche i prezzi alla produzione (al 3% a/a ad agosto dal 2,2%).
Pesante la situazione sul mercato del lavoro con la disoccupazione che anche ad agosto si mantiene ai massimi del 10,7% (terzo mese consecutivo); lo stesso Ministero dell’Economia e delle Finanze ipotizza una crescita all’11,4% della disoccupazione nel 2013. Il debito pubblico a luglio passa a €1967,5Mld dai €1972,9 Mld di giugno.
Tra stabilità finanziaria e crescita: la sfida italiana
La nota di settembre del Ministero, che aggiorna il documento di Economia e Finanza di aprile, incorpora uno scenario macroeconomico deteriorato rispetto alla precedente versione. In un tale contesto, tenuto conto anche della spending review, il deficit per il 2012 dovrebbe collocarsi al 2,6% del Pil per poi ridursi in linea con il programma di governo. Il debito pubblico è previsto in crescita nel biennio e la pressione fiscale (al 44,7% per il 2012), salire anche nel 2013 prima di ritracciare. Tuttavia lo scenario di crescita sottostante il programma risulta conservativo rispetto alle stime degli analisti che incorporano una recessione più pesante nel 2013. Monti ha assicurato che nell’attuale contesto il percorso di risanamento finanziario rimane sostanzialmente invariato.
Al mantenimento della stabilità finanziaria il Governo affianca una forte azione di sostegno alla crescita attraverso il miglioramento dei meccanismi del mercato del lavoro, le liberalizzazioni e gli interventi a favore della concorrenza, le semplificazioni e l’efficienza della P.A., promozione di R&S e dell’istruzione, nuovi meccanismi per accelerare la realizzazione delle infrastrutture, l’efficientamento della giustizia civile.
Secondo Morgan Stanley, le recenti riforme strutturali finalizzate all’incremento della concorrenza e all’eliminazione delle inefficienze sui mercati produttivi, sebbene possano avere, nel medio-breve termine, impatti negativi sui consumi e sugli investimenti, una volta a regime, potrebbero consentire al Pil di crescere del 2,4% da adesso fino al 2020, con un incremento medio annuo di 0,3 punti percentuali. La riforma del mercato del lavoro risulta essere più sfidante e di lungo respiro. Il FMI ha tuttavia calcolato che attraverso interventi complessivi sulla produttività e sull’occupazione, sulla tassazione indiretta e sugli investimenti, il Pil potrebbe crescere addirittura del 20% nel lungo periodo evidenziando i vantaggi dell’implementazione di un sistema simultaneo e organico di riforme rispetto agli effetti di singoli interventi.
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