La Germania ha stabilito un nuovo record sui mercati finanziari, diventando il primo Paese europeo a vendere Titoli decennali con un rendimento negativo, -0.05%, in un’asta di Titoli di Stato mercoledì 13 luglio. L’anno scorso è stata la Svizzera a vendere Titoli decennali con rendimenti negativi, seguita dal Giappone a marzo 2016…..
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Andrea De Gaetano – Senior Portfolio Manager – Olympia Wealth Management Ltd
I Titoli di Stato della Germania sono considerati dagli investitori lo strumento più sicuro nell’Area Euro, rifugio nei periodi di turbolenza. Non a caso, il record di rendimenti negativi sui Bund è stato toccato a seguito del referendum su Brexit, al giro di boa del primo semestre.
Andamento dei rendimenti sui Treasury decennali USA (in giallo) ora all’1.49% e sui Bund decennali Germania, ora a -0.05%
La discesa in territorio sempre più negativo del rendimento degli strumenti considerati risk free, privi di rischio (-0.73% il rendimento scadenza Titoli con scadenza tre mesi in Germania), ha come conseguenza diretta l’innalzamento dell’asticella del rischio sui mercati finanziari: se per star tranquilli si paga, per guadagnare si devono correre dei rischi.
Nei primi mesi dell’anno, il driver principale dei mercati è stato il prezzo del petrolio e delle materie prime. Eccesso di produzione, timori sul rallentamento economico cinese e rafforzamento del Dollaro USA (sull’aspettativa di rialzi dei tassi d’interessi negli USA) avevano depresso i prezzi delle materie prime e del petrolio, fino a 26 dollari al barile nel mese di febbraio, mettendo in seria difficoltà aziende e Paesi produttori. Le valute di Paesi Emergenti come Russia, Venezuela, Brasile, Sudafrica hanno toccato minimi storici proprio in corrispondenza dei minimi del petrolio e delle materie prime, tra gennaio e febbraio.
La grossa opportunità d’investimento nel primo semestre è stata offerta proprio da petrolio, materie prime (come l’oro) e dalle valute emergenti. Valute come rublo russo, real brasiliano, rand sudafricano si sono rafforzate robustamente con rialzi a doppia cifra percentuale negli ultimi mesi. Il petrolio ha quasi raddoppiato di valore. L’oro è salito dai 1040 dollari l’oncia di dicembre, fino a oltre i 1370 dollari di settimana scorsa, mentre i titoli auriferi hanno più che raddoppiato di valore. I Titoli di Stato di alta qualità hanno raggiunto quotazioni stellari (inversamente correlate ai rendimenti).
I listini azionari USA hanno toccato nuovi massimi, sulla prospettiva di tassi d’interesse sui minimi più a lungo del previsto, oltre che dal sollievo per il recupero dei prezzi del petrolio e dal miglioramento dei dati economici cinesi. A dispetto delle previsioni della Federal Reserve, che non esclude altri rialzi nel 2016, i futures sui Fed Funds USA scontano un rialzo non prima del 2017.
L’Europa ha pagato più degli altri continenti il referendum su Brexit: prima dell’esito, per l’incertezza che i mercati detestano. Dopo il referendum, per la paura del contagio ai Paesi euroscettici. Il settore bancario è stato bersagliato dalle vendite, trascinando al ribasso i listini azionari del Vecchio Continente. Brexit ha portato una revisione al ribasso delle aspettative sui tassi che riduce ulteriormente le prospettive sul margine d’interesse, una delle principali fonti di utile delle banche. Ma ciò che forse più ha pesato sul settore bancario è un cambio di atteggiamento da parte delle autorità di vigilanza.
Nella conferenza stampa del 21 gennaio 2016, la BCE dichiarava “nessuna nuova richiesta inattesa di capitale aggiuntivo per far fronte ai non performing loans verrà fatta alle banche dal regolatore”.
È chiaro che la sorpresa del mercato è stata molto forte quando a inizio luglio la BCE ha chiesto al Monte dei Paschi di Siena di smaltire del 40% da qui al 2018 i suoi crediti deteriorati, per circa 10 miliardi di euro.
Il ritorno all’utile di molti istituti e valutazioni che, sui fondamentali, son le più attraenti degli ultimi anni contano poco, se la banca deve improvvisamente svalutare a bilancio i crediti in sofferenza e, di conseguenza, ricapitalizzarsi per essere in linea con la normativa prevista dagli accordi di Basilea. L’ondata di vendite ha colpito non solo le banche italiane, ma tutto il settore europeo. Il titolo Deutsche Bank, ad esempio, ha toccato minimi a 11,21 a inizio luglio, inferiori ai minimi della crisi 2008-2012. Mentre le banche italiane sono più esposte sul lato dei crediti deteriorati, le banche estere sono più esposte sul lato dei derivati, come in Germania, o sul settore immobiliare, in UK.
Andamento del prodotto interno lordo USA (in giallo) , UK (arancio) , Europa (verde), Giappone (bianco) e rispettivi listini azionari: SP500 (in viola), Giappone (grigio), UK (blu), Europa (rosso)
Il programma di acquisti di Titoli di Stato da parte della BCE ha spuntato le unghie degli speculatori che tradizionalmente prendevano di mira i Titoli di Stato dei Paesi più fragili, come i BTP italiani nel 1992 o nel 2011-2012. I grossi fondi hedge, quando vendono allo scoperto, cercano titoli liquidi, per potersi ricoprire facilmente, in chiusura di operazione. I BTP, uno dei mercati più liquidi del mondo, sono ora difesi dalla BCE ed è naturale che la speculazione si sia orientata verso le banche, settore strutturalmente debole in un contesto di bassa crescita economica e tassi d’interesse a zero.
Le stesse ragioni spiegano i furiosi rimbalzi tecnici delle banche, che stiamo vedendo negli ultimi giorni. Non appena il mercato intravede un ammorbidimento da parte delle autorità di vigilanza del settore bancario, scattano fasi di euforia, alimentate dalle ricoperture di posizioni corte e da acquisti che potrebbero rivelarsi strategici anche nel lungo periodo, in considerazione dei prezzi sui minimi storici e del potenziale di crescita, in caso di miglioramento dell’economia.
La Sterlina inglese, regina nel 2015, è ora in ginocchio. L’Euro, che pur si è indebolito nei confronti delle valute emergenti, è salito di oltre il 20% contro Sterlina da dicembre a oggi. La Sterlina ha perso il 13% contro Dollaro USA nello stesso periodo.
Nonostante lo scossone sul mercato immobiliare britannico, la Banca Centrale inglese ha mantenuto i tassi d’interesse invariati, allo 0,5%, nella riunione di ieri, riservandosi la possibilità di un taglio in agosto. Sarà stato anche per fermare il crollo della sterlina? I mercati azionari inglesi hanno reagito bene a Brexit, grazie all’indebolimento della sterlina che favorisce l’export. Ma un calo eccessivo della sterlina porterebbe un improvviso aumento dell’inflazione (rendendo più cari i beni importati), cosa che avrebbe effetti collaterali negativi, nel contesto post-Brexit dell’economia inglese.
Jeffrey Gundlach, re dei bond, che gestisce oltre 100 miliardi di dollari alla guida di DoubleLine Capital, ha detto che “c’è una specie di psicosi di massa nella cosiddetta fame di rendimento. Sulle azioni, sostiene Gundlach, i grossi soldi si faranno al ribasso, se le azioni non riusciranno a mantenere i recenti massimi. E l’acquisto di Treasury decennali all’1,38% è un pessimo trade, il peggior trade nella storia dei Treasury”. –
OPERATIVAMENTE E PER CONCLUDERE
I mercati azionari USA hanno finora sovraperformato l’Europa, rispecchiando in parte la maggior crescita economica, in parte in parte fungendo da rifugio per capitali in fuga dall’Europa e da aree più turbolente, ma soprattutto per mancanza di alternativa sul reddito fisso.
L’economia USA si sta espandendo a un ritmo del 2% annuo. La Fed è incerta sull’outlook dei tassi d’interesse. Il petrolio, dopo il forte rimbalzo dei mesi scorsi, sta rifiatando, per la produzione che rimane forte, cosa che si traduce in un aumento delle scorte.
L’entusiasmo per i titoli tecnologici si è raffreddato, mentre le aziende USA registrano il loro quinto trimestre consecutivo di calo degli utili, anno su anno. Il renmimbi cinese, in sordina, si sta svalutando contro Dollaro USA, nonostante crescita del prodotto interno lordo, al 6.7%, e produzione industriale, al 6.2%, abbiano battuto le attese nel secondo trimestre. Il cambio Dollaro USA/Renmimbi (USD/CNY) quota oggi a 6.68, vicino ai massimi di gennaio, oltre i livelli che ad agosto scorso avevano terrorizzato i mercati. Passata la Brexit, gli investitori guardano alle elezioni politiche USA in novembre. L’incubo Trump, con l’ondata di protezionismo che potrebbe portare in caso di vittoria, spaventa gli investitori.
Non proprio gli ingredienti di un bull market. Ciò nonostante, finché i tassi rimarranno così bassi, i mercati potrebbero continuare a salire o non scendere, nella “psicosi di massa” descritta da Gundlach.
Viceversa, se i tassi e rendimenti sul reddito fisso dovessero risalire, la correzione che abbiamo visto sui mercati Europei si estenderebbe ai mercati USA.
Nel contesto globale di crescita economica in rallentamento, la determinante a sostegno o calo dei mercati sarà sempre più l’andamento dei tassi d’interesse.
Per risolvere i problemi delle banche in Europa nuove iniezioni di liquidità e misure straordinarie da parte delle banche centrali potrebbero portare a un aumento dell’inflazione, che coglierebbe di sorpresa tutti.
Negli USA, invece, l’economia si è espansa negli ultimi anni, seppur a un ritmo più lento del previsto. La Federal Reserve finirà per sorprendere i mercati che oggi scontano calma piatta sui tassi fino al 2017.
Nella logica distorta dei tassi negativi, andando allo scoperto sui Bond con rendimento negativo si incassa un interesse.
Una strategia per il secondo semestre potrebbe essere il proteggere le posizioni in corporate bond di alta qualità, andando corti di bond governativi con rendimenti negativi. In questo modo si ottiene il doppio risultato di incassare un rendimento su entrambe le gambe dell’operazione, proteggendosi in più da un eventuale rialzo dei tassi (riducendo la duration).
Preferiamo bond emergenti in valuta locale al settore high yield, alleggerendo comunque l’esposizione a entrambi i settori, dopo i recenti rialzi di prezzo.
Sui mercati azionari, manteniamo un’ottica di trading, con preferenza long su Europa, sulla debolezza, short USA sulla forza.
Sul cambio Euro/Dollaro, la volatilità si sta riducendo ai minimi, cosa che di solito precede un forte movimento. Il trading range per le prossime settimana è 1.0950 d’acquisto e 1.1250 di vendita, sul breve, 1.08-1.15 in ottica settimanale.
Se ad agosto la Bank of England tagliasse i tassi, uno scivolone finale della sterlina sarebbe una buona opportunità d’acquisto.
Fonte: BONDWorld.it
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