– La Bce ancora una volta non discute sui tassi e lascia inalterato il costo del denaro all’1%. Draghi tratteggia un’economia influenzata da rischi al …
Fonte: Area Pianificazione Strategica, Research& IR – Monte dei Paschi di Siena
Autori Pubblicazione: Lucia Lorenzoni – Nicola Zambli
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ribasso sulla crescita, in un contesto di elevata incertezza. L’inflazione rimane sottocontrollo e ancorata nel medio termine, ma resterà sopra al 2% per tutto il 2012 a causa delle persistenti tensioni sui prezzi delle commodity, tanto da meritare uno stretto monitoraggio da parte dell’Autorità. Draghi si sofferma inoltre sulla necessità che i governi nazionali affianchino all’azione di consolidamento dei conti pubblici (Fiscal Compact) un piano condiviso d’intervento per rilanciare la crescita (Growth Compact). Ancora incerti gli effetti delle recenti operazioni LTRO a 3 anni della Bce, che comunque hanno evitato lo scoppio di una crisi finanziaria di ingenti proporzioni.
– L’attenzione degli operatori nelle prossime settimane sarà rivolta agli esiti elettorali che interesseranno diversi paesi in area Euro. La situazione più critica è quella greca dove è molto probabile la formazione di un esecutivo estremamente frammentato (si stimano 9 nuovi partiti di governo) che potrebbe incontrare grosse difficoltà a governare un paese che, anche nei prossimi anni, dovrà proseguire sulla strada del consolidamento fiscale. In Francia è attesa la vittoria di Hollande il cui mandato potrebbe spostare gli equilibri sovranazionali da un orientamento maggiormente favorevole al rigore fiscale, verso uno incentrato sul sostegno alla crescita. Infine, oltre alle amministrative italiane, sarà interessante l’esito delle elezioni regionali in Germania dove i liberali che sostengono la Merkel rischiano di non superare lo sbarramento del 5%.
– La crescita Usa prosegue ma ad un ritmo moderato (+2,2% t/t annualizzato nel primo trim. 2012) e con segnali di stasi, come evidenziano sia il ripiegamento di molti leading indicators ad aprile sia i recenti dati produttivi, tanto che Bernanke alimenta esplicitamente la possibilità di un nuovo piano di sostegno all’economia (Quantitative Easing). Secondo il Chairman le incertezze sul mercato immobiliare, in recupero ma ancora non stabilizzato, frenano una ripresa che dovrebbe rafforzarsi nei prossimi trimestri; la situazione occupazionale è prevista migliorare gradualmente (attualmente però la disoccupazione supera l’8%) ma permangono tensioni, mentre l’inflazione rimane vicina ai target della Fed. Il Fmi ipotizza una crescita Usa del 2,1% nel 2012 e del 2,4% nel 2013, ben al di sopra di quanto previsto per l’Area Euro.
– In Area Euro si amplificano i “venti di mild recession” come evidenzia la flessione produttiva delle principali economie europee (-1% a/a per la PI tedesca a febbraio). Consumi stagnanti, disoccupazione ormai vicina all’11% ed inflazione al 2,6% a/a ad aprile, contribuiscono a delineare il contesto. Interventi per rilanciare la crescita sono necessari, ma la crisi del debito non sembra essere risolta (preoccupa in particolare la situazione di Madrid) ed il clima di incertezza politica (dimissioni dell’esecutivo olandese, avvicendamenti nelle più alte cariche degli organismi sovranazionali, presidenziali in Francia) non favorisce la risoluzione delle problematiche. Sullo sfondo la possibile modifica delle regole di Basilea 3, attualmente ancora in discussione, andrà ad impattare su un sistema bancario alle prese con esigenze di solidità patrimoniale e con lo svolgimento della propria funzione di “volano” per l’economia reale.
– Il Documento di Economia e Finanza (Def) presentato dal Governo, certifica la recessione che interesserà l’Italia nel 2012 (prevista una contrazione dell’1,2%). Leading indicators in costante deterioramento, una pesante flessione produttiva (-6,8% a/a per la PI di febbraio), continue tensioni sui prezzi, ma soprattutto una disoccupazione che supera nuovi record (al 9,8% a marzo) alimentano i timori di una persistenza delle difficoltà. Nel frattempo l’esecutivo prosegue nella politica del rigore concentrandosi sul contenimento della spesa pubblica (spendig review), ma inevitabilmente il nodo centrale resta il rilancio della crescita: gli interventi sin qui attuati (liberalizzazioni, semplificazioni e riforma del mercato del lavoro) dovranno essere implementati non prescindendo da un coinvolgimento ed un ritorno all’azione al livello comunitario. Lo spread Btp-Bund 10Y nel frattempo torna in prossimità dei 400 punti base.
– Come nelle attese la Bce lascia invariati i tassi di interesse. La vera novità nelle parole pronunciate da Draghi in conferenza stampa è l’accento che è stato posto sull’inflazione. Sebbene la dinamica dei prezzi rimanga in linea con la stabilità di medio periodo il governatore della Bce ha ammesso che l’inflazione rimarrà al di sopra del 2% per tutto il 2012 e che i futuri sviluppi della variabile verranno monitorati attentamente, allontanando l’attesa di una possibile riduzione del tasso di riferimento al di sotto dell’1%. Draghi ha aggiunto che nella riunione odierna il taglio dei tassi non era all’ordine del giorno e che la politica monetaria condotta in Area Euro rimane accomodante, con i tassi reali a breve ampiamente negativi per tutti i paesi dell’Eurozona.
– Relativamente alla crescita i rischi rimangono al ribasso e le prospettive sugli sviluppi futuri appaiono più incerte; per questo, sebbene sia stato riconfermato il carattere straordinario delle operazioni di rifinanziamento, resta prematuro qualunque tipo di ipotesi sulla tempistica dell’exit strategy. Continua a rallentare il credito al settore privato: i prestiti alle imprese non finanziarie e alle famiglie sono cresciuti a marzo rispettivamente di un modesto 0,5% a/a e 1,7% a/a.
– In merito alle operazioni di LTRO, confermandone la natura transitoria, il capo della Bce ha sottolineato che tali
operazioni sono servite ad evitare una crisi finanziaria di ingenti proporzioni ma è ancora presto per poter capire quanta parte di tali finanziamenti riuscirà ad arrivare all’economia reale.
– Infine Draghi ha parlato della necessità che i governi nazionali portino avanti misure per la crescita (Growth Compact) contemporaneamente al consolidamento dei conti pubblici (Fiscal Compact), per i quali sarebbe auspicabile un taglio della spesa corrente piuttosto che un aumento dell’imposizione fiscale. Sul fronte del consolidamento delle finanze pubbliche, secondo il capo della Bce, ci sarebbero alcuni paesi che necessiterebbero di azioni più incisive per garantire l’effettivo risanamento di bilancio.
Cosa scontano i mercati sulle prossime mosse di Fed e Bce
– In area Euro nell’ultimo mese si è assistito ad un’ulteriore riduzione dei tassi impliciti sull’Euribor 3M che scontano tassi inferiori all’1% fino a fine 2014, confermando l’attesa di una politica monetaria estremamente espansiva anche nei prossimi 2 anni, malgrado l’inflazione continui a rimanere elevata in molti paesi a causa dell’adeguamento di tariffe e prezzi amministrati. Dopo l’intervento odierno di Draghi i rendimenti impliciti sui contratti Euribor sono saliti, quasi a voler escludere ulteriori tagli. Continuiamo pertanto a ritenere molto probabile il mantenimento del tasso di riferimento all’1% ma vista l’ingente liquidità immessa sul mercato i tassi monetari continueranno a rimanere abbondantemente al di sotto del tasso di intervento.
– Torna a scendere la curva dei tassi Libor Usa lungo tutte le scadenze fino al 2017. Ad acuire il movimento le parole dello stesso Bernanke che hanno fatto crescere l’aspettativa di un nuovo QE qualora la situazione economica lo richieda, con particolare attenzione al mercato occupazionale.
L’incertezza degli esiti elettorali
– A partire da questo fine settimana l’attenzione degli operatori si focalizzerà sui risultati elettorali che riguarderanno diversi paesi dell’Area Euro. Si inizia con Francia e Grecia entrambe ai seggi domenica 6 maggio. In Francia sembra ormai scontata la vittoria di Hollande, risultato vittorioso anche al primo turno. Per vincere il candidato socialista avrà però bisogno dei voti della sinistra radicale di Melenchon. I mercati sembrano aver già scontato tale esito che comporterebbe per la Francia, ma anche per l’Europa intera, un minore rigore fiscale e una maggiore attenzione alla crescita con possibile slittamento del pareggio di bilancio al 2017.
– Quello che invece preoccupa maggiormente sono le elezioni in Grecia. Ad Atene infatti sarebbero 36 i partiti che avrebbero chiesto alla suprema corte il nulla hosta di partecipare alle elezioni di domenica prossima. Secondo l’ultimo sondaggio di opinione condotto dalla società Ekathimerini sarebbero addirittura 9 i partiti che dovrebbero entrare a far parte della coalizione di governo (rispetto ai 5 attuali). Se l’esito del voto dovesse confermare tali proiezioni Atene si troverebbe senza un vincitore forte, con il rischio dell’ingovernabilità del paese. I due principali partiti (PASOK-socialisti e New Democracy) potrebbero infatti non ricevere voti sufficienti per formare da soli una coalizione di maggioranza ed essere costretti a dare spazio a partiti minori.
– Un primo banco di prova elettorale si terrà anche in Italia quando il 6 ed il 7 maggio 10 milioni di elettori si recheranno alle urne per le amministrative. Un’eventuale ascesa dei piccoli partiti, che attualmente non appoggiano il governo Monti, potrebbe indebolire la strada del risanamento dei conti pubblici intrapresa dal governo tecnico.
– Anche in Germania si terranno le amministrative. Al voto andranno il 6 maggio gli elettori della regione Schlewig Holstein ed il 13 quelli del Nord Reno Westfalia, il più popolato dei 16 stati federali ed il quarto per superficie. Entrambi gli appuntamenti, ma soprattutto il secondo, daranno un’utile indicazione sulla tenuta della coalizione di maggioranza CDU (Unione Cristiano Democratica), CSU (Unione Cristiano Sociale) e FDP (Partito Liberal Democratico). Secondo l’ultimo sondaggio effettuato dalla società Stern-Rtl i liberali non riuscirebbero a superare lo sbarramento del 5% spingendo quindi il partito della Merkel a trovare nuove coalizioni in vista delle politiche del 2013 con il rischio di indebolire così il potere del CDU. Anche in Germania non mancano i voti di protesta. Il partito Piraten, espressione dell’antipolitica tedesca, rischia infatti di ottenere oltre il 10% dei consensi con una percentuale pressoché uguale a quella dei verdi.
– In programma il 12 settembre le elezioni politiche in Olanda. Il Paese, che dovrà presto affrontare un consolidamento dei conti pubblici per mantenere gli impegni presi con Bruxelles, avrà bisogno di una coalizione forte tutt’altro che scontata.
Usa
– In USA la crescita prosegue ma ad un ritmo moderato, come evidenzia il dato sul Pil relativo al primo trimestre 2012 (+2,2% t/t annualizzato nella versione anticipata vs il +2,5% di consensus). Lo stesso Bernanke ha alimentato le aspettative di un nuovo piano di allentamento quantitativo, indicando come la Fed sia pronta “a fare di più” con interventi che restano “sul tavolo”. Secondo il Chairman le incertezze sul mercato immobiliare frenano una ripresa che dovrebbe rafforzarsi nei prossimi trimestri; anche la situazione occupazionale è prevista migliorare gradualmente, mentre l’inflazione rimane vicina ai target della Fed. Secondo il Fmi il Pil USA crescerà del 2,1% nel 2012 e del 2,4% nel 2013. La fase di “debolezza” del recupero è confermata dai dati produttivi di marzo (su base congiunturale la produzione è rimasta al palo e gli ordini di fabbrica sono arretrati); anche la maggior parte dei leading indicators (Pmi Chicago, Fed Dallas, Manifattura New York, Philadelphia Fed) ad aprile torna a ripiegare, eccetto l’Ism manifatturiero salito a 54,8 punti. Nella corsa alle presidenziali Romney sfiderà Obama, dopo il ritiro dell’altro candidato repubblicano Santorum.
– In decelerazione le vendite al dettaglio di marzo anche se meno del temuto (+0,8% m/m da +1,1%); contrastate le fiducie, con quella dei consumatori che ad aprile ritraccia, e quella rilevata dall’Università del Michigan in lieve miglioramento. A marzo, la spesa personale avanza dello 0,3% m/m (meno delle attese), mentre il reddito personale sale dello 0,4% m/m.
– La stabilizzazione del mercato immobiliare procede seppur lentamente: a marzo risultano positive, ma in decelerazione, le vendite di case in corso (+10,8% a/a), quelle di case nuove (+7,5% a/a) e quelle di case esistenti (+5,2% a/a); i permessi edilizi balzano di oltre il 30% a/a per il secondo mese consecutivo; la spesa edilizia cresce inaspettatamente dello 0,1% m/m. Continua il processo di aggiustamento dei prezzi degli immobili (a febbraio l’indice S&P/Case-Shiller Composite-20 perde il 3,49% a/a).
– Sul mercato del lavoro, la disoccupazione è attesa rimanere stabile all’8,2% anche ad aprile, ma il numero di occupati rilevati dall’ADP nello stesso mese è risultato ampiamente inferiore alle attese; le nuove richieste di sussidio nell’ultima settimana sono diminuite più del previsto. A marzo, l’inflazione si porta al 2,7% a/a dal 2,9% precedente, mentre continuano a rallentare i prezzi alla produzione (2,8% a/a da 3,3%).
Area Euro
– In Area Euro si amplificano i segnali di recessione tanto che il Fmi rivede al ribasso le stime sulla crescita al -0,3% nel 2012. A febbraio la produzione industriale dell’Area continua ad arretrare (-1,8% a/a per la wda da -1,7%) con quella tedesca in calo inaspettatamente dell’1% a/a e quella francese che si contrae dell’1,9% a/a. Indicazioni deludenti anche dai Pmi manifatturieri, ben al di sotto della soglia che segnala contrazione ad aprile (a 45,9 punti quello dell’Area Euro, a 46,2 quello tedesco). Nello stesso mese recupera lo Zew europeo (a 13,1 punti) e l’Ifo tedesco (a 109,9 punti). La Spagna nel frattempo registra il secondo trimestre consecutivo di crescita negativa (-0,3% t/t nel 1T). Proprio su Madrid si concentrano i timori degli operatori circa gli sviluppi della crisi del debito: S&P’s, dopo averne downgradato il merito creditizio (da A+ a BBB+ con outlook negativo), nonostante il piano da circa €10Mld di tagli alla spesa annunciato dal Premier Reloy, riduce anche il rating di 16 banche iberiche, mentre l’esecutivo spagnolo sta studiando l’introduzione di una bad bank per consentire agli istituti di eliminare dai propri bilanci gli asset tossici. La stessa agenzia rivede al rialzo il rating della Grecia, portandolo a CCC (da SD). Ma la situazione di incertezza, soprattutto politica, coinvolge anche altri paesi dell’Unione: in Olanda, sulla scia dei difficili negoziati sul piano di riduzione del deficit nazionale, l’esecutivo ha presentato le dimissioni; in Francia, il candidato all’Eliseo Hollande si aggiudica il primo turno delle elezioni presidenziali e si appresta al ballottaggio con Sarkozy. Nel frattempo anche Junker ha confermato il proprio addio alla guida dell’Eurogruppo. I differenziali di rendimento fra i titoli dei principali paesi europei rispetto al bund sono tornati così a reagire nervosamente, registrando un nuovo allargamento nell’ultimo mese in Spagna, Italia, Francia e Olanda. In un tale contesto, i leader europei discutono su come rilanciare la crescita; varie le ipotesi in campo: dal varo di un nuovo Piano Marshall che affiderebbe alla Bei (Banca Europea per gli Investimenti) un ruolo centrale, alla creazione di project bond (obbligazioni europee dedicate a specifici progetti infrastrutturali). Sul tavolo anche il recepimento delle nuove regole di Basilea 3 ed un eventuale loro modifica a favore di una maggiore discrezionalità da parte dei governi nazionali nella loro applicazione, ma la questione è ancora aperta.
– Consumi ancora stagnanti: sono attese in calo, le vendite al dettaglio di marzo, mentre peggiora la fiducia dei consumatori di aprile (a -19,9 punti dai -19,1 precedenti).
– Ad aprile, decelera al 2,6% a/a il Cpi stimato. Il Ppi scende a marzo al 3,3% a/a dal 3,6%.
– Persistenti le tensioni sul mercato del lavoro, con la disoccupazione che sale al 10,9% a marzo (dal 10,8% precedente). In crescita la massa monetaria M3 (3,2% a/a a marzo da 2,8%). Torna in surplus la bilancia commerciale, a febbraio (€2,8Mld).
Italia
– Italia in piena recessione. Il Documento di Economia e Finanza (Def), presentato dal Governo, ipotizza un calo del Pil dell’1,2% nel 2012 e modesta ripresa nel 2013 (+0,5%); l’effetto delle recenti manovre correttive dovrebbe portare il rapporto Deficit/Pil all’1,7% quest’anno e allo 0,5% nel 2013, con slittamento del raggiungimento del pareggio di bilancio tra il 2014-2015, mentre il debito pubblico italiano dovrebbe salire al 123,4% del Pil nel 2012 e raggiungere nel 2025 il target del 60%. Tuttavia sia le stime Abi che quelle Ref ipotizzano contrazioni più marcate del Pil per l’anno in corso (rispettivamente dell’1,4% e dell’1,6%). La pesante flessione produttiva di febbraio (-6,8% a/a per la produzione e -13,2% a/a per gli ordini), le difficoltà del mercato dell’auto (-18% a/a ad aprile), il nuovo deterioramento dei leading indicators (Pmi manifatturiero sceso a 43,8 punti ad aprile e Pmi servizi atteso in calo nello stesso mese) assieme al peggioramento della fiducia delle imprese, confermano i timori di una recessione persistente. Nel frattempo il Premier Monti prosegue sulla strada del risanamento dei conti pubblici annunciando tagli alla spesa per €4,2Mld (spending review); sarà Enrico Bondi (già risanatore di Parmalat) il supercommissario incaricato di individuare le voci su cui incidere nel tentativo di evitare l’aumento dell’Iva previsto in autunno; a tale proposito la Bce suggerisce di riportare al centro del dibattito l’accorpamento delle province e il capitolo concorrenza e liberalizzazioni per rilanciare la crescita. Intanto si segnala una convergenza politica tra Italia e Germania, con la sincronizzazione dei processi di ratifica del Fiscal Compact e del Fondo Salva Stati (Esm) nei parlamenti di Roma e Berlino. Nel frattempo lo spread Btp10Y-Bund, staziona in prossimità dei 400 punti.
– A sorpresa le vendite al dettaglio tornano modestamente ad avanzare a febbraio (+0,1% a/a contro il -1,9% atteso), mostrando lievi segnali di recupero che tuttavia non trovano sostegno nella fiducia dei consumatori che ad aprile scende ad 89 punti dai 96,3 precedenti.
– Ad aprile l’inflazione (Nic+tabacco), nella versione preliminare, si conferma stabile al 3,3% a/a e le tensioni sui prezzi non sembrano destinate ad allentarsi, complice anche il secondo aumento sul costo dell’elettricità (+4,3% in bolletta a partire dal primo maggio) previsto dall’Autorità per l‘Energia. Invariata al 3,8% a/a anche l’IPCA. A marzo decelerano invece i prezzi alla produzione (2,7% a/a dal 3,2%).
– Critica la situazione sul mercato del lavoro: a marzo nuovo record per la disoccupazione che sale al 9,8% (rivisto al rialzo anche il dato relativo al mese precedente) con quella giovanile (tra i 15 e i 24 anni) volata al 35,9%.
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Area Euro
– Italia. La fiducia delle imprese potrebbe aumentare ulteriormente a maggio fino a quota 86 dopo la salita a 85,5 di aprile. Prosegue dunque il trend di recupero iniziato oltre un anno fa, che ha riportato l’indice dell’ISAE ai livelli di metà 2008. Dopo una fase in cui il miglioramento del morale era trainato da scorte e attese sulla produzione, già dal mese scorso potrebbe essere iniziata una fase di miglioramento più “genuino” perché basato su un aumento degli ordini correnti; dovrebbe confermarsi il maggior dinamismo degli ordinativi dall’estero rispetto a quelli domestici.
– Germania. I dati dai Laender dovrebbero mostrare una crescita dei prezzi al consumo a maggio di 0,2% m/m. I rischi sulla previsione sono verso il basso. L’inflazione annua è vista salire all’1,3% dall’1% del mese scorso, sia secondo l’indice nazionale che secondo la misura armonizzata. Le pressioni inflazionistiche restano comunque confinate al settore energia (con qualche rischio in più derivante dall’andamento del cambio), mentre l’inflazione core rimane ampliamente sotto controllo.
– Aste – L’Italia colloca da 0.75 a 1,5 miliardi di due indicizzati all’inflazione, il BTPei 2,1% 09/2017 e il BTPei 2,55% 09/2041.
Stati Uniti
– La seconda stima del PIL del 1° trimestre dovrebbe vedere una modesta revisione verso l’alto a 3,5% t/t ann., da 3,2% t/t ann., con un contributo più elevato di consumi ed esportazioni nette.
Ieri sui mercati
L’asta di BOT semestrali ha visto l’intero ammontare collocato a un rendimento medio di 1,327%, contro lo 0,814% della precedente operazione; la domanda è stata di 1,66 volte l’offerta. Collocati anche i 2,5 miliardi di CTZ con scadenza 30.11.2012 a un rendimento di 2,051%, con domanda pari a 1,9 volte l’offerta. Anche il Portogallo ha collocato tutto il miliardo di obbligazioni con scadenza 15.10.2015, pur con rendimento in salita dal 3,498% al 3,701%; la domanda è stata di 1,8 volte l’offerta. Il calo dei rendimenti ha invece penalizzato il collocamento di BOBL 2,25% 2015, che ha visto una copertura di appena 1,1 volte con ben 1,55 miliardi trattenuti dalla Bundesbank. Sui mercati valutari l’euro ha sfiorato 1,2155, ma nelle ultime ore è rimbalzato fino a 1,23; il parziale rientro dell’avversione al rischio ha sostenuto la sterlina contro il dollaro e riportato quest’ultimo sopra quota 90 contro yen. Rimbalzo correttivo per i rendimenti su Bund e UST, ma senza sollievo per gli spread dei periferici europei.
Area Euro
La Commissione Europea ha diffuso la sua proposta per l’imposizione di un’imposta sulle banche, finalizzata alla costituzione di una rete di fondi di garanzia dedicati, per gestire la liquidazione delle aziende di credito in difficoltà senza oneri per i contribuenti.
L’asta straordinaria BCE ha visto il collocamento di fondi per 12 mld di EUR a tre mesi ad un tasso fisso dell’1,0%. L’ammontare è circa il triplo di quello allocato all’asta del 28 aprile. Il numero dei partecipanti, sempre modesto, è salito a 35 da 24.
Le vendite al dettaglio francesi sono calate dell’1,2% m/m in aprile, ben più delle previsioni. Il crollo delle vendite di auto (-9,5% m/m) e la forte contrazione della spesa per beni durevoli (-4,4% m/m) spiegano la variazione mensile negativa.
Stati Uniti
Gli ordinativi di beni durevoli sono cresciuti del 2,9% m/m grazie alla componente aereonautica. L’andamento dei beni capitali esclusi beni per la difesa e aerei registra un calo di -2,4% m/m a fronte di un balzo del 6,5% m/m (rivisto al rialzo) per il mese di marzo. La tendenza di fondo della componente più legata agli investimenti in macchinari risulta positiva.
Grazie al rush finale connesso alla scadenza degli incentivi fiscali, le vendite di nuove case sono risultate superiori alle previsioni: 504mila contro 425mila. Il prezzo mediano è in calo del 9,7% m/m.
Lacker ha segnalato di essere sempre più a disagio con la frase sul “periodo esteso” contenuta nel comunicato della Fed; anche Bullard ha sostenuto che mantenere i tassi fermi per un periodo esteso può creare il rischio di ‘bolle’.
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