Vediamo il petrolio mantenersi nei prossimi mesi in un ampio trading range, supportato dall’alta spesa fiscale nei paesi produttori e dai rischi geopolitici,…..
che continueranno a riaffiorare periodicamente nei prossimi mesi. Al contrario, il livello di resistenza sarà determinato dalla debole crescita economica mondiale e dall’abbondante produzione, soprattutto in Russia e Arabia Saudita. Si mantiene elevato il rischio che, in concomitanza di momenti di estremo stress sui mercati, dinamiche speculative portino a movimenti non giustificati dai fondamentali.
Dopo i rendimenti positivi di inizio anno, le materie prime hanno perso terreno a causa del brusco aumento del rischio percepito riguardo la Zona Euro. Inoltre, il deterioramento dei dati macroeconomici americani e cinesi ha contribuito a deprimere la fiducia degli investitori. Tutti i comparti hanno sofferto dato che il significativo peggioramento nella crisi europea e conseguentemente nelle prospettive di crescita economica mondiale hanno portato a rivedere al ribasso le attese riguardo al consumo di materie prime. Lo storno è stato più evidente per quelle materie prime per le quali esistono contratti future e opzioni e che quindi sono maggiormente interessate da rilevanti flussi di investimenti finanziari, a dimostrazione di come la componente speculativa sia molto importante in momenti di profondo stress di mercato.
L’importanza degli investimenti finanziari emerge anche dall’analisi della relazione fra il petrolio Brent e mercato azionario americano. In particolare, negli ultimi anni la correlazione con il mercato azionario è diventata significativamente positiva, mentre la correlazione negativa con il dollaro americano si è rafforzata. In particolare, negli ultimi anni, momenti di estremo stress sui mercati causati dalle attese di deterioramento del ciclo economico sono sempre stati accompagnati da un rafforzamento del dollaro americano. Riteniamo quindi che l’apprezzamento del dollaro resterà uno dei principali rischi che graverà sulle quotazioni del petrolio nei prossimi mesi, anche alla luce della debolezza della Zona Euro.
Previsioni
Stimiamo un prezzo medio per il Brent a 111 dollari al barile per il 2012. Lo scenario che riteniamo più probabile sulla base dei fondamentali è un petrolio in trading range per i prossimi mesi, fra i 90 e i 110 dollari al barile, con livelli medi nel secondo semestre significativamente inferiori rispetto ai primi mesi dell’anno. Le variabili chiave che guideranno i movimenti del Brent all’interno del trading range saranno le prospettive di crescita globale e i rischi geopolitici.
Al momento, vediamo come supporto 90 dollari al barile in quanto tale livello è adeguato sia con le esigenze di pareggio di bilancio della maggior parte dei paesi produttori in Medio Oriente, caratterizzati da una elevata spesa pubblica necessaria a mantenere l’ordine sociale dopo le proteste iniziate a gennaio 2011 (prezzo di budget break-even), sia con un debole ciclo economico mondiale su cui gravano importanti rischi di rallentamento.
Nell’ipotesi che un ulteriore grave deterioramento della crisi in Europa porti a un sostenuto rialzo dell’avversione al rischio e inneschi un nuovo prolungato sell off sui risky asset, un nuovo livello di supporto sarebbe 80 dollari al barile, compatibile con i fondamentali macroeconomici dei principali paesi produttori. Tuttavia, le alte quotazioni del Brent (quasi ininterrottamente superiori ai 100 dollari da febbraio 2011 a marzo 2012) hanno permesso ai paesi produttori di accumulare abbastanza riserve per sostenere per qualche mese prezzi del Brent inferiori ai livelli di budget break-even. Per cui, non escludiamo la possibilità di storni sino a 60 dollari al barile.
Al contrario, vediamo come livello di resistenza un prezzo di 110 dollari al barile, in quanto riteniamo che sarebbe giustificato dai fondamentali di domanda e offerta globali nel caso in cui l’Europa riesca a contenere la crisi e la crescita economica mondiale riprenda slancio. Inoltre, tale livello è ritenuto appropriato da vari membri dell’OPEC, con l’importante eccezione dell’Arabia Saudita, più preoccupata delle prospettive di crescita mondiale, che ha indicato che un target di 100 USD al barile sarebbe coerente con il bilancio attuale di domanda e offerta.
Nel caso in cui si riacuiscano inaspettatamente le tensioni geopolitiche, non escludiamo la possibilità di assistere a veloci rialzi nel prezzo del petrolio legati a preoccupazioni di blocchi improvvisi all’offerta. Tuttavia, riteniamo che livelli superiori ai 120 dollari al barile siano ancora insostenibili per periodi prolungati e ci attendiamo che le attese di un conseguente declino nella domanda mondiale siano sufficienti per riportare le quotazioni a livelli più contenuti.
Driver di breve periodo
Nel breve termine, l’andamento delle quotazioni del petrolio sarà guidato da:
– Prospettive di crescita globale ed evoluzione della crisi europea. Un profondo rallentamento della crescita economica internazionale comprometterebbe la domanda mondiale di petrolio poiché comporterebbe:
– Gravi conseguenze dirette e immediate in termini di minori consumi, calo della produzione industriale, diminuzione della vendita di autoveicoli;
– Il rischio di una strutturale diminuzione della domanda pro capite nel lungo termine, guidata dai fenomeni di risparmio energetico e cambiamenti nello stile di vita, più pronunciati nei paesi sviluppati;
– Tensioni geopolitiche, che rischiano di compromettere significativamente l’offerta mondiale.
– Iran: l’attività iraniana di arricchimento dell’uranio legata al programma di sviluppo nucleare è da mesi al centro delle trattative fra Iran e paesi membri delle Nazioni Unite.
Dal clima di dialogo e cooperazione di aprile, si è ritornati a un clima più teso per l’inizio dell’embargo europeo (1 luglio) e per le pesanti sanzioni finanziarie americane. Un conflitto e/o un inatteso blocco della produzione iraniana danneggerebbero gravemente l’offerta mondiale sia per la rilevanza della produzione petrolifera locale, che per la criticità dello stretto di Hormuz, da cui transita circa il 20% del consumo mondiale;
– Riduzioni dell’offerta in molti paesi produttori hanno notevolmente limitato la spare capacity, ovvero la capacità produttiva in eccesso disponibile. In particolare, l’IEA stima che circa 1 milione di barili al giorno siano persi a causa di combattimenti in Yemen, Siria, attacchi terroristici in Nigeria, dispute legate al trasporto del greggio fra Sudan e Sudan del Sud e problemi tecnici nei giacimenti del Mare del Nord.
Driver di medio-lungo periodo
I principali fattori che dovrebbero contribuire a mantenere elevato il prezzo del Brent nel medio/lungo periodo sono:
– Robusta crescita nei paesi emergenti e in Cina, dove nonostante il rallentamento in corso (riduzione del target di crescita ufficiale dall’8 al 7,5%) le dimensioni raggiunte dall’economia manterranno elevata la domanda di carburanti in termini di volumi, anche se in moderazione in termini di crescita percentuale su base annua;
– Strutturale aumento della domanda asiatica, per il minor ricorso al nucleare nella generazione di elettricità da parte del Giappone;
– Crescita dei costi di produzione:
– Elevata spesa fiscale nei paesi mediorientali. La «Primavera Araba» ha portato a una espansione vertiginosa della spesa fiscale nei paesi dell’area MENA. Un importante livello di supporto è il prezzo che garantisce il pareggio della bilancia fiscale (prezzo di budget break-even), stimato dall’FMI a 80 dollari al barile in media a fine 2011, ma significativamente più alto per l’Arabia Saudita, il principale produttore;
– Rendimenti decrescenti per il deterioramento nella resa dei giacimenti petroliferi più vecchi. Lo sfruttamento di nuove risorse si concentra in luoghi meno facilmente accessibili ed è accompagnato da importanti investimenti in nuove tecnologie e infrastrutture.
Rischi allo scenario
I principali fattori di rischio alle nostre previsioni di breve e di lungo periodo sono rappresentati da:
– Apprezzamento del dollaro americano (pesato per il commercio). Un apprezzamento significativo indebolirebbe la domanda mondiale erodendo il potere d’acquisto dei paesi importatori. Tuttavia, i rischi sarebbero minori se l’apprezzamento fosse graduale e accompagnato da un contestuale miglioramento dello scenario internazionale;
– Qualità della crescita cinese. Oltre alla minore domanda legata al rischio di un rallentamento economico, si aggiunge il rischio che l’intensità di utilizzo di materie prime possa diminuire nei prossimi anni per la volontà politica di ribilanciare il modello di sviluppo da un modello basato su esportazioni e investimenti governativi a uno maggiormente orientato ai consumi domestici;
– Crescita globale minore delle attese, che potrebbe essere causata da vari elementi fra cui: un acuirsi improvviso della crisi europea, con contagio ad altre aree e conseguenze negative sui finanziamenti al commercio; una ripresa americana meno brillante del previsto; un rallentamento eccessivo dell’economia cinese.
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