Al di là della cortina fumogena data dal proliferare di ipotetici meccanismi di sostegno e di nuove regole fiscali, il Consiglio Europeo dell’8 e 9 dicembre ha confermato che l’unica strategia politicamente percorribile per gestire la crisi è quella di offrire ai paesi in difficoltà aiuti razionati, oltre che …
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condizionati, e che un ruolo attivo della BCE rimane imprescindibile. Uno scenario che non offre conforto riguardo ai tempi di ripresa della fiducia, ma che allo stesso tempo non giustifica ipotesi catastrofiche sugli sviluppi dei prossimi mesi.
Dall’inizio della crisi, le Autorità europee sembrano comportarsi come insetti bloccati dietro un vetro. Tra molte specie di insetti con ali atte al volo, le vespe ad esempio, la naturale reazione di fuga da un ambiente chiuso li porta a spostarsi verso la parte più luminosa; sicché, se una vespa ha la sfortuna di rimanere bloccata dietro una finestra, continuerà a sbattere con il capo contro il vetro.
Una possibile variante comportamentale è che l’insetto si posi sul vetro stesso, saggiandone la superficie con le antenne alla vana ricerca di un pertugio. Un comportamento normalmente valido in natura, purtroppo si rivela fallimentare negli ambienti modificati dall’uomo. Come la vespa dietro il vetro, da mesi Consiglio Europeo e BCE continuano a riproporre la stessa ricetta contro la crisi del debito, basata sull’aumento della disciplina fiscale e sulla realizzazione di programmi accelerati di austerità nei paesi sotto pressione. Poiché ogni volta tornano a sbattere contro il vetro – cioè scoprono che le loro mosse non hanno per nulla migliorato il clima di fiducia e, anzi, lo deteriorano sempre più – esplorano con le loro antenne la superficie del vetro – cioè introducono piccole varianti alla strategia senza però mai rimetterla davvero in discussione.
Neppure l’ultimo vertice europeo dell’8 e 9 dicembre ha smentito la regola. Prima del vertice abbiamo assistito all’usuale flagellazione penitenziale dei cattivi. L’Italia, ad esempio, ha presentato il terzo pacchetto correttivo del 2011, per compensare il peggioramento delle prospettive macroeconomiche e raggiungere ugualmente il pareggio del bilancio nel 2013. Il Consiglio ha responsabilmente apprezzato gli sforzi di espiazione e, confortato dai segnali di pentimento dei debitori, ha preso una serie di decisioni che ora descriveremo. Le possiamo dividere in due parti: misure per rafforzare la disciplina fiscale e misure per gestire la crisi.
Il rafforzamento della disciplina fiscale
La fobia del Governo tedesco e dell’Eurosistema per il problema dell’azzardo morale (in gran parte non giustificato, in quanto i problemi attuali hanno assunto una dimensione fiscale soltanto con la recessione del 2009) hanno condotto a un nuovo intervento sul regime di disciplina nell’Eurozona. Rispetto al quadro definito dai sei regolamenti già approvati nei mesi scorsi ed entrato in vigore il 13 dicembre, si preannunciano altre due ondate di riforma: la prima mediante regolamenti proposti dalla Commissione e la seconda mediante la ratifica di un trattato intergovernativo(1). Il regime in vigore già prevede l’applicazione di depositi cauzionali fruttiferi in caso di mancato rispetto delle regole fiscali di medio termine, a cui segue l’imposizione di un deposito infruttifero all’apertura di una procedura contro i disavanzi eccessivi (EDP) e, in caso di mancato rispetto delle raccomandazioni, l’applicazione di multe. Inoltre, il criterio sul debito era già stato reso più restrittivo, imponendo che l’eccesso rispetto al 60% sia ridotto di 1/20 annuo in media nell’arco di tre anni. Per un paese ad alto debito come l’Italia, il requisito impone di costruire un saldo primario attivo nell’ordine di 5-5,5 punti percentuali del PIL.
I regolamenti della Commissione Europea introdurranno le seguenti innovazioni:
Obbligo di inserire regole nazionali sull’equilibrio di bilancio, preferibilmente a livello costituzionale, monitorate da organismi indipendenti. Diversi paesi, fra i quali anche l’Italia, hanno già avviato processi legislativi in tal senso. Difetti di applicazione della regola potrebbero essere sottoposti all’attenzione della Corte Europea di Giustizia.
Utilizzo di previsioni indipendenti per la redazione dei budget nazionali.
Invio contestuale dei budget alla Commissione e al Parlamento nazionale. La Commissione può richiedere modifiche in caso di grave inadempienza delle regole comunitarie.
Sono previste procedure speciali di monitoraggio per i paesi soggetti alla procedura contro i disavanzi eccessivi e per i paesi assistiti da programmi EFSF ed ESM.
L’ulteriore stretta voluta dalla Germania come parte di un trattato intergovernativo (la strada dell’emendamento dal Trattato sull’UE appariva impraticabile) rafforza l’automaticità del processo decisionale nell’ambito del Patto di Stabilità e Crescita, oltre a rendere più stringente la regola di pareggio del bilancio. Nello specifico:
Gli Stati Membri si impegnano a scrivere in una legge costituzionale o equivalente una “regola aurea” che li obbliga a mantenere il saldo strutturale di bilancio in pareggio, e a prevedere un meccanismo correttivo automatico in caso di deviazione. Il saldo strutturale è dato dal saldo di bilancio corretto per il ciclo al netto delle misure una tantum e di altre misure temporanee. La difettosa trasposizione del Trattato potrebbe essere impugnata di fronte alla Corte Europea di Giustizia.
Gli Stati Membri soggetti a EDP saranno obbligati a sottoporre alla Commissione e al Consiglio un Programma di Cooperazione Economica (Economic Partnership Programme), con un elenco dettagliato di misure in grado di assicurare una durevole correzione dei disavanzi eccessivi.
Infine, viene introdotto un principio di maggioranza rovesciata per il vaglio politico delle raccomandazioni inviate dalla Commissione: si intendono automaticamente approvate se non respinte da un maggioranza qualificata del Consiglio.
L’accordo, alla cui trasposizione si sono impegnati con variabile convinzione 26 paesi su 27 dell’Unione Europea, è stato applaudito dalla BCE: secondo Draghi rappresenta una buona base per un contratto fiscale nella regione, anche se dovrà essere integrato nei prossimi giorni.
Anche il presidente della Bundesbank, Weidmann, ha visto progressi nei risultati del summit( 2). Come è evidente, nulla di quanto è stato deciso rappresenta un passo verso l’integrazione fiscale. Semplicemente, vengono ristretti sempre di più i margini per un uso anticiclico della politica fiscale, in quanto lo spazio di manovra risulta limitato all’azione degli stabilizzatori automatici (ammesso che venga adeguatamente catturata dalle procedure di correzione degli effetti ciclici) e di eventuali misure una tantum. Quanto ampio è tale spazio? Durante la pesante recessione del 2009, la quota del disavanzo spiegata da fattori ciclici è risultata pari a circa 2 punti in Italia, Germania e Spagna e a 1,3 punti in Francia; il contributo delle misure una tantum, invece, è stato nullo o positivo in Italia, Germania e Francia, mentre ha aggiunto 0,7 punti al deficit totale in Spagna. In assenza di forte ripresa economica, peraltro, la regola è compatibile con una certa persistenza del deficit negli anni seguenti: la componente ciclica del deficit stimata dalla Commissione Europea per il 2011, secondo anno di ripresa, è infatti pari a oltre un punto percentuale per Italia e Francia e a oltre 2 punti per la Spagna. In generale, la regola non consentirà che un modestissimo uso attivo della politica fiscale nel caso di recessioni di bassa intensità.
Per l’Italia, però, l’applicazione della “regola aurea” condurrebbe a un obiettivo di deficit nel 2013 meno severo del pareggio di bilancio oggi richiesto, tenuto conto della probabile nuova contrazione del PIL reale che avverrà nel prossimo biennio del modesto recupero di prodotto verificatosi durante l’ultima fase di ripresa. Molto più stringente sarà il requisito di riduzione del rapporto debito/PIL di circa tre punti percentuali all’anno nell’arco del primo triennio di osservazione, che imporrà il mantenimento di un avanzo primario superiore a cinque punti di PIL.
I meccanismi di gestione della crisi
Ancora nel dicembre 2011, nonostante la numerosa evidenza contraria già accumulatasi, secondo il primo ministro della Germania “la soluzione della crisi non sta nel rendere più risorse disponibili”(3). Riguardo al meccanismo di gestione della crisi, gli sforzi del Governo tedesco e dei banchieri centrali sembrano piuttosto orientati a imporre limitazioni agli sforzi di risoluzione della crisi che ad agevolare il superamento delle difficoltà. Ad esempio, molti esponenti del Governo tedesco e banchieri centrali considerano l’art. 123 del Trattato sull’Unione Europea (4) in forma molto estensiva, considerando anche una massiccia attività di stimolo quantitativo imperniata su acquisti di titoli di stato come una violazione della norma, nonostante essa proibisca soltanto “l’acquisto diretto” presso gli enti pubblici e non l’acquisto indiretto presso altri intermediari finanziari.
Le novità introdotte nel meccanismo di gestione della crisi dal Consiglio Europeo, che ha confermato l’avvio dell’operatività EFSF secondo le modalità già note, sono di due tipi.
Primo, è stata anticipata al 2012 l’entrata in vigore dello European Stabilisation Mechanism, già prevista per il gennaio 2013. Gli Stati Membri dovranno iniziare a versarne il capitale, e l’avvio operativo è previsto quando un gruppo di Stati pari ad almeno il 90% del capitale avrà ratificato il relativo trattato (obiettivo: luglio 2012). Fino al giugno 2013, opererà in parallelo alla EFSF,fermo restando un tetto complessivo alla capacità di erogazione che attualmente è fissato in 500 miliardi di euro (5). I due vantaggi della ESM sono la seniority di cui godono le sue emissioni e la maggiore semplicità della struttura finanziaria, fondata su una base di capitale significativa (il rapporto fra capitale versato e capacità di erogazione sarà mantenuto almeno pari al 15%).
Secondo, gli Stati Membri dell’Unione Europea stanno considerando di fornire risorse aggiuntive al FMI per 200 miliardi di euro, di cui 150 erogati dall’Eurozona. Il meccanismo è quello dell’acquisto di DSP (diritti speciali di prelievo) da parte delle Banche centrali nazionali, in cambio di euro. Lo scopo sarebbe quello di mobilizzare il bilancio dell’Eurosistema per finanziare il FMI, e quindi coinvolgere il FMI nel finanziamento degli Stati europei in difficoltà. Anche questo progetto, però, incontra difficoltà: in primo luogo, la Bundesbank ha introdotto due vincoli: la partecipazione di paesi extra-europei e il conferimento delle risorse non in fondi dedicati all’Eurozona, ma al fondo generale. In secondo luogo, almeno due importanti azionisti del FMI, Canada e Giappone si sono mostrati chiaramente riluttanti a contribuire fino a quando gli europei non si dimostreranno più trasparenti su fabbisogno e strategie, oltre che più determinati ad impiegare proprie risorse per risolvere la crisi. La Russia ha proposto di contribuire 20 miliardi di dollari (di cui 10 soltanto, però rappresentano risorse aggiuntive), ma vuole un piano più chiaro da parte delle Autorità europee. Senza un rilevante contributo di paesi extra-europei, tutto il progetto della triangolazione rischia di evaporare.
Riguardo alla EFSF, questa ha condotto la prima operazione di collocamento di titoli a breve termine (3 mesi), raccogliendo 1,97 miliardi. La mossa è avvenuta subito dopo che il Consiglio Europeo ha annunciato un rapido sviluppo della leva finanziaria del fondo europeo, nonché la disponibilità della BCE ad operare come agente della EFSF nell’esecuzione delle sue operazioni di mercato, quando queste potranno essere avviate. Ricordiamo che le due modalità di intervento previste sono l’emissione di certificati di protezione parziale e la costituzione di Co-Investment Funds (CIFs) per gestire i programmi precauzionali e ordinari di sostegno. Nell’ambito di entrambi è prevista come modalità di intervento anche l’acquisto di titoli di stato all’emissione. Il problema fondamentale, ancora irrisolto, è però la possibilità per la EFSF di emettere abbastanza debito per raggiungere una scala di attività in grado di fare la differenza.
In conclusione, si farà soltanto il minimo indispensabile
La metafora della vespa che sbatte sul vetro, per quanto allettante e forse non lontana dal vero ancora fino a pochi mesi fa, offre un’interpretazione forse troppo naif della situazione attuale: la vespa della metafora non riesce a immaginare soluzioni alternative, mentre qui è probabile che le soluzioni alternative non le si voglia proprio adottare. Infatti, è plausibile che oggi tutti gli attori si rendano perfettamente conto che l’attuale strategia di gestione della crisi aumenta il costo macroeconomico sia per i paesi periferici, sia per l’Eurozona nel suo complesso, e che esistono alternative migliori. Ma forse l’obiettivo del Governo tedesco e della BCE è proprio quello di tenere tutti i paesi in difficoltà in una sorta di vita sospesa, con l’idea di obbligarli a realizzare un consolidamento fiscale accelerato. Ciò significa offrire il sostegno necessario ad evitare che la crisi divenga irrecuperabile, ma allo stesso tempo non essere indotti ad agire così aggressivamente da eliminare la pressione di mercato. Così, in assenza di alternative ragionevoli attivabili a brevissimo termine, la BCE continuerà a garantire condizioni di liquidità eccezionalmente accomodanti alle banche e a comprare titoli per volumi considerevoli; tuttavia, rinuncerà ai benefici che offrirebbe, in termini di miglioramento del clima di fiducia, l’annuncio formale di un programma di medio termine con obiettivi determinati. Se questa interpretazione benevola è corretta, la tensione può durare ancora diversi mesi, almeno fino al superamento della fase critica per il rifinanziamento del debito italiano (gennaio-aprile 2012), ma lo scenario è destinato a migliorare.
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1 La descrizione che segue è basata sulla presentazione del commissario Rehn del 12/12/2011, Reinforcing EU Economic Governance: the Six-Pack and the new Fiscal Compact.
2 Intervista alla Frankfurter Allgemeine Sonntagzeitung del 10/12. Le dichiarazioni del Presidente BCE sono state raccolte dalle agenzie di stampa all’uscita dal Consiglio Europeo il 9/12.
3 Dichiarazioni rese a Bruxelles il 9/12 dopo il vertice europeo.
4 “Sono vietati la concessione di scoperti di conto o qualsiasi altra forma di facilitazione creditizia, da parte della Banca centrale europea o da parte delle banche centrali degli Stati membri (in appresso denominate “banche centrali nazionali”), a istituzioni, organi od organismi dell’Unione, alle amministrazioni statali, agli enti regionali, locali o altri enti pubblici, ad altri organismi di diritto pubblico o a imprese pubbliche degli Stati membri, così come l’acquisto diretto presso di essi di titoli di debito da parte della Banca centrale europea o delle banche centrali nazionali.”
5 La dichiarazione finale del Consiglio accenna alla possibilità che il tetto possa essere rivisto nel marzo 2012, ma su tale questione il Governo tedesco ha già espresso la propria opposizione.
Fonte: Intesa San Paolo Spa
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