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Il Punto: La prognosi sul secondo programma di aiuti alla Grecia dovrebbe essere sciolta a breve

L’azione della BCE e lo sforzo di consolidamento fiscale da parte di Italia, Spagna e Francia hanno migliorato il bilancio dei rischi, come dimostrano l’andamento degli spread e il successo delle aste governative condotte a ridosso del downgrade di S&P….…

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La prognosi sul secondo programma di aiuti alla Grecia dovrebbe essere sciolta a breve, rimuovendo un ulteriore elemento di rischio. Non ci aspettiamo novità dalle riunioni europee sul fronte dei meccanismi di sostegno. Un intervento del FMI per ora rimane ipotetico.
Le misure adottate dalla BCE a dicembre e lo sforzo di consolidamento fiscale messo in atto dall’Italia, e in misura minore (e per ora incompleta) dalla Spagna, hanno sensibilmente cambiato la percezione del rischio sui mercati dell’area euro. Nonostante il declassamento da parte di S&P di nove stati della zona euro e dell’EFSF, gli spread di Italia e Spagna sono calati rispettivamente sotto 500 e sotto 350; inoltre, non soltanto le aste di rifinanziamento a breve termine di Spagna, Italia ed EFSF, ma anche le emissioni a medio termine spagnole e francesi si sono concluse con rendimenti in calo rispetto alle precedenti. Ci sono tutte le condizioni perché i progressi di inizio mese si possano consolidare nelle prossime settimane, anche se persiste qualche elemento di rischio.

Un primo fattore di turbolenza è ancora rappresentato dalla Grecia. Il Paese vede in scadenza titoli per 14,5 miliardi di euro il 20 marzo che non è in grado di onorare a meno del sostegno fornito dai creditori ufficiali. Il secondo Programma di aiuti per 130 miliardi di euro è condizionato al raggiungimento di un accordo volontario sulla partecipazione dei privati al concambio del debito greco: dopo alcune incertezze, pare che l’intesa con i creditori sarà raggiunta entro la fine di questa settimana, in tempo per l’Eurogruppo di lunedì 23. Fonti anonime citate dalla stampa locale, però, affermano che il FMI avrebbe dato via libera ai negoziati per il secondo programma soltanto dopo un acceso dibattito, nel quale Brasile, Russia e India avrebbero espresso seria preoccupazione per il passo delle riforme in Grecia. Per quanto riguarda gli altri due paesi assistiti, grazie al superamento degli obiettivi fiscali 2011 l’Irlanda ha ricevuto il via libera alla nuova tranche del prestito da parte del FMI e dell’UE senza alcuna tensione. Invece, il declassamento da parte di S&P e i timori di un default disordinato in Grecia hanno fortemente penalizzato il debito del Portogallo; anche in questo caso, lo sblocco della prossima tranche di crediti appare probabile, ma il flusso di notizie sarà più contrastato.

In caso di nuova recrudescenza della crisi, l’unica istituzione in grado di intervenire in tempi rapidi è la BCE. Il FMI ha avviato il processo per incrementare le sue risorse di 500-600 miliardi di dollari, di cui 200 provenienti dalla stessa Eurozona; le altre risorse dovrebbero venire da forti contributi volontari da parte dei BRIC, del Giappone e dei grandi esportatori di petrolio. Comunque, non riteniamo che nessuno dei due grandi emittenti sotto pressione (Spagna e Italia) abbia intenzione di chiedere assistenza al FMI. Né ci aspettiamo avanzamenti nel processo di integrazione fiscale o nei meccanismi di assistenza che possano cambiare né l’assetto né la percezione sull’Unione Monetaria. L’Eurogruppo e l’Ecofin di questa settimana discuteranno la bozza del Trattato intergovernativo che recepisce “l’accordo fiscale” concluso al Summit di dicembre scorso. (Per maggiori dettagli sul nuovo accordo fiscale si veda Weekly Economic Monitor del 16.12.2011). La bozza finale dovrebbe essere approvata il 30 gennaio, e il termine per la firma è il Summit europeo di inizio marzo. I Ministri delle Finanze devono ancora finalizzare i dettagli circa l’applicazione delle sanzioni ai paesi che non recepiscono la regola di pareggio di bilancio e in particolare la concessione dell’assistenza tramite l’ESM, che potrebbe essere condizionata alla ratifica del Trattato. Inoltre, dovrà essere stabilito il numero minimo di paesi perché il Trattato entri in vigore (si parla di 12 Stati).

L’Ecofin di questa settimana e il Summit di fine gennaio dovrebbero anche definire i termini con cui si renderà operativo l’ESM. La coabitazione dovrebbe portare la capacità di prestito a 500 miliardi di euro. Tale somma potrebbe essere rivista se si dovesse trovare un consenso sul versamento di due quote anziché di una sola del capitale dell’ESM. A regime l’ESM opererà a fronte di capitale per 700 miliardi, di cui 80 miliardi versati entro cinque anni, e 620 miliardi richiamabili. La Germania si è detta disponibile a contribuire per due quote (8,6 miliardi) se gli altri paesi membri dovessero seguire l’esempio, cosa non scontata visto i problemi di cassa di alcuni stati. Le modifiche all’ESM, comunque, devono ancora essere approvate dai Parlamenti nazionali.

Date rilevanti per la crisi del debito europeo
23 gennaio Eurogruppo ed Ecofin
26 gennaio Italia asta di CTZ (previsione Intesa: 4 miliardi)
30 gennaio Italia asta di BTP (previsione Intesa: 9 miliardi)
30 gennaio Summit Europeo
14 febbraio Italia: asta di BTP (previsione Intesa: 6 miliardi (ne scadono 25,8)
21 febbraio Eurogruppo ed Ecofin
24 febbraio? G-20
29 febbraio Grecia termine per l’esborso dell’8a tranche
01-02 marzo Summit europeo firma del Trattato Intergovernativo e dettagli sull’ESM
12 marzo Eurogruppo ed Ecofin
14 marzo Italia: asta di BTP (previsione Intesa: 8,5 miliardi – ne scadono 14,8)
20 marzo Grecia: scadono 14,5 mld di titoli greci che in assenza di un accordo il paese non può ripagare
29 marzo Italia: asta di BTP (previsione Intesa: 9,2 miliardi)
30 marzo I Ministri delle Finanze dell’Unione Europea si incontrano in Danimarca

Fonte: UE, BCE, Bloomberg e Intesa Sanpaolo
(?) data da confermarsi
Nota: la Spagna conduce due aste a medio lungo-termine il primo e il terzo giovedì del mese

Fonte: Intesa San Paolo Spa

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I market mover della settimana

Nell’area euro, sono attesi i dati sulla produzione industriale in Italia, Francia e nell’intera Eurozona (che dovrebbero mostrare un rallentamento nel mese di marzo). Ma soprattutto alla fine della settimana è in calendario la lettura preliminare dei dati di contabilità nazionale del 1° trimestre: quasi ovunque si vedrà un rafforzamento del ciclo, particolarmente evidente in Germania e Francia, mentre la crescita del PIL dovrebbe attestarsi solo poco sopra lo zero in Italia e Spagna; ancora attanagliati dalla crisi resteranno i paesi minori della periferia.

La settimana è densa di market mover negli Stati Uniti. I dati sui prezzi di aprile confermeranno le forti pressioni verso l’alto sugli indici headline di CPI, PPI e prezzi all’import dovuti ai rincari delle materie prime. Le vendite al dettaglio sempre di aprile saranno in parte gonfiate da effetti prezzo. La fiducia delle famiglie dovrebbe riprendersi lievemente per il secondo mese consecutivo a maggio, dopo che a marzo era stato toccato un minimo da novembre del 2009.

Infine, la bilancia commerciale di aprile dovrebbe registrare un altro allargamento del deficit.

Martedì 10 maggio

Area euro

Francia. La produzione industriale è vista in rallentamento a 0,3% m/m a marzo (dopo lo 0,4% m/m di febbraio). L’output risulterebbe così in crescita di un robusto 2,1% t/t (dall’1% t/t di 3 mesi prima) e di 4,6% a/a (in lieve rallentamento da 5,6% a/a di febbraio). Le indagini congiunturali segnalano un prosieguo del trend di ripresa nei prossimi mesi.

Italia. La produzione industriale è vista ancora in aumento a marzo, stimiamo di almeno 0,7% m/m (la metà del ritmo di crescita visto a febbraio). Su base annua l’output (dopo il 2,3% a/a registrato a febbraio) rallenterebbe a 1,6% per effetto del minor numero di giorni lavorativi,ma, se corretto per quest’effetto, accelererebbe a 3,9% (massimo nell’anno). Sul trimestre pesa ancora la brusca contrazione di gennaio, che fa sì che per la media dei primi tre mesi dell’anno la produzione risulti in pratica stagnante; tuttavia, è in vista un forte recupero nel trimestre in corso.

Stati Uniti

I prezzi all’import ad aprile sono visti ancora in crescita ma in rallentamento rispetto a marzo, a +1,5% m/m da +2,7% m/m precedente. Ancora una volta l’aumento del prezzo del petrolio importato (stimiamo di +4,2% m/m) spiegherà gran parte dei prezzi all’import, che al netto di tale fattore crescerebbero della metà (0,7% m/m). Su base annua i prezzi all’import accelererebbero a 10,1% da 9,7% a/a. I prezzi all’export sono visti in rallentamento a 0,5% m/m (da 1,5% m/m precedente) e a 8,9% a/a (da 9,5% a/a di marzo).

Mercoledì 11 maggio

Stati Uniti

Il deficit della bilancia commerciale a marzo dovrebbe allargarsi a 47 miliardi di dollari, da 45,8 miliardi di febbraio, per via principalmente di un aumento dei prezzi all’import (+2,7% m/m) connesso ai rincari energetici (petrolio importato +10,5% m/m), a fronte di rialzi più moderati

dei prezzi alle esportazioni (+1,5% m/m).

Giovedì 12 maggio

Area euro

Francia. Ad aprile, i prezzi al consumo sono visti in crescita di 0,2% m/m (con qualche rischio verso l’alto), dopo lo 0,8% m/m di marzo (0,9% m/m armonizzato). L’inflazione dovrebbe rimanere al 2% a/a sulla misura nazionale, mentre potrebbe scendere di un decimo al 2,1% a/a sull’armonizzato. L’aumento dei prezzi sarebbe trainato ancora dai rincari di energia ed alimentari, mentre il CPI core potrebbe aumentare di appena un decimo nel mese e rimanere su livelli del tutto contenuti (appena sopra l’1%) su base annua.

La produzione industriale roduzione nell’area euro potrebbe essere aumentata di 0,2% m/m a marzo dopo lo 0,5% m/m di febbraio. Sarebbe il sesto mese consecutivo di aumento. L’output

manterrebbe un buon ritmo di crescita nel trimestre, sia pur rallentando a 1,2% t/t da 1,9% t/t di fine 2010. Sull’anno la produzione rallenterebbe a 6% dopo il 7,5% del mese precedente. Le indagini congiunturali segnalano il mantenimento di una buona impostazione dell’output anche per i prossimi mesi.

Stati Uniti

Le vendite al dettaglio di aprile sono previste in aumento di 0,5% m/m, dopo lo 0,4% m/m di marzo. Sarebbe il decimo mese consecutivo di aumento. Al netto delle auto, le vendite potrebbero salire di 0,7% m/m dopo lo 0,8% m/m di marzo. I dati delle vendite settimanali sono misti, con indicazioni positive da Redbook (+1,3% m/m) e negative da ICSC (-0,8% m/m). In ogni caso, l’incremento delle vendite previsto per aprile sarà almeno in parte gonfiato dall’effetto-prezzo.

Il PPI ad aprile è visto in crescita di 0,8% m/m, dopo lo 0,7% m/m di marzo. Il PPI core dovrebbe aumentare di 0,3% m/m, come a marzo. L’energia continuerà a spiegare gran parte dei rincari, con un 2% atteso dopo il 2,6% di marzo. Il prezzo dei beni intermedi potrebbe continuare in un trend di rallentamento, a 1% m/m dopo l’1,5% m/m di marzo. Il prezzo delle materie prime è visto tornare a salire dopo il calo (-0,5% m/m) registrato a marzo.

Venerdì 13 maggio

Area euro

Le stime preliminari sulla crescita del PIL nel 1° trimestre 2011 dovrebbero mostrare quasi ovunque un rafforzamento del ciclo rispetto a fine 2010. La crescita più brillante dovrebbe essere messa a segno dalla Germania (nostra stima: +1% t/t; +4,4% a/a), spinta non solo dal recupero delle costruzioni dopo il crollo di fine 2010 legato alle condizioni meteo, ma anche da un “genuino” recupero per gli investimenti in macchinari e da un export sempre vivace. Anche la Francia dovrebbe esibire un ottimo ritmo di sviluppo (stimiamo un +0,8% t/t; +2% a/a), grazie a un’accelerazione degli investimenti delle imprese e a un’inversione dell’eccezionale impatto negativo delle scorte visto il trimestre precedente (e nonostante un probabile rallentamento dei consumi delle famiglie). Meno brillante il PIL in Italia e Spagna (stimiamo uno 0,2% t/t per entrambe, con qualche rischio al ribasso specie nel caso iberico).

Quasi pleonastico ricordare i rischi verso il basso sui paesi attanagliati da crisi strutturali (Grecia, Portogallo, Irlanda). In ogni caso, trainato dai paesi maggiori, il PIL area euro potrebbe salire di 0,7% t/t (dopo lo 0,3% t/t dei due trimestri precedenti), per un’accelerazione su base annua a 2,3% dal 2% di fine 2010.

Stati Uniti

Il CPI a marzo è atteso in aumento di 0,6% m/m, dopo lo 0,5% m/m di febbraio. Il CPI core dovrebbe registrare un incremento di appena un decimo come il mese precedente. L’inflazione annua salirebbe a 3,1% headline (da 2,7% di febbraio) e a 1,3% ex food and energy (da 1,2% precedente). Nel mese, l’energia dovrebbe vedere un’accelerazione a 4,6% m/m, spinta dal +7,6% m/m della benzina. I prezzi potrebbero scendere per il terzo mese consecutivo nell’abbigliamento; l’istruzione è vista mantenere una dinamica sostenuta (+0,4% m/m); gli affitti figurativi manterranno il ritmo di un decimo visto nei sei mesi precedenti.

La fiducia delle famiglie rilevata dall’Univ. of Michigan a maggio (preliminare) dovrebbe mostrare una (modesta) ripresa per il secondo mese consecutivo, a 70,2 da 69,8 di aprile (dopo il crollo di marzo a 67,5). Saranno molto importanti i dati sulle aspettative di inflazione, che hanno assunto crescente importanza nella retorica della Fed: ad aprile le aspettative a 1 anno erano rimaste al 4,6% (massimo da agosto 2008), quelle a 5 anni erano scese a 2,9% (da 3,2% di marzo che rappresentava un massimo anch’esso dall’agosto del 2008).

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