Neuberger Berman : È possibile osservare una sempre maggiore divergenza tra le prospettive di politiche “hawkish” delle banche centrali, che prediligono quindi una linea di condotta rigida,
A cura di Erik Knutzen, Chief Investment Officer—Multi-Asset Class di Neuberger Berman
restrittiva e volta a mantenere sotto costante controllo l’inflazione, e le prospettive di politiche “dovish” attualmente scontate dai mercati, che descrivono una visione più ottimistica riguardo l’evolversi dell’inflazione. In parole povere, le autorità monetarie ribadiscono di voler “mantenere la barra dritta”; i mercati si aspettano invece un loro prossimo “cambio di rotta”. Da tempo riteniamo che questa divergenza si risolverà a favore delle banche centrali: inflazione e tassi di riferimento rimarranno più elevati più a lungo di quanto previsto dal mercato malgrado la contrazione economica. L’ultima settimana, tuttavia, la Federal Reserve (Fed) statunitense, la Banca Centrale Europea (BCE) e la Bank of England (BoE) hanno reso note le loro ultime decisioni di politica monetaria e il mercato le ha prese per una conferma schiacciante della propria tesi, ovvero un loro prossimo “cambio di rotta”.
Ecco i motivi per cui non condividiamo questo sfrenato ottimismo.
“È iniziata la disinflazione”
La BoE ha alzato i tassi di 50 punti base, lasciando però intendere che possa trattarsi della fine del ciclo. È stata una mossa “accomodante” (espansiva) ma non totalmente inaspettata, considerata la fragilità dell’economia britannica. La BCE, alle prese con un’inflazione core ostinatamente elevata, è stata invece più severa. L’istituto ha infatti incrementato i tassi di 50 punti base, promettendo di “mantenere la barra dritta” alzandoli di altri 50 punti a marzo e illustrando il proprio programma di quantitative tightening (l’inversione del processo di espansione dei suoi attivi di bilancio). Un atteggiamento restrittivo, ma non inatteso: l’euro ha infatti perso terreno, mentre i rendimenti sono scesi. È stata la Fed il giorno prima, o meglio, le dichiarazioni del suo presidente Jerome Powell, a spostare davvero l’ago della bilancia. La banca centrale statunitense, come previsto, è passata a incrementi dei tassi da 25 punti base, anticipando al contempo una “prosecuzione dei rialzi”. All’inizio la decisione ha intaccato il sentiment di mercato. Tuttavia, terminato l’intervento di Powell, l’indice S&P 500 ha guadagnato il 2% e il rendimento dei Treasury a due anni è sceso di 15 punti base. Powell nel suo intervento ha affermato che “ha già avuto inizio un processo disinflazionistico” e che a suo avviso è possibile arrivare a un’inflazione del 2% “senza un aumento significativo della disoccupazione”. Benché i relativi indici non segnalino condizioni finanziarie così accomodanti dallo scorso aprile, Powell ha fatto sapere che i funzionari della Fed non si sono concentrati sui “movimenti di breve periodo”, sottolineando che “nell’ultimo anno è stato registrato un significativo inasprimento delle condizioni” e dichiarandosi “non particolarmente preoccupato” per la divergenza tra le view della Banca Centrale e il mercato, poiché queste rispecchiano diverse tesi sull’evoluzione dell’inflazione più che sulle decisioni di reazione della Fed.
La minaccia della stagflazione
A nostro giudizio, oltre ad alcune dinamiche tecniche in grado di amplificare la volatilità come le chiusure di posizioni short o l’impiego di liquidità precedentemente accumulata, l’entusiasmo nella risposta del mercato evidenzia un certo atteggiamento di conferma da parte degli operatori di mercato alle parole del presidente della Fed. Gli investitori sembrano aver capito: “siamo d’accordo con voi”, quando in realtà quello che ha detto Powell è stato più: “potreste aver ragione voi; speriamo che sia così, ma non diamolo per scontato”. Recentemente, nelle nostre ultime pubblicazioni abbiamo parlato del deterioramento degli indicatori anticipatori, e avvertito che l’inflazione dei servizi, esclusi i prezzi degli alloggi, rimane vischiosa. Powell concorda. La disinflazione sembra aver avuto inizio tra i beni e appare ora all’orizzonte nel settore immobiliare, ha affermato il presidente della Fed, ma non nel settore dei servizi core. Per riportare l’inflazione entro il target potrebbero non servire “una contrazione dell’economia davvero significativa” e un’elevata disoccupazione, ma il mercato del lavoro rimane “estremamente rigido” e caratterizzato da “forti squilibri”. Powell poteva fare riferimento ai dati usciti lo stesso giorno per illustrare la minaccia della stagflazione e quanto sia difficile il compito della Fed. Gli ultimi dati sull’indice PMI dei direttori d’acquisto del settore manifatturiero relativo agli Stati Uniti dell’Institute for Supply Management (ISM) indicano come i prezzi siano aumentati più del previsto proprio mentre i nuovi ordinativi crollavano fino a raggiungere livelli da recessione. Nel frattempo, l’indice JOLTS (Job Openings and Labor Turnover Survey) di dicembre evidenziava un numero di offerte di lavoro ai propri massimi degli ultimi cinque mesi, un aumento del rapporto tra posti di lavoro vacanti e disoccupati e nessun segno di flessione da parte del tasso di dimissioni. Un tale squilibro nel mercato del lavoro statunitense è stato confermato anche dallo straordinario rapporto sui salari non agricoli, pubblicato lo scorso venerdì. A gennaio negli Stati Uniti è stato creato mezzo milione di posti di lavoro contro i soli 190.000 previsti dagli economisti. Il tasso di disoccupazione è sceso malgrado più persone siano entrate nel mercato del lavoro, mentre la crescita dei salari è rimasta robusta e sostenuta. Venerdì scorso anche l’indice PMI relativo ai servizi dell’ISM ha registrato una forte impennata tornando in territorio espansivo.
Inasprimento delle politiche
I dati di venerdì hanno riportato gli investitori con i piedi per terra facendo tornare a tutti gli effetti i mercati ai livelli antecedenti le dichiarazioni di Powell. Ciononostante, da inizio anno a oggi il Bitcoin è in rialzo del 40% e l’indice Non-Profitable Technology di Goldman Sachs ha guadagnato il 20%. Lo STOXX Europe 600 è cresciuto di oltre il 7% e il Russell 2000 di quasi il 14%, sovraperformando il 9% dell’indice S&P 500. L’indice Bloomberg Global Aggregate ha reso poco più del 4%. Il recente contesto non ha favorito le nostre attuali prospettive sui fondamentali. Nell’ambito dei portafogli multi-asset continuiamo a favorire l’obbligazionario all’azionario e, tra le azioni, prediligiamo gli stili value e i titoli di qualità e ad alto dividendo rispetto allo stile growth e, in generale, ad un posizionamento difensivo. Pur essendo, da inizio anno, più ottimisti sui mercati emergenti, grazie alla riapertura della Cina e all’indebolimento del dollaro, anche queste dinamiche pongono ulteriori rischi inflazionistici per le economie sviluppate. Se non abbiamo cambiato idea è perché riteniamo che gli investitori debbano credere ai banchieri centrali quando dicono di voler seriamente contrastare l’inflazione ed evitare di leggere troppo tra le righe delle varie dichiarazioni. Come espresso dai nostri colleghi del team obbligazionario, il tono più morbido di Powell suggerisce che teme meno che per contrastare l’inflazione sia necessaria una grave recessione; allo stesso tempo, tuttavia, il presidente della Fed è stato chiaro sul fatto che si tratta di una missione difficile e lungi dall’essere compiuta, e rimane dell’idea che i tassi debbano rimanere più elevati più a lungo di quanto si aspetti il mercato. Il rischio di ribassi estremi potrebbe essersi in parte dissolto, ma a nostro avviso i dati economici continuano a indicare che la gamma dei possibili esiti è ampia, lasciando ancora presagire un maggiore inasprimento delle politiche monetarie e una flessione per gli asset rischiosi.
Fonte: BondWorld.it
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