La ripresa prosegue a un ritmo moderato, spinta da tutte le componenti della domanda. La domanda internazionale e le politiche economiche espansive non dovrebbero svoltare fino al 2011, aiutando il consolidamento della crescita. Il ciclo politico manterrà …
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la politica fiscale espansiva probabilmente fino al 2013.
Mentre l’Europa viene flagellata dai mercati e costretta ad attuare una rapida e incisiva strategia di uscita dalle politiche fiscali espansive del biennio passato, con effetti restrittivi sulla crescita, gli Stati Uniti restano su un sentiero di crescita relativamente solida, spinta da una combinazione di politiche economiche espansive e di ripresa dell’economia mondiale. Il punto centrale dello scenario USA è la diffusione della crescita a tutti i settori. Anche se rispetto ad altre fasi di svolta ciclica l’espansione americana appare tiepida, lo scenario 2010-11 è positivo, con una crescita prevista a 3,4% in entrambi gli anni. Lo spostamento in avanti della svolta di politica monetaria, l’introduzione continua di misure fiscali espansive (mirata anche a controbilanciare la restrizione fiscale a livello statale), la ripresa dell’economia mondiale e del commercio internazionale, il calo dei rendimenti americani conseguente alla crisi europea rafforzano lo scenario espansivo. La crescita mondiale continuerà a sostenere il settore manifatturiero e i consumi privati resteranno solidi grazie alla forte espansione del reddito disponibile prevista fino a quando le politiche fiscali e monetarie non svolteranno.
Sull’orizzonte 2010-11 la possibilità di un double dip è remota, nonostante le difficoltà derivanti dalla crisi europea e la fragilità conseguente alla crisi finanziaria. Lo scenario di crescita sostenuta permetterà un rientro “cosmetico” del deficit ciclico americano e una riduzione del rapporto deficit/PIL almeno fino al 2012. I problemi strutturali delle finanze pubbliche restano invariati.
Questo è l’elemento centrale dello scenario: gli Stati Uniti, grazie al ruolo di porto sicuro e di valuta di riserva possono dilazionare la correzione strutturale che si renderà necessaria per via dell’esplosione della spesa sanitaria e previdenziale, e verrà appesantita dall’onere degli interessi su un debito in rapido aumento.
La crescita del PIL nel 2010 è prevista a 3,4%, in rialzo rispetto alla previsione precedente di 3,1%. Consumi, investimenti, scorte, spesa pubblica, domanda internazionale (con l’eccezione di quella europea) crescono a ritmi sostenuti: che cosa potrebbe fare deragliare la crescita nella seconda metà dell’anno o nel 2011?
A livello domestico, la ripresa potrebbe essere bloccata da un’inversione delle politiche economiche, poco probabile per la politica monetaria fino a inizio 2011 (o al più presto a fine 2010), quasi impossibile per la politica fiscale fino al 2012, e con ogni probabilità fino al 2013 (dopo le elezioni presidenziali). La politica fiscale restrittiva che gli Stati dovranno attuare almeno fino al 2012 farà da freno, ma sarà ancora alleviata dai trasferimenti federali. A livello internazionale, un riacutizzarsi della crisi finanziaria europea e problemi dei bilanci bancari dovuti a perdite sull’attivo potrebbero ripercuotersi sulle condizioni di liquidità e sui tassi di mercato.
Tuttavia, a ridimensionare i rischi verso il basso sta il fatto che negli Stati Uniti la crescita della domanda privata è diventata sostenibile e l’espansione non è più dipendente esclusivamente dalle politiche economiche espansive. Pertanto, l’inerzia dei trend macroeconomici è abbastanza potente da permettere di sopportare eventuali shock idiosincratici locali senza un deragliamento della crescita. Altro discorso riguarderebbe ovviamente i rischi di natura sistemica che potrebbero essere determinati dalla degenerazione della crisi europea.
Complessivamente, ipotizzando un quadro stabile per le politiche economiche, i rischi endogeni sullo scenario sono simmetrici. Elementi di fragilità dello scenario sono l’elevato tasso di disoccupazione di lungo termine e la mancata correzione dei conti federali. Rischi verso l’alto per la crescita derivano da un sentiero di consumi più forte di quello previsto, con le famiglie che non aumentano il risparmio, e da una crescita mondiale in ulteriore accelerazione, spinta da politiche economiche espansive a livello globale.
Se la forza della ripresa USA dipende dal fatto che tutte le componenti della domanda sono positive, la sostenibilità della crescita nello scenario 2010-11 ha un nome: il consumatore. I rischi per lo scenario fino a inizio 2010 erano legati alla debolezza delle prospettive dei consumi, in una fase di rialzo del risparmio e di ristrutturazioni dei bilanci. Tuttavia i dati dei primi 5 mesi dell’anno mostrano una dinamica molto sostenuta dei redditi delle famiglie, in particolare del reddito disponibile reale, associata a un periodo di riduzione del tasso di risparmio. Gli interventi della politica fiscale federale, la ripresa della crescita dell’occupazione, il calo dell’inflazione e la riduzione di restrizione creditizia determinano uno scenario di crescita dei consumi sostenibile e compreso fra il 2,5 e il 3% nel biennio. Questa è la base dell’aumento di ottimismo sulla crescita 2010-11. Come mostrano i grafici qui sotto, la svolta per consumi e ccupazione in questo ciclo è stata ritardata e frenata rispetto ai cicli del passato, ma la ripresa del mercato del lavoro ora in atto rende sostenibile una dinamica discreta dei consumi nei prossimi 18 mesi, anche al netto dell’accelerazione della crescita degli occupati legata alle assunzioni per il censimento.
A maggio si è vista una svolta nella dinamica del credito al consumo, con il primo rialzo (+1 mld di dollari) dopo cali ininterrotti da inizio 2009. Un fattore di sostegno ai consumi viene anche dagli effetti del massiccio ridimensionamento del passivo delle famiglie attuato da inizio 2008: in percentuale del reddito disponibile, il servizio del debito e il financial obligation ratio sono passati rispettivamente da picchi di 14% e di 18,9% a marzo 2008 a 12,6% e 17,5% a fine 2009 (vedi grafico sotto), liberando capacità di spesa in eccesso rispetto a quella generata dai trasferimenti fiscali. La riduzione del debito delle famiglie attuata anche grazie al sostegno fiscale permetterà il mantenimento di un sentiero di consumi stabile anche con la fine delle misure espansive attuate nel 2009-10. Le indagini di fiducia delle famiglie recentemente hanno segnalato una svolta su un trend verso l’alto dopo circa 6-8 mesi di stabilità all’interno di un range circoscritto, dando supporto alla previsione di una dinamica discreta dei consumi. Nel nostro scenario la spesa delle famiglie è frenata dalla previsione di ripresa del trend al rialzo del tasso di risparmio, interrotto nella parte finale del 2009. Ipotizziamo un rialzo del tasso di risparmio di circa 1pp nel 2011. Pur non includendo nello scenario del prossimo anno una svolta decisiva sulla politica fiscale, iniziamo a incorporare una risposta da parte delle famiglie alla possibile introduzione nel medio termine di rialzi di imposte dirette e/o di un’IVA, entrambe misure probabili nella fase di correzione fiscale futura (dopo il 2013). Questo comportamento precauzionale da parte delle famiglie romperebbe con i trend degli ultimi 20 anni e spiega la moderazione della crescita attesa nel biennio. Negli ultimi mesi il tasso di risparmio delle famiglie non ha mostrato una chiara ripresa del trend verso l’alto visto fra fine 2008 e fine 2009: in questo periodo il tasso di risparmio è salito da 0,8% al 3,6%. Il rialzo del tasso di risparmio ha coinciso con un periodo di ripetuti interventi fiscali di dimensione senza precedenti. Il risparmio è ora sui livelli del 2002-04. Nel caso in cui il risparmio aumentasse meno di quanto prevediamo nel nostro scenario, la dinamica dei consumi sarebbe più forte del 2,6% medio incorporato nelle nostre previsioni per il biennio 2010-11.
Consumi e redditi Il calo del servizio del debito libera risorse per le famiglie
Il mercato del lavoro ha svoltato e sta migliorando, ma rimane un fattore di freno per lo scenario americano, soprattutto nel medio termine. Anche con una crescita dell’occupazione relativamente sostenuta prevista per il 2010-11, il tasso di disoccupazione scenderà solo modestamente, all’8,9% a fine 2011. I dati del 2010 sono influenzati in modo temporaneo dalle assunzioni per il censimento, che gonfiano la crescita occupazionale nel 2° trimestre e la riducono nella seconda metà dell’anno. Astraendo da tali effetti, la crescita dell’occupazione dovrebbe essere dell’1,8% a/a sia a fine 2010 sia a fine 2011, non in grado di riportare il tasso di disoccupazione sui livelli di equilibrio su un arco di due o tre anni, pur ipotizzando che il NAIRU sia salito portandosi vicino al 6%. Il CBO ha aumentato la propria stima del NAIRU a 5% da 4,8% dello scorso anno. Anche la Fed segnala un rialzo del tasso di disoccupazione di lungo termine nelle proprie proiezioni macroeconomiche: il tasso di disoccupazione di lungo termine è in un intervallo fra 5 e 5,3% ad aprile (da 4,8-5% di aprile 2009) e nella distribuzione delle singole previsioni dei membri del FOMC, si osservano due stime al di sopra del 6% e cinque fra 5,2 e 5,3%.
Il tasso di disoccupazione, che ha toccato un record dal 1983, non è sufficiente a riassumere in modo efficiente il quadro occupazionale. Una caratteristica del mercato del lavoro in questo ciclo è il drammatico rialzo della disoccupazione di lungo termine. Come appare dal grafico qui sotto, la percentuale di disoccupati da più di 27 settimane ha raggiunto il 46% del totale a maggio 2010, e ha continuato ad aumentare anche nel periodo in cui il tasso di disoccupazione è sceso. La svolta del mercato del lavoro si è riflessa finora solo su una parte circoscritta della forza lavoro: i nuovi sussidi sono in calo dalla primavera del 2009, e si aggirano intorno a 450 mila, ma rappresentano una percentuale irrisoria del totale dei sussidi erogati.
Il mercato del lavoro svolta, ma lascia in eredità un enorme
I sussidi esistenti ed estesi, per un totale di circa 10 milioni di persone, hanno visto una riduzione contenuta. Il Congresso sta discutendo una legge per estendere nuovamente i sussidi fino a fine anno (con un impatto sul deficit di quest’anno di 12 mld di dollari e di 26 mld il prossimo). L’estensione dei sussidi con i programmi di emergenza ha toccato record storici in questo ciclo. Con le attuali estensioni, i sussidi possono essere estesi fino a 99 settimane: la regola è una durata di 26 settimane. E’ possibile che proprio queste estensioni abbiano l’effetto di prolungare la durata della disoccupazione riducendo gli incentivi a trovare e accettare posti di lavoro. Questo effetto comportamentale sul tasso di disoccupazione osservato è stimato da Valletta 20101. In un aumento del tasso di disoccupazione di 0,4pp, su un incremento di circa 6pp del tasso di disoccupazione osservato in questo ciclo. L’ipotesi di “mismatch” fra offerta e domanda di lavoro dà supporto al rialzo delle stime di disoccupazione di equilibrio. Disaggregando in base al titolo di studio, si osserva che il tasso di disoccupazione è sceso solo per gli individui con una laurea o livello più elevato di istruzione, da un massimo del 5% a febbraio 2010 a 4,7% a maggio 2010; questa categoria di individui rappresenta il 30% della forza lavoro. Al contrario, per i livelli intermedi di istruzione, il tasso di disoccupazione ha continuato ad aumentare; gli individui senza un diploma di scuola media superiore hanno visto un picco del tasso di disoccupazione al 15,6% a febbraio 2010, ma nei mesi più recenti il calo registrato a marzo si è nuovamente invertito. Il ridimensionamento del settore costruzioni ha ridotto gli occupati di circa 2,5 mln fra il picco del 2006 e maggio 2010, alimentando il numero dei disoccupati di lungo termine. I dati elaborati dal Bureau of Labor Statistics con l’indagine JOLT suggeriscono la possibilità che la curva di Beveridge si stia spostando all’infuori (vedi grafico qui sotto) indicando una minore possibilità di soddisfare la domanda di lavoro con l’offerta disponibile. Gli effetti del rialzo della disoccupazione di equilibrio nel breve termine sono moderati dalla politica fiscale, ma nel medio termine possono dar luogo a revisioni verso il basso della crescita potenziale, che si sommerebbero agli effetti dell’invecchiamento della popolazione.
Le indagini delle imprese e i dati sugli ordini sono coerenti nell’indicare espansione degli investimenti fissi non residenziali in accelerazione nei prossimi trimestri e in crescita del 2,9% nel 2010. Gli ordini nell’indagine ISM sono stati in media a 61,5 nel 1° trimestre e in aumento a 62,7 nei primi due mesi del 2° trimestre. Gli investimenti fissi non residenziali dovrebbero crescere del 5% nel 2° trimestre e del 7,9% nel 3°, spinti dalla dinamica di macchinari e software, dopo un 2009 in forte contrazione (-17,8%), e continuare ad accelerare nei trimestri successivi, sulla base dell’andamento degli ordini e della domanda estera. Come appare chiaro dal grafico qui sotto, anche gli investimenti in strutture hanno svoltato, pur restando ancora in territorio negativo. Le previsioni vedono ancora contrazione per gran parte del 2010.
L’edilizia residenziale e il settore immobiliare residenziale sono stati influenzati dagli incentivi all’acquisto di case in vigore dall’estate 2009 ed estesi fino ad aprile 2010. In particolare le vendite di case nuove già da maggio e quelle di case esistenti da luglio in poi subiranno delle correzioni, dopo i forti rialzi registrati nei mesi recenti. La previsione è una dinamica modesta ma positiva delle costruzioni residenziali nel 2011. Il basso livello dei tassi implicherebbe una crescita degli investimenti residenziali nell’ordine del 20% nel 2011, ma la correzione strutturale del settore rende l’aggiustamento molto più lento rispetto a quanto indicato dalle relazioni del passato.
La ripresa degli investimenti e dei consumi trova supporto anche nella dinamica del credito e nei dati dei flussi dei fondi. L’indagine dei Senior Loan Officers di aprile mostra riduzione della restrizione creditizia e miglioramento della domanda di prestiti, confermando il segnale di svolta visto già con l’indagine di gennaio. I dati sull’attivo delle banche sono viziati dalla modifica degli standard contabili in vigore a partire da fine marzo 2010. Questa modifica ha determinato l’emersione di attivo che in precedenza era in veicoli fuori bilancio, con le variazioni più macroscopiche sui prestiti al consumo, che nel mese di aprile hanno visto un incremento mensile del 42,7%; i prestiti industriali e commerciali sono aumentati ad aprile dell’1,3% m/m, per poi calare di 0,5% m/m a maggio. Nei dati settimanali di giugno si rileva una dinamica modesta ma positiva, a conferma dell’indicazione di svolta che emerge dall’indagine del credito (vedi grafico qui sotto).
Anche i dati dei flussi dei fondi danno indicazioni di miglioramento nel 1° trimestre nei bilanci di imprese e famiglie. Il debito complessivo negli Stati Uniti aumenta nel 1° trimestre di 3,5% t/t ann. spinto dal settore pubblico. Le famiglie riducono ancora il loro indebitamento, a ritmi crescenti rispetto al 4° trimestre (-2,4% t/t ann. dopo -1,6%), ma le imprese lasciano invariato il debito dopo 5 trimestri consecutivi di contrazione. Pur in presenza di un modesto calo della ricchezza immobiliare (-0,4% t/t), il bilancio delle famiglie mostra miglioramenti: si è verificato il terzo aumento consecutivo delle attività (+1,4% t/t) grazie all’aumento delle attività finanziarie, mentre il passivo scende ancora per via di un calo dei mutui e del credito al consumo. I dati più recenti sul credito al consumo mostrano a maggio il ritorno in territorio positivo della variazione del credito al consumo. Il rapporto ricchezza netta/reddito disponibile ritorna su livelli di fine 2007.
Gli ordini sono spinti anche dalle esportazioni, nonostante l’apprezzamento del cambio. Il livello della componente ordini all’export nell’ISM a 62 a maggio, è sui massimi da gennaio 1989. Le esportazioni dovrebbero mantenersi su un ritmo di crescita a due cifre (11,1% in media nel 2010-11); le importazioni dovrebbero essere in aumento del 9,6% nel 2010, in modesto rallentamento nel 2011 (7,8%).
La politica fiscale rappresenta il rischio principale per lo scenario americano nel medio termine: quando si metterà mano al rientro dei conti federali, gli effetti restrittivi freneranno la crescita. Nel breve termine la politica fiscale resta espansiva. Il quadro nel biennio 2010-11 è complicato da diversi fattori: restrizione a livello statale, fine dei tagli delle imposte attuati da Bush, riforme fiscali differenti proposte dall’Amministrazione e dal Congresso, termine delle misure introdotte con il pacchetto ARRA del 2009. Nel complesso, però, pur con le molte incertezze legate al processo politico, riteniamo che sull’orizzonte 2010-12 la politica fiscale rimanga di stimolo alla crescita, con una previsione di riduzione modesta del rapporto deficit/PIL del governo federale (e delle pubbliche amministrazioni) nel prossimo anno.
1. Fondi ARRA ancora da spendere. L’attuazione delle misure incluse nel pacchetto di stimolo ARRA dello scorso anno prosegue, ma è completata solo a metà. Complessivamente sono stati erogati fondi per il 51% del totale (vedi grafico sotto): 56,6% delle riduzioni di imposta, 58% degli aumenti di spesa per programmi multi-periodali (sanità, previdenza), 39,6% della spesa discrezionale per progetti e prestiti. E’ da notare che nel corso del 2009 sono stati aggiunti fondi a supporto dell’economia e a gennaio 2010 il CBO ha stimato che gli interventi previsti dal pacchetto ARRA raggiungano un totale di 968 mld di dollari (invece dei 787 mld previsti inizialmente dalla legge) con un impatto di 862 mld sul deficit del periodo 2009-2019. Il Committee for a Responsible Federal Budget stima che, dei 968 mld autorizzati, siano stati spesi 442 mld. Secondo il Council of Economic Advisers, fra il 2° e il 4° trimestre 2009, sono state attuate misure per circa 84 mld di dollari in media per trimestre, per interventi cumulati di 263 mld.
2. Politiche fiscali degli Stati e degli enti locali. I bilanci statali restano su un sentiero di massiccia restrizione che dovrebbe durare almeno fino al 2013. A livello statale, il deficit complessivo previsto per l’a.f. 2011 (che per gli Stati in media va da giugno 2010 a maggio 2011) è di 180 mld di dollari. Gran parte dei deficit sono spiegati dal crollo delle entrate, più che da una crescita eccessiva delle spese, pertanto dovrebbero rientrare a partire dal 2013, con il miglioramento ciclico. Gli stati devono avere bilanci in equilibrio e hanno possibilità limitate di ricorrere all’indebitamento. Da metà 2008 a maggio 2010, sono stati eliminati 231 mila posti nel settore statale/locale e 100 mila posti nei distretti scolastici. Il Bureau of Economic Analysis stima che la contrazione del settore statale e locale abbia ridotto la crescita complessiva del PIL di 0,5pp, da 3,5% a 3% t/t ann.; nel 3° trimestre il contributo negativo del settore statale/locale era stato di 0,27 pp. Gli stati avranno accesso ancora a 38 mld di fondi del pacchetto ARRA nel 2011, portando la restrizione attesa a 140 mld (v. grafico). La restrizione a livello statale e locale dovrebbe avere un effetto restrittivo sul PIL analogo a quello visto nel 1° trimestre di quest’anno anche nel resto dell’anno, con effetti restrittivi gradualmente in calo nella seconda metà del 2011. I bilanci statali sono stati discussi e definiti ipotizzando che il governo federale estenda i trasferimenti per la spesa sanitaria erogata attraverso il programma Medicaid. Il Senato sta discutendo emendamenti a un pacchetto approvato dalla Camera (HR 4213) che include tali estensioni. Il pacchetto prorogherebbe fino a fine novembre i sussidi di disoccupazione e i contributi all’assistenza sanitaria che non possono più essere rinnovati per scadenza dei termini, con un costo di circa 40 mld di dollari sugli anni 2010-11, di cui 12,3 mld nell’anno fiscale in corso, 26,6 mld nel prossimo. La restrizione fiscale statale/locale sarà in calo solo a partire dall’anno fiscale 2012 (che inizia a giugno 2011), tuttavia continuerà a essere più che contrastata dall’espansione a livello federale.
Ancora da erogare circa il 50% dei fondi ARRA La restrizione statale non si allenterà fino al 2013, nonostante i
trasferimenti federali
3. Imposte sul reddito delle famiglie dal 2011 in poi: un quadro incerto, ma ancora espansivo. Dal lato delle famiglie, il 2011 vedrebbe insieme la fine dello stimolo introdotto con le misure straordinarie del pacchetto ARRA e la scadenza dei tagli di imposta introdotti da Bush e successivamente estesi diverse volte. Le misure relative alle imposte per le famiglie attuate in base a ARRA tra marzo e dicembre 2009 sono state pari a 56 mld di dollari2. Il picco degli interventi è stato nel 2° trimestre 2009 (28 mld), e nella seconda metà dell’anno i tagli di imposta sono stati pari a circa 12 mld per trimestre. Una parte dei fondi previsti sotto la voce riduzione delle imposte riguardava l’eliminazione degli effetti dell’Alternative Minimum Tax: questi interventi verranno comunque rinnovati ogni anno, o l’imposta verrà abolita. Il resto delle misure per le famiglie, attraverso sussidi estesi, e contribuiti per l’assicurazione sanitaria erogati dagli Stati, sono già stati rinnovati più volte (totale erogato: 57,5 mld a fine 2009) e difficilmente verranno eliminati fino a quando non ci sarà un miglioramento delle finanze pubbliche statali (non prima del 2012, vedi sopra) e/o un miglioramento ciclico tale da ridurre significativamente il livello della disoccupazione. I sussidi estesi sono circa 10 milioni, e in media pagano 1.300 dollari al mese, a cui si aggiunge un trasferimento di circa 1.100 dollari al mese per l’integrazione della copertura sanitaria. Il reddito disponibile continuerà a essere sostenuto largamente da questi trasferimenti. Pertanto il supporto che verrebbe meno a partire dal 2011 sarebbe pari a circa 50 mld di dollari circa all’anno. I dati sui bilanci delle famiglie mostrano però che il calo del peso degli interessi per via del livello più basso dei tassi e della riduzione del debito più che compenserà un eventuale effetto restrittivo derivante dal rientro delle misure del pacchetto.
Più rilevante è la questione relativa alla struttura delle aliquote dal 2011 in poi. Come noto, a partire dal 2011 tutti i tagli attuati dall’Amministrazione Bush verranno definitivamente a scadenza, con rialzi generalizzati non solo ai redditi alti, ma anche a quelli medi. Se la legislazione attuale (sulla base della quale il CBO fa le proiezioni per il budget 2010-20) resterà invariata, la politica fiscale diventerà più restrittiva. Come appare dai grafici qui sotto, che rappresentano le stime del CBO, il deficit strutturale a legislazione invariata si chiuderebbe rapidamente, passando dal 6,5% stimato per il 2010 al 3,7% del 2011 e al 2% medio nel 2012-13. Questo risultato si ottiene con un rialzo delle entrate strutturali al netto degli interventi ciclici, pari a circa 3% del PIL, mentre le spese proseguono su un trend verso l’alto. La nostra valutazione è che la legislazione verrà modificata, evitando effetti complessivamente restrittivi derivanti da un ritorno delle aliquote sui livelli pre-2001 per gran parte delle classi di reddito. 
Qual è il futuro delle imposte sui redditi delle famiglie? Attualmente ci sono diverse alternative:
1) mantenimento della legislazione attuale (fine delle misure espansive attuate dal 2001 in poi);
2) mantenimento delle politiche attuali (cioè i tagli Bush e le successive estensioni);
3) attuazione delle misure incluse nel budget 2011;
4) attuazione delle misure incluse in un disegno di legge per la riforma fiscale presentata in Congresso da una coalizione bipartisan. Nonostante l’incertezza sulle misure specifiche che verranno effettivamente introdotte, un punto sembra probabile e sta alla base del nostro scenario: le imposte dal 2011 in poi non torneranno ai livelli pre-Bush, pertanto la restrizione fiscale che sembrerebbe probabile sulla base delle proiezioni a legislazione invariata non sarà attuata.
Paragoniamo le misure fiscali del budget 2011 con la situazione a legislazione invariata (che prevede la fine dei tagli) e con quella a politiche invariate (estensione permanente dei tagli attuati fra il 2001 e il 2009). In media, nel 2012 l’aliquota federale media sul reddito delle persone fisiche è a legislazione invariata pari al 23,4%, a politiche invariate pari al 21,9%, e con il budget 2011 pari a 21,3% (stime Tax Policy Center). Il budget 2011 ridurrebbe le aliquote rispetto alla legislazione corrente. Rispetto alla politica corrente il rialzo delle aliquote colpirebbe solo i percentili più elevati. Il calo del reddito medio dopo le imposte (-0,8%) si otterrebbe esclusivamente attraverso una riduzione del reddito del quintile più elevato (-2,1%), concentrato sul top 1% della distribuzione del reddito. Gli effetti sulla crescita complessiva di un rialzo delle imposte concentrato sul top 1% del reddito sarebbero quasi nulli, considerando che questa è la classe di reddito che risparmia, mentre si avrebbero effetti espansivi dati dalla riduzione delle aliquote sui redditi più bassi, che hanno una propensione marginale al consumo più elevata. Gli scenari delle imposte si discostano anche per via del fatto che nel budget 2011 si elimina definitivamente l’Alternative Minimum Tax, che tipicamente da anni viene “neutralizzata” su base annuale con provvedimenti ad hoc. Più in generale, il CBO nella sua analisi del budget 2011 riporta diverse stime degli effetti delle misure complessivamente proposte con il budget e mostra che fra il 2011 e il 2015 il budget avrebbe effetti espansivi compresi fra 0,9 e 1,2pp per anno. Quindi, se la finanza pubblica statale avesse effetti restrittivi per circa 0,5pp nel 2011 e 0,3pp nel 2012, il contributo netto della politica fiscale resterebbe comunque espansivo per più di 0,5pp nel 2011 e quasi 1pp nel 2012 e negli anni seguenti. Oltre alle tre alternative considerate sopra, è in discussione una proposta bipartisan di riforma fiscale presentata da Wyden e Gregg in Senato che sarebbe circa neutrale in termini di gettito rispetto allo scenario base del CBO secondo le stime del Tax Policy Center. Riteniamo però probabile che venga approvata una versione, magari annacquata del budget 2011 con alcuni punti fermi dal lato dell’imposizione sulle famiglie, in linea con le promesse pre-elettorali del presidente Obama.
Il deficit federale nei prossimi anni sarà in calo per motivi ciclici, mentre il rapporto debito/PIL continuerà a salire. Il CBO stima che con il budget 2011 il deficit scenda a 1,3 tln di dollari (8,9% del PIL), da 1,5 tln del 2010 (10,3% del PIL). Il debito detenuto dal pubblico dovrebbe salire a 70,1% del PIL nel 2011 da 63,2% del 2010. La differenza fra il sentiero dello scenario base e quello del budget 2011 è di 3,7 tln di dollari sul periodo 2011-20. La differenza sulle entrate è di circa 150 mld all’anno, mentre per le spese la differenza è più contenuta nei primi anni (100 mld all’anno fino al 2013) e su un sentiero esplosivo negli anni successivi (370 mld in media nel periodo 2018-20) dovuto all’esplosione della spesa sanitaria e previdenziale. Lo scenario del CBO (a legislazione invariata) fornisce un quadro falsamente rassicurante sul trend del deficit strutturale fra il 2011 e il 2014, quando lo scenario base prevede un rialzo di imposte più elevato rispetto a quanto incorporato nel budget 2011.
In conclusione, lo scenario americano per il biennio 2010-11 è favorevole, con una crescita discreta, una graduale chiusura dell’output gap e un rientro dell’inflazione verso i livelli obiettivo della Banca centrale. Su un orizzonte più lungo il rientro delle politiche economiche, che probabilmente vedrà contemporaneamente restrizione fiscale e monetaria, pone rischi verso il basso sulla crescita: ma questa è una storia per le analisi del 2011-12.
1 R. Valletta, K. Kuang, Extended Unemployment and UI Benefits, FRBSF Economic Letter, 2010-12, aprile 2010
2 The Impact of the American Recovery and Reinvestment Act of 2009, Executive Office of the President, Council of Economic Adviser, rapporto trimestrale, gennaio 2010.
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