Tutta la volatilità dei mercati finanziari sembra essersi trasferita nel mondo virtuale dei bitcoin. Sappiamo che la genialità della tecnologia non si riflette necessariamente nella creazione di valore economico…..
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Chris Iggo, Chief Investment Officer obbligazionario, AXA Investment Managers
In effetti, possiamo concludere che, con una capitalizzazione di mercato superiore a quella di qualche grande azienda, ci troviamo di fronte a una bolla del digitale. Forse i robot ci sostituiranno nel nostro lavoro, ma prima il bitcoin potrebbe inglobare tutta la nostra ricchezza. Nel mondo reale, il termine “bolla” viene utilizzato sempre più spesso in riferimento al mercato azionario americano.
Forse il Presidente Trump, coi suoi tweet, può continuare a far salire il mercato. Tuttavia, il recente andamento dei prezzi in rapporto ai livelli bassissimi di volatilità implica che gli investitori azionari raramente hanno ottenuto risultati così positivi. Mentre le obbligazioni hanno ancora poco potenziale di rialzo, le azioni possono salire ancora.
Siamo alla fine del ciclo? Chi lo sa, certamente l’economia non sta rallentando. Ma, con un rendimento complessivo del 20% per quest’anno, non ci sorprenderebbe un’ondata di prese di profitto.
Criptomania
La volatilità è contenuta ovunque, tranne che nel mercato dei bitcoin. Chi sta seguendo l’andamento dei prezzi del bitcoin non può che essere meravigliato di fronte alle recenti dinamiche. Quotato a 6.377 dollari a fine ottobre, ha chiuso il mese di novembre a un prezzo di 9.960 dollari, dopo aver toccato il minimo di 5.660 il 12 novembre e il massimo di 11.395 il 29 novembre. All’inizio dell’anno ho esaminato il fenomeno della tecnologia blockchain e della moneta digitale e ho persino scaricato un’app che serve per l’acquisto di bitcoin. Inutile dire che, se l’avessi usata per fare un acquisto, avrei triplicato il mio capitale.
Questo andamento dei prezzi è del tutto estraneo a uno come me che segue il mercato obbligazionario. Tutta la faccenda dei bitcoin è piuttosto lontana dalla visione di un economista con una formazione classica che considera la valuta come una riserva di valore e un mezzo di scambio. In questo momento non possiamo dire che il bitcoin soddisfi questi criteri. Sono più incline e considerarlo come una commodity, non come un asset poiché non produce reddito (a differenza di obbligazioni, azioni e mercato immobiliare). Le commodity sono notoriamente soggette a bolle e speculazioni. In questo momento il bitcoin è proprio questo, una bolla speculativa che riflette perfettamente la “teoria del più stolto”. Qual è la tesi di investimento razionale?
Possedere bitcoin consente la partecipazione in imprese digitali attraverso l’acquisto di monete o “gettoni” (non possiamo fare a meno di pensare ai videogiochi), e la crescita del mercato digitale comporta che ci saranno rendimenti interessanti per chi investe in queste imprese? La tesi irrazionale è che dovremmo acquistare bitcoin perché qualcun altro li acquisterà a un prezzo ancora più alto. Sarò all’antica, ma preferirei investire i miei soldi e i miei risparmi in beni e valute che prevedono qualche forma di accordo legale. Da una ricerca su Google emerge che la capitalizzazione di mercato del bitcoin è stimata in 165 miliardi di dollari. Più di GE Corporation, McDonalds, General Motors e BP. È una pazzia! Dov’è la creazione di valore economico che giustifica questo enorme aumento di ricchezza su “carta/digitale”?
Dopo aver assistito alle speculazioni sui mercati dei cambi nel 1999, posso solo immaginare che la bolla scoppierà prima che la maggior parte degli investitori in bitcoin sia riuscita a monetizzare i suoi investimenti in una moneta reale. È un rischio per il sistema finanziario? Probabilmente no, e non penso neppure che sarà la fine del mercato digitale, ma l’applicazione della tecnologia blockchain non dovrà lasciarsi distrarre dalla famigerata “febbre dei tulipani”.
Alti rendimenti, bassa volatilità
Tornando al mondo reale, ci si potrebbe anche preoccupare dell’“esuberanza irrazionale”. Il mercato azionario americano continua a registrare nuovi massimi, mentre la volatilità realizzata è scesa su nuovi minimi. Il Dow Jones è balzato del 4,8% negli ultimi tre giorni di contrattazioni di novembre, superando quota 24.000 (accompagnato da un tweet celebrativo del Presidente) e registrando finora nel 2018 un aumento del prezzo del 23%. Altro che mercato rialzista! Dopo che l’indice US high yield bond total return ha toccato il valore massimo il 24 ottobre, il Dow Jones è salito del 3,5% mentre l’indice high yield è sceso del 3,5%. Forse si tratta solo di un tecnicismo a breve termine, ma si arriva al punto in cui il potenziale di rialzo dei mercati obbligazionari è assai limitato (come abbiamo discusso la settimana scorsa), mentre gli investitori credono che le azioni continueranno a salire. Comunque, la volatilità è così bassa perché i mercati hanno evidenziato pochi interventi correttivi sui prezzi (è stato un mercato a senso unico).
La volatilità dei rendimenti è molto ciclica e tende a presentare una correlazione abbastanza elevata tra mercati. Le fasi rialziste precedenti sono state associate a cali di volatilità in tutte le categorie di investimento. Le ultime rilevazioni della volatilità del rendimento complessivo a 1 anno per il mercato del credito investment grade americano e l’S&P sono inferiori ai minimi del 2006. La volatilità dei rendimenti degli indici dei titoli di Stato è oltre i minimi precedenti, ma non di molto, ed è in calo. I mercati appaiono imperterriti di fronte alla prospettiva di un altro rialzo dei tassi di interesse negli Stati Uniti questo mese, e l’appiattimento della curva in accelerazione sembra la tendenza più rilevante nei mercati del reddito fisso. In tale scenario prevediamo che la volatilità dei rendimenti obbligazionari toccherà i minimi ciclici nelle prossime settimane.
Estremi
Se il prezzo di uno strumento scende non è detto che poi risalirà nuovamente. Ci troviamo però in una fase particolare in cui i rendimenti azionari sono alti e la volatilità è bassa. Effettivamente, il rendimento a 1 anno dell’S&P500 diviso per la volatilità dei rendimenti giornalieri a 1 anno è su un estremo elevato. Lo stesso indicatore dei rendimenti obbligazionari è negativo per i Treasury e il credito, e solo leggermente positivo per l’high yield. Il fatto è che i mercati obbligazionari hanno esaurito quasi del tutto la capacità di produrre rendimenti adeguati al rischio positivi, mentre i mercati azionari stanno generando i migliori rendimenti adeguati al rischio.
La divergenza tra i rendimenti adeguati al rischio delle azioni e dei titoli del Tesoro in genere inverte la tendenza su valori estremi. Sembra che, se ci sarà un cambiamento di rotta, arriverà dal mercato azionario. Forse il crollo del bitcoin si riverserà sulle azioni.
Ma l’economia è forte, forte, forte
Nonostante queste preoccupazioni per le valutazioni del mercato, le notizie sul fronte economico appaiono positive. Gli indici PMI di novembre segnalano che il settore manifatturiero mondiale è forte, sostenuto da una domanda finale discreta e da un ciclo tecnologico robusto. Se c’è una qualche relazione tra la quantità di parole espresse sull’intelligenza artificiale, sul machine learning e sui big data e gli investimenti nella tecnologia alla base di questi concetti, allora certamente questo avrà un impatto sugli investimenti fissi e sulla produzione manifatturiera a livello globale. L’indice PMI nell’Eurozona a novembre è di 60,1, a indicare una solida espansione per le aziende manifatturiere europee. A inizio 2015 era a malapena sopra quota 50 (ovvero la crescita era assente).
La situazione è simile nel Regno Unito. Nonostante il crollo della fiducia delle imprese subito dopo il referendum, l’indice PMI è salito stabilmente da allora attestandosi a novembre a 58,2. Il rapporto segnala la tendenza positiva dei nuovi ordini, della produzione e dell’occupazione. Anche l’indice ISM USA ha chiuso in positivo a novembre a 58,2, e anche in questo caso il rapporto segnala che l’ottimismo è alto tra le imprese. Normalmente c’è un buon rapporto tra gli indici PMI mondiali, il ciclo economico, gli utili aziendali previsti e i prezzi azionari. Probabilmente i mercati non cambieranno direzione finché non lo farà l’economia, ma in questo momento non vedo i segnali di un possibile rallentamento.
C’è rendimento e rendimento
Non si intravedono grossi cambiamenti per le obbligazioni all’inizio del prossimo anno. Ma attenzione, il tasso di rendimento a inizio anno non è un buon indicatore del rendimento complessivo in un momento successivo. Il rendimento prospettico dell’indice investment grade credit nel Regno Unito, per esempio, era del 2,6% alla fine del 2016. Ad oggi, il rendimento complessivo è stato del 3,3%. Un tipico indice dei mercati obbligazionari emergenti lo scorso dicembre indicava un tasso di rendimento del 5,8% per fine anno, e lo stesso indice poi ha prodotto un rendimento di oltre il 9% per gli investitori. A meno che la volatilità non scenda ancora, il rendimento complessivo degli indici obbligazionari non assomiglierà al tasso di rendimento a inizio 2018.
Una gestione attiva dei portafogli obbligazionari dovrebbe garantire che il rendimento complessivo non sia uguale al ritorno reddituale poiché gli investitori attivi dovrebbero essere in grado di sfruttare un eventuale aumento della volatilità. Per quel che vale, il mio team invita alla prudenza in questo momento, con un’esposizione limitata sulla duration e sul rischio di credito rispetto agli indici tipici o a condizioni di mercato più “normali”. Se la volatilità aumenta, e in questo mercato obbligazionario potrebbe comportare rendimenti più alti e prezzi più bassi, ci saranno opportunità per incrementare il rischio in termini di duration e di credito, di sfruttare l’aumento dei tassi e creare l’opportunità di ottenere in seguito un rendimento complessivo più elevato.
Al momento credo che la strategia short duration sia particolarmente adatta, soprattutto poiché l’appiattimento delle curve dei rendimenti riduce l’effetto compensativo derivante dal prolungamento della scadenza di un portafoglio. Il rendimento a cui si rinuncia concentrandosi sul segmento a più breve termine della curva può essere sostituito da obbligazioni societarie a breve scadenza a più alto rendimento. Questo consente a un portafoglio di restare concentrato sul reddito, di avere una certa protezione in caso di rialzo dei tassi e la capacità di incrementare il rischio quando inevitabilmente avverrà la correzione del mercato.
Come perdere le staffe
È stato divertente vedere Pep Guardiola perdere le staffe con un giocatore del Southampton nella partita infrasettimanale, dopo che il City si era aggiudicato una vittoria all’ultimo minuto, confermando la sua impressionante corsa verso la vetta della Premier League. Sembra che Guardiola fosse arrabbiato per la tattica dei Saints e che li abbia accusati di perdere tempo ed essere eccessivamente in difesa. Che altro poteva aspettarsi. Il City era decisamente favorito, come la squadra più in forma al momento. Non credo di aver mai visto Sir Alex o José attaccare verbalmente un giocatore della squadra avversaria, ma in fondo che male può fare? Le partite a metà settimana spesso sono spettacolari e questa volta abbiamo assistito a due grandi performance, col goal di Jesse Lingard per lo United e il goal da metà campo di Wayne Rooney per l’Everton. Ora tocca all’Arsenal. Vediamo se sarà all’altezza della situazione.
Fonte: BONDWorld.it
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