BlueBay AM: Le festività del Ringraziamento negli Stati Uniti e l’inizio della Coppa del Mondo di calcio hanno determinato condizioni di trading relativamente tranquille nel corso della scorsa settimana.
A cura di Mark Dowding CIO di BlueBay Asset Management
Tuttavia, il sentiment è stato favorito dai minutes del FOMC, che hanno rafforzato l’opinione che la traiettoria del ciclo di rialzi sia destinata a rallentare a dicembre.
La volatilità, misurata dal VIX, è in calo da ottobre ed è tornata al livello medio degli ultimi cinque anni. Nel frattempo, la misura VVIX della volatilità della volatilità è scesa ai minimi di sette anni, suggerendo che il rally del VIX potrebbe essere ancora in corso. A parità di condizioni, ciò ha contribuito a sostenere l’azione dei prezzi degli asset di rischio.
È possibile dedurre che i mercati stiano giungendo alla conclusione che la battaglia sull’inflazione è stata vinta e che l’incertezza macroeconomica e geopolitica si sta attenuando. Cresce la fiducia che la Fed abbia concluso il suo ciclo di inasprimento entro la fine del primo trimestre del 2023, con il calo del CPI e il rallentamento della crescita.
Tuttavia, noi stessi siamo preoccupati che una prospettiva più dovish sia stata prezzata prematuramente e che le condizioni finanziarie siano notevolmente più favorevoli di quanto non fossero prima dell’ultima riunione della Fed, quando il rialzo è stato di 75 punti base, e c’è il rischio che i mercati possano rimanere delusi dal FOMC a fine anno.
Dal punto di vista statistico, potrebbe non essere una sorpresa se il rapporto sui salari USA della prossima settimana rimanesse fermo, data la domanda di lavoro repressa, come dimostrato dai posti vacanti JOLTS. Sembra che si stia assistendo a un’accelerazione dei licenziamenti in settori come quello tecnologico e sembra chiaro che il mercato del lavoro si stia raffreddando, ma questo potrebbe non emergere dai dati NFP prima di un paio di mesi.
Nel frattempo, i mercati hanno scommesso molto sul miglioramento del trend dell’inflazione sulla scia degli ultimi dati rilasciati. Tuttavia, dato che il CPI statunitense di novembre viene pubblicato a metà dicembre, appena due giorni prima dell’ultima riunione del FOMC dell’anno, è possibile che ci sia spazio per una nuova volatilità prima della fine del 2022, se i dati dovessero sorprendere al rialzo.
Nonostante il nostro nervosismo all’avvicinarsi della fine dell’anno, sembra che la maggior parte dei nostri interlocutori esprima maggiore fiducia sulle prospettive di rendimento del fixed income nel 2023. Con i tassi di liquidità statunitensi intorno al 4,5%, l’anno prossimo gli asset investment grade potrebbero registrare rendimenti del 7-8% su base USD-hedged, con un margine di rendimento a due cifre per il credito a più alto rendimento, a condizione che si riescano a evitare le svalutazioni, con i tassi di default che aumentano.
Tuttavia, i mercati non si muovono in modo lineare e sembra che negli ultimi anni abbiamo imparato a nostre spese quanto possa essere difficile basare una strategia su una visione a 12 mesi di distanza. In effetti, a volte è stato difficile capire dove saremmo stati nelle successive 12 settimane. Da questo punto di vista, continuiamo a cercare opportunità che ci sembrano offrire un profilo di rendimento più asimmetrico, con una tendenza a comprare sulla debolezza e a vendere sulla forza.
Un settore in cui siamo diventati più costruttivi nell’ultima settimana è il mercato dei tassi in Cina. Con i prezzi degli immobili scesi del 30% a livello nazionale, vediamo la necessità di un continuo allentamento delle politiche da parte di Pechino. L’inflazione cinese è contenuta e l’economia è stata debole.
Inoltre, vediamo che i tentativi di revocare le restrizioni legate al Covid stanno portando a un’impennata dei casi e a nuovi lockdown, il che significa che la traiettoria della Cina che esce dal Covid sarà probabilmente molto più discontinua rispetto a quella di altre importanti economie sviluppate. In questo caso, è possibile che i tassi cinesi continuino a muoversi lateralmente, con rendimenti a 5 anni al 2,7%. Tuttavia, ci sembra molto più probabile che i rendimenti scendano piuttosto che salire da questo livello.
Al contrario, è vero l’opposto in un mercato come quello giapponese, dove il margine di ripresa dei rendimenti è molto limitato, mentre è molto probabile che i rendimenti aumentino, qualora la Bank of Japan (BoJ) decidesse di porre fine al controllo della curva dei rendimenti.
In questo contesto, abbiamo notato con interesse che la scorsa settimana l’inflazione core giapponese è salita al 3,6%. Attualmente in Giappone i prezzi stanno aumentando al ritmo più rapido mai registrato negli ultimi 40 anni, eppure i policymaker rimangono ciechi di fronte ai rischi di inflazione. I prezzi, che non si muovevano da una generazione, vengono rivisti al rialzo, in risposta all’aumento dei costi di produzione, esacerbati dalla debolezza dello yen.
Tuttavia, il Giappone potrebbe imparare che una volta che lo slancio nel movimento dei prezzi può crescere e un mercato del lavoro rigido potrebbe spingere a incrementi salariali più consistenti nella tornata di Shunto (ossia la fase di contrattazione dei salari tra imprese e lavoratori) del 1° trimestre. Prima che la BoJ se ne renda conto, l’inflazione potrebbe essere sopra il 4 o 5% e in questo contesto riteniamo che i costi del controllo della curva dei rendimenti siano ora superiori ai benefici, per cui si tratta di vedere quando, e non se, la BoJ modificherà la sua posizione.
La settimana scorsa i mercati finanziari europei sono stati tranquilli. Gli spread hanno continuato a restringersi, con i BTP italiani ora comodamente dentro i 200 punti base rispetto ai Bund. Anche gli spread degli swap hanno continuato a salire, grazie ai rimborsi TLTRO e alle prospettive di aumento delle emissioni di bund.
Nel frattempo, nel Regno Unito, i Gilt decennali sono ora sotto i 110 punti base rispetto alla Germania, a dimostrazione del ritorno alla normalità che si è verificato nel mercato britannico del fixed income, anche se a scapito di una prospettiva economica negativa per i prossimi mesi. Nel settore dei cambi, i mercati sono stati ampiamente in bilico nell’ultima settimana.
Per il resto, il Brasile rimane un’importante sottoperformance politica questo mese, in un momento in cui la maggior parte dei mercati ad alto rendimento sta facendo bene. Continuiamo a guardare al di là della contingenza politica e rimaniamo fiduciosi che gli asset brasiliani possano recuperare nei prossimi mesi, mentre l’inflazione e i tassi d’interesse si muovono verso il basso.
Guardando al futuro
Con l’attenzione rivolta ai Mondiali di calcio, è stato interessante riflettere sulle dinamiche a cui stiamo assistendo in questo momento nella più ampia regione del Medio Oriente. È chiaro che i Paesi del Golfo, Arabia Saudita, Qatar e altri, hanno tratto enormi benefici dai forti prezzi del petrolio e del gas e, in un certo senso, potrebbe sembrare che questi Stati abbiano più soldi di quanti ne sappiano spendere.
Le somme spese per ospitare il calcio in Qatar sono state ingenti, eppure anche queste potrebbero impallidire di fronte ai recenti piani dell’Arabia Saudita per la costruzione della sua città lineare, o da quanto sarà necessario investire per costruire un resort alpino su larga scala nel deserto, con il regno destinato a ospitare i Giochi Asiatici Invernali del 2029. Certo, questo sembra portare l’idea di una pista da sci in un centro commerciale a Dubai a un livello completamente nuovo!
Sembra inoltre sempre più chiaro che i Paesi della regione si preoccupino poco delle grandiose dichiarazioni morali che vengono loro rivolte dai commentatori progressisti in Europa e altrove. Essi affermano che il mancato rispetto dei loro valori culturali equivale al razzismo e, data la storia coloniale passata, si può capire perché non sentano il bisogno di ascoltare le proteste provenienti dalle potenze europee.
In questo contesto, purtroppo può anche sembrare che ci sia poco interesse ad affrontare materialmente le questioni climatiche. Da questo punto di vista, la COP27 di quest’anno sembrerebbe essere stata poco più di uno spettacolo secondario irrilevante per i policymaker globali.
Un altro aspetto interessante su cui riflettere è la popolazione relativamente giovane della regione mediorientale. In parte, vediamo che i policymaker della regione stanno copiando un modello lanciato per la prima volta da Dubai, dove l’élite al potere ha voluto vendere e posizionare il sogno di un futuro migliore e più luminoso. Di conseguenza, c’è un senso di ottimismo nei giovani del Medio Oriente, che invece brilla per la sua assenza nei giovani d’Europa di oggi.
I ragazzi dell’UE si aspettano di godere di uno stile di vita meno agiato rispetto alla generazione che li ha preceduti e questo malessere sembra limitare la partecipazione ai mercati del lavoro e soffocare il dinamismo economico. Paesi come il Qatar o l’Arabia Saudita non dovrebbero essere biasimati per aver venduto il sogno di un futuro migliore per le generazioni a venire, e anzi meriterebbero di essere lodati per questo.
Tuttavia, se l’Occidente vuole che questi sogni siano più coerenti con risultati più progressisti, inclusivi e sostenibili in tutto il pianeta, forse sarebbe più intelligente contribuire a sostenere, incoraggiare e alimentare, piuttosto che fare commenti che appaiono come paternalistici e condiscendenti, da bordo campo.
Per quanto riguarda il calcio in sé, la prima settimana del torneo è stata fantastica. Forse non è di moda dirlo, ma il Qatar potrebbe essere una delle migliori Coppe del Mondo che abbiamo visto finora, nonostante le accuse di corruzione che si sono verificate per portare il torneo nel Paese.
Inoltre, come tifoso dell’Inghilterra, da tempo abituato alle delusioni, la speranza ogni quattro anni è spesso di breve durata. Pertanto, sembra sensato dirlo prima che il sogno muoia… sicuramente questa volta… IT’S COMING HOME 🙂
Fonte: BondWorld.it
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