La sorpresa rispetto alle stime di consenso sulla crescita area euro (-0,6% contro stime di -0,4% t/t) suggerisce che la tendenza di fondo è probabilmente più debole di quanto anticipato. Tuttavia, il peggio dovrebbe essere alle spalle: così dicono le indagini di fiducia pubblicate tra novembre e gennaio, che ci aspettiamo siano confermate questa settimana. ….…
Sullo scenario di crescita area euro continua, però, a pesare un elevato grado di incertezza, legato alla difficoltà di valutare l’impatto di una crisi finanziaria e di fiducia senza precedenti sulla dinamica della domanda interna. Perché l’area euro possa tornare a crescere è fondamentale che i paesi core riescano ad agganciare la ripresa della domanda mondiale. L’apprezzamento del cambio effettivo, se confermato, porrebbe nuovi rischi verso il basso per le stime di crescita e inflazione nell’anno in corso.
Il PIL area euro si è contratto di 0,6% t/t a fine 2012, più delle attese che erano per un calo di 0,4% t/t. Quel che ha sorpreso è l’andamento del PIL nei paesi core, dal momento che una recessione ancora profonda nella periferia era abbastanza scontata. In Germania, il PIL è passato da un tasso di crescita positivo nei mesi estivi a un calo di -0,6% t/t, a fronte di stime di consenso per -0,5% t/t. La contrazione del PIL in Francia è stata meno severa (-0,3% t/t), ma comunque inferiore alle attese (-0,2% t/t). Soltanto in Olanda il PIL è calato meno del previsto. In Italia, la recessione si è aggravata a -0,9% t/t (da un precedente -0,2%t/t), una contrazione largamente superiore alle aspettative (-0,6% t/t). La scorsa settimana le stime preliminari per la Spagna hanno mostrato una contrazione di -0,7% t/t, mentre la Banca di Spagna aveva previsto un calo di -0,6% t/t. Solo i dati preliminari sul PIL francese forniscono uno spaccato dei contributi alla crescita e mostrano un calo più severo del previsto di esportazioni e investimenti di imprese e famiglie, mentre i consumi pubblici e privati risultano in crescita. In Germania è assai probabile che il calo più forte delle attese sia da ricondursi alle esportazioni ma non escludiamo, sulla base dei dati sulle vendite al dettaglio, anche una frenata dei consumi privati. In Italia e Spagna è assai probabile che si siano avute ripercussioni più severe del previsto dalle politiche fiscali restrittive e dalle condizioni finanziarie penalizzanti. Il dato relativo al 4° trimestre porta la crescita 2012 dell’area euro a -0,5%, cifra ancora in linea con il punto centrale dell’intervallo di previsione BCE di dicembre scorso e con le ultime stime di consenso. L’uscita più debole del previsto dal 2012 abbassa di uno/due decimi la nostra stima sull’anno in corso (da un precedente -0,3%) e suggerisce possibili revisioni al ribasso per le stime di consenso (-0,2% in febbraio) e della BCE (-0,3% secondo le ultime proiezioni di dicembre).
In generale, per la valutazione dello scenario macro, contano più le indicazioni sui mesi a venire che non i dati storici. Il dato sulla crescita del PIL a fine 2012, più debole del previsto, suggerisce che la tendenza di fondo potrebbe essere più depressa di quanto atteso non solo nella periferia ma anche nei Paesi core. Come sottolineato più volte da BCE, Commissione Europea ed altre istituzioni, sullo scenario di crescita area euro pesava e continua a pesare un elevato grado di incertezza, legato alla difficoltà di valutare l’impatto di una crisi finanziaria e di fiducia senza precedenti sulla dinamica della domanda interna. Tuttavia, dopo la sorpresa di fine 2012, pensiamo che il peggio per l’area euro dovrebbe essere alle spalle. Le indagini di fiducia tra novembre e gennaio hanno segnalato un graduale recupero di morale e una stabilizzazione del ciclo su livelli modesti. La ripresa dovrebbe essere trainata da un recupero delle esportazioni sulla scia della riaccelerazione del commercio mondiale, ed è sostenuta da una politica monetaria che ci attendiamo rimanere accomodante e condizioni di mercato più distese. Le indicazioni dalle indagini di fiducia IFO, ZEW e INSEE saranno fondamentali per valutare lo stato di salute dell’economia tedesca e francese. Se confermato, il recente apprezzamento del cambio effettivo dell’euro (+3,3% solo nel mese di gennaio e +3,9% da gennaio 2012, come sottolineato nel bollettino BCE di febbraio), porrebbe ulteriori rischi verso il basso per il già incerto scenario di crescita area euro. Riteniamo che il mercato e le indicazioni di maggiore solidità dell’economia americana già a inizio 2013 contribuiranno a consolidare la correzione del cambio innescata dalle parole di Draghi alla riunione di febbraio.
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