Il ciclo USA resta debole e fragile: i dati in arrivo la prossima settimana suggelleranno le aspettative di un annuncio di QE3 alla riunione FOMC del 13 settembre……..
– La ripresa USA prosegue, ma si mantiene sui ritmi asfittici tipici dei cicli che seguono recessioni con crisi finanziarie. Alla debolezza della domanda privata, frenata ancora dall’aggiustamento del debito delle famiglie, si aggiunge la restrizione fiscale già in atto da metà 2011. Nel 2013, anche con un accordo dell’ultima ora sul fiscal cliff, ci sarà comunque un ulteriore aumento di restrizione fiscale. Le nostre previsioni sono di crescita e inflazione sotto il 2% nel 2013-14. Lo scenario di crescita è sostenuto da alcuni fattori positivi, più che controbilanciati da potenti freni. Il quadro generale è essenziale per leggere i dati congiunturali che restano a nostro parere, improntati a debolezza. A luglio si era visto qualche segnale di rafforzamento, ma le informazioni in arrivo per agosto (ISM, occupati) dovrebbero tornare in linea con il quadro generale di crescita così debole da sembrare quasi-stagnazione.
– Sul fronte dei fattori positivi, in alcuni casi il sostegno alla domanda è limitato dagli effetti della crisi. 1) L’edilizia residenziale ha svoltato: vendite di case, prezzi, cantieri, spesa in costruzioni, indici di fiducia dei costruttori sono omogenei nel segnalare non solo stabilizzazione, ma anche trend verso l’alto, se pure estremamente graduale e moderato. Il settore dovrebbe dunque contribuire positivamente alla crescita; il contributo però sarà limitato dal fatto che il peso delle costruzioni residenziali sul PIL (2,4%) è pari a circa la metà rispetto alla media storica (4,7%). 2) I bilanci delle famiglie si stanno lentamente aggiustando, grazie anche alla stabilizzazione dei prezzi degli immobili, al proseguimento del processo di riduzione del debito, e alla tenuta dei mercati finanziari. Il rapporto ricchezza netta/reddito disponibile sta risalendo verso livelli che non si vedevano dal ciclo del 2001, tuttavia il tasso di risparmio è di nuovo in calo; il debito scende, ma il rapporto sul reddito disponibile, sebbene ormai al di sotto di 1, rimane ben al di sopra della media storica e segnala ancora la necessità di ampie correzioni, con ovvi effetti sulla dinamica attesa dei consumi. 3) Un fattore inequivocabilmente favorevole a tempo indeterminato è la politica monetaria, che a nostro avviso aumenterà lo stimolo anche per controbilanciare gli effetti correnti e attesi della politica fiscale restrittiva. 4) Il settore manifatturiero è in una fase di rinascimento strutturale, grazie a vari elementi di natura sia domestica sia internazionale. La competitività dell’industria USA è in aumento da diversi anni grazie al controllo dei costi, all’enorme vantaggio derivante dall’approvvigionamento di gas naturale a prezzi ampiamente inferiori a quelli del resto del mondo, e al deciso aumento dei costi di produzione dei Paesi emergenti. Gli occupati nel settore hanno ripreso ad aumentare e la frazione sul totale è in crescita marginale dopo decenni di correzioni.
– Ma l’elenco dei freni alla domanda è potente, e si aggiunge alle limitazioni collegate ai punti 1) e 2) del paragrafo precedente. I due freni centrali sono il mercato del lavoro e la politica fiscale. Nessuno di questi due elementi è vicino a una svolta positiva. Le aspettative per l’employment report di agosto sono di modesto peggioramento rispetto a luglio, con una crescita di occupati vicina a 110 mila unità. L’employment report va comunque letto in un contesto di medio termine. Con un graduale aumento della partecipazione verso il livello stimato dal BLS, ci vorrebbero circa 240 mila nuovi occupati al mese per fare scendere la disoccupazione sotto l’8% a fine 2013. La crescita del reddito e dei consumi nella migliore delle ipotesi resterebbe vicina al 2%. La politica fiscale è già restrittiva e nel 2013 eserciterà un freno per almeno 150-200 mld di dollari, anche in caso di blocco del fiscal cliff.
– La conclusione è che, al di là della volatilità normale dei dati congiunturali, un rallentamento della crescita USA è molto probabile nel prossimo biennio, mentre è assai improbabile un rafforzamento. Riteniamo però che l’atteggiamento proattivo della Fed riesca a permettere alla crescita di mantenersi in un intervallo compreso fra 1,5 e 2%, a meno di shock esogeni violenti. Prevediamo che il FOMC a settembre introduca nuovo stimolo con un programma di QE3 e uno spostamento in avanti della data attesa per il primo rialzo dei tassi.
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