– La Bce, pur discutendo in maniera approfondita su un eventuale taglio del costo del denaro, conferma il tasso di riferimento al minimo dello 0,75% e mantiene invariato allo 0% il deposit facility rate ritenendo che l’impatto di un’introduzione di un tasso negativo sui depositi presso la Bce debba essere analizzato in maniera approfondita.
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Sotto controllo l’inflazione, che tornerà al di sotto del 2% nel 2013, ma le nuove proiezioni rilasciate dall’Eurotower evidenziano come la debolezza dell’economia sia prevista estendersi all’anno prossimo con una ripresa graduale che interverrà solo “più avanti” nel 2013: il Pil dell’Area Euro nel 2013 è atteso collocarsi in un range compreso -0,9% e +0,3%, mentre nel 2014 in un intervallo tra il +0,2% ed il +2,2%.
Ad inficiare la ripresa i pesanti processi di consolidamento in atto in Europa ma anche l’incertezza internazionale legata alle decisioni che attendono gli Stati Uniti in materia di fiscalità e rinnovate tensioni geopolitiche. In un tale contesto la Bce continuerà a condurre le tradizionali operazioni di rifinanziamento principale (e quelle con scadenza straordinaria) con le consuete modalità “a rubinetto” e con tasso fisso, sin quando necessario ed almeno fino alla metà del 2013.
– Negli Usa la ripresa procede ad un ritmo moderato (rivisto al rialzo al 2,7% t/t annualizzato il Pil nel III quarter), ma l’incerta definizione di un accordo al Congresso per affrontare il fiscal cliff impatta anche sull’economia reale: i leading indicators di novembre prefigurano debolezza (il Pmi Chicago torna addirittura a segnalare contrazione) ed il recupero del manifatturiero, a differenza di quello del comparto immobiliare, stenta a consolidarsi, mentre, nonostante un modesto miglioramento del mercato del lavoro, permangono tensioni occupazionali. Pertanto la politica della Fed rimane fortemente accomodante: dai verbali dell’ultima riunione del Fomc emerge la necessità di incrementare il piano di acquisto di asset nel 2013 una volta terminata l’Operation Twist, mentre funzionari
dell’Autorità iniziano ad auspicare un mantenimento del costo del denaro agli attuali minimi anche oltre il 2015; sotto controllo l’inflazione, nonostante la lieve risalita del livello dei prezzi nell’ultimo bimestre.
Secondo le proiezioni del Congressional Budget Office (CBO), se tutte le misure contenute nel fiscal cliff divenissero operative dal prossimo 1 gennaio, il Pil USA subirebbe una contrazione dello 0,5% nel 2013, mentre la disoccupazione salirebbe sopra al 9%.
Tuttavia è soprattutto l’andamento di lungo periodo del rapporto debito/Pil che, se non adeguatamente gestito, potrebbe compromettere la sostenibilità dei conti americani: se fossero estese alcune delle misure in scadenza a fine anno (incentivi fiscali e bonus) ed eliminate le clausole di salvaguardia fiscale, per il CBO, il rapporto debito/Pil potrebbe raggiungere il 100% nel 2024. Diventa quindi necessario non solo un innalzamento dell’attuale tetto sul debito federale da parte del Congresso ma soprattutto un accordo per un consolidamento dei conti pubblici americani di medio-lungo periodo. Obama riconfermato presidente si trova così ad affrontare una sfida politica da cui dipendono non solo le prospettive di ripresa statunitensi, ma quelle globali.
La zona Euro entra in recessione e l’Ocse prevede lieve contrazione anche nel 2013 ( 0,1%); secondo l’Organismo il processo di consolidamento fiscale in atto mina il recupero economico dell’Area, ma solo tramite il consolidamento dei bilanci bancari, l’implementazione dell’unione bancaria e l’eventuale attivazione delle OMT si creeranno le condizioni per ripristinare la fiducia (già le tensioni sui rendimenti dei titoli di stato dei paesi periferici iniziano a ricomporsi); tuttavia il rischio principale per l’evoluzione futura, rimane l’assenza di adeguati progressi nella gestione politica della crisi. UE e FMI si sono accordati per concedere nuovi aiuti ad Atene e dilazioni delle tempistiche sui target di bilancio da raggiungere in cambio di una serie di misure volte a rendere sostenibili i conti pubblici ellenici (tra gli altri buyback del debito e nuove strette fiscali); la Commissione UE ha approvato i piani di ristrutturazione delle banche iberiche; tuttavia lo sforzo degli organismi sovranazionali e nazionali deve continuare sia sul piano del controllo dei bilanci ma soprattutto sul fronte di una crescita che soffre il continuo calo produttivo, tensioni occupazionali crescenti (all’11,7% la disoccupazione ad ottobre) e consumi asfittici.
Italia: Prospettive deboli per l’Italia con l’Ocse che stima una contrazione del Pil dell’1% nel 2013 e ripresa modesta nel 2014 (+0,6%). Nonostante le tensioni speculative nei confronti del Bel Paese si siano parzialmente ricomposte e lo spread Btp10Y – Bund si sia riportato intorno i 325 pb, gli interventi adottati dal Governo scontano il rischio di una non completa e consistente implementazione: la fine dell’attuale legislatura incombe e molti decreti, soprattutto in materia di crescita, devono ancora essere convertiti in legge. In uno scenario di incertezza normativa l’Ocse ipotizza addirittura la necessità di ulteriori manovre correttive nel prossimo biennio per raggiungere gli obiettivi di bilancio. Consumi stagnanti nonostante un’inflazione in calo, disoccupazione giovanile ai massimi (al 36,5% a ottobre) e produzione ancora in flessione, non lasciano presagire prospettive “rosee”; la contrazione inferiore al temuto del Pil nel III trimestre (-2,4% a/a vs -2,9% di consensus) indica come probabilmente la fase recessiva acuta sia alle spalle, ma il sentiero di un ritorno alla crescita si annuncia incerto e molto graduale.
LA RIUNIONE DELLA BCE E LE NUOVE STIME SU CRESCITA ED INFLAZIONE DEL 2% NELLA METÀ DEL 2014.
Nella riunione il Consiglio direttivo, lascia inalterato il tasso di riferimento al minimo storico dello 0,75%, con decisione a maggioranza e dopo averne discusso un possibile taglio in maniera approfondita; l’Eurotower lascia inoltre invariato allo 0% il deposit facility rate ritenendo che l’impatto di un’introduzione di un tasso negativo sui depositi presso la Bce debba essere analizzato in maniera approfondita. I rischi inflattivi rimangono ben bilanciati con un’inflazione attesa al 2,5% nel 2012 e al di sotto del 2% nel 2013. Tuttavia vengono riviste al ribasso le prospettive di una crescita, ancora soggetta a “downside risks” ed influenzata pesantemente dai processi di aggiustamento fiscale in atto in Europa ma anche da una persistente incertezza legata alle decisioni che attendono gli Stati Uniti in materia di fiscalità e a persistenti tensioni geopolitiche. La debolezza dell’economia è prevista estendersi all’anno prossimo con una ripresa graduale che interverrà solo “più avanti” nel 2013, quando la domanda globale si rafforzerà e la politica monetaria accomodante assieme ad una fiducia ristabilita sui mercati finanziari, consentiranno il recupero della crescita. In un tale contesto l’espansione monetaria rimane contenuta.
L’Eurotower continuerà a condurre le operazioni di rifinanziamento principale (MROs) con la modalità “a rubinetto” ed a tasso fisso, per tutto il tempo necessario e comunque almeno fino alla metà del 2013; tale procedura seguiterà ad essere adottata anche per le operazioni speciali di rifinanziamento con maturity di un singolo periodo di mantenimento, anch’esse condotte sino quando necessario ed almeno fino al secondo trimestre del 2013. Le operazioni di pronti contro termine sulla scadenza trimestrale continueranno ad essere
condotte con le attuali modalità di tasso, ovvero alla media dei tassi delle operazioni MRO rilevati durante la vita del finanziamento.
Il presidente della Bce riferendosi al rinvio sulla supervisione bancaria unica ha sottolineato i benefici “indiscutibili“ derivanti dall’adozione della stessa, manifestando la propria fiducia per il raggiungimento di un accordo su questo fronte. Draghi ha poi richiamato i paesi aderenti ad un
maggiore impegno durante il prossimo Eurogruppo, che consenta un’implementazione degli accordi di giugno e di proseguire sulla strada del consolidamento dei conti pubblici e del rilancio della crescita.
Secondo quanto emerge dall’Inflation Report della BoE, l’inflazione inizierà a scendere nel secondo semestre del 2013 e raggiungerà il target del 2% nella metaà del 2014.
Dal consueto Autumn Statement di finanza pubblica emerge la difficile gestione dei conti pubblici e la deriva fiscale della Gran Bretagna che potrebbe avviarsi ad un decennio o quasi di austerità e verso il possibile addio alla tripla A; secondo l’Office of Budget responsability incaricato dal Tesoro, il 2012 si chiuderà con una contrazione economica dello 0,1% per l’Inghilterra, mentre nel 2013 è ipotizzato un improbabile rimbalzo dell’1,2%.
COSA SCONTANO I MERCATI SULLE PROSSIME MOSSE DI FED E BCE
In Area Euro, nell’ultimo mese, la curva dei tassi impliciti sull’Euribor 3M è rimasta praticamente invariata sul breve periodo, continuando a segnalare tassi inferiori allo 0,5% almeno nel prossimo biennio ed una risalita del costo del denaro nel medio termine ancora più graduale rispetto ad un mese fa; le attese sono quindi per una politica monetaria decisamente espansiva nel prossimo futuro. Dopo le parole odierne di Draghi la curva si è però ulteriormente abbassata nel breve periodo.
Poco mossa anche la curva dei tassi Libor Usa, tuttavia alcuni funzionari della Fed iniziano a discutere sull’opportunità di mantenere il costo del denaro su livelli eccezionalmente bassi anche oltre quanto ufficialmente annunciato da Bernanke (il Chairman ha finora parlato di tassi ai minimi “almeno sino al 2015”).
USA
Dal Beige Book emerge come l’economia USA abbia continuato a crescere negli ultimi mesi ad un ritmo moderato con il mercato del lavoro in modesto miglioramento; il Pil viene infatti rivisto al rialzo nel III quarter (al 2,7% t/t annualizzato dal +1,3% del II trimestre), ma la Fed sottolinea come nei 12 distretti analizzati si sia assistito ad un recente calo del manifatturiero causato dall’incertezza sul fiscal cliff, con i Democratici del confermato Obama e i Repubblicani che ancora non riescono a trovare un accordo per evitare l’introduzione dei tagli automatici di spesa. I dati di ottobre confermano incertezza produttiva per l’ultima parte dell’anno: infatti se la produzione decelera all’1,7% a/a dal 2,8% e il grado di utilizzazione degli impianti torna sotto al 78%, rimbalzano gli ordini (+3% a/a). I leading indicators di novembre prefigurano debolezza: l’Ism manifatturiero segnala contrazione (a 49,5 p.), negativi l’indice Fed di Dallas, il Philadelphia Fed e la Manifattura di New York, mentre avanza il Pmi Chicago (sopra i 50 p.). Dai verbali dell’ultima riunione del Fomc emerge la necessità di incrementare il piano di acquisto di asset nel 2013 una volta terminata l’Operation Twist, a riprova di come la politica dell’Autorità Centrale rimarrà accomodante nel medio termine al fine di ottenere un miglioramento delle condizioni sul mercato del lavoro.
Le vendite al dettaglio si raffreddano a ottobre (+3,9% a/a dal +5,2% di settembre). A novembre migliora leggermente la fiducia dei consumatori (a 73,7 p. da 73,1), mentre si mantiene poco mossa la fiducia rilevata dall’Univ. del Michigan. Ad ottobre calo congiunturale per la spesa personale (-0,2%) mentre resta al palo nello stesso mese il reddito personale (+0% m/m); nello stesso mese sale il Cpi (al 2,2% a/a dal 2%) ed il PPI (+2,3% a/a da 2,1%).
Si conferma consistente la ripresa del mercato immobiliare ad ottobre, nonostante un raffreddamento “fisiologico”; le vendite di case nuove ed i permessi edilizi decelerano ma registrano comunque incrementi rispettivamente del 17,2% a/a e del 30,1% a/a; in accelerazione le vendite di case esistenti (+10,9% a/a) e balzano quelle di case in corso (+18% a/a). I prezzi delle case rilevati dall’indice S&P/CS, continuano salire (+3% a/a a settembre).
Sul mercato del lavoro la disoccupazione è attesa stabile al di sotto dell’8% a novembre, ma permane debolezza: secondo la rilevazione ADP a novembre sono stati creati 118 mila nuovi posti di lavoro, raffreddamento maggiore di quanto atteso dagli analisti; le richieste settimanali di sussidio di disoccupazione scendono invece più delle attese la scorsa settimana.
Fiscal Cliff solo una parte del problema
Il fiscal cliff è l’insieme di oltre 700Mld di dollari tra tagli automatici di spesa ed incrementi della tassazione previsti entrare in vigore dal 1 gennaio del 2013. Secondo le proiezioni del Congressional Budget Office (CBO) americano, se tutte le misure di contenimento fiscale dovessero divenire operative, il Pil reale statunitense subirebbe una contrazione dello 0,5% nel 2013, con un declino accentuato nella prima parte del prossimo anno e un modesto recupero nella seconda metà; una tale recessione comporterebbe un incremento della disoccupazione sopra al 9% a fine 2013. Tuttavia il fiscal cliff è solo uno degli aspetti del problema fiscale americano.
Il main driver rimane infatti l’andamento di lungo periodo del rapporto debito/Pil, che se non verrà adeguatamente affrontato, minerà la fiducia sulla sostenibilità del debito americano.
Secondo il CBO in uno scenario, definito alternativo, che comportasse un’estensione degli sgravi fiscali introdotti dall’Amministrazione Bush e cancellasse la sequestration (clausola di salvaguardia che impone tagli di spesa generalizzati ed aumenti della tassazione), il Debito/Pil raggiungerebbe il 100% nel 2024, sotto l’ipotesi di una crescita media annua USA del 2,8% nel prossimo decennio.
Il terzo aspetto del problema rimane il tetto all’indebitamento federale. Attualmente il limite è fissato dal Congresso a 16,394 Trilioni di $; il debito pubblico si trova attualmente poco al di sotto di tale livello e potrebbe raggiungerlo nell’arco di pochi mesi. Un incremento delle entrate statali ed una riduzione di spesa (ma si noti come la divergenza tra inflows ed ouflows risulti maggiore durante questa recessione, rispetto al passato) potrebbero ritardare il raggiungimento di tale tetto; la stessa introduzione del cliff potrebbe spostare la deadline all’estate 2013 ma comunque un innalzamento del tetto ed un accordo per una gestione corretta del budget nel lungo periodo è quanto mai necessaria.
Le Agenzie di rating mantengono poi outlook negativo sul debito statunitense e minacciano nuovi declassamenti se il Congresso fallisse nel trovare un accordo su un piano credibile di consolidamento fiscale nel medio termine.
Per gli analisti di BofA il raggiungimento di un rapporto deficit/Pil sostenibile (dall’attuale 7% al 3%) richiederebbe uno sforzo di circa $4Trilioni nel prossimo decennio (un 2% verrebbe ridotto grazie a stabilizzatori automatici quindi lo sforzo “politico” risulterebbe di soli $350Mld l’anno).
AREA EURO
La zona Euro entra in una recessione (-0,6% per il Pil nel III trim.) attesa persistere nella prima parte del 2013. Secondo l’Ocse alla flessione del 2012 (-0,4% stimato), seguirà una lieve contrazione nel 2013 (-0,1%) in scia al forte raffreddamento economico di Francia e Germania. Sulle prospettive dell’Eurozona si concentra Moody’s che declassa l’Efsf e l’Esm (da AAA ad AA1) e, dopo S&P’s, nega la tripla-A alla Francia mantenendo l’outlook negativo sul paese; mentre Fitch è pronta a riesaminare il merito creditizio transalpino nel 2013. Il processo di consolidamento fiscale in atto mina il recupero economico dell’Area ma, tramite il consolidamento dei bilanci bancari, l’implementazione dell’unione bancaria e l’eventuale attivazione delle OMT si creano le condizioni per ripristinare la fiducia e le tensioni sui rendimenti dei titoli di stato dei paesi periferici iniziano a ricomporsi.
Il rischio principale per l’evoluzione futura, secondo l’Ocse, rimane l’assenza di adeguati progressi nella gestione politica della crisi. UE e FMI sbloccheranno ulteriori aiuti internazionali in favore di Atene (€43,7Mld da versare in 4 tranches, a partire da dicembre) in cambio di misure volte a rendere sostenibili i conti pubblici ellenici (buyback, allungamento delle scadenze dei titoli pubblici, sospensione del pagamento degli interessi sui titoli, taglio degli interessi sui prestiti bilaterali e sui costi e le garanzie che Atene fornirà all’EFSF, ma nessun haircut nei confronti degli Stati creditori); sono state concesse poi dilazioni sui target fiscali concordati: il rapporto debito/PIL greco dovrà scendere nel 2020 al 124% (e non al 120%) ma drasticamente al 110% nel 2022. Atene è intervenuta approvando la finanziaria 2013 con tagli di spesa da €13,5Mld ed ha lanciato l’offerta di riacquisto (buyback) su base volontaria su oltre 60Mld di titoli detenuti da investitori privati, con pagamento di circa il 30- 40% del valore facciale dei bond; ma S&P’s ha immediatamente tagliato il rating del paese da CCC a “selective default”.
La Commissione UE ha approvato i piani di ristrutturazione delle banche iberiche da €39Mld, non prefigurandoli come aiuti di Stato.
La produzione arretra a settembre per il X mese consecutivo (-2,3% a/a) ed i leading indicators di novembre segnalano incertezza: se da un lato Pmi manifattura e Ifo tedesco recuperano (rispettivamente a 46,2 e 101,4 p.) lo Zew si mantiene negativo (-2,6 p.). Asfittici i consumi, con le vendite al dettaglio ancora in forte calo a ottobre (-3,6% a/a) in scia al continuo deterioramento della fiducia dei consumatori ormai ai minimi dal 2009 (-26,9 p. a novembre).
La crescita debole smorza le tensioni sui prezzi, con l’inflazione che a novembre scende al 2,2% a/a (stimato) dal 2,5%; poco mosso anche il PPI di ottobre (al 2,6% a/a).
Tensioni crescenti sul mercato del lavoro: la disoccupazione ad ottobre tocca il record dell’11,7%. Ad ottobre la massa monetaria M3 balza del 3,9% a/a dal 2,6%; si allarga il surplus nella bilancia commerciale a settembre (a €9,8Mld).
ITALIA
Nonostante il Pil italiano nel III trimestre si contragga meno del temuto (-2,4% a/a la lettura preliminare di Istat, vs il -2,9% di consensus) le prospettive per il Paese restano deboli: l’Ocse stima una contrazione dell’1% per il 2013 e ripresa modesta dal 2014 (+0,6%); l’Organismo sottolinea lo sforzo riformista del Governo Monti in materia di produttività e mercato del lavoro con interventi che però devono essere ancora completamente e consistentemente implementati; il rinvio della Delega Fiscale pone l’accento sul difficile iter parlamentare di conversione in legge dei decreti, con il rischio che misure annunciate non vengano di fatto introdotte, visto anche l’avvicinarsi delle consultazioni elettorali (è in approvazione la Legge di Stabilità, ma sono a rischio provvedimenti come la riforma del catasto, la riduzione dei costi della politica, il riordino delle Province, investimenti per digitale e start up etc).
In uno scenario di incertezza normativa l’Ocse ipotizza una leggera risalita del deficit pubblico nel 2014 con possibilità di ulteriori strette fiscali per raggiungere gli obiettivi concordati di bilancio (il debito pubblico mensile del Bel Paese a settembre tocca il record di €1995,1Mld). Nel frattempo l’Italia beneficia dell’eventuale possibilità di accedere alle OMT e della volontà europeista di salvare la Grecia, con il rendimento del decennale che torna sui livelli di inizio 2011 (al 4,55%) e lo spread Btp10Y-Bund intorno i 325 pb.
I dati produttivi di settembre certificano la contrazione in atto: la produzione arretra del 4,8% a/a (tredicesimo mese consecutivo di calo) e fatturato ed ordini registrano le flessioni più consistenti (rispettivamente -5,4% a/a e -12,8% a/a). Il Pmi manifatturiero a novembre cala a 45,1 punti, ben lontano dalla soglia che segnala il ritorno all’espansione, e scende anche il Pmi servizi (a 44,6 p.); nello stesso mese migliora invece il clima di fiducia delle imprese (a 88,5 punti da 87,8), con leggero progresso delle attese di produzione del manifatturiero.
In continuo calo le vendite al dettaglio (-1,7% a/a a settembre) con la fiducia dei consumatori che a novembre, scende a 84,8 punti.
A novembre l’inflazione preliminare (Nic+tabacco) si attesta al 2,5% a/a dal 2,6% a causa prevalentemente della frenata dei prezzi dei carburanti. Le tensioni sui prezzi continueranno a ricomporsi nel 2013; infatti, la Legge di Stabilità dovrebbe scongiurare l’aumento dell’Iva sull’aliquota al 10%, mentre quella al 21% dovrebbe salire di un solo p.p. Si raffredda anche il PPI di ottobre (al 2,6% a/a dal 2,8%).
Si acuiscono le difficoltà sul mercato del lavoro: ad ottobre la disoccupazione tocca il record dell’11,1%, ma è soprattutto quella giovanile (15- 24 anni sale al 36,5%) a preoccupare e le prospettive future sono di ulteriori rialzi
Fonte: MPS
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