L’analisi della correlazione tra ciclo economico e mercato del lavoro segnala che in Italia l’occupazione potrebbe smettere di contrarsi su base congiunturale già attorno alla metà di quest’anno. Più lontana appare l’inversione per il…
tasso di disoccupazione, correlato all’output gap piuttosto che alla mera variazione del PIL corrente. In Italia la crisi, oltre ad aver reso più stretta (in negativo, purtroppo) la relazione tra ciclo e occupazione, sembra aver “resuscitato” la legge di Okun e viceversa “affossato” la curva di Phillips. Ciò significa che il persistente ampio output gap potrà avere effetti più sul tasso di disoccupazione che non sul tasso di inflazione. In altri termini, ci aspetta un lungo periodo di elevata disoccupazione ma non di deflazione.
I dati congiunturali più recenti mostrano che la ripresa dell’attività economica è avviata. In particolare, il dato sulla produzione industriale di novembre (cresciuta per il terzo mese consecutivo e in rotta per un incremento dell’1% t/t nel 4° trimestre) sono coerenti con la nostra idea di un ritorno ad una crescita congiunturale del PIL (di uno/due decimi) negli ultimi tre mesi dell’anno, dopo che già nei mesi estivi si era arrestata la caduta.
Peraltro, nonostante la fase di (sia pur modesta) ripresa del ciclo sia avviata, gli indicatori del mercato del lavoro continuano a mostrare un deterioramento, con il tasso di disoccupazione che ha toccato un nuovo massimo storico al 12,7% nel mese di novembre. Ci chiediamo dunque: quando arriverà una svolta anche per il mercato del lavoro? A tal fine analizziamo le serie più lunghe disponibili su occupati e disoccupati (dati trimestrali dal 1980 ad oggi).
Analizziamo in prima battuta la relazione tra ciclo e occupazione. Notiamo anzitutto, come d’altra parte prevedibile, che esiste una correlazione elevata tra le due serie, con l’occupazione che tende a seguire con ritardo l’evoluzione del PIL. La correlazione più elevata (53%) si riscontra con un lag di 4 trimestri effettuando l’analisi sulla serie dal 1980. Restringendo l’analisi alla serie dal 1999 (dalla nascita dell’euro), la correlazione aumenta e il ritardo si accorcia (si ottiene una correlazione dell’84% su un ritardo di 2 trimestri). Il risultato non cambia significativamente laddove si consideri il periodo dal 2007 ad oggi, ovvero quello ormai comunemente indicato come “la grande crisi”.
Tale valutazione segnalerebbe che, poiché il PIL a/a ha cambiato direzione già dal 1° trimestre 2013, il punto di svolta per la variazione annua dell’occupazione si possa avere tra il 3° trimestre 2013 e il 1° trimestre del 2014. In altri termini, la svolta anche per l’occupazione sarebbe già avviata, con gli occupati che potrebbero smettere di contrarsi su base congiunturale verosimilmente già del 2° trimestre del 2014.
Esaminiamo ora più nel dettaglio l’elasticità dell’occupazione al ciclo in Italia. Come si vede dalla figura 3, la relazione tra le due variabili su tutto l’orizzonte temporale considerato è piuttosto debole: l’elasticità è di appena il 15% (e l’R2 della regressione è di appena l’11%). La regressione migliora ove si consideri un ritardo di 4 trimestri, nel qual caso aumentano sia la significatività della regressione (R2=28%) che quella dell’elasticità alla crescita, che sale al 25%. Peraltro, come si vede in figura 4, nel periodo più recente l’andamento effettivo degli occupati risulta assai più negativo di quanto prevedibile sulla base del PIL.
Tuttavia, l’analisi condotta sull’intero periodo dal 1980 ad oggi nasconde andamenti piuttosto differenziati nei diversi sottoperiodi. In particolare, negli anni dal 1990 al 2004, la relazione tra occupazione e ciclo sembra essere venuta meno: addirittura l’elasticità della variazione degli occupati al PIL in quegli anni appare lievemente negativa. Ciò si spiega col fatto che per la gran parte dei nuovi posti di lavoro creati in quegli anni non si trattava “genuinamente” di nuova occupazione, bensì di emersione di occupati ascrivibile a stranieri che si erano avvalsi delle regolarizzazioni previste a più riprese dai seguenti interventi legislativi: legge 39/90 (legge Martelli), DL 489/95 (decreto Dini) e successivo DPCM del 16 ottobre 1998, legge 189/02 (Bossi-Fini). Al netto di tale fenomeno, l’elasticità dell’occupazione al ciclo anche in quegli anni torna positiva.
Nel periodo più recente, la relazione tra occupazione e ciclo sembra “tornata in voga”, e anzi la crisi sembra averla accentuata decisamente (in negativo, purtroppo). Come si vede confrontando la figura 7 con la figura 5, la retta di regressione è ora molto inclinata positivamente anziché piatta come nel decennio precedente. Il modello di regressione “funziona” decisamente meglio (R2=71%), l’elasticità al PIL sale decisamente e il lag scende da 4 a 2 trimestri (su un ritardo di 2 trimestri l’elasticità dell’occupazione al PIL sale al 38%). Restringere ulteriormente il periodo, dal 2007 (l’“inizio” della grande crisi) anziché dal 2005, non cambia significativamente i risultati. Sulla base di questo modello, utilizzando le nostre ipotesi sulla crescita del PIL, la variazione annua dell’occupazione è attesa tornare a una stabilità nel 3° trimestre del 2014 e in territorio positivo solo a fine 2014. Peraltro, come si vede dalla figura 8, il modello continua comunque nel periodo più recente a sottostimare l’entità del calo dell’occupazione.
L’analisi condotta sinora riguarda la crescita degli occupati, mentre il tasso di disoccupazione manifesta una relazione piuttosto debole e poco significativa con la crescita del PIL. L’analisi della correlazione semplice mostra che nel periodo dal 2005 ad oggi il tasso di disoccupazione segue l’andamento del ciclo con un ritardo di 2 trimestri e una correlazione (negativa, ovviamente) del 50%. Se così fosse, il tasso di disoccupazione avrebbe dovuto invertire già dal 3° trimestre del 2013; come si vede dalla figura 10, il livello della disoccupazione è oggi assai più elevato di quanto prevedibile unicamente sulla base della variazione annua del PIL. Il punto è che la recessione del 2012-213 è intervenuta a breve distanza dalla precedente, quando l’attività economica era ancora ben lungi dal recuperare i livelli pre-crisi.
Approfondiamo dunque ulteriormente l’analisi con la considerazione che, specie nel periodo più recente, l’andamento del mercato del lavoro (con particolare rilievo al tasso di disoccupazione) è spiegato verosimilmente più dall’output gap (ovvero dalla discrepanza tra PIL corrente e PIL potenziale) che dalla variazione annua del PIL. La relazione tra disoccupazione e output gap è definita in letteratura da quella che viene chiamata la “legge di Okun”, secondo cui appunto esiste una relazione inversa tra la disoccupazione (ciclica, ovvero differenza tra tasso di disoccupazione naturale e disoccupazione totale) e il gap di produzione.
La correlazione tra disoccupazione e output gap è contemporanea e pari all’89% (sempre restringendo l’analisi al periodo 2005-13), ovvero al 93% considerando solo la disoccupazione “ciclica” (differenza tra tasso di disoccupazione e NAIRU secondo la definizione dell’OCSE). Se si considera una regressione tra disoccupazione e output gap, il fit del modello migliora sensibilmente (rispetto a quello nei confronti del PIL) e la discrepanza dei livelli attuali del tasso di disoccupazione rispetto ai fondamentali si riduce (vedi figura 12).
Esaminiamo più nel dettaglio la validità nel tempo della relazione empirica nota come “legge di Okun” per l’Italia. La relazione sembra essere stata valida solo per brevi periodi nei primi anni Ottanta, nei primi anni Novanta e nel biennio 1999-2000, mentre non sembra essere verificata per buona parte degli anni Ottanta e Novanta (anzi per lunghi periodi sembra esservi una relazione diretta tra tasso di disoccupazione e output gap). È solo dal 2007 in poi, con la “grande crisi”, che la relazione si fa assai più significativa.
L’implicazione per lo scenario attuale è che, stante il livello persistentemente elevato dell’output gap, la disoccupazione è destinata a rimanere su livelli storicamente elevati a lungo, o quantomeno più a lungo di quanto non segnali una previsione basata meramente sul PIL corrente. Secondo le indicazioni del modello (su dati dal 2005 ad oggi) che spiega la disoccupazione con l’output gap, in base alle nostre ipotesi sulla variabile indipendente il tasso dei senza-lavoro è destinato a rimanere a due cifre almeno sino al 2016 compreso.
La crisi sembra insomma aver riportato in auge la legge di Okun. E’ così anche per la curva di Phillips (ovvero per la relazione – inversa, anche in questo caso – tra disoccupazione e – non output gap ma – salari e/o inflazione)? Suddividiamo a tal fine come al solito la serie storica disponibile in tre sottoperiodi. Si nota che la relazione tra output gap e inflazione (e, più debolmente, tasso di crescita salariale), che aveva caratterizzato gli anni Ottanta, e anche, sia pure in misura inferiore, gli anni Novanta, sembra essere “passata di moda” negli anni più recenti. Dunque sembra di poter dire che la “grande crisi”, se ha “riportato in auge” la legge di Okun, non sembra affatto aver “resuscitato” la curva di Phillips, che anzi per l’Italia sembra aver perso una validità empirica proprio negli anni più recenti. Il messaggio non cambia laddove, al posto dell’inflazione headline, si consideri l’inflazione core oppure il tasso di crescita non dei prezzi ma dei salari. La scarsa validità per l’Italia, almeno nella fase più recente, della curva di Phillips implica ceteris paribus che i timori deflazionistici legati alla persistenza di un ampio eccesso di offerta appaiono forse sovrastimati.
Infine, scegliamo di integrare il modello che spiega la disoccupazione sulla base dell’output gap con l’introduzione di un NAIRU (Non-Accelerating Inflation Rate Unemployment) ovvero di un tasso di disoccupazione “naturale”. Il “test” del modello per i tre sottoperiodi considerati evidenzia ancora una volta come gli anni Novanta (e la prima parte degli anni Duemila) in Italia rappresentino un’anomalia nella relazione tra ciclo e mercato del lavoro (viziata come detto tra l’altro dal fenomeno della regolarizzazione degli immigrati). Viste le considerazioni fatte, scegliamo di stimare il modello dal 2005 ad oggi. Il modello presenta un ottimo fit e significatività dei parametri. Il risultato della previsione basata su questo modello è ancora meno confortante di quello costruito solo con l’output gap (senza NAIRU): il tasso dei senza-lavoro toccherebbe un picco oltre il 13% cominciando a calare soltanto nel corso del 2015. Il nostro scenario centrale sulla disoccupazione è un po’ meno “fosco” (riteniamo che il tasso dei senza-lavoro possa iniziare un percorso di sia pur lieve e graduale calo a partire dal 3° trimestre di quest’anno), in ogni caso le conclusioni del modello rappresentano un importante “campanello d’allarme” circa il rischio che il tasso di disoccupazione possa rimanere sui livelli attuali più a lungo di quanto stimato.
Comunicazioni importanti
La presente pubblicazione è stata redatta da Intesa Sanpaolo S.p.A. Le informazioni qui contenute sono state ricavate da fonti ritenute da Intesa Sanpaolo S.p.A. affidabili, ma non sono necessariamente complete, e l’accuratezza delle stesse non può essere in alcun modo garantita. La presente pubblicazione viene a Voi fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, ed a titolo meramente indicativo, non costituendo pertanto la stessa in alcun modo una proposta di conclusione di contratto o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di qualsiasi strumento finanziario. Il documento può essere riprodotto in tutto o in parte solo citando il nome Intesa Sanpaolo S.p.A.
La presente pubblicazione non si propone di sostituire il giudizio personale dei soggetti ai quali si rivolge. Intesa Sanpaolo S.p.A. E le rispettive controllate e/o qualsiasi altro soggetto ad esse collegato hanno la facoltà di agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi materiale sopra esposto e/o di qualsiasi informazione a cui tale materiale si ispira prima che lo stesso venga pubblicato e messo a disposizione della clientela. Intesa Sanpaolo S.p.A. e le rispettive controllate e/o qualsiasi altro soggetto ad esse collegato possono occasionalmente assumere posizioni lunghe o corte nei summenzionati prodotti finanziari.
Iscriviti alla Newsletter di Investment World.it
