La riunione del FOMC che si terrà il 24/10 dovrebbe confermare la strategia recente: lo stimolo verrà mantenuto finché non si vedrà una duratura accelerazione della crescita rispetto ai ritmi moderati di questa ripresa asfittica. ………
La BoJ, nella riunione del 30/10, dovrebbe imprimere una svolta più radicale alla politica monetaria: il ritorno in recessione e in deflazione dovrebbero rappresentare spinte decisive per nuove misure.
La riunione del FOMC di ottobre avviene dopo una serie di sorprese positive dai dati congiunturali di settembre. L’ISM è risalito a 51,5, dopo 3 mesi sotto 50; le vendite al dettaglio e la fiducia dei consumatori si sono riprese, il tasso di disoccupazione è sceso sotto l’8% per la prima volta da gennaio 2009, i cantieri sono balzati del 15% m/m, sui massimi da luglio 2008. E’ una svolta? Nonostante l’innegabile miglioramento, i dati recenti vanno messi in prospettiva: la crescita del 2° trimestre è stata un magro 1,3% t/t ann., le nostre previsioni per il PIL del 3° trimestre, in pubblicazione il 26 ottobre, sono a 1,7% t/t ann. (consenso: 1,8% t/t ann.). Un’accelerazione riporterebbe solo ai ritmi visti fino a metà 2012. Questa ripresa rimane la più lenta del secondo dopoguerra e spiega la debolezza del mercato del lavoro. Nel FOMC c’è un consenso sul fatto che la crescita debba accelerare rispetto a quanto visto finora (in media 2% t/t ann.) per determinare un duraturo riequilibrio del mercato del lavoro. I dati recenti segnalano solo, a nostro avviso, che la crescita può riavvicinarsi al 2%. Nonostante i segnali positivi dall’edilizia residenziale e dalle vendite al dettaglio, gli investimenti fissi delle imprese potrebbero essere stagnanti o in calo nel 2° semestre, mentre la restrizione fiscale dovrebbe inasprirsi da fine 2012, anche in assenza di una deflagrazione del fiscal cliff, rallentando i consumi. In particolare, la fine della riduzione della payroll tax avrebbe un immediato effetto restrittivo sulla spesa delle famiglie già a gennaio.
La valutazione dell’economia non dovrebbe essere radicalmente diversa o ottobre rispetto a quella di settembre. Le proiezioni di settembre mostrano una crescita attesa a fine 2013 a 2,7% a/a, a nostro parere troppo ottimistica, con un tasso di disoccupazione previsto a 7,8% e un’inflazione a 1,8% a/a. Il Comitato ha segnalato la presenza di un consenso per il mantenimento dello stimolo attuale anche in caso di accelerazione della crescita. Questo punto è cruciale: a fine 2012 termina il programma Operation Twist (OT) che, come noto, non può essere esteso per mancanza di titoli a breve nel bilancio della Fed da vendere. La Fed ha ripetutamente affermato che il programma fornisce stimolo monetario (stimato dalla NY Fed in una riduzione di 22pb dei rendimenti a lungo termine). La fine di OT equivale quindi a rimozione di stimolo. La nostra previsione è che, probabilmente a dicembre, il FOMC voglia mantenere lo stimolo complessivo sui livelli attuali: questo richiederebbe la sostituzione dello stimolo di OT con un ampliamento di QE3 che includa acquisti mensili di circa 40 mld di dollari al mese di Treasuries, concentrati ancora sul tratto lungo. Il ciclo americano a nostro avviso non sarà ancora per diversi trimestri su un sentiero sufficientemente forte da determinare una svolta della politica monetaria.
La riunione della BoJ a fine ottobre dovrebbe portare a una netta svolta espansiva della politica monetaria. Finora la Banca centrale si è mossa con estrema cautela sul sentiero delle misure non convenzionali. Il pesante deterioramento congiunturale recente dovrebbe riportare l’economia in recessione nel 2° semestre 2012, con una modestissima ripresa nel 2013. Alla prossima riunione le nuove proiezioni semestrali prenderanno atto del peggioramento delle prospettive di crescita e di inflazione. Il cambio forte e l’arrivo di misure di restrizione fiscale richiedono un cambio di marcia da parte della politica monetaria. La BoJ dovrebbe perciò annunciare nuovo stimolo. Potrebbe esserci un aumento degli acquisti di titoli rischiosi, o l’annuncio di acquisto di titoli esteri, con l’obiettivo di indebolire lo yen. Inoltre, la Banca centrale potrebbe passare a una modalità di stimolo simile a quello della Fed. Invece di annunciare un obiettivo di acquisti a una data definita (ora dicembre 2013), la Banca centrale potrebbe annunciare acquisti mensili su un orizzonte aperto, aumentando anche i quantitativi e la scadenza dei JGB in acquisto. Il Giappone è l’unico paese industrializzato con tassi reali positivi, pur avendo una crescita probabilmente negativa nella seconda metà del 2012.
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