Capital Group : A metà anno, i mercati obbligazionari si trovano a fare i conti con gli sviluppi del conflitto in Iran, i cambiamenti nelle dinamiche del mercato del lavoro e i crescenti rischi per la crescita economica. I mercati obbligazionari sono stati influenzati dall’impatto inflazionistico dell’aumento dei prezzi dell’energia.
A cura di Flavio Carpenzano, Asset Class Lead Fixed Income, Europe e Asia di Capital Group
Tuttavia, siamo sempre più preoccupati per il modo in cui il conflitto potrebbe pesare sulla crescita economica, poiché una parte dei consumatori dispone di margini molto limitati per assorbire un ulteriore aumento dell’inflazione. Sebbene i rendimenti obbligazionari siano stati contenuti nel corso dell’anno, questa visione suggerisce che gli elevati livelli di rendimento iniziale potrebbero favorire una seconda metà dell’anno più positiva, sia nel caso in cui i tassi rimangano elevati sia qualora inizino a diminuire, sostenendo così i rendimenti complessivi.
Ci troviamo ancora in una fase caratterizzata da rendimenti elevati, uno scenario molto favorevole per le performance future. Bisognerebbe tornare indietro di circa 17 anni per trovare un periodo in cui le aspettative di rendimento prospettico fossero altrettanto interessanti quanto quelle osservate negli ultimi anni.
La strategia sui tassi d’interesse torna al centro dell’attenzione
Le preoccupazioni sull’inflazione hanno dominato il sentiment dei mercati obbligazionari nella prima metà dell’anno. Negli Stati Uniti, l’indice dei prezzi al consumo (CPI) è passato dal 2,4% di febbraio al 4,2% di maggio, il livello più elevato degli ultimi tre anni. Questo ha spinto il mercato a rivedere le aspettative sulla Federal Reserve, attribuendo una probabilità maggiore a un rialzo dei tassi piuttosto che a un taglio. Tuttavia, diversi fattori potrebbero contribuire a mantenere l’inflazione sotto controllo, soprattutto se confrontati con precedenti episodi inflazionistici. La crescita dell’offerta di moneta e del credito bancario si colloca infatti su livelli significativamente inferiori rispetto a quelli osservati nelle precedenti fasi di accelerazione dei prezzi, suggerendo una minore capacità di alimentare pressioni inflazionistiche persistenti.
Anche il consumatore appare più vincolato: il tasso di risparmio rimane contenuto e la crescita salariale è modesta. Queste dinamiche indicano un impulso inflazionistico più limitato e potenzialmente destinato ad attenuarsi autonomamente. La storia mostra inoltre che gli shock inflazionistici legati al petrolio non si sono tradotti in un percorso prevedibile e costante per i rendimenti dei Treasury. I rendimenti tendono spesso a salire nel breve termine, ma su un orizzonte di dodici mesi non emerge una relazione chiara e sistematica tra lo shock iniziale sui prezzi dell’energia e il livello finale dei tassi governativi. Le pressioni inflazionistiche all’interno dell’indice Core PCE, la misura di inflazione preferita dalla Fed, restano contenute. Allo stesso tempo, la crescita del reddito reale disponibile e dei consumi si è indebolita, mentre un importante indicatore della fiducia dei consumatori ha toccato a maggio il livello più basso mai registrato.
Monitoriamo attentamente l’evoluzione dell’inflazione e del mercato del lavoro per individuare eventuali cambiamenti nella solidità sottostante della domanda dei consumatori. Riteniamo che questi fattori possano indurre la Federal Reserve a mantenere invariati i tassi nei prossimi trimestri piuttosto che procedere con ulteriori rialzi. L’aumento dei prezzi del petrolio sta facendo crescere il costo della vita per consumatori già sotto pressione a causa della debole crescita salariale, dell’esaurimento dei risparmi accumulati e del deterioramento del sentiment economico.
In questo contesto riteniamo favorevole aumentare la duration all’interno dei portafogli obbligazionari. Il recente rialzo dei tassi, che ha portato il rendimento del Treasury decennale oltre il 4,6% a maggio, si è tradotto in rendimenti iniziali elevati e valutazioni interessanti. Inoltre, questa scelta può rappresentare una copertura efficace in caso di ulteriore indebolimento del quadro economico.
L’intelligenza artificiale e il ruolo della nuova Fed
Al di là delle tensioni geopolitiche, anche fattori strutturali di lungo periodo, come l’intelligenza artificiale, potrebbero favorire tassi d’interesse più bassi in diversi scenari economici. Un forte incremento della produttività potrebbe contribuire a contenere l’inflazione, mentre eventuali effetti dirompenti sul mercato del lavoro o sul sentiment degli investitori potrebbero accelerare la necessità di un intervento della Federal Reserve. Inoltre, una Fed guidata dal presidente Kevin Warsh è generalmente considerata più incline a un orientamento accomodante. Qualora le prospettive economiche dovessero deteriorarsi e la banca centrale riprendesse il ciclo di riduzione dei tassi, si potrebbe assistere a un irripidimento della curva dei rendimenti dei Treasury: i rendimenti a breve termine scenderebbero più rapidamente, mentre quelli a lungo termine potrebbero rimanere più elevati.
Fondamentali solidi e opportunità selettive nei diversi segmenti del credito
Le prospettive per il mercato del credito riflettono una combinazione di rendimenti iniziali interessanti e fondamentali generalmente resilienti. I livelli elevati dei rendimenti offrono un significativo contributo al reddito, e sebbene gli spread siano contenuti, essi risultano giustificati dal rafforzamento dei fondamentali societari. In questo contesto, riteniamo che un approccio diversificato e flessibile agli investimenti nel credito continui a offrire valore. Le prospettive per la qualità del credito rimangono solide e ci aspettiamo che questa forza prosegua. Nel complesso, si tratta di un contesto favorevole per i rendimenti del credito.
In presenza di una crescente dispersione tra emittenti e settori, un’esposizione indiscriminata all’intero mercato appare meno interessante. Al contrario, le differenze di rendimento e di spread tra comparti e fasce di rating stanno creando opportunità sempre più rilevanti nella selezione dei singoli emittenti. Le obbligazioni corporate investment grade (rating BBB/Baa o superiore) continuano a beneficiare della solidità dei bilanci aziendali e di una gestione disciplinata del capitale. I livelli di leva finanziaria netta sono rimasti sostanzialmente stabili, riflettendo un approccio prudente al finanziamento, anche in relazione alle operazioni di fusione e acquisizione. Un’area di particolare interesse è rappresentata dal debito collegato agli investimenti in intelligenza artificiale e data center. I grandi emittenti, caratterizzati da bilanci solidi, flussi di cassa resilienti e rating elevati, stanno contribuendo a quello che potrebbe diventare un anno record per le emissioni investment grade.
La maggior parte dei finanziamenti legati all’intelligenza artificiale è stata realizzata dai grandi operatori tecnologici globali. L’aumento dell’offerta ha ampliato gli spread quanto basta per creare opportunità interessanti nel segmento del credito di altissima qualità. Anche settori come farmaceutico, utility e managed care mostrano prospettive favorevoli, grazie a fattori quali il lancio di nuovi prodotti, gli investimenti per la mitigazione dei rischi climatici e un miglioramento delle pratiche di sottoscrizione del rischio, elementi che potrebbero favorire un’ulteriore compressione degli spread.
Opportunità nel credito cartolarizzato e nell’high yield
Manteniamo una forte convinzione nel segmento del debito cartolarizzato, dove le valutazioni restano interessanti rispetto alle obbligazioni corporate e i fondamentali continuano a essere positivi. Sebbene negli ultimi trimestri la nostra visione sui titoli garantiti da mutui residenziali (mortgage-backed securities) si sia fatta più prudente a causa di valutazioni meno interessanti, altre aree del comparto continuano a offrire opportunità. La graduale ripresa del mercato immobiliare commerciale sta creando condizioni favorevoli per i commercial mortgage-backed securities (CMBS), grazie al miglioramento delle condizioni di rifinanziamento, che favorisce le transazioni e una più efficiente formazione dei prezzi.
Anche gli asset-backed securities (ABS) beneficiano di robuste protezioni strutturali che contribuiscono a tutelare gli investitori in un contesto caratterizzato da bilanci delle famiglie non sempre omogenei. Nel segmento high yield, i fondamentali appaiono nel complesso solidi. La leva finanziaria è aumentata solo moderatamente rispetto ai minimi recenti, mentre la liquidità disponibile e gli indicatori di copertura degli interessi rimangono su livelli confortanti. L’impatto dei dazi è stato finora gestibile e l’aumento dei costi operativi è stato in larga misura trasferito ai consumatori finali.
Gli spread high yield appaiono relativamente contenuti rispetto ad altri comparti, rendendo particolarmente importante la selezione dei titoli, soprattutto in settori come media e immobiliare commerciale. Nel complesso, il miglioramento della qualità creditizia media e la ridotta duration contribuiscono a spiegare perché gli spread risultino inferiori alle medie storiche.
Credito privato e mercati emergenti
Il mercato del credito privato ha registrato deflussi, un aumento dei default e alcune discontinuità legate all’intelligenza artificiale. Tuttavia, queste dinamiche rischiano di oscurare la notevole eterogeneità del settore in termini di strutture di finanziamento e profili di rischio. Un approccio selettivo e orientato verso emittenti di qualità superiore può consentire agli investitori di ottenere rendimenti corretti per il rischio più interessanti in una fase di mercato avanzata del ciclo economico.
Le opportunità più interessanti si trovano nel direct lending rivolto alle aziende dell’upper middle market, che dispongono generalmente di maggiore capacità di assorbire costi di finanziamento elevati, e nella finanza garantita da attivi reali (asset-based finance), dove i prestiti sono assistiti da garanzie tangibili come impianti e macchinari e possono offrire tassi di recupero superiori in caso di rallentamento economico. Anche il debito dei mercati emergenti continua a presentare opportunità interessanti. Rendimenti elevati e fondamentali generalmente solidi rendono il comparto particolarmente attraente. Diversi emittenti sovrani offrono infatti rendimenti reali superiori e livelli di indebitamento inferiori rispetto a molte economie sviluppate, inclusi gli Stati Uniti. Il posizionamento resta fortemente differenziato a livello geografico, con una maggiore convinzione in alcune aree dell’America Latina e un approccio più prudente verso i Paesi maggiormente esposti ai prezzi dell’energia o ai rischi geopolitici.
Anche i mercati obbligazionari in valuta locale meritano attenzione, grazie alla loro capacità di generare reddito e di offrire una potenziale copertura in uno scenario di indebolimento del dollaro statunitense. Nel complesso, l’opportunità nel credito non deriva tanto dalla prospettiva di un’ulteriore compressione degli spread, quanto dalla possibilità di ottenere reddito da emittenti caratterizzati da fondamentali solidi in un contesto di tassi d’interesse ancora elevati.
Reddito e diversificazione in un contesto in evoluzione
I rendimenti elevati hanno ampliato in modo significativo le opportunità offerte dal reddito fisso, creando punti di ingresso più favorevoli per gli investitori. Una gestione attenta della duration, accompagnata da un approccio diversificato e flessibile tra i diversi segmenti del credito, può contribuire a conseguire rendimenti interessanti. Qualora le condizioni economiche dovessero deteriorarsi, le obbligazioni potrebbero inoltre tornare a svolgere il loro tradizionale ruolo di diversificazione rispetto alle azioni e agli altri asset più rischiosi. Una funzione di stabilizzazione che potrebbe rivelarsi particolarmente preziosa nella seconda metà dell’anno, mentre i mercati continuano a confrontarsi con l’incertezza geopolitica e con i rischi al ribasso per la crescita economica.
Fonte: InvestmentWorld.it
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