I prossimi giorni saranno cruciali per evitare la bancarotta della Grecia. Lo scenario più probabile è, dopo la presentazione di nuove misure a inizio settimana, quello di uno sblocco a rate dei fondi che consentiranno di sopravvivere fino a giugno, in attesa che sia negoziato un terzo programma…
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di assistenza finanziaria. Tuttavia, l’inesperienza del governo greco e la complessità della situazione rendono sempre possibile qualche incidente.
A partire dal novembre 2014, l’avvicinamento alle elezioni politiche e il successivo insediamento del nuovo governo ellenico si sono accompagnati a un drastico peggioramento della situazione finanziaria del paese. Anche la riscossione delle imposte ha subito una battuta d’arresto nel primo bimestre 2015 (-1,7 mld rispetto al 2014), che il governo ha parzialmente compensato con un taglio della spesa (-1,0 mld). Il nodo fondamentale (venuto al pettine fin da subito a causa della scelta di fissare la scadenza del programma al 28 febbraio, poco dopo le elezioni) è costituito dall’iniziale rigetto di ogni ipotesi di proroga del secondo programma di sostegno finanziario, senza il quale la capacità della Grecia di onorare le scadenze di pagamento del primo semestre 2015 era apparsa a tutti velleitaria. Il tentativo del nuovo governo di finanziarsi al di fuori di ogni programma collocando carta a breve termine presso le banche, che poi l’avrebbero rifinanziata in BCE, è stato subito bloccato, come era ovvio che fosse. Venuta meno la certezza sulla copertura delle scadenze, si è accentuata l’emorragia di liquidità dal sistema bancario, colpito dalla perdita di ben 23,8 miliardi di depositi a partire dal novembre 2014. La BCE ha dovuto rimuovere l’eccezione che consentiva di accettare i titoli governativi ellenici come garanzia. Le banche greche sono diventate sempre più dipendenti dalla liquidità di emergenza fornita dalla Banca di Grecia (71 miliardi autorizzati, a cui si aggiungono 30 miliardi di liquidità fornita attraverso le MRO). In seguito, la Grecia si è rassegnata ad accettare l’estensione del secondo programma. Tuttavia, la mancanza di fiducia ha portato l’Eurogruppo a rinviare ad aprile (cioè a quando gli impegni avranno iniziato a tradursi in misure concrete) lo sblocco dei pagamenti. Negli ultimi giorni, è diventato sempre più chiaro che l’accordo significava cose molto diverse per il governo Tsipras e l’Eurogruppo.
Le criticità della situazione finanziaria greca riguardano tutti gli orizzonti.
Nel breve termine, fra marzo e dicembre, per finanziare le uscite di cassa (deficit e scadenze debitorie, inclusi i GRBL) lo Stato dovrà reperire risorse per almeno 27 miliardi di euro, con un picco di 7,7 miliardi a giugno, disponendo a fine febbraio di liquidità per appena 1,9 miliardi. A peggiorare le cose, la situazione di bilancio si è deteriorata a partire dall’estate dello scorso anno, e nel primo bimestre del 2015 è stata necessario rinviare parte delle uscite di cassa per compensare il calo delle entrate (-17,6% rispetto allo stesso periodo del 2014). Il rinnovo dei GRBL in scadenza potrebbe coprire poco più di un terzo del fabbisogno totale, circa 10 miliardi, ma non senza difficoltà a causa dei vincoli regolamentari più stringenti sulle banche greche.
Rimarrebbe un minimo di circa 17 miliardi da finanziare, di cui 6,9 entro fine giugno.
Le esigenze immediate, fino a metà aprile, possono essere coperte con il ricorso a un po’ di creatività finanziaria (cioè vincoli sull’impiego delle riserve di liquidità di aziende pubbliche e fondi pensione), già utilizzata da tempo. Entro poche settimane, però, lo spazio di manovra sarà esaurito, rendendo vitale l’accesso all’ultima tranche del programma (3,5 miliardi dal FMI, 1,9 miliardi di profitti del programma SMP e 1,8 miliardi di fondi EFSF), che consentirebbe di arrivare fino alla fine di giugno.
Tuttavia, la Grecia non potrà poi coprire il fabbisogno del secondo semestre, gonfiato dai rimborsi di 6,7 miliardi di obbligazioni detenute dalla BCE e in scadenza fra luglio e agosto, senza un terzo programma di assistenza da approvare rapidamente, appunto entro fine giugno.
Quest’ultimo potrebbe recuperare anche le tranche del prestito FMI previste fra il 2015 e il 2016, ma ora congelate a causa del blocco del processo di revisione. In effetti, la necessità di nuovi finanziamenti sembra ormai riconosciuta anche dal governo Tsipras, come testimonia la lettera del 15 marzo al governo tedesco che il Financial Times ha pubblicato1. Un programma di assistenza (che la Grecia definisce eufemisticamente “contratto per la ripresa e lo sviluppo ”) nell’ordine delle decine di miliardi di euro appare necessario anche su un orizzonte pluriennale, a maggior ragione se la Grecia non fosse in grado di raggiungere in tempi rapidi il pareggio del bilancio.
A più lungo termine, dovrà essere affrontato l’ultimo problema, quello del piano di rimborso del debito nei confronti dell’EFSF a partire dal 2020: potrebbe essere necessario un ulteriore alleggerimento delle condizioni sul pagamento degli interessi e sul rimborso del capitale, come preannunciato dall’Eurogruppo nel novembre 2012. Si badi, tuttavia, che la ristrutturazione del debito non porterebbe ad alcun alleggerimento del fabbisogno finanziario dei prossimi 4-5 anni.
Il rischio di “Grexident” non può essere escluso
Nonostante l’accordo del 20 febbraio con l’Eurogruppo, non si è mai dato per scontato che il governo greco abbia davvero accettato di operare nell’ambito del quadro europeo attuale, il che spiega parte della diffidenza mostrata dagli altri governi europei. I pessimisti vedono almeno due strade che potrebbero portare all’uscita del Paese dall’unione monetaria:
– Secondo la prima ipotesi, il governo non sarebbe per nulla intenzionato a raggiungere un compromesso con i creditori, ma trova conveniente alimentare l’aspettativa di un accordo per guadagnare tempo ed evitare la corsa agli sportelli. Intanto, prepara le misure straordinarie per far deliberatamente uscire il paese dall’unione monetaria (“Grexit”). L’individuazione di un credibile nemico esterno (Germania) servirebbe a far accettare le conseguenze negative di questo passo drammatico. Questa tesi, però, non è convincente alla luce degli incontri di Tsipras con i vertici dell’Eurozona e con la cancelliera Merkel, oltre che delle richieste contenute nella lettera del 15 marzo. Se questa fosse stata l’intenzione, i pretesti per rompere con l’Eurozona non sarebbero mancati.
– Nell’altro scenario, il punto di rottura viene raggiunto per inesperienza e per l’accumularsi di errori, che a un certo punto rendono impossibile concludere un accordo con i creditori in tempo per evitare il disastro finanziario. L’uscita è quindi il risultato di un ‘incidente’ non programmato (“Grexident”), agevolato dall’ostilità di altri governi europei. Questo scenario, invece, è coerente con la disastrosa conduzione del negoziato europeo a partire dall’insediamento del governo, e delle lunghe settimane di sterile braccio di ferro con i creditori dopo l’accordo del 20 febbraio.
Nello scenario positivo, che attualmente mi pare più probabile, il problema dell’inesperienza della squadra di governo viene superato con i chiarimenti degli ultimi giorni. Tsipras si sarebbe erroneamente convinto di aver ottenuto un via libera alla realizzazione di alcune promesse elettorali, senza altre condizioni, mentre si richiedeva alla Grecia anche di adottare misure finanziarie e un piano concreto di contrasto all’evasione fiscale e alle rendite degli oligarchi2. Ora Syriza si preparerebbe a presentare al parlamento le proposte di legge che servono a sbloccare i finanziamenti, rimangiandosi parte delle promesse elettorali e riavvicinandosi alla posizione dei partiti di centro-sinistra. Ciò sbloccherebbe nel giro di pochi giorni il flusso di aiuti, evitando la bancarotta. Secondo questa ipotesi, i toni aggressivi nei confronti della Germania rappresenterebbero un tentativo maldestro di imputare all’intransigenza di ‘nemico’ esterno il cambiamento di linea che si sta per formalizzare. Fermi restando i rischi di ‘incidente’, gli incontri di Tsipras con i vertici europei (19 marzo) e con il primo ministro tedesco (23 marzo) sembrano un passo avanti verso una soluzione costruttiva.
Per quanto detto sopra, le difficoltà non saranno superate con lo sblocco dei 7 miliardi rimasti dal secondo programma. I dubbi sull’affidabilità del governo greco e l’ostilità più o meno palese di diversi governi europei rischiano di frammentare l’aiuto in mini-tranche vincolate a uno snervante percorso costellato di punti di controllo intermedi. Inoltre, si dovrà rapidamente negoziare e lanciare un terzo programma di sostegno. Secondo quanto è emerso recentemente, il governo greco punterebbe a chiudere il negoziato per il terzo programma entro giugno.
Tuttavia, non è certo che Syriza possa sopravvivere senza crisi interne a mesi di braccio di ferro con l’Eurogruppo, ed è possibile che la soluzione debba alla fine passare attraverso una crisi di governo e qualche cambiamento della maggioranza, che potrebbe allargarsi a qualche partito di centro-sinistra e perdere qualche elemento più radicale.
I rischi di un’uscita della Grecia dall’unione monetaria
Quanto grave potrebbe essere l’uscita della Grecia dall’unione monetaria per gli altri paesi dell’Eurozona, se si concretizzasse lo scenario peggiore? Nel breve termine vi sarebbero danni economici legati al crollo dei flussi commerciali da e per la Grecia, che assorbe fra l’1 e il 2% delle esportazioni degli altri paesi dell’Eurozona, e possibili ripercussioni sul clima di fiducia.
L’uscita renderebbe improbabile il rimborso dei residui crediti legati alla Greek Loan Facility (52,9 miliardi) e dei prestiti EFSF (141,8 miliardi), obbligando gli Stati membri a versare le garanzie prestate sulle obbligazioni del veicolo. Inoltre, per l’Eurosistema verrebbe meno qualsiasi prospettiva di riassorbire i crediti virtuali nei confronti della Banca di Grecia legati allo sbilancio dei pagamenti con l’estero, che a fine febbraio ammontavano a 91,2 miliardi di euro, oltre a vedere rimborsati i 6,7 miliardi di obbligazioni in scadenza fra luglio e agosto. Di contro, però, cesserebbero i trasferimenti a fondo perduto dall’UE alla Grecia, che attualmente valgono più 4 miliardi di euro all’anno.
Tuttavia, i cinque anni trascorsi dallo scoppio della crisi, lo sganciamento dalla Grecia di banche e investitori internazionali e la coincidenza con l’esecuzione da parte della BCE del PSPP rendono il rischio di ‘contagio’ ad altri Paesi pressoché inesistente. Né esiste alcun motivo razionale per cui l’uscita della Grecia dovrebbe rendere più probabile l’uscita di altri paesi, anche se a più lungo andare potrebbe pesare sulla valutazione degli investitori nell’eventualità di una nuova crisi del debito.
1 http://blogs.ft.com/brusselsblog/files/2015/03/Letter_AM.pdf
2 Così per esempio si è espresso il presidente del parlamento europeo, Martin Schultz, in un’intervista a Repubblica del 24 marzo.
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