GAM : Nei mercati finanziari, incongruenze e contrasti fanno parte del gioco, costituiscono la normalità di un ambiente eccentrico che si alimenta di incertezze e aspettative.
A cura di Carlo Benetti, Market Specialist di GAM
È una verità nota, eppure le contraddizioni continuano a originare ansia. Sigmund Freud aveva codificato la sensazione di “perturbante”, Das Unheimliche, l’inquietudine che si prova quando qualcosa di familiare si presenta sotto forme inattese, quasi minacciose. Si avverte turbamento quando qualcosa che si crede di conoscere smette di comportarsi come dovrebbe, crepa improvvisa nell’ordine rassicurante delle cose, smarrimento nel distacco da una condizione fidata e protettiva.
Katie Martin sul Financial Times scrive che il perturbante affiora nell’assistere alla baldanza dei mercati azionari mentre il mondo racconta una storia molto diversa, le inquietudini per le incertezze della politica si mescolano con il prezzo del petrolio e gli effetti a cascata sui costi, dall’energia alla logistica e ai prezzi delle merci sugli scaffali.
La sensazione di spaesamento venne descritta dall’antropologo Ernesto De Martino nel racconto di un episodio reale. Si trovava nell’entroterra della Calabria, insicuro della direzione da prendere mentre il pomeriggio si stava scurendo. Incontra con sollievo un pastore al quale chiede di indicargli la direzione giusta. Ma il vecchio si esprime in dialetto stretto, De Martino non capisce e gli propone di salire in auto, accompagnarlo al bivio e, una volta individuata la direzione, lo avrebbe riaccompagnato al punto dell’incontro. “Salì in auto con qualche diffidenza, come temesse un’insidia” racconta De Martino “e la sua diffidenza si andò via via tramutando in angoscia, perché ora, dal finestrino cui sempre guardava, aveva perduto la vista del campanile di Marcellinara, punto di riferimento del suo estremamente circoscritto spazio domestico. Per quel campanile scomparso il povero vecchio si sentiva completamente spaesato … lo riportammo poi indietro in fretta e sempre stava con la testa fuori del finestrino, scrutando l’orizzonte per veder riapparire il campanile di Marcellinara; finché, quando finalmente lo vide, il suo volto si distese e il suo vecchio cuore si andò pacificando”.
Nello spazio domestico di Marcellinara il pastore è “appaesato”.
Come si sono sentiti appaesati, “ganz heimlich”, gli investitori, perfettamente a loro agio nei decenni della “Grande Moderazione”. Tanto più forte è la sensazione di spaesamento nel passare da uno shock all’altro, pandemia, Ucraina, inflazione, guerra commerciale, Medio Oriente e, oggi, il disallineamento tra mercati e mondo.
La ragione dell’apparente disaccoppiamento è nel fatto, antico e noto, che i mercati scontano il futuro, gli investitori guardano agli utili attesi tra dodici mesi o più, l’ombra temuta non è la guerra ma le sue conseguenze, l’inflazione su tutte: la grande scommessa è sulla capacità delle banche centrali di contenere la velocità dell’aumento dei prezzi senza provocare una recessione.
Una seconda ragione che spiega la baldanza dei listini è la loro concentrazione: gran parte della performance è stata trainata dalle poche, grandi società tecnologiche spinte dalle mirabili sorti e progressive dell’intelligenza artificiale, dall’entusiasmo per le prospettive di crescita degli utili futuri. In effetti, la correzione della scorsa settimana non è stata indotta dai prezzi del petrolio o dalle irresolutezze della politica internazionale, è stata determinata dai timori nel settore tecnologico e dalla riformulazione delle attese sui tassi. In maggio l’economia americana ha creato 172.000 nuovi posti di lavoro, molto al di sopra delle previsioni di consenso, un dato che ha modificato le attese sui tassi esercitando pressioni al rialzo sui rendimenti.
In ultimo, i mercati si sono abituati a convivere con l’incertezza. Gli shock degli ultimi anni sembrano aver mitridatizzato i mercati: come il mitologico re del Ponto, gli investitori restano indifferenti al veleno e ciò che qualche anno fa sarebbe apparso eccezionale, oggi viene trattato come rumore di fondo. Petrolio, guerra e politica globale restano importanti ma non sono al centro dell’analisi che si concentra invece sui rischi dell’inflazione e sulle asimmetrie della crescita. Nell’immediato, continua a fare premio l’entusiasmo per le prossime, nuove quotazioni di società tecnologiche.
“Historia magistra vitae”, insegnava Cicerone. Ma davvero la storia è maestra di vita? Osservando come i leader globali continuino a inseguire obiettivi che in passato hanno avuto conseguenze tragiche, verrebbe da pensare che Cicerone fosse troppo ottimista. La storia non insegna nulla se non è studiata, compresa, ricordata. Anche la storia finanziaria insegna che, quando ci si concentra su pochi temi dominanti, si rischia di allontanarsi dai fondamentali e si fa sottile il confine tra sguardo lungo e illusione. In questa sottile zona d’ombra nasce lo smarrimento dell’investitore che vede normalità dove, istintivamente, si aspetterebbe preoccupazione.
L’attenzione quasi esclusiva riservata a poche storie di crescita esclude ciò che si trova appena fuori dal cono di luce. Lontano dai riflettori delle grandi borse occidentali, molte economie emergenti continuano a beneficiare delle trasformazioni demografiche, industriali e tecnologiche in grado di sostenere la crescita per gli anni a venire. Guardare a questi mercati vuol dire anche conservare una equilibrata prospettiva sulla grande trasformazione dell’economia globale, dove una quota crescente di reddito, consumi e innovazione viene prodotta al di fuori delle economie avanzate.
Le economie emergenti sono la possibile alternativa nell’affrancare i portafogli dalla concentrazione nei listini americani. In questa asset class la selezione attiva è cruciale, bisogna distinguere i paesi che beneficiano dello shock energetico da quelli che ne subiscono le conseguenze, gli esportatori di materie prime e gli importatori, i debitori in dollari e i paesi con ampie riserve valutarie.
I mercati emergenti si trovano oggi a un crocevia tra resilienza economica e valutazioni convincenti. Inoltre, dopo anni di sottopeso e deflussi, le allocazioni nel debito emergente sono storicamente basse.
Le economie avanzate affrontano la crisi con il fardello di debiti pubblici in espansione e banche centrali a corto di munizioni, i mercati emergenti, nel complesso, hanno percorso un cammino diverso. Anni di riforme fiscali dolorose, di riserve accumulate, di banche centrali che hanno anticipato i cicli di inasprimento prima delle controparti occidentali, hanno costruito nei principali paesi emergenti un buffer che oggi si rivela prezioso. Il rapporto debito/PIL dei maggiori paesi emergenti resta di molto inferiore a quello dei paesi sviluppati.
Gli analisti di Gramercy Funds Management, partner di GAM Investments nella gestione del debito emergente, individuano tre buoni argomenti a sostegno delle obbligazioni emergenti.
Il primo argomento è il rendimento reale. In un contesto in cui l’inflazione comprime il rendimento reale dei Treasury, le obbligazioni emergenti offrono rendimenti sostanziali: le banche centrali di Brasile e Messico, ad esempio, hanno alzato i tassi in anticipo e mantengono buffer di tasso reale che proteggono dall’inflazione importata.
Il secondo è l’allocazione globale che, nel debito emergente, è bassa rispetto alla media storica. Il mercato primario attivo nelle emissioni “high yield” e in quelle “investment grade” è un indubbio segnale di buona salute.
Un terzo buon motivo a favore della classe di attivo è la graduale convergenza della qualità creditizia tra emissioni nei mercati sviluppati e quelle dei paesi emergenti, con questi ultimi che beneficiano delle riforme e dei progressi fatti nel tempo, mentre le economie sviluppate mostrano un’erosione nei fondamentali fiscali.
Nel contesto attuale, la preferenza relativa si orienta verso il debito in valuta forte, lo spread ha creato sacche di valore in emittenti i cui fondamentali, scrivono gli analisti di Gramercy, “non si sono deteriorati ma sono stati trascinati al ribasso dalla volatilità macro”. Il debito in valuta locale rimane attraente per i rendimenti reali, ma è più esposto alla doppia pressione cambio e tassi in un contesto in cui il dollaro ha ripreso vigore e il suo percorso nel medio termine resta incerto.
Per quanto riguarda invece l’azionario emergente, partiamo da una verità scomoda per chi è ancorato all’eccezionalismo americano: i listini di questi paesi trattano a multipli significativamente più bassi rispetto agli Stati Uniti e, in molti casi, le valutazioni non rispecchiano il differenziale di crescita atteso.
Lo scenario geopolitico del commercio mondiale aggiunge un ulteriore elemento di valutazione: i dazi americani sono stati ridimensionati dalla Corte Suprema, si delinea un quadro favorevole a quei paesi che hanno una collocazione privilegiata nelle catene della fornitura globali. Messico, Vietnam, India, sono tra i paesi che più di altri beneficiano del fenomeno del “reshoring”: in un mondo che si sta dividendo (ancora!) in aree di influenza, il “reshoring” è un argomento di allocazione del capitale per il lungo termine.
La storia degli ultimi decenni dei mercati emergenti, fatta di crisi, ristrutturazioni, riforme e ripartenze, insegna chei migliori punti di ingresso si presentano quando il consenso guarda altrove. Dall’altra parte, la controindicazione è che l’azionario emergente è ad alto beta sulla direzionalità del risk sentiment globale. In fasi segnate da alta volatilità, i mercati azionari emergenti possono muoversi in modo erratico oscillando in modo difficilmente pianificabile.
La lezione in questa fase di mercato è che forse lo spaesamento non è necessariamente un segnale di pericolo, potrebbe essere il sintomo di un cambiamo di prospettiva.
Come il pastore di Marcellinara raccontato da De Martino, anche gli investitori cercano un campanile familiare sul quale orientarsi, ma gli equilibri economici globali si stanno riconfigurando, molti dei punti di riferimento del passato stanno perdendo centralità.
È uno scenario in cui restare ancorati alle mappe di ieri può essere più rischioso che avventurarsi su sentieri meno battuti. L’incertezza non è destinata a scomparire; è diventata la condizione permanente del viaggio. Per questo, più che cercare rassicurazioni, conviene esercitare la capacità di distinguere, selezionare e guardare oltre l’orizzonte immediato.
Appaesati nell’incertezza, scopriamo che talvolta le opportunità più interessanti si trovano lontano dal campanile che conosciamo.
Fonte: InvestmentWorld.it
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