I riflettori rimangono puntati sulla Germania: dopo l’apertura sui flussi migratori, il focus si sposta ora sul diesel gate. L’impatto dello scandalo Volkswagen, probabilmente, non sarà.…
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trascurabile dato il peso del gruppo nel manifatturiero (circa il 2% del PIL). Inoltre, il rallentamento della domanda dalle economie emergenti potrebbe pesare sulla crescita del PIL e della produzione industriale più che in altri Paesi della zona euro, dato l’elevato grado di integrazione dell’economia tedesca nella catena produttiva mondiale e la specializzazione dell’export in macchinari. Tuttavia, riteniamo che una crescita del PIL vicina al 2% nel biennio in corso sia ancora possibile, grazie alla spinta dalla domanda interna che è sostenuta da fondamentali più che solidi. Riconosciamo che il margine di incertezza sulle stime 2015-16 è piuttosto elevato. La politica fiscale ha, però, ampio margine per contrastare un indesiderato rallentamento della domanda interna e/o shock settoriali.
Quanto è sana l’economia tedesca. Le informazioni dai dati recenti
Riteniamo che la fase di espansione dell’economia tedesca al di sopra del potenziale (1,2%, nelle stime recenti della Bundesbank) possa proseguire nel biennio in corso. Tuttavia, la dinamica del PIL continua a disattendere le attese. Dopo un’apertura d’anno più debole del previsto, il PIL ha deluso anche nel 2° trimestre avanzando di 0,4% t/t, mentre le stime erano per una crescita di 0,5% t/t. Le esportazioni sono accelerate in primavera, sostenute dal recupero di domanda dalle economie avanzate dopo la pausa di inizio anno e dal forte aumento degli ordini nel comparto ingegneristico per effetto di una grossa commessa ottenuta da Airbus. La domanda interna, invece, ha fatto peggio del previsto, contribuendo per solo 0,1% t/t alla crescita del PIL. Hanno deluso in particolare gli investimenti in macchinari, con un calo del tutto inatteso di -0,4% t/t dopo una crescita media di +2,0% t/t nei sei mesi precedenti1. Sulla base delle informazioni raccolte nei mesi estivi dai dati, degli sviluppi recenti nell’economia globale e sui mercati finanziari, abbiamo rivisto al ribasso di un decimo sia la previsione di crescita 2015 (all’1,7%) che quella per il 2016 (all’1,9%). Le nostre stime incorporano una crescita del PIL a fine 2015 e inizio 2016 di 0,45% t/t in media dallo 0,4% t/t dei primi sei mesi dell’anno.
I dati recenti suggeriscono che la ripresa tedesca continua a ritmi discreti ma non sembra accelerare significativamente. L’indice IFO di fiducia presso le imprese dopo la flessione di agosto è rimbalzata più del previsto a settembre, lasciando la media per il 3° trimestre a 108,3, come nei mesi primaverili. Il PMI composito si è aggirato in media a 54,3 da 53,5, nonostante la flessione di settembre (v. fig1). La produzione industriale ha visto, però, un’entrata ancora
debole nel trimestre estivo (v. fig 2) nonostante le indicazioni incoraggianti dalle indagini settoriali e il recupero dell’export tra maggio e luglio.
Il manifatturiero potrebbe risentire del rallentamento degli emergenti più della media area euro Il manifatturiero potrebbe, invece, risentire di un rallentamento dei flussi commerciali nei prossimi mesi. Le attese sugli ordini all’export dall’indagine IFO, il PMI globale, così come gli indici di commercio mondiale CBP, sono rallentati tra agosto e settembre (v.fig. 5). Stimiamo che il calo di domanda dagli emergenti dovrebbe avere un impatto limitato sulla dinamica delle esportazioni tedesche, se sarà in parte compensato dalla tenuta della domanda dalle altre economie avanzate e dal resto della zona euro. Le esportazioni verso la Cina pesano solo per il 2,2% del PIL tedesco (v. Tab. 1), più che nel resto dell’area euro, ma il peso relativo è inferiore a quello dell’export verso l’Est Europa e la Russia (4,8% del PIL) nonché dell’export verso Stati Uniti e Regno Unito (5,6% del PIL). Nel complesso, la stima di domanda estera rivolta alla Germania è per un’accelerazione al 4,6% nel 2016 dopo +3,0% quest’anno. Va considerato se il rallentamento degli emergenti dovesse passare principalmente per gli investimenti (e questo è verosimilmente il caso in Cina) l’impatto sulla crescita degli avanzati potrebbe essere più significativo. Nella zona euro, le esportazioni di macchinari pesano per il 40% del totale esportato al di fuori della zona euro e le esportazioni di macchinari verso la Cina per il 10% dell’export totale di macchinari. Per la Germania, il peso dell’export di macchinari verso la Cina spiega il 14% dell’export totale dei macchinari (v. tab. 2). In ogni caso, supporto all’export dovrebbe venire dal deprezzamento del cambio effettivo (-10% in media a settembre rispetto ad un anno prima). Un deprezzamento del tasso di cambio effettivo del 5% si traduce in una crescita più elevata del PIL tedesco di 0,4% dopo un anno e di 0,2% dopo due anni.
Quanto potrebbe pesare lo scandalo Volkswagen sull’industria tedesca? Cominciano ad emergere preoccupazioni sulle ripercussioni del caso Volkswagen sull’attività manifatturiera e sull’economia tedesca.
Indubbiamente, il costo per il gruppo delle vicende recenti è potenzialmente elevato: al di là del danno reputazionale, vi è il costo delle multe che l’agenzia americana di protezione per l’ambiente (Energy Protection Agency) potrebbe imporre (fino a un massimo di 18 miliardi di dollari 37,5 mila dollari per ogni autoveicolo. Sono 482 mila i veicoli diesel Tdi 2.0 venduti in America), a questo va aggiunto il costo delle multe federali, delle potenziali sanzioni in Europa2, delle class actions3, e il costo del richiamo degli 11 milioni di auto4 incriminate che, secondo le stime del gruppo, potrebbe aggirarsi sui 6,5 miliardi di euro. Andrebbe inoltre considerato l’impatto sul braccio finanziario Volkswagen Financial services5, che ha già annunciato di voler bloccare le assunzioni, prevedendo un calo dei volumi di finanziamento degli acquisti di auto.
Ma non è di nostra pertinenza fare previsioni sui costi diretti per l’azienda. Abbiamo cercato, invece, di guardare al peso del gruppo nel manifatturiero tedesco e sul totale delle vendite di auto per capire quale può essere l’ordine di grandezza dell’impatto macroeconomico di un potenziale rallentamento di produzione e vendite, che peraltro non è scontato sia duraturo. Il gruppo Volkswagen con un fatturato di 202 miliardi di euro nel 2014 spiega oltre il 70% del turnover del comparto auto (e il 10% del turnover manifatturiero) e circa il 40% della produzione industriale di auto6 (il settore auto conta per l’11% dell’output nel manifatturiero). Se si considerano anche i servizi di distribuzione e parte della componentistica il contributo del settore auto in senso lato alla formazione del valore aggiunto totale sale al 10% (v. fig.7). Il gruppo occupa in Germania circa 321 mila persone7 su un totale di 775 mila impiegate nel comparto auto (circa lo 0,7% della forza lavoro tedesca). Il gruppo è leader nel mercato auto in Germania (40% delle vendite totali) e in Europa (24,6%). Lo scorso anno ha venduto 2,2 milioni di auto nell’Unione Europea. Nel complesso, il gruppo VWG pesa all’incirca per il 2,3% del
valore aggiunto se guardiamo al fatturato.
Stimare l’impatto dello scandalo sull’attività produttiva non è cosa banale, perché dipende da una pluralità di fattori: scelte industriali del gruppo8, azioni delle autorità, impatto del danno reputazionale sulla scelta della marca e del tipo di alimentazione da parte degli acquirenti e sull’intenzione di comprare un’auto in generale. Andrebbe inoltre considerato anche l’effetto sulla componentistica e altri settori legati al comparto, nonché sulla domanda di import intermedi (se calano, il PIL sale) e servizi accessori alla produzione di auto. Le cifre sul peso del gruppo industriale in Germania (4,6% della produzione manifatturiera) suggeriscono che un crollo ipotetico del 5% della produzione di auto VW potrebbe sottrarre 0,1% alla dinamica del valore aggiunto. Se si considera il peso dell’indotto dell’auto (5,5% del valore aggiunto per la sola parte di distribuzione), l’effetto salirebbe a 0,2%.
Lo scandalo potrebbe avere un impatto limitato alle vendite di auto diesel incriminate sia nel breve, per effetto delle decisioni dei singoli paesi (la Svizzera ha sospeso le vendite dei veicoli diesel 1.2 TDI e 1.6 TDI e 2.0 TDI interessati dallo scandalo), e delle decisioni delle società del gruppo all’estero (l’amministratore delegato di VW Italia ha bloccato le vendite di veicoli Euro 5), ma anche nel medio periodo per effetto di potenziali modifiche regolamentari in Europa per le
emissioni NOX, (ma queste dovrebbero impattare anche gli altri produttori). Un ipotetico calo del 5% delle vendite di auto diesel VW (48% del totale venduto in Germania) si tradurrebbe in un calo dell’1,0% delle vendite di auto complessive (quota VW è del 41%) e in minor consumi di beni per 0,1-0,2%, dal momento che le auto pesano per il 6% del consumo di beni. Questa valutazione non considera che chi ha deciso di acquistare un auto si rivolga semplicemente ad
altre marche o finisca per optare per altri tipi di alimentazione, magari ancora di VW. Perciò, l’impatto sulla domanda totale potrebbe essere alla fine poco rilevante. L’impatto negativo sulla crescita si verificherebbe nella misura in cui la quota di mercato persa da VW fosse acquisita da produttori non localizzati in Germania.
Il calo della produzione potrebbe derivare più dal calo delle esportazioni che delle vendite domestiche. Il comparto auto tedesco nel 2014 ha esportato circa il 76% delle auto prodotte, e oltre il 60% dell’export di auto è rivolto all’Europa (EU 27). I dati OCSE indicano che nel 2011 il contributo del valore aggiunto importato alle esportazioni di auto tedesche era di oltre 31% (in aumento dal 27,3% del 2000). Un calo dell’export di macchinari tedeschi peserebbe, quindi, sul
resto della zona euro dal momento che la Germania importa circa il 65% del totale dalla zona euro.
Per quanto riguarda il potenziale impatto sugli investimenti del settore e sulla dinamica degli investimenti totali, l’industria dell’auto spiegava il 6% degli investimenti fissi nel 2014. Il gruppo Volkswagen spende 13 miliardi all’anno in ricerca e sviluppo, importo tra i più elevati al mondo.
Gli effetti dello scandalo su tale spesa, però, sono ambigui: da una parte, la riduzione del flusso di profitti dovrebbe portare a un calo degli investimenti. Dall’altra, la necessità di difendere le quote di mercato potrebbe obbligare il gruppo a nuovi investimenti e a puntare su altre misure per migliorare il cash flow.
Le considerazioni fatte suggeriscono che l’impatto di un calo permanente di produzione e vendite di auto Volkswagen di circa il 5% non dovrebbe pesare per più di 0,2/0,3% sulla crescita del valore aggiunto tedesco, ipotizzando anche un effetto negativo sugli investimenti.
Per ipotizzare impatti maggiori dobbiamo credere che lo scandalo VW inneschi un processo di allontanamento dal made in Germany e influisca negativamente anche sulle vendite di altri prodotti tedeschi.
La domanda interna rimane solida e la crescita è sostenuta dal consumo di beni (escluse le auto) e servizi Vi sono motivi per rimanere positivi sulle prospettive di crescita dell’economia tedesca sull’orizzonte di previsione. Il dettaglio settoriale dalle indagini di fiducia suggerisce che saranno i servizi privati ed il commercio al dettaglio, settori tipicamente legati alla dinamica della domanda interna, a sostenere l’attività produttiva.
I dati sulle vendite al dettaglio di luglio e agosto indicano una crescita del consumi di beni al netto dell’auto dell’1,0% t/t ni mesi estivi dopo il calo di 0,3% t/t del 2° trimestre. Le prospettive per i consumi di beni rimangono più che favorevoli nei prossimi 18 mesi dal momento che i fondamentali sono ancora ampio supporto. Il calo del prezzo del greggio verificatosi nel 2015 (in media -44%) e la previsione di aumento di soli 3 dollari nel 2016 dai 55 dollari attesi nel 2015, dovrebbe generare risparmi per famiglie e imprese per circa lo 0,4% del reddito disponibile. Il calo del prezzo del petrolio è stato trasferito per il 20% ai prezzi finali, dovrebbe, quindi, esservi ancora impulso dal calo del prezzo del greggio per la dinamica dei consumi nei prossimi mesi. Ulteriore sostegno dovrebbe venire da condizioni finanziare ampiamente espansive e da una crescita del reddito disponibile intorno all’1,3% -1,5% nel 2016. Le retribuzioni dovrebbero continuare a crescere intorno al 2,3%9 e gli occupati di 0,5% sull’orizzonte di previsione. Il potere d’acquisto delle famiglie sarà in parte eroso dalla risalita dell’inflazione all’1,6% nel 2016 dal +0,4% stimato per l’anno in corso.
Ulteriore supporto alla crescita della domanda interna dovrebbe venire da un’accelerazione del ciclo degli investimenti fissi al 2,7% nel 2016 dal 2,2% del 2015. Gli investimenti in macchinari dovrebbero tornare a crescere in media di 0,9% t/t a trimestre sull’orizzonte di previsione, dopo il calo dei mesi primaverili, dato l’elevato utilizzo della capacità produttiva (ormai al di sopra della media di lungo termine), la crescita solida del margine operativo lordo nella prima metà del
2015, condizioni al credito ultra espansive. Confermiamo, quindi, una stima di crescita della spesa in macchinari del 3,5% nel 2015-16, ma vi è il rischio che la spesa delle imprese sia frenata dell’elevato grado di incertezza geopolitica e dalla mancanza di visibilità sull’andamento della domanda globale. Gli investimenti in costruzioni sono attesi in crescita ancora ad un ritmo solido (da 0,7% nel 2015 a 1,6% nel 2016, anche se meno rispetto al periodo 2011-14), dato l’andamento di permessi e ordini nel comparto residenziale e la relativa profittabilità dell’investimento immobiliare all’attuale di tassi e il potenziale aumento di domanda abitativa nei prossimi anni.
Il margine di incertezza sulle stime di crescita del PIL tedesco 2015-16 è piuttosto ampio dato il grado di integrazione dell’economia tedesca nella catena produttiva mondiale e la specializzazione dell’export in macchinari, potenzialmente più vulnerabili ad un rallentamento della domanda dagli emergenti. Inoltre l’elevato grado di incertezza geopolitica e gli eventi domestici recenti potrebbero pesare sulla fiducia di imprese e famiglie e sulle decisioni di spesa.
Ma vi è ampio margine dalla politica fiscale per smussare con misure di stimolo della domanda interna eventuali sorprese negative dal ciclo internazionale e/o shock settoriali. Il saldo di bilancio ha chiuso il 2014 con un surplus di 0,5% che ci aspettiamo sarà mantenuto sull’orizzonte di previsione. L’aumento di spesa sarà in larga misura coperto da una dinamica più sostenuta delle entrate per effetto della ripresa ciclica e dal risparmio della spesa per interessi (nell’ordine di 10
miliardi di euro, 0,4% del PIL secondo le stime della Bundesbank). Il rapporto debito/PIL è atteso in calo al 71% nel 2016 dal 74,7% nel 2014. Nonostante un allentamento della politica fiscale sia auspicabile, la tendenza, al netto degli effetti del ciclo, nel 2015-16 è solo moderatamente espansiva dal momento che il saldo strutturale è atteso peggiorare solo marginalmente a 1,0% da +1,2% del 2014 stimato dalla Commissione UE in primavera. La Bundesbank, nel bollettino di agosto, ha ampiamento criticato la politica fiscale del governo federale e gli obiettivi poco ambiziosi di riduzione del debito viste le sfide demografiche di medio periodo.
1 La correzione degli investimenti in costruzioni nel 2° trimestre è meno preoccupante perché fa seguito ad una forte crescita ad inizio anno, spiegata dal clima eccezionalmente mite.
2 Gli standard Europei sulle emissioni di gas di scarico NOX (ossido di nitrogeno) sono meno stringenti. Le regole Euro 5 fissano come limite per le emissioni di NOX 0,18 gr per km (Euro 6 0,08 g per km) contro gli 0,03g negli Stati Uniti.
3 Il Codacons ha notificato il 30 settembre la prima class action italiana contro Volkswagen dinanzi al Tribunale di Venezia, territorialmente competente avendo Volkswagen Group Italia Spa sede a Verona. Tutti i proprietari di vetture del gruppo Volkswagen coinvolte nello scandalo, spiega l’associazione, possono formalmente “preaderire alla class action, in attesa della pronuncia del Tribunale sulla ammissibilità, e chiedere il risarcimento dei danni in relazione agli illeciti subiti, alla perdita di valore dell’automobile, al danno esistenziale da inquinamento involontario, ad eventuali richiami delle vetture e altro, per un importo compreso tra 10mila e 50mila euro ad automobilista”. Il Governo di Madrid ha fatto sapere che chiederà un rimborso di 1000 euro per ogni auto con software truccato e ha chiesto al gruppo di comunicare entro il 7 ottobre il numero esatto di veicoli venduti in Spagna.
4 Di queste, 5 milioni sono a marchio VW, 1,8 milioni sono veicoli commerciali, 2,1 milioni sono Audi, 1,2 milioni Skoda e 700mila Seat.
5 VW Financial service conta 11 mila impiegati e contribuisce per il 14% ai profitti del gruppo VW (5,6 mld di euro nel 2015T1).
6 Nel 2014 il settore auto tedesco ha prodotto 5,6 milioni di veicoli di cui 2,2 milioni sono stati prodotti dal gruppo VW in Germania. Il gruppo nel mondo lo scorso anno ha prodotto 12 milioni di veicoli.
7 Gli occupati totali del gruppo nel mondo sono 590 mila di questi 336 mila (il 56%) sono stipendiati a ore. Dunque è probabile che più che un taglio dell’organico si vedrà un aggiustamento del monte ore, come del resto molte delle imprese tedesche hanno fatto nei periodi recenti di crisi.
8 Una portavoce dello stabilimento produttivo di VW a Salzgitter ha indicato che in via precauzionale sarà sospeso il turno produttivo del sabato.
9 Le retribuzioni complessive sono cresciute più dei salari negoziali al 2%, dal 3,0% del 2014, per effetto di un wage drift positivo legato all’introduzione del salario minimo a gennaio scorso. Le stime preliminari della Bundesbank indicano un impatto dell’introduzione del salario minimo in particolare sui salari per i cosiddetti mini jobs e lavoro a termine. L’impatto sul resto dei salari dovrebbe essere stato di non più di 0,25% secondo la Bundesbank.
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