La Commissione ha rivisto verso il basso le stime di crescita e inflazione per il 2014-16, allineandosi alle stime di consenso. …
Se vuoi ricevere le principali notizie pubblicate da BONDWorld iscriviti alla Nostra Newsletter settimanale gratuita. Clicca qui per iscriverti gratuitamente.
{loadposition notizie}
– Per l’Eurozona nel suo complesso la politica fiscale è valutata circa neutrale, come già in primavera. Ma negli anni a venire la politica fiscale dovrà tornare ad essere restrittiva. Per alcuni Paesi la correzione dei saldi da attuare dopo il 2015 rimane ancora significativa, anche se le proiezioni evidenziano soltanto per la Francia un peggioramento apprezzabile del deficit.
– Coerentemente con l’agenda Juncker, il rapporto propone di sfruttare i margini di manovra disponibili per il sostegno alla domanda, ma (a parte il piano europeo di investimenti già promesso da Juncker) l’enfasi rimane sulle riforme strutturali e la riduzione del debito pubblico e privato.
In un panorama di abbondante offerta di previsioni macroeconomiche, l’appuntamento con le stime della Commissione Europea presenta un suo interesse particolare per due principali motivi. Con la pubblicazione delle stime si hanno indicazioni sulla lettura della congiuntura economica nonché sulle politiche economiche ritenute adeguate in risposta. Inoltre, le stime di autunno sui saldi finanza pubblica ed in particolare dei saldi strutturali sono particolarmente importanti perché costituiscono il punto di partenza per il Two Pack, procedura comunitaria lanciata nel 2013 e che si propone di monitorare più da vicino il processo di elaborazione dei Budget Nazionali, nonché dell’aderenza delle misure previste alle raccomandazioni di luglio della Commissione sul sentiero di medio termine per i saldi di finanza pubblica. Sulla valutazione della Commissione si basano le decisioni del Consiglio di richiedere o meno un’eventuale ulteriore correzione dei saldi. Il Consiglio si pronuncerà a fine novembre.
Riguardo la valutazione dello scenario, la Commissione ha preso atto del deludente andamento degli indicatori economici europei, tagliando drasticamente le sue stime:
1. La crescita del PIL è ora vista a 0,7% nel 2014 a 1,1% nel 2015 e all’1,6% nel 2016, significativamente ridotta rispetto alle stime di Primavera (1,2% nel 2014 e 1,7% nel 2015). I tagli sono spiegati da uno scenario più pessimista per i paesi grandi ed in particolare nel 2015 per la Germania (1,1%, contro un precedente 2,0%). Per il 2016 la Commissione prospetta una crescita più sostenuta dell’Eurozona (1,7%), dal momento che l’eredità della crisi dovrebbe divenire meno pesante e le riforme strutturali attuate in alcuni paesi, unitamente a condizioni finanziarie più favorevoli, dovrebbero cominciare ad avere un effetto positivo sulla performance economica.
Sull’orizzonte di previsione la spinta per la crescita dovrebbe venire principalmente dalla domanda interna. La spesa per investimenti dovrebbe accelerare grazie al miglioramento della situazione patrimoniale delle imprese e condizioni di domanda più favorevoli, anche se nella prima parte del 2015 sarà ancora frenata dal basso livello di utilizzo della capacità produttiva.
2. I rischi per lo scenario sono ancora verso il basso e derivano in particolare dalle tensioni geopolitiche dalla situazione in Russia e dal Medio Oriente. Inoltre non è escluso che si possa vedere un aumento marcato della volatilità con la svolta di politica monetaria della Fed.
3. L’inflazione è attesa risalire a 0,8% nel 2015 dallo 0,5% previsto per il 2014 e quindi toccare l’1,5% nel 2016. La Commissione nota che i rischi per lo scenario di inflazione sono strettamente interconnessi con i rischi sul fronte della crescita e derivano da una dinamica della domanda interna più debole del previsto.
Le valutazioni sulla traiettoria delle variabili fiscali
La variazione del saldo strutturale suggerisce che la politica fiscale sarà circa neutrale nel 2015 (variazione del saldo strutturale 0,0%) dopo la lieve stretta del 2014 (+0,1%). Per il 2016 la Commissione prevede, a legislazione invariata, un peggioramento del saldo strutturale di due decimi a -1,3% dal -1,1% stimato per il 2014. Si noti che il saldo strutturale è passato da -4,2% nel 2010 al -1,2% nel 2013. Si tratta di una correzione cumulata di tre punti in tre anni o di un punto all’anno in un periodo in cui si è avuto un solo anno di espansione economica il 2011. La politica fiscale è stata quindi fortemente pro-ciclica in media negli ultimi tre anni. Per l’Eurozona non vi sono differenze di rilievo rispetto alle stime di primavera, quando già la Commissione si aspettava una politica fiscale approssimativamente neutrale, ma il quadro risulta alquanto mutato per i singoli paesi.
– In Francia la politica fiscale sarà moderatamente restrittiva nel 2014-15 con un miglioramento del saldo strutturale di 0,4%, mentre nelle stime di Primavera era prevista una correzione cumulata di un punto. Si tratta pertanto di un alleggerimento della correzione non trascurabile. Inoltre la Commissione prevede un peggioramento del saldo strutturale di mezzo punto nel 2015. Anche nel 2016 il deficit è atteso rimanere ampiamente al di sopra del 3%, al 4,7%, ed il saldo strutturale peggiorare di circa mezzo punto, al -3,4%. Il debito continua a salire fino quasi al 100% del PIL nel 2016. Per la Francia dunque la correzione ancora da attuare dopo il 2015 sarà piuttosto ingente. Si noti che la Commissione non ha incluso il Budget complementare di ottobre.
– In Germania la Commissione proietta una politica fiscale neutrale, mentre le stime di Primavera erano coerenti con un’espansione del saldo strutturale di circa mezzo punto di PIL nel 2014-15.
– In Spagna la Commissione si aspetta un saldo strutturale circa invariato nel 2014-15 ma in peggioramento di mezzo punto nel 2016. Il deficit è proiettato al -3,9% nel 2016. Il debito spagnolo è visto al 102% del PIL a fine 2016.
– In Italia la variazione del saldo strutturale è indicata come circa nulla nel 2014-15 mentre in precedenza era previsto un miglioramento di due decimi. Il saldo di bilancio è atteso a -2,2% nel 2016 dal 3,0% previsto per il 2014 ed il debito toccare un picco al 133,8% nel 2015.
Nel complesso, la Commissione prende atto della pausa nella fase di restrizione della politica fiscale richiesta dai governi dell’Eurozona e non mette in luce significativi rischi di deriva dei conti pubblici nei principali paesi dell’area (le variazioni dei saldi strutturali, infatti, sono relativamente modeste). Tuttavia, questo non esclude affatto che il prossimo anno torni alla carica per esigere il rispetto dei requisiti del patto di stabilità e crescita. Questo implicherà la richiesta di nuove correzioni di bilancio in termini strutturali e assoluti per diversi Paesi dell’area, coerentemente con gli obblighi di garantire nel medio termine un bilancio in pareggio strutturale e di avviare una sufficiente riduzione del debito.
Le cause della bassa crescita europea
Molto più interessante della revisione apportata alle stime macroeconomiche, è però la lettura che lo staff della Commissione ci offre delle cause di questa fase di stagnazione, e delle misure da adottare per uscire da questa situazione. L’editoriale del rapporto ci spiega che il rallentamento dipende da “pressioni a ridurre la leva finanziaria” e da “un incompleto aggiustamento interno ed esterno”, eredità della crisi finanziaria ed economica globale.
Purtroppo, dopo aver suscitato l’interesse del lettore con un cenno al fatto che i problemi potrebbero anche essere dovuti “alla risposta di politica economica alla crisi e all’eredità della crisi del debito sovrano nell’area euro”1, il tema non viene discusso.
Pur ammettendo che l’assenza di una prospettiva di ripresa e gli alti livelli di disoccupazione hanno influenzato negativamente l’attività economica deprimendo investimenti e consumi, il rapporto evita di analizzare le cause di tale pessimismo. Invece, si enfatizza oltre misura il ruolo giocato dalla riduzione della leva finanziaria delle famiglie e delle imprese, che però negli Stati Uniti non ha impedito che i consumi crescessero stabilmente a tassi intorno al 2% reale fra il 2010 e il 2012, quando il processo era ancora in pieno sviluppo. Forse il fatto che la risposta della politica economica alla crisi del debito si sia basata sull’imposizione di una restrizione fiscale pro-ciclica, e poco sia stato fatto inizialmente per impedire la frammentazione finanziaria, potrebbe in parte risolvere l’arcano.
Su questo substrato negativo, secondo la Commissione si sarebbe poi innestato il rapido deterioramento della situazione geopolitica, che ha rallentato ancor più la crescita dell’export e depresso il clima di fiducia. Alla fine, la Commissione ammette che c’è un ampio eccesso di offerta nell’economia. D’altronde, la copresenza di pressioni al ribasso sui prezzi e di un ampio avanzo delle partite correnti renderebbe arduo sostenere il contrario.
Che fare?
La parte propositiva del rapporto recepisce la timida revisione delle priorità della politica economica che si è affacciata nel corso del 2014. Coerentemente con l’agenda Juncker, l’editoriale riconosce che esiste anche l’esigenza di “rafforzare la dinamica economica di breve termine”, oltre a quella di “innalzare il potenziale di crescita dell’economia nel medio termine”.
Si suggerisce perciò che esiste spazio per “un orientamento più favorevole alla crescita della spesa esistente” e che “dove esiste, lo spazio di manovra fiscale può e deve essere usato per sostenere la domanda, in particolare stimolando gli investimenti”. Tuttavia, questa concessione alle richieste di sostenere la domanda aggregata appare più formale che sostanziale.
L’enfasi è ancora una volta sulle “riforme strutturali necessarie a migliorare il funzionamento dei mercati delle merci e a spingere la creazione dell’occupazione”, al cui ritardo (piuttosto che agli altri fattori più sostanziali che pure vengono citati nel rapporto), si preferisce imputare la caduta del clima di fiducia. Peraltro, le riforme strutturali sono formalizzate in raccomandazioni del Consiglio, così come gli obiettivi di consolidamento fiscale; al contrario, lo sfruttamento degli spazi di manovra fiscale per il sostegno alla domanda rimane una semplice esortazione; né vengono tratte implicazioni di politica economica dalla constatazione che “scarsi aggiustamenti si sono osservati nei paesi creditori con avanzi persistenti”.
L’unica nota di speranza in un quadro rimane la promessa di contribuire alla ripresa “mobilizzando fondi pubblici a livello di UE per stimolare gli investimenti nell’economia reale”, cioè mediante il piano preannunciato da Juncker entro la fine di quest’anno. A tale riguardo, l’Eurogruppo del 6 novembre ha promesso un pacchetto organico di misure per rilanciare crescita, riforme strutturali e investimenti. Considerando gli elevati livelli di debito che caratterizzano gli Stati membri, un programma di spesa finanziato da soggetti sovranazionali potrebbe essere preferibile ad un equivalente allentamento dei vincoli fiscali sulla spesa in conto capitale degli Stati membri stessi. Tuttavia, l’efficacia dipenderà da dettagli oggi ignoti riguardo ai progetti che saranno finanziati, alle fonti di finanziamento e ai tempi di implementazione.
1 V. pag. 9: “Such factors could include, for instance, a weaker-than-usual EU starting position, the EU’s policy response to the crisis, the legacy of the euro area sovereign debt crisis (e.g. in terms of financial fragmentation as well as banking sector-sovereign links), still unfinished work to improve the EU’s EMU architecture (including banking union), incomplete intra-EU adjustment processes, and the unfinished reform agenda in several Member States.”
Comunicazioni importanti
La presente pubblicazione è stata redatta da Intesa Sanpaolo S.p.A. Le informazioni qui contenute sono state ricavate da fonti ritenute da Intesa Sanpaolo S.p.A. affidabili, ma non sono necessariamente complete, e l’accuratezza delle stesse non può essere in alcun modo garantita. La presente pubblicazione viene a Voi fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, ed a titolo meramente indicativo, non costituendo pertanto la stessa in alcun modo una proposta di conclusione di contratto o una sollecitazione all’acquisto o alla vendita di qualsiasi strumento finanziario. Il documento può essere riprodotto in tutto o in parte solo citando il nome Intesa Sanpaolo S.p.A.
La presente pubblicazione non si propone di sostituire il giudizio personale dei soggetti ai quali si rivolge. Intesa Sanpaolo S.p.A. E le rispettive controllate e/o qualsiasi altro soggetto ad esse collegato hanno la facoltà di agire in base a/ovvero di servirsi di qualsiasi materiale sopra esposto e/o di qualsiasi informazione a cui tale materiale si ispira prima che lo stesso venga pubblicato e messo a disposizione della clientela. Intesa Sanpaolo S.p.A. e le rispettive controllate e/o qualsiasi altro soggetto ad esse collegato possono occasionalmente assumere posizioni lunghe o corte nei summenzionati prodotti finanziari.
Iscriviti alla Newsletter di Investment World.it
